#CorePCEandGDPFinalReading

#核心PCE与GDP终值
Последние данные по инфляции и ВВП в США изменили тональность комментариев вокруг Федеральной резервной системы, но, на мой взгляд, рынку следует с осторожностью относиться к попыткам делать слишком далеко идущие выводы из одного более слабого отчёта по инфляции. Базовый индекс PCE в августе вырос на 0,2% в месячном выражении и на 3,0% в годовом, тогда как общий индекс PCE увеличился на 0,3% в месячном выражении и на 3,4% в годовом. Показатели оказались ниже ожиданий, что сразу снизило давление в пользу ещё одного скорого повышения ставки. Но инфляция по-прежнему явно выше целевого уровня ФРС в 2%, поэтому это не означает полноценного возвращения к среде дешёвых денег.

Самое значительное изменение произошло в ожиданиях по ставкам. После публикации данных по PCE котировки CME FedWatch показали, что вероятность повышения ставки на 25 базисных пунктов на заседании 27–28 октября снизилась примерно до 37% с около 51% днём ранее. Это существенное изменение за одну сессию. Но я бы не интерпретировал его как полный отказ рынка от дальнейшего ужесточения. Более точная интерпретация заключается в том, что трейдеры стали меньше убеждены в необходимости немедленных действий ФРС и дают регулятору больше времени, чтобы оценить развитие инфляции и экономики.

Данные по ВВП делают это решение ещё более сложным. Последняя оценка показала, что реальный ВВП США во втором квартале рос в пересчёте на годовом уровне на 2,2%, а потребительские расходы оставались высокими. В августе личные потребительские расходы увеличились на 0,9%, несмотря на рост личных доходов лишь на 0,2%. Таким образом, экономика США не демонстрирует резкого замедления, которое автоматически вынудило бы ФРС перейти к более мягкой политике. Инфляция замедляется, но спрос не исчез.

Именно поэтому сейчас я считаю рынок казначейских облигаций более важным, чем заголовки FedWatch. Даже при снижении ожиданий повышения ставки в октябре доходность 10-летних казначейских облигаций остаётся выше 5,3%, а доходность 30-летних бумаг недавно достигла уровней, невиданных с 2002 года. Длинный конец рынка облигаций реагирует не только на ближайшее заседание ФРС. Инфляционные ожидания, государственные заимствования, предложение казначейских облигаций и премия, которую инвесторы требуют за владение облигациями с более длительным сроком погашения, — всё это входит в уравнение.

Для рискованных активов это различие имеет большое значение. Если доходность 10-летних облигаций начнёт устойчиво снижаться, более слабый показатель PCE может стать гораздо более сильным попутным ветром для технологических компаний, ИИ и других активов, чувствительных к экономическому росту, поскольку ставка дисконтирования будущих доходов станет менее жёсткой. Но если долгосрочные доходности останутся высокими, снижение ожиданий повышения ставки в октябре может дать лишь временное облегчение. Рынки могут радоваться более слабой инфляции один день, но в конечном счёте им придётся учитывать стоимость денег.

Золото сталкивается с той же проблемой. Более слабая инфляция и снижение ожиданий немедленного ужесточения обычно поддерживают золото, но металл уже показал, что одной геополитической неопределённости недостаточно для продолжения роста. Высокая доходность казначейских облигаций увеличивает альтернативную стоимость владения активом, не приносящим дохода, тогда как высокие цены на энергоносители могут усложнить инфляционные ожидания. Поэтому золоту нужно нечто большее, чем один мягкий отчёт по инфляции. Необходимы свидетельства того, что более широкая среда ставок и доходностей становится более благоприятной.

Именно поэтому последнее изменение ожиданий не следует путать с началом нового цикла снижения ставок. ФРС по-прежнему приходится иметь дело с инфляцией выше целевого уровня, продолжающим расти экономическим показателем и потребителем, который всё ещё тратит деньги. Если следующие отчёты по инфляции останутся благоприятными, а рынок труда начнёт слабеть, аргументы в пользу сохранения ставок на текущем уровне усилятся. Но если инфляция снова начнёт ускоряться, особенно из-за цен на энергоносители, рынок может быстро вернуть в повестку ожидания более высоких ставок.

Для меня самая важная часть сегодняшних данных заключается не в том, что ФРС внезапно заняла мягкую позицию. Важно то, что рынок получил ещё одну причину сомневаться в необходимости повышения ставки в октябре. Это создаёт некоторый запас времени для рискованных активов, но не устраняет более масштабные макроэкономические риски.

Следующее движение, вероятно, будет определяться сочетанием инфляции, занятости и доходностей казначейских облигаций, а не только сегодняшним показателем PCE. Если инфляция продолжит снижаться, рост постепенно утратит импульс, а долгосрочные доходности наконец развернутся вниз, среда может стать гораздо более благоприятной для активов роста и золота. Если доходности останутся выше 5%, а инфляция будет устойчивой, рынок может обнаружить, что облегчение от сегодняшних данных было лишь временным.

Поэтому я не воспринимаю это как «ФРС завершила повышение ставок».

Я вижу в этом изменение дискуссии о сроках.

Рынок становится менее уверенным в повышении ставки в октябре и всё больше готов ждать дополнительных свидетельств. Теперь настоящий вопрос заключается в том, подтвердят ли данные за следующие несколько месяцев, что такое ожидание было оправданным.

Именно за этим я буду следить дальше: за направлением инфляции, устойчивостью рынка труда и доходностью 10-летних казначейских облигаций.

Эти три фактора расскажут нам о следующем этапе развития мировых рынков гораздо больше, чем одна вероятность из FedWatch.