波動率觸發，牛市觸發？：Blofin Academy每周市場回顧

2023-03-10, 06:03

在低流動性下，加密貨幣的反彈引發了波動率的突然飆升，觸發了2023年的第一個高波動率時期。

加密資產價格的上升與宏觀環境的變化有關。與此同時，低流動性現貨和衍生品市場的“伽瑪擠壓”也不能被忽視。

投資者情緒的轉變支持了目前的價格水平，本週的FOMC會議將是維持漲勢的關鍵。

新年行情

隨著2023新年假期的結束，對“加息週期即將結束”的預期日益增強。經濟數據表明，由於2022年一系列大幅加息，去年開始積累的衰退預期已變得“更為顯著”。經濟周期最敏感的指標之一，10年期和2年期國債收益率之差創下40年來的新低記錄，僅次於沃爾克時代。
截至2023年1月31日，10年期和2年期T票息差。資料來源： TradingView.com

經濟衰退的威脅日益加劇，迫使美聯儲考慮在一定程度上放寬其緊縮政策。在採取了針對美國、歐盟和加拿大等主要資本市場的激進緊縮政策後，它們的通脹水平已顯著下降，優於OECD國家的平均水平。與此同時，PCE數據也回落到一年前的水平。
CPI在選定的主要OECD國家中的變化，截至2023年1月31日。來源： oecd.org

2023年1月31日美國CPI變化。來源： tradingeconomics.com

值得注意的是，儘管利率大幅上漲對經濟造成了顯著影響，但短期內GDP數據並未顯示出實質下降，失業率也尚未出現大幅上升，顯示出一定程度的經濟韌性。2022年預測的「通脹或衰退」情況尚未完全成為現實，「軟著陸」的可能性相對增加。
從2022年1月至今美國失業率的變化，截至2023年1月31日。來源： tradingeconomics.com

美國實際GDP從2019年至今的變化，截至2023年1月31日。來源:美國經濟分析局

在投資者眼中，放緩加息步伐似乎是合理的：這是央行的一個更好的機會，而維持以前的激進緊縮政策只會引起衰退。加拿大央行在一月份的利率決策已經顯示出類似的態度。

鑒於美加央行政策的一致性，看來美聯儲也會“應該”減緩政策壓力。利率交易商相信美联储不会冒险通過大幅提高利率來避免经济衰退，也不預期终點利率會超過5%。
截至2023年1月31日的端點利率預期。來源：CME Group

對聯儲寬鬆政策壓力的樂觀預期推動投資者從觀望開始重返市場，引領了2023年的新一輪漲勢。納斯達克在新年伊始大漲超過12％，標普500指數超過了4,000。看起來，經歷了漫長的熊市後，終於出現了一線希望。
截至2023年1月31日，納斯達克100指數的表現。資料來源： TradingView.com

S&P 500的表現截至2023年1月31日。來源： TradingView.com

然而，在美國股市反彈之初，加密市場並未跟隨。鑑於加密市場在流動性鏈中的地位以及2022年底發生的一系列事件，“久違的”流動性似乎並不無理。在創造一系列交易機會的同時，流動性到來的時機還為加密鯨魚提供了額外的時間。加密市場的“新年反彈”已準備就緒。

「波動率觸發器」

在新年假期期間，加密貨幣市場的流動性已經降至自2021年以來的最低水平，2022年12月現貨和Delta 1合約的月交易量與2020年底幾乎相同。流動性的減少也意味著機會：通過在現貨和衍生品市場進行操作，只需要相對有限的資金就能顯著推高價格。在2021年的GME事件中，“Gamma Squeeze”變得眾所周知。然而，在加密貨幣市場上，自2021年以來，幾乎每年都發生了Gamma Squeeze。
加密貨幣交易所每月現貨交易量的變化。來源：The Block 加密交易所每月Delta 1合約交易量的變化。來源：The Block

在1月中旬大幅上涨的一周前，區塊交易商已開始購買比特幣和以太坊的認購期權，對市場做市商施加了對沖壓力。大約在1月11日，比特幣價格上漲至17000美元以上。此時，市場做市商面臨相當大的負gamma敞口：
1月11日BTC期權GEX分佈。來源：Amberdata衍生品

Gamma是一個指標，用於衡量期權價格相對於基礎價格的變化加速度，這是期權交易者，特別是市場製造商需要特別關注的主要風險敞口之一。期權市場製造商通常是德爾塔中性的，通過買賣基礎現貨或期貨/永續合約來避險。在不同的Gamma水平下，市場製造商通常採取兩種相反的避險策略：

● 在伽瑪敞口為正的行使價格下，當價格上漲時，市場製造商需要賣更多的基礎資產以對冲額外的風險。當價格下跌時，市場製造商通過購買基礎資產保持三角套利。在市場製造商的“高抛低吸”行為的影響下，價格波動幅度和市場波動率減少。

然而，一旦價格移動到伽瑪暴露為負的位置，情況就完全相反了。隨著價格上漲，做市商必須購買資產來對冲額外的風險，而當價格下跌時，市場做市商則賣出資產以保持德爾塔中立。鑒於市場做市商的資本規模，「追高賣低」的行為將顯著推高市場波動率。

●“波動率觸發”是市場做市商轉換對沖策略的節點。這個概念由SpotGamma和其他美國股票期權數據服務提供商提出，用於定義轉換對沖策略的行使價格。

隨著負伽瑪的累積，市場做市商不得不購買大量現貨和長1 Delta合約，”Gamma Squeeze”就此開始。儘管市場波動性尚未上升，但”Volatility Trigger”已經被拉動，購買浪潮已經被觸發。

當討論“波動率觸發器”時，還需要考慮另一相關概念“絕對伽瑪行使價”。絕對伽瑪行使價是指市場製造商擁有最高正伽瑪的行使價。在這個行使價附近，許多市場製造商的避險部位與之相關。此外，市場製造商的避險行為也使得該行使價成為市場中重要的支撐/阻力水平。一旦突破該行使價，市場可能會出現顯著的波動。

1月11日，絕對伽瑪擊穿價位大約在19,000美元。然而，1月13日，現貨價格超過擊穿價位，因為牛市持續買盤。市場做市商別無選擇。面對負伽瑪，“買”是唯一選擇：
1月13日BTC期權GEX分布。來源：Amberdata衍生品

無論是自願還是被迫，市場整體買盤推高了主流加密資產的價格。僅僅一天時間，比特幣和以太坊的價格就上漲了10%以上，而隱含波動率也急劇上升。在2023年，波動率牛和價格牛獲得了他們的第一桶金，同時空頭平倉的規模達到近3個月的歷史新高。
BTC期權的ATM IVs表現在一月。來源：Amberdata衍生品

2023年2月1日，加密市場中Delta 1合約清算比例的變化。來源：Coinglass

然而，這並不是波動的結束。在1月16日，市場製造商面臨著更為糟糕的情況：在接近現貨價格的行使價格附近，負gamma變得更加嚴重。他們不得不繼續對沖並在市場上進一步激發買盤。即使在場外市場上，買盤也留下了明顯的痕跡，無論是用於對沖還是僅僅購買回檔。
1月16日BTC期權GEX分佈。資料來源: Amberdata衍生品

BTC的總場外交易櫃檯餘額。來源：Glassnode

牛市觸發？

在期貨市場中，BTC遠月期貨基差迅速反彈，與10年期T-Notes收益率的差距顯著縮小。在期權市場中，BTC期權的偏度自2022年以來首次回到看漲，而ETH期權的偏度也回到了中性。
2022年1月至2023年2月2日的BTC期權偏度。來源：Amberdata衍生品

然而，進一步的上漲動能並不多。從宏觀角度來看，聯儲局加息結束至少還有幾個月的時間。聯儲局官員認為，如果有更多降溫通脹的證據，他們可能會在2023年第2季度暫停加息。然而，如果通脹的下行趨勢在2023年第1季度持續下去，聯儲局只會在五月份的會議上考慮暫停加息。

從微觀的角度來看，投資者的熱情主要來自對“停止加息”的預期，以及支撐價格的核心——充足的流動性尚未回歸。

很容易看到，在將價格推高至約23000美元之前和之後，期權的周交易量迅速下降，甚至低於聖誕節假期期間的交易量。投資者的預期似乎已經在一定程度上被價定: 在比特幣期權的23000美元行使價附近，已形成新的絕對伽瑪行使價，價格被牢牢“困住”。
截至2023年2月2日，自2022年12月起的BTC期權每週交易量。來源：Amberdata衍生品 2 月 1 日比特幣期權 GEX 分佈。來源：Amberdata 衍生品