Вопрос кредитного плеча: рост маржинального долга в США на 140% и его значение

Есть один показатель, который всё чаще фигурирует в торговых залах и исследовательских записках и заслуживает внимательного рассмотрения. С конца 2022 года маржинальный долг в США вырос примерно на 847 миллиардов долларов, или на 140%, опередив рост S&P 500 на 98% за тот же период. По состоянию на август 2026 года общий объём маржинального долга составлял 1,45 триллиона долларов — это второй по величине показатель за всю историю.

Для тех, кто не знаком с этим показателем: маржинальный долг представляет собой общую сумму, которую инвесторы заняли под ценные бумаги на своих брокерских счетах. Это наиболее точный доступный показатель того, какой объём кредитного плеча приходится на фондовый рынок. Когда он растёт, это отражает уверенность и склонность к риску. Когда он растёт настолько быстро, это указывает на более сложную ситуацию.

Именно скорость роста отличает текущий эпизод. За 14 месяцев по июнь 2026 года маржинальный долг вырос на 77%, достигнув рекордных 1,502 триллиона долларов, после чего немного снизился до 1,45 триллиона долларов в августе. За последние три десятилетия маржинальный долг как минимум на 65% за короткий период взлетал всего четыре раза. Первые три случая сопровождались значительными спадами рынка: крахом доткомов, финансовым кризисом 2008 года и медвежьим рынком 2022 года.

В июне 2026 года маржинальный долг достиг примерно 4,5% ВВП — максимального уровня в собранном временном ряду. Для сравнения, пик 2021 года составлял 3,6%, а максимум эпохи доткомов в 2000 году — 2,8%. Именно это сравнение привлекло наибольшее внимание, в том числе со стороны генерального директора JPMorgan Джейми Даймона, который в недавнем интервью отметил, что маржинальный долг находится на рекордном уровне, и предупредил: высокий уровень кредитного плеча может усилить волатильность и повысить риск внезапных сбоев на рынке.

Однако картина более неоднозначна, чем предполагают броские соотношения. Маржинальный долг по отношению к общей рыночной капитализации составляет примерно 1,88%, что находится в диапазоне 50-летней исторической медианы от 1,5% до 2,0%. Аргумент заключается в том, что сам фондовый рынок значительно вырос относительно экономики. Общая капитализация фондового рынка США сейчас составляет примерно 200% ВВП — это само по себе рекордный уровень. Любой объём кредитного плеча, связанный с такими ценами на активы, будет выглядеть огромным при сопоставлении с ВВП, даже если пропорционально он является нормальным относительно рынка, который финансирует.

Есть также вопрос о том, чего маржинальный долг не отражает. Даймон указывал, что существует значительный объём маржинального долга, которого вы не видите, имея в виду кредитное плечо, встроенное в позиции хедж-фондов, ETF и сделки с казначейскими облигациями, которые не отображаются в данных FINRA. Опубликованные цифры — это нижняя граница, а не верхняя.

Возможно, наиболее показательным является чистый кредитный баланс, который объединяет денежные средства инвесторов с непогашенным маржинальным долгом. По состоянию на май 2026 года этот показатель снизился до отрицательных 991,7 миллиарда долларов — рекордного минимума. Это означает, что заёмные средства значительно превысили ликвидные денежные резервы на брокерских счетах. В случае стремительного падения рынка запас прочности, доступный для поглощения убытков, оказался меньше, чем в любой другой момент за всю историю наблюдений.

Какой вывод из всего этого следует сделать внимательному наблюдателю? Я бы выделил три момента. Во-первых, абсолютный уровень маржинального долга является рекордным, но абсолютные значения менее информативны, чем соотношения. Соотношение маржинального долга к ВВП является экстремальным, однако отчасти это объясняется тем, что фондовый рынок стал гораздо более значимой составляющей экономики. Во-вторых, более значимым сигналом является скорость роста. Исторически стремительное ускорение кредитного плеча предшествовало периодам рыночного стресса не потому, что сам долг вызывает падение, а потому, что он уменьшает запас прочности рынка. В-третьих, отрицательный чистый кредитный баланс представляет собой реальную уязвимость. Когда инвесторы активно занимают средства и держат мало наличных, вынужденные продажи могут стать самоподдерживающимися.

Текущая ситуация не является прогнозом неминуемого падения. Это условие, делающее рынок более чувствительным к потрясениям. На прошлой неделе Федеральная резервная система повысила ставки, а точечный график указал как минимум ещё на одно повышение в этом году. Доходность 10-летних казначейских облигаций достигла максимального недельного закрытия с 2007 года. На рынке с высоким кредитным плечом и истощёнными денежными резервами эти макроэкономические факторы имеют больший вес, чем в противном случае. Кредитное плечо само по себе не является всей историей. Оно выступает усилителем.

#𝐌𝐀𝐑𝐊𝐄𝐓𝐒 🔎

Проводите собственное исследование 🔎 Не является финансовой рекомендацией