加密货币市场现金流成为关键

2025年初，加密货币市场经历了一次洗牌。随着二级市场流动性收紧，许多依赖"故事+空投"模式的山寨币泡沫被戳破。大量山寨币价格不断创新低，而比特币市值占比则升至五年来的新高62.1%。

然而，在这种市场环境下，一些"实用型代币"却逆势而上。这些代币的共同特征是拥有真实、可审计的协议现金流，并通过各种机制将价值回馈给代币持有者。本文将探讨这一趋势如何重塑加密货币的估值体系。

市场背景

2025年第二季度，全球加密融资额大幅下降至49.9亿美元，创下近5年来的单季新低。投资者对单纯的概念炒作变得谨慎。与此同时，部分具有"收入-分配"闭环的DeFi协议却吸引了大量资金。例如，某收益率协议的锁仓量（TVL）在7月突破55.9亿美元，年内增长近三倍。

在这种风险偏好下行的周期中，投资者更倾向于为可量化的现金流买单，而非单纯的叙事溢价。

实用性代币的定义

实用性代币是指持有人能分享协议收入、或通过回购/销毁、质押分润等方式，间接提升每枚代币的"链上EPS"（每枚代币对应的可验证收益）。

典型模式包括：

1. 交易分润：将协议手续费按比例返还或回购
2. 借贷息差和清算费：将利差、清算奖励用于回购
3. 收益率代币化：将未来收益拆分交易，协议抽成
4. 基础设施燃料：高频撮合引擎手续费即时回购销毁

案例分析

以下是四个代表性案例的简要分析：

1. 某DEX治理代币：年内涨幅127%。基金会通过1.655亿美元投资计划，但目前尚无实际的代币价值捕获机制。

2. 某借贷平台代币：年内涨幅157%。DAO批准每周回购约100万美元的代币并锁仓。借贷利差和清算费为其提供稳定现金流。

3. 某收益率协议代币：年内涨幅148%。协议抽取5%收益和0.05%交易费，每日产生可审计收入。高收益策略在低利率环境下更具吸引力。

4. 某高频交易DEX代币：年内涨幅376%。推出预编译功能，实现链上手续费回购销毁机制。升级后，链上活跃地址与成交量均创历史新高。

穿越熊市的三个优势

1. 确定性现金流：链上收入和支出可审计，DAO决议公开透明，降低信息不对称。

2. 回购/分润闭环：将"协议收入→代币价值"路径写入智能合约，形成类似股票回购或分红的效应。

3. 机构友好：可量化收益指标（如P/S、P/E）降低估值不确定性，便于做市与结构化产品设计。

结语

随着风险投资故事退潮，市场正在重新给"可验证现金流"定价。实用性代币将链上收入、代币价值和治理权三位一体，成为穿越周期的稀缺资产。随着主流DeFi协议陆续引入费用转换、回购或盈余分配机制，加密市场的估值逻辑可能正从"叙事市"步入"现金流市"。