#CorePCEandGDPFinalReading

Последние данные из США сделали нечто более важное, чем просто превзошли прогноз по инфляции: они изменили расстановку сил в дискуссии о ставках ФРС.

Базовый PCE в августе составил 0,2% в месячном выражении, а годовой показатель базового PCE достиг 3,0%. Общий PCE вырос в августе на 0,3%, а в годовом выражении — на 3,4%; оба показателя оказались ниже уровней, которые экономисты ожидали до публикации данных. В то же время окончательная оценка роста ВВП за II квартал была резко повышена до 2,2% в пересчёте на год, с ранее опубликованных 1,5%.

Именно это сочетание делает данный отчёт интересным.

Рынок не рассматривает происходящее как простую историю «инфляция снижается, следовательно, ФРС немедленно займет мягкую позицию». Вместо этого инвесторы теперь имеют дело с двумя сигналами, движущимися в разных направлениях: инфляционное давление оказалось слабее опасений, но экономическая активность оставалась значительно сильнее, чем оценивалось ранее.

И это меняет обсуждение денежно-кредитной политики.

Показатель базового PCE важен, поскольку это один из индикаторов инфляции, за которыми Федеральная резервная система внимательно следит в рамках цели по инфляции в 2%. Месячный рост в августе на 0,2% оказался ниже ожидавшихся экономистами 0,3%. Что ещё важнее, годовой базовый показатель был пересмотрен до 3,0%, хотя часть улучшения стала результатом методологических изменений, внесённых Бюро экономического анализа в несколько компонентов PCE. BEA также пересмотрело исторические данные по инфляции.

Поэтому я бы с осторожностью называл это чистой победой над инфляцией.

Одного более низкого месячного показателя недостаточно, чтобы говорить о новом тренде. Более того, месячный показатель базового PCE в августе ускорился с пересмотренного роста на 0,1% в июле до 0,2% в августе. Это означает, что динамика обнадёживает по сравнению с ожиданиями, но проблема базовой инфляции не исчезла. Базовая инфляция на уровне 3,0% по-прежнему заметно выше цели ФРС в 2%.

Другая сторона уравнения — экономический рост.

Окончательная оценка ВВП за II квартал показала, что экономика США расширилась на 2,2% в пересчёте на год, что стало существенным повышением по сравнению с предыдущей оценкой в 1,5%. Рост потребительских расходов был пересмотрен до 3,8% в пересчёте на год, а инвестиции бизнеса, включая расходы, связанные с инфраструктурой ИИ, также поддержали рост. Это важно, поскольку устойчивость экономики даёт политикам меньше оснований спешить с ослаблением финансовых условий.

Таким образом, рынок теперь наблюдает гораздо более сложную картину:

Инфляция оказалась ниже ожиданий.
Рост оказался сильнее предыдущей оценки.
Потребительские расходы остаются устойчивыми.
Инфляция по-прежнему выше целевого уровня ФРС.
Но непосредственное давление в пользу ещё одного повышения ставки ослабло.

Именно это является настоящей причиной сегодняшнего пересмотра рыночных ожиданий.

CME FedWatch показал, что вероятность повышения ставки в октябре заметно снизилась после публикации данных по инфляции. Reuters сообщил, что после выхода данных вероятность составляла около 41,5% по сравнению с 51,5% непосредственно перед публикацией и примерно 70% в понедельник. Это не означает, что рынок полностью исключил возможность ещё одного повышения. Это означает, что сроки и необходимость следующего шага стали подвергаться более серьёзным сомнениям.

И это различие важно для рынков.

Если инвесторы перейдут от ожидания немедленного повышения ставки к ожиданию дополнительных данных по инфляции и занятости, доходность казначейских облигаций может отреагировать, поскольку изменится ожидаемая траектория будущих краткосрочных ставок. Доллар может отреагировать на тот же пересмотр ожиданий, а оценка акций станет зависеть от того, какое давление повышенных ставок дисконтирования, по мнению инвесторов, им предстоит испытать.

Именно поэтому сегодняшние данные важны не только сами по себе, как показатели инфляции.

Для активов, чувствительных к экономическому росту, снижение ожидаемого давления со стороны денежно-кредитной политики может уменьшить один из источников давления на оценку. Но это не означает автоматически, что каждый рискованный актив должен вырасти. Передача макроэкономических данных в рыночные цены зависит от доходности облигаций, ликвидности, ожиданий по прибыли, позиционирования и того, что инвесторы уже заложили в цены.

Поэтому рынок облигаций — одно из первых мест, за которыми я бы следил.

Если доходность казначейских облигаций продолжит снижаться по мере ослабления ожиданий немедленного повышения ставки, рынок может получить дополнительную поддержку благодаря более мягким финансовым условиям. Но если доходность развернётся вверх, поскольку инвесторы сосредоточатся на сильном ВВП, устойчивом потреблении или сохраняющейся инфляции, сегодняшнее первоначальное облегчение может быстро сойти на нет.

Потребительские данные добавляют ещё один аспект.

Личные потребительские расходы в августе выросли на 0,9%, а реальные потребительские расходы увеличились на 0,6%. Это высокий показатель расходов, однако доходы домохозяйств выросли лишь на 0,2%, а реальные располагаемые доходы не изменились. Норма сбережений также снизилась до 4,1%, достигнув минимума с ноября 2022 года.

Это создаёт важный вопрос на ближайшие несколько месяцев:

Насколько устойчив потребительский спрос, если рост реальных доходов остаётся под давлением, а расходы на энергию и финансирование сохраняются на высоком уровне?

Этот вопрос может становиться всё более важным как для роста, так и для инфляции.

Есть также фактор времени, который трейдерам не следует игнорировать.

Заседание ФРС 27–28 октября состоится до выхода очередной крупной порции экономической информации. Рынкам предстоит учесть дополнительные данные по занятости и инфляции, а сама ФРС сможет переоценить, становится ли улучшение показателей в августе трендом или это всего лишь ещё один месяц зашумлённых данных.

Это означает, что ближайшие несколько недель могут оказаться важнее сегодняшней реакции на заголовки.

Предстоящие данные по занятости помогут определить, сохраняет ли экономика достаточный импульс, чтобы выдерживать ограничительную денежно-кредитную политику. Следующие показатели CPI и PCE покажут, продолжается ли улучшение ситуации с инфляцией. Доходность казначейских облигаций продемонстрирует, как инвесторы на рынке облигаций интерпретируют совокупную картину роста и инфляции. А доллар даст ещё один сигнал в реальном времени о том, как меняются ожидания в отношении денежно-кредитной политики США.

Для трейдеров, думаю, крупнейшей ошибкой было бы свести весь этот отчёт к одному предложению:

«PCE снижается, значит, ФРС занимает мягкую позицию».

Данные пока не дают оснований для такого вывода.

Более точная интерпретация такова:

Данные по инфляции дали ФРС больше возможностей подождать, тогда как более сильные данные по ВВП также дали ей основания не спешить с ослаблением политики.

Именно это противоречие делает следующий этап интересным.

Рынок уже показал, что ожидания могут быстро меняться, когда инфляция преподносит сюрприз в любую сторону. Более низкий показатель может уменьшить вероятность немедленного повышения ставки, но очередной неожиданный скачок инфляции вверх может столь же быстро развернуть этот пересмотр ожиданий.

Поэтому я бы отслеживал отсюда три вещи.

Во-первых: доходность казначейских облигаций.
Если доходность продолжит снижаться, вероятно, рынок придаёт большее значение более мягкой стороне отчёта об инфляции. Если доходность резко отскочит вверх, риски роста и инфляции, вероятно, снова приобретают значение.

Во-вторых: рынок труда.
Не только инфляция определит следующее решение ФРС. Условия на рынке труда и давление со стороны заработных плат останутся критически важными для понимания того, по-прежнему ли необходима ограничительная политика.

В-третьих: следующие показатели инфляции.
Один месячный показатель базового PCE на уровне 0,2% — полезная информация, но её недостаточно для формирования устойчивого тренда. Следующие несколько публикаций покажут, стало ли снижение в августе началом более широкого процесса охлаждения или всего лишь результатом более слабого месяца.

И есть ещё один момент, который я бы держал в уме.

Рынок часто начинает двигаться ещё до того, как экономическая история становится очевидной.

Когда меняются ожидания по ставкам, активы могут сначала переоцениться, а уже потом искать объяснения. Поэтому трейдерам необходимо отделять первоначальную реакцию от более широкого тренда. Более слабые данные по инфляции могут вызвать немедленное облегчение, но устойчивое направление рынка требует подтверждения со стороны доходности облигаций, занятости, инфляции и роста.

На данный момент посыл данных заключается не в том, что «ФРС завершила ужесточение».

Он более нюансированный:

Инфляция дала политикам некоторый простор для манёвра.
Рост показал, что экономика по-прежнему устойчива.
А рынок теперь пересматривает то, насколько быстро ФРС действительно необходимо действовать.

Именно за этим реальным поворотным моментом следует следить.

Не за одним показателем.

А за взаимодействием инфляции, роста, доходности облигаций и следующего решения ФРС.

Следующее крупное движение рынков может зависеть от того, как эти четыре элемента выстроятся в ближайшие недели.

$BTC
$ETH
$SOL