Мировой долг достиг рекордных 365,5 триллиона долларов в первой половине 2026 года, согласно последнему отчету Института международных финансов Global Debt Monitor. Этот показатель вырос более чем на 10 триллионов долларов за шесть месяцев и составляет примерно 311% мирового ВВП. Предупреждение IIF звучит однозначно: правительства развитых рынков теперь тратят на процентные расходы больше, чем весь мир инвестирует в ИИ, оборону или энергетику. Долг стал политической проблемой, создавая порочный круг между выборами и краткосрочными мерами, тогда как предельная полезность новых заимствований снижается.

Структура этого долга показывает, где сосредоточено давление. На заимствования развивающихся рынков пришлась большая часть прироста: они увеличились на 6,5 триллиона долларов и достигли рекордных 110,6 триллиона долларов, причем на одну только КНР пришлось более 4,8 триллиона долларов. Без учета КНР развивающиеся и формирующиеся экономики нарастили долг на 1,7 триллиона долларов, достигнув 38 триллионов долларов. США добавили 3,5 триллиона долларов, доведя общий объем до 111,8 триллиона долларов, при этом федеральный долг во втором квартале достиг 122,3% ВВП. Долг развитых экономик достиг 255 триллионов долларов, и темпы накопления замедлились по сравнению с 2025 годом, однако его объем теперь настолько велик, что даже более медленный рост заимствований приводит к значительному абсолютному увеличению.

Самая примечательная деталь отчета IIF — сравнение процентных расходов с мировыми инвестициями. За последний год развитые экономики выплатили более 3,3 триллиона долларов процентов по государственным облигациям, обращающимся на международных рынках. Это превышает мировые расходы в размере 2,6 триллиона долларов на искусственный интеллект, 3,1 триллиона долларов на оборону и 2,3 триллиона долларов на чистую энергетику. IIF отдельно выделил США, Японию, Францию и Великобританию, отметив, что эти крупные развитые экономики сталкиваются с устойчиво высокими дефицитами и растущими процентными расходами — проблемами, которые долгое время ассоциировались с суверенными заемщиками из развивающихся рынков, испытывающими долговые трудности. Доходности средне- и долгосрочных государственных облигаций во всех четырех странах поднялись до максимальных уровней более чем за десятилетие.

IIF также предупредил, что снижение глобального отношения долга к ВВП с пикового уровня 2021 года в значительной степени отражает рост номинального экономического выпуска из-за инфляции, а не реальное сокращение непогашенного долга. Это различие важно, поскольку инфляция оставляет после себя наследие более высоких процентных ставок. С декабря 2021 года до конца августа 2026 года процентные расходы правительств развитых рынков выросли на 1,5 процентного пункта, достигнув 3,3% ВВП. В США долговая процентная нагрузка за тот же период увеличилась на 1,6 процентного пункта. Более высокие ставки повышают стоимость выпуска нового долга и рефинансирования погашающихся ценных бумаг, усиливая давление на бюджеты, которые уже испытывают нагрузку.

В центре этого фискального ландшафта появился новый покупатель. Федеральный резервный банк Сан-Франциско опубликовал в конце сентября экономическое письмо, в котором задокументировал растущую роль эмитентов стейблкоинов на рынке казначейских облигаций. За последние пять лет эти эмитенты увеличили свои вложения в казначейские ценные бумаги примерно на 200 миллиардов долларов — более чем в десять раз. Этот прирост компенсирует более 40% сокращения запасов казначейских облигаций КНР за тот же период. С 2023 года эмитенты стейблкоинов увеличили свои вложения в краткосрочные казначейские облигации сильнее, чем Япония — крупнейший держатель казначейских облигаций за пределами США.

Механизм этого сдвига носит структурный характер. Эмитенты стейблкоинов обязаны обеспечивать свои токены в соотношении один к одному высоколиквидными активами, главным образом краткосрочными казначейскими векселями. Закон GENIUS Act, подписанный в июле 2025 года, закрепил это требование для отечественных эмитентов, а предложенное Министерством финансов правило в августе 2026 года приближает его реализацию с крайним сроком соблюдения требований в январе 2027 года. Каждый выпущенный долларовый токен означает спрос на государственный долг. ФРБ Сан-Франциско оценивает, что при сохранении недавних темпов роста спрос эмитентов стейблкоинов на краткосрочные казначейские ценные бумаги может почти удвоиться и достичь примерно 400 миллиардов долларов к концу 2030 года.

Текущие объемы уже значительны. Tether сообщил о 184,6 миллиарда USDT в обращении на конец второго квартала и прямом владении казначейскими векселями на сумму 114,96 миллиарда долларов, а также 25,62 миллиарда долларов в краткосрочных операциях репо. Circle управляет большей частью обеспечения USDC через фонд денежного рынка государственных ценных бумаг. В совокупности на этих двух эмитентов приходится более 80% рыночной капитализации стейблкоинов, а их резервы, связанные с казначейскими облигациями, составляли примерно 200 миллиардов долларов по состоянию на середину 2026 года.

Анализ ФРС проводит важное различие между двумя категориями покупателей. КНР сокращает свои долгосрочные вложения в казначейские облигации в рамках более широкой диверсификации, тогда как эмитенты стейблкоинов предпочитают краткосрочные векселя, которые можно быстро конвертировать в наличные. Эта разница в структуре дюрации означает, что спрос со стороны стейблкоинов сосредоточен на коротком конце кривой доходности, где спрос со стороны иностранных правительств ослаб сильнее всего. ФРС отметила, что спрос эмитентов стейблкоинов уже достаточно велик, чтобы оказывать измеримое влияние на доходности краткосрочных государственных облигаций, сославшись на исследование Банка международных расчетов.

Масштаб этого нового канала спроса следует рассматривать в перспективе. Эмитенты стейблкоинов по-прежнему составляют небольшую долю общих потребностей федерального правительства в финансировании. Их вложения быстро растут, но пока недостаточно велики, чтобы компенсировать более широкий структурный сдвиг от спроса со стороны иностранных официальных учреждений. ФРС также предупредила, что ее прогнозы сопровождаются значительной неопределенностью, отметив, что рост рынка будет в значительной степени зависеть от глобальных регуляторных изменений и конкуренции со стороны банков, внедряющих новые технологии трансграничных платежей.

Этот момент заслуживает внимания из-за схождения двух тенденций. Объем мирового долга находится на рекордном уровне, а состав его держателей меняется. Иностранные правительства отступают от казначейских облигаций, частные инвесторы частично заполняют образовавшийся пробел, а эмитенты стейблкоинов становятся новым источником спроса на коротком конце кривой доходности. Каждый доллар, поступающий в стейблкоин, превращается в доллар, размещенный в казначейских векселях, и эта связь между цифровыми долларами и государственным финансированием представляет собой структурную особенность рынка, которой пять лет назад не существовало в таком масштабе. IIF предупреждает о порочном круге между выборами и краткосрочными мерами. ФРБ Сан-Франциско документирует новый канал, который пока помогает поглощать предложение, создаваемое этими дефицитами. Вопрос о том, вырастет ли этот канал достаточно, чтобы иметь значение в масштабе проблемы, определит следующее десятилетие фискальной и денежно-кредитной политики.

Эта статья не является инвестиционной рекомендацией. Анализ основан на общедоступной информации и не гарантирует будущих результатов.