Glassnode洞察：風險資本輪換

數字資產市場保持安靜和平靜，ETH價格本週僅在68美元的範圍內波動（3.6%），在1861美元的低點和1931美元的高點之間交易。除了上海升級後ETH市場出現小幅增長外，自3月中旬以來，ETH價格基本上保持平穩。

隨著市場橫向波動，地下市場偏好的分歧越來越多，其中許多暗示著風險偏好環境。交易量仍然低迷，DeFi使用越來越自動化，市場偏好穩定幣，特別是 Tether（USDT）。

在本期中，我們將探討這些發展的潛在因素，以及我們如何通過鏈上和鏈下數據來觀察它們。

自動套利

儘管自三月以來，ETH價格相對平穩且區間有限，但燃料價格在五月份確實有了顯著的上漲。燃料價格增加至平均76 Gwei的燃料價格，相當於普通ETH轉賬交易的1.14美元。五月初，平均燃料價格超過155 Gwei（每筆ETH轉賬6.53美元），幾乎與2021-22年大牛市期間的高點相當。

智能合約交互更加耗費 gas，可能會比簡單的轉賬多出數倍的費用。與 DeFi 協議相關的 gas 使用在 4 月下旬上升了 270%，將該行業的日均 gas 消耗推至 20B gas 單位以上。

如果我們按協議分解 DeFi 氣體，我們很快就確定了活動的主要提升是由去中心化交易所的交易活動驅動的。 Uniswap的 自4月以來，仍然是主要場所，氣體使用量增加了388％，現在佔總量的7.7％至14.4％之間。 以太坊 氣體需求。

那些關注新聞的人可能會認為，活動增加是因為最近的Memecoin炒作，圍繞PEPE和HEX等代幣展開。然而，對Uniswap交易量進行更詳細的分析描繪了更詳細的圖景。

下面的圖表顯示了Uniswap上的交易池，顯示過去30天最高交易量主要涉及像ETH、穩定幣、WBTC和Coinbase的質押衍生品cbETH這樣的較大市值資產。

通過與我們的標籤比較前10名交易者的地址，我們發現除了一個之外，所有人都與MEV機器人有關。在過去一個月中，臭名昭著的MEV機器人jaredfromsubway.eth賺取了超過30億美元。

儘管需要進一步研究來確定全球交易員中有多少是機器人，但前十名產生的交易量已經讓我們對Uniswap的交易量可能有多少是自動化套利有了一個概念。

合理化這一點的方法是考慮在以太坊DEX之間可獲得的指數級套利機會的範圍。

• 隨著每個代幣的價格（+滑點）的變化，最終礦工費將證明套利交易是合理的。

• 託管該代幣的每個 DEX 池都為套利交易提供了一個場所。

• 因此，與 DEX 流動性池的數量和可交易代幣的數量相關，潛在套利交易機會的數量將呈指數增長。

如果我們考慮到許多機器人蔘與套利或夾擊攻擊，那麼Uniswap上的“有機”交易量可能佔所有去中心化交易所活動的三分之二以上。

儘管這些交易機器人的活動可能被認為對以太坊的最終用戶有害，但對以太坊驗證者卻有好處。在過去的一個月裡，驗證者不僅因提高的優先費用而獲得了更高的獎勵，還受益於MEV-boost支付。這些支付來自願意支付費用讓他們的交易以最賺錢的方式在一個區塊中排序的交易者和機器人。

從許多方面來看，這凸顯了ETH質押作為以太坊生態系統中的主要資產的日益有利的趨勢。這也確立了一種本地的障礙利率，代幣必須與之競爭，以吸引資本流入。

避險輪換

還有強烈的跡象表明，資本輪動正在向風險曲線下移，向穩定幣和比特幣轉移，因為流動性減少。如果我們從以太坊期貨市場開始，我們可以瞭解到市場參與者的情況，而不僅僅是分散交易所上通常會找到的加密原生交易者。

在FTX崩潰之後，期貨交易量暴跌至僅約7.5十億美元/天。然而，2023年交易量已經回升，但30天平均交易量（12.0十億美元/天）仍遠低於年均交易量（21.5十億美元/天）。

與Uniswap交易活動的增長不同，期貨交易在5月份繼續萎縮，表明機構交易興趣和流動性仍然相當弱。

我們可以看到比特幣和以太坊在永續合約市場中的相對交易量主導地位存在支撐趨勢。儘管兩種資產之間的交易量在2022年末達到了平衡，但以太坊在期貨交易量中的相對份額在2023年大幅下降。

ETH當前代表兩個主要貨幣之間的34.5％的交易量，這表明流動性正在向風險曲線下移動，並傾向於在相對基礎上集中於BTC市場。

鏈上數據提供了另一種觀察加密市場資金流動和輪換的視角。下面的圖表比較了流入和流出交易所的以美元計價的 ETH 與穩定幣的總價值。在 2022 年的大規模去槓桿過程中，投資者偏好發生了明顯變化，ETH 在資金流動中的主導地位從約 35% 下降到 10%。

2023年，我們觀察到了一個強烈的逆轉，ETH在交易流量中的比例回升至25%。然而，這一趨勢在5月初停滯，表明風險偏好可能發生變化。從第一季度的強勁回報中受益的投資者可能開始將資本轉向穩定幣。

另一種鞏固這個結論的方法是通過比較每種資產的日常交易流入量，作為買方和賣方壓力的衡量標準。對於這個簡化模型，我們假設BTC+ETH的交易流入代表賣方壓力，而穩定幣的流入代表買方壓力。

負值意味著自2023年4月初以來，我們已經看到了淨賣出的情況，BTC+ETH的流入開始超過了穩定幣的流入。這是與第一季度顯著的買方壓力有所不同的明顯變化，買方壓力在4月初開始減弱，與當前市場調整的開始同時發生。

總的來說，資本往往傾向於 流動 通過兩個主要數字資產BTC和ETH，或通過穩定幣將資金轉化為數字資產。因此，我們可以通過彙總和比較兩個指標來估計資本流動的方向。

• BTC和ETH的實現市值（即鏈上轉移的貨幣價值淨變化）

• 穩定幣的流通供應量（考慮USDT、USDC、BUSD、TUSD和DAI）

從這可以看出，資本流入加密市場主要是由流入比特幣的資本流動推動（+4.47十億美元/月），其次是以太坊（+3.5十億美元/月）。然而，穩定幣的資本流出部分抵消了這一現象，因為穩定幣領域發生了大規模贖回（-12億美元）.

最近穩定幣資金外流主要受到第二大（USDC）和第三大（BUSD）資產的推動，分別在2023年減少了-157億美元和-115億美元的供應。USDT吸收了這些流動的相當大比例，推動供應量達到了新的歷史高位831億美元。

這可能反映了地理分歧，美國監管實體歷來更傾向於USDC而不是USDT。

我們將結束時指出，在地理區域基礎上，年度比特幣供應變化也顯示出類似的分歧。美國實體在2020-21年的極端主導地位明顯逆轉，自2022年中期以來，美國供應主導地位下降了11%。歐洲市場在過去一年中相當中立，而亞洲交易時間的供應主導地位顯著增加。

總結和結論

在過去的一個月裡，去中心化交易所的活動增加了，特別是在Uniswap上。儘管人們可能認為是Memecoins引發了這些活動，但仔細觀察發現，大部分交易量都是在更大更深的WETH穩定幣池中產生的。值得注意的是，這些交易活動中只有一小部分似乎是有機的，這表明這主要是套利、MEV和算法交易。

鑑於美國利率現在已經超過5％，不帶利息的穩定幣變得不那麼有吸引力，特別是對那些可以進入美國資本市場的投資者來說。另一方面，泰達幣在歷史上在美國以外的市場上找到了更廣泛的應用，那裡的國家貨幣通常較弱，而且很少有人能夠接觸到美元。同樣，隨著美國日益敵對的監管環境的確立，資金似乎正在流出，並且在數字資產領域向東流動。

這大部分暗示著一種普遍的風險偏好環境，剩下的資金集中在更流動的主要貨幣上，並且越來越傾向於穩定幣資金。

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