Dragonfly о правилах инвестирования: придерживаться рынка, верить в экспоненциальный рост.

Источник: «When Shift Happens»; Перевод: Felix, PANews

Управляющий партнер Dragonfly Haseeb Qureshi недавно стал гостем программы «When Shift Happens», где он раскрыл ключевое правило, которое отличает действительно богатеющих инвесторов от обычных: оставаться на рынке, когда все советуют уйти.

Хасиб, который перешел от профессионального игрока в покер к венчурному капиталисту, рассказал, как он пережил крах в 2018 году и обвал биржи FTX, а также почему он продолжал защищать Ethereum и Solana, когда все от них отказывались.

Ведущий: Как ты себя чувствуешь в последнее время? Как жизнь?

Хасиб: Устал, очень устал. Не только из-за рынка, но и из-за множества внутренних дел, много невидимой для публики работы. Большинство думает, что венчурный капитал — это легкая работа: летом отпуск, вложил деньги и ждешь десять лет. Но я считаю, что это плохой подход к венчурному капиталу. Мы выделяемся тем, что работаем усерднее других. Я очень быстро реагирую, всегда доступен для звонков — это стиль работы Dragonfly, и не каждый может выдержать это годами.

Ведущий: Сейчас много talk об «уходе», например, Кайл Самани покинул Multicoin, многие ветераны индустрии уходят из криптосферы. Что ты об этом думаешь?

Хасиб: Я думаю, это преувеличено. Каждый раз, когда цена падает, кто-то уходит — это типичная «ошибка недавнего». Из-за того, что это происходит сейчас, все думают, что это хуже, чем крах FTX, что полная ерунда. После краха FTX многие были вынуждены уйти, потеряв всё; те, кто занимался метавселенными и Web3-играми, тоже ушли, потому что концепция больше не была популярной — люди просто забыли о них.

С другой стороны, у людей есть нормальные карьерные сроки. Человек пробыл в этой сфере 10 лет — нормально двигаться дальше. Особенно такие, как Кайл: кто знает, сколько он заработал. Он очень успешный VC, построил огромную платформу стоимостью в миллиарды. Его уход неудивителен. Это происходит в каждой индустрии.

Кроме того, есть большая разница между первопроходцами и поселенцами. Они всегда разные. Это как закон человеческой природы. Те, кто пробирался на запад в поисках Калифорнии, чтобы основать новую жизнь, — не те же люди, которые потом строили города. Психологическое состояние и менталитет очень разные. Первые 10 сотрудников стартапа сильно отличаются от 50-го, 100-го и тем более 1000-го. Те, кто помогал строить Google в начале, и те, кто позже создавал Google Shopping или Google Drive, — это совершенно разные типы строителей. Сейчас это происходит и в криптосфере, это нормально.

Ведущий: Как ты выдерживаешь?

Хасиб: У тебя должно быть больше того, что нужно доказать. Я думаю, для таких, как Кайл, он явно очень успешен, ему не нужно больше денег. Может, и нужно, я не знаю его образ жизни. Но я считаю, что на определенном этапе дело не в деньгах. А в необходимости что-то доказать. Если ты Кайл, я думаю, ты чувствуешь, что уже доказал себя. Ты думаешь, что все в тебе сомневались. Мы только что говорили о FTX: Multicoin был одним из крупнейших инвесторов FTX. Это был их момент близкой смерти. После краха FTX одна из их крупнейших и самых успешных инвестиций обнулилась, оказавшись вековой аферой. А Solana, их тяжелый актив, упал с более чем 200 долларов до 8. Они пережили всё это, когда все ошибались, верили в свою правоту и в итоге были «реабилитированы». Это, безусловно, невероятное профессиональное достижение. Я не знаю, каково это, но, наверное, это было офигенно. После такого уйти — да, я понимаю, почему ты уходишь. Если у тебя есть несколько чемпионских перстней, никто не будет завидовать тебе, если ты решишь «не играть в эту игру».

Ведущий: Ты упомянул ошибку недавнего. Какие еще ошибки пытаются обмануть разум инвестора, но на самом деле бесполезны?

Хасиб: Хороший вопрос. Я думаю, самая коварная для инвестора — это ошибка статус-кво. То есть предпочтение или ожидание, что статус-кво сохранится, потому что, если бы оно не было устойчивым, почему бы оно было статус-кво? Сегодня трудно найти людей, полностью соответствующих статус-кво, потому что настроения в техносообществе — «всё меняется». Революция ИИ действительно заставляет людей чувствовать: «Боже мой, всё может измениться». А несколько лет назад было ощущение, что, возможно, ничего не изменится, тогда говорили о «великом застое». У Питера Тиля была известная статья о том, что у нас много инноваций в битах (информации), но нет инноваций в атомах (физическом мире). Я думаю, мы в какой-то степени вырвались из этой апатии. Сейчас есть исследования долголетия, редактирование генов CRISPR, ИИ, дроны, квантовые вычисления, ядерные реакторы. Действительно чувствуется движение в науке и технологиях, что очень полезно для общества. Но даже при этом самая распространенная ошибка инвесторов — неверие в то, что что-то может действительно измениться.

Ведущий: Ты много времени проводишь в Кремниевой долине. Чему ты там научился, чему не мог научиться в другом месте?

Хасиб: Это трудно описать. Это не пропозициональное знание, не набор фактов, которые нельзя узнать в другом месте. Это особый способ работы, способ мышления, присущий только Кремниевой долине. В мире много городов, которые говорят: «Мы хотим стать следующей Кремниевой долиной». Но почти каждый раз, когда я это слышу, это кажется шуткой. Например, в Германии спрашивают, как Берлину стать следующей Кремниевой долиной. Я думаю: чувак, не шути. Уникальность Кремниевой долины, я считаю, что только два места в мире скопировали её: Китай и Израиль. Мало где ещё знают, как строить такую модель.

Первое — это празднование неудач. В Кремниевой долине неудача — это нормально, и она никак не стигматизируется. В Кремниевой долине можно «провалиться вверх». В большинстве мест это неслыханно.

Ведущий: В большинстве мест тебе скажут: «Неудача — это хорошо». Но на самом деле люди будут считать тебя неудачником и не дадут работу. Реальность такова: если ты ушёл в стартап, особенно если он провалился, это будет твоим вечным пятном. Тебя спросят, почему ты ушёл с хорошей работы в Deutsche Bank или SK Telecom, чтобы основать стартап.

Хасиб: Верно. Такой менталитет явно не создаёт динамичную экосистему стартапов. Второе, что многие не понимают в Кремниевой долине, — это то, что это общество с крайне высоким уровнем доверия. Хотя она находится в США, а США — типичное сутяжное общество, в Кремниевой долине не так много судебных исков, люди не судятся друг с другом и не ввязываются в ожесточённые споры. Причина в том, что мы понимаем: это кипящий котёл идей. Кто-то всегда наступит кому-то на ногу, кто-то украдёт чью-то идею, но это нормально. Потому что мы все строим в одном направлении, не зацикливаясь на мелочах, ради общего блага. Во многих других местах люди становятся крайне близорукими: если хочешь посмотреть мой стартап, подпиши NDA, иначе я подам на тебя в суд. Если хочешь строить будущее, нужно действовать быстро, и это должно быть основано на доверии.

Последнее, что Кремниевая долина делает правильно, а другие ошибаются, — это крайне тесная мобильность. В Калифорнии не действуют соглашения о неконкуренции. В Нью-Йорке, Бостоне или любой другой стране такие соглашения — норма. Если ты уходишь из компании, ты не можешь работать в другом месте от одного до трёх лет. Это фактически выводит таланты из игры, делая людей крайне неохотными покидать текущие компании. Кремниевая долина понимает на глобальном уровне: даже если с индивидуальной точки зрения моя компания может пострадать от того, что кто-то уносит знания в другое место, для общества в целом эффективный обмен информацией лучше. Посмотри на все ИИ-лаборатории: кроме китайских, почти все в Кремниевой долине. Когда-то мы думали, что одна компания взломает AGI (общий искусственный интеллект) и получит непревзойдённое преимущество. Но спустя 3 года все лаборатории находятся примерно на одном передовом уровне, модели бесплатны. Почему они не дорогие? Ответ — конкуренция. Почему есть конкуренция? Потому что все лаборатории текут как решето. Инженеры по всей Кремниевой долине встречаются в кафе, на прогулках, на семейных вечеринках и рассказывают друг другу о том, что они делают, и о коммерческих секретах. Знания распространяются очень быстро, и все сразу догоняют. В любой другой точке мира этого не происходит.

Ведущий: Ты часто сравниваешь криптовалюты с технологиями. Потому что у тебя мышление Кремниевой долины, ты смотришь в будущее, думаешь о долгосрочной перспективе и общей картине. В нашем подкасте мы пытаемся отфильтровать сигнал от шума, но когда криптовалюта показывает хорошие результаты, шума слишком много; когда плохие — люди злятся и теряют направление. Почему ты так часто сравниваешь криптовалюты и технологии?

Хасиб: Криптовалюта — это и есть технология. Это программное обеспечение, которое люди запускают на компьютерах (например, Биткоин). Конечно, оно не обязательно ведёт себя как Microsoft. Но с точки зрения построения эффективных команд, того, как технологии принимаются, кривых устойчивого роста, мы можем многому научиться у технологической индустрии. В то же время криптовалюта — это не только технология, это ещё и деньги, общество и управление. Если ты не понимаешь её финансовый элемент (например, изучая потоки капитала на примере пузыря доткомов), ты не увидишь «слона» целиком.

Ведущий: Меня расстраивает то, что, поскольку это касается денег, есть много трейдеров. Они не понимают или находятся здесь по неправильным причинам. Я не понимаю, как они могут целыми днями злиться из-за таких мелочей.

Хасиб: У Дэвида Хоффмана есть отличная фраза: «Смысл криптовалюты не в том, чтобы сделать тебя богатым. Смысл криптовалюты в том, чтобы сделать тебя свободным». Это глубокое понимание. В то же время я не хочу стигматизировать тех, кто входит в криптосферу ради заработка. Я тоже хочу зарабатывать, в этом нет ничего плохого. Философия криптовалюты — о свободе, а свобода включает и свободу зарабатывать. Ни один рынок не требует от людей не быть жадными. Когда в криптосфере возникают проблемы, говорят, что кто-то был жадным (Three Arrows Capital и т.д.). Мой ответ: это слишком поверхностно. Разве люди в технологической индустрии бескорыстны? Нет. Если все жадные, но ты создаёшь ценность и делаешь это устойчиво, это нормально. Не все могут заработать, но каждый может быть жадным.

Однако всё равно должно быть что-то более грандиозное, чем просто деньги. Если все заботятся только о деньгах, индустрия будет разрушена. Должны быть люди, которые действительно сосредоточены на долгосрочной ценности, которую мы создаём. Жадность и эксплуатация — это разные вещи. У Goldman Sachs есть известная фраза: «долгосрочная жадность». Краткосрочная жадность выглядит как жадность, а на самом деле это глупость, как царь Мидас, который превращал всё в золото, но в итоге умер от голода, потому что не мог есть. Долгосрочная жадность означает, что ты принимаешь решения, которые в краткосрочной перспективе могут не принести денег, но в долгосрочной — принесут больше. Потому что это репутация, это карьера. Если ты думаешь только о том, как заработать как можно больше денег как можно быстрее, иди продавай наркотики. Это точно не стратегия долгосрочной жадности.

Ведущий: Ты человек долгосрочной жадности, ты инвестор. Поговорим о долгосрочной жадности. Что ты имеешь в виду, когда говоришь «верить в экспоненциальный рост»? Как это связано с заработком больших денег?

Хасиб: Я вошёл в эту индустрию на полный рабочий день в конце 2017 года, в разгар пузыря ICO. В начале 2018 года я начал заниматься венчурным капиталом, как раз когда пузырь начал лопаться. 2018 год был худшим настроением в криптовалюте, которое я когда-либо видел, возможно, хуже, чем FTX. Потому что по крайней мере во время краха FTX было кого обвинять (Сэм врал, мошенничал). А в 2018 году обвинять было некого, просто казалось, что мы все вместе совершили глупость, и всё, что мы построили, ничего не стоит. Биткоин упал с 19 000 до 4000 долларов, Ethereum — ниже 100. Тогда правильным решением было: оставаться на рынке, держать эти активы и делать ставки на то, во что ты веришь долгосрочно. С 2018 года до пандемии 2020 года ничего не происходило, не было движения цен, только слабый свет в темноте (например, DeFi-проекты Maker DAO и Compound начали формироваться). В криптосфере нужно верить в экспоненциальный рост, верить, что эта технология затронет гораздо больше, чем те 100 000 человек.

Ведущий: После краха FTX в 2022 году Биткоин упал ниже 20 000 долларов. Что заставило тебя в такой полной распродаже вмешаться и купить активы?

Хасиб: Ответ всё тот же — вера в экспоненциальный рост. Тогда было немыслимо говорить, что правительство США купит Биткоин; мы ещё думали, не запретят ли США криптовалюту из-за этой катастрофы. Ты должен верить, и если не веришь, будешь принимать неправильные решения каждый момент. Я был профессиональным игроком в покер. В покере ты учишься: ты не можешь выиграть каждую раздачу, нужно мыслить с точки зрения стратегии. Нельзя всё время пытаться купить дёшево и продать дорого, потому что ты не можешь каждый раз угадывать. Ты можешь выбирать только стратегию, и моя стратегия — верить в экспоненциальный рост, понимать, что криптовалюта через 10 лет будет намного масштабнее, чем сегодня.

Ведущий: Сейчас, оглядываясь назад, это очевидно, но тогда было не так. Сейчас у нас такое чувство, что большинство думает: «Что ещё можно выжать?» (сколько ещё места для роста). Теперь у нас есть Трамп, правительство США и институты, и люди могут чувствовать, что упустили момент. Как ты видишь будущее, которое больше, чем сейчас?

Хасиб: Посмотри, сколько институтов на самом деле владеют этим. Как крупный венчурный фонд, мы управляем большими активами и институциональными LP. У большинства институтов криптовалютная экспозиция равна нулю. Те, кто инвестировал в нас, могут иметь в портфеле менее 1% криптовалюты. Morgan Stanley недавно объявил, что начинает разрешать своему отделу управления благосостоянием рекомендовать цифровые активы состоятельным клиентам (предлагает несколько процентов). А до этого каждый управляющий благосостоянием говорил: в это нельзя инвестировать, не трогайте. Институты только начинают принимать криптовалюту. Vanguard (крупнейший провайдер ETF в США) не так давно заявил, что ещё не готов одобрить Bitcoin ETF.

Другая вещь, которую нужно понять: принятие криптовалют в значительной степени поколенческое. Закон FIT21 прошёл в Палате представителей, и самым большим предиктором голосования за него был «возраст». Пожилые люди не понимают, что происходит, считают криптовалюту страшной, а их дети её используют. По мере того как поколение бэби-бумеров стареет и передаёт власть следующему поколению, всё изменится. Молодые люди, только поступившие в университет, не помнят время до появления Биткоина (Биткоину уже 18 лет), Ethereum был создан, когда им было 10 лет. Изменение общественного восприятия требует времени.

Ведущий: Это похоже на переход к облаку (Cloud). В 2015–2016 годах предприятия боялись облачных сервисов, считая, что данные не в их здании небезопасны. Но с приходом нового поколения руководителей, какая компания сейчас не использует облачные сервисы? Это слишком удобно, это логично. Это заняло всего несколько лет. А сейчас мы говорим о деньгах.

Хасиб: Да, для Биткоина это наиболее очевидно. У людей глубокая привязанность к золоту, говорят, что у него долгая история, его нельзя заменить. Я думаю, они преувеличивают. Для молодых людей восприятие ценности уже цифровое. Зачем мучиться, добывая камни из земли, если они не более ценны, чем цифровые активы? SpaceX планирует отправиться на астероиды для добычи; если они найдут астероид с золотом, мировые запасы золота могут удвоиться, что навсегда изменит динамику вокруг золота. Всё золото можно поместить в куб размером меньше футбольного поля. А Биткоин — это программное обеспечение, на астероиде его не найдёшь. Для цивилизации, основанной на программном обеспечении, наши деньги тоже должны быть основаны на программном обеспечении, это логично.

Ведущий: Ты продаёшь основные токены, в которые лично веришь?

Хасиб: Мои личные финансы очень просты: большую часть времени я держу. Я сильно вложен во все наши фонды. У меня есть немного криптовалюты и немного ETF — в основном купил и держу. Я ликвидирую активы только для уплаты налогов или пожертвований.

Ведущий: В контексте экспоненциального роста, можешь рассказать о своей логике по Биткоину?

Хасиб: Как венчурный инвестор, я не инвестирую в Биткоин, кроме личного владения, потому что это не венчурный актив. Логика Биткоина полностью в точках Шеллинга (Schelling points), в социальном консенсусе: общество должно прийти к тому, что Биткоин станет будущим способом оценки несуверенного богатства. Люди жалуются, что Биткоин ведёт себя не как золото, или на корреляцию — это глупо. Биткоин и криптовалюта изменчивы, у них разные механизмы работы. Люди на самом деле не хотят, чтобы он был как золото или совершенно некоррелирован; они просто хотят, чтобы он рос. Пока он растёт, всё прощается.

Ведущий: Как выглядит Биткоин в насыщенном состоянии?

Хасиб: Насыщение означает, что Биткоин становится очень скучным. Молодые люди больше не говорят о нём, этим занимаются только пожилые институты. Когда тебе становится неловко говорить о нём с детьми, он действительно становится мейнстримом. В этот момент, возможно, Биткоин будет вести себя как золото в прошлом.

Ведущий: Раз ты из круга VC, есть некоторые крупные криптоактивы, которые кажутся более соответствующими мышлению VC. Когда многие теряли уверенность, ты активно защищал ETH и SOL. Почему?

Хасиб: Я обычно люблю защищать точки зрения, «за которые никто не выступает». На платформе X тогдашний zeitgeist заключался в том, что эти активы — просто мемы, у них нет денежного потока, у них не должно быть оценки. Я считал это ошибкой. Рынок давал оценку в десятки миллиардов долларов, что отражает более глубокую мудрость: рынок считает их ценными и что они станут ещё больше, чем сегодня.

Ведущий: Как Tesla? Потому что у Tesla безумно высокий P/E, но это история роста.

Хасиб: Да. У рынка есть две модели: модель денежного потока и модель роста. Модель денежного потока: «Не рассказывай мне истории, покажи деньги». Модель роста меньше заботится о денежном потоке, а больше о росте. В какой модели находится Ethereum? Рынок явно рассматривает его как модель роста. Цена Ethereum меняется не из-за увеличения комиссий или объёма сжигания, а из-за реакции на ожидания роста, на нарративы о будущем.

Ведущий: Как часто рынок ошибается в таких историях роста на протяжении длительного времени?

Хасиб: Часто ошибается, как в случае с WeWork, Peloton и метавселенной. Во время пандемии люди думали, что будут работать из дома вечно, но потом вернулись к нормальной жизни. Однако криптовалюта очень особенная. Она переживает бум, затем крах, затем снова бум, снова крах, снова бум. Это крайне редко. Это говорит о том, что то, что происходит на крипторынке, имеет более глубокую, более устойчивую природу, а спекуляции вокруг неё присущи самому продукту.

Ведущий: К какой категории относится Hyperliquid?

Хасиб: Одновременно к обеим, что крайне редко. У неё есть огромный денежный поток (выкуп и сжигание токенов) и очень убедительная история роста (расширение на товарные и индексные деривативы).

Ведущий: Когда ИИ перетягивает таланты и капитал, почему люди остаются в криптосфере?

Хасиб: Этот ответ может тебя удивить: я не знаю, должны ли они оставаться. Во-первых, абсолютно верно, что ИИ пожирает много талантов. ИИ, без сомнения, самая важная технология 21 века. Если ты не можешь найти ценность, которую создаёшь в криптосфере, возможно, пора уйти. Перераспределение капитала и талантов — это именно то, что делает капитализм.

Те ветераны, о которых мы говорим, — это первопроходцы. Первопроходцев привлекает «дикий запад». Сейчас криптосфера уже не дикий запад. У нас есть технологии и формы, теперь нужно строить цивилизацию на этой основе, заниматься инфраструктурой. Все важные приложения социальных сетей были построены до 2010 года (кроме TikTok). Тогда идеи уже были, после 2010 года — только исполнение и строительство, что привело к 10–30-кратному финансовому росту и созданию самых мощных компаний в мире.

Сейчас мы находимся в фазе строительства инфраструктуры криптосферы (этап исполнения). Если тебе нужен безумный дикий запад, его здесь больше нет (может, он в сфере ИИ). Ты можешь сожалеть об этом, но у этого есть свои награды и возбуждение. Если тебе это не нужно, ты должен уйти. Но это не значит, что криптосфера закончилась; по-прежнему есть безумные потенциальные доходы, как в социальных сетях после 2010 года.