Передовая упаковка переходит в эру стеклянных подложек, китайские гиганты панельной индустрии спешат войти на рынок. Кто может стать победителем?

Стеклянные подложки становятся следующей ареной технологической конкуренции в области передовой упаковки чипов для ИИ. Производители панелей активно стремятся перенести свои преимущества в обработке крупноформатного стекла на новый рынок полупроводниковой упаковки. Согласно последнему исследованию Morgan Stanley, Innolux, BOE и AUO уже продвигаются по своим собственным направлениям, но серийное производство начнется не ранее 2028 года, а до этого времени основной бизнес по производству дисплейных панелей по-прежнему будет доминировать в фундаментальных показателях всех трех компаний.

Что касается последних событий, Morgan Stanley считает, что Innolux в настоящее время находится в лидирующей позиции. Innolux уже участвует в проекте стеклянных сердечников для определенного производителя полупроводниковых пластин. Работа по подтверждению концепции (POC) завершена, и в последующие кварталы будут продолжены верификационные испытания. BOE, в свою очередь, нацелена на полный процесс производства стеклянных сердечников, включая сквозные стеклянные отверстия (TGV) и многослойные линии. При благоприятном развитии событий планируется вложить около 5 миллиардов юаней в 2027 году в линию по производству 15 000 пластин в месяц с целью начала серийного производства в 2028 году. Соответствующие новости привели к значительному росту акций панельных компаний: акции Innolux выросли почти в три раза за последние примерно два месяца, что значительно превышает рост тайваньского фондового рынка примерно на 16% за тот же период.

Morgan Stanley, повышая целевые цены для трех компаний, сохраняет осторожность в отношении текущих уровней оценки. Впервые банк ввел прогнозы по прибыли на 2028 год для этих трех компаний, считая, что выручка от передовой упаковки начнет поступать не ранее 2028 года, и до этого времени основной движущей силой фундаментальных показателей каждой компании останется бизнес по производству дисплейных панелей.

Технологические преимущества стеклянных подложек стимулируют рыночные ожидания

Согласно глубокому отчету Morgan Stanley, опубликованному 29 июня 2026 года, стеклянные подложки обладают рядом ключевых преимуществ в передовой упаковке: более крупные размеры панелей обеспечивают значительный эффект масштаба и снижение затрат; лучшие электрические характеристики уменьшают потери сигнала; меньшее несоответствие коэффициента теплового расширения (CTE) с разнородными материалами помогает смягчить проблему коробления; более высокая механическая прочность предотвращает деформацию в процессе производства и эксплуатации.

По мере увеличения размеров упаковки чипов для ИИ, накопленный опыт панельных производителей в обработке крупноформатного стекла все больше соответствует технологическим требованиям передовой упаковки, что приводит к переоценке акций панельных компаний. Morgan Stanley также четко указал, что более реалистичные временные рамки для серийного производства стеклянных подложек для высокопроизводительных вычислений (HPC) — это период с 2028 по 2029 год.

Innolux в лидерах: завершено подтверждение концепции TGV, наибольшая видимость технологического пути

Из трех компаний Innolux была наиболее активной в продвижении и инвестировании в область передовой упаковки в последние несколько лет.

По данным Morgan Stanley, Innolux уже участвует в проекте стеклянных сердечников для определенного производителя полупроводниковых пластин. Работа по подтверждению концепции завершена, и в будущем будут проведены дополнительные верификационные испытания. Что касается разделения труда, Innolux отвечает за выполнение процесса TGV на стеклянных панелях размером 510 мм × 515 мм, затем передает их Ibiden для процесса подложки ABF, и в конечном итоге производитель полупроводниковых пластин выполняет передовую упаковку.

Технические проблемы сосредоточены на двух ключевых этапах: формирование TGV с помощью лазерного индуцированного травления и последующий процесс меднения — эти две операции не являются частью обычного процесса производства панелей Innolux. По данным Morgan Stanley, Innolux потребуется закупить специализированное оборудование для обработки стеклянных сердечников, первоначальные капитальные затраты оцениваются примерно в 20-30 миллиардов новых тайваньских долларов.

Morgan Stanley ожидает, что выручка Innolux от услуг, связанных с упаковкой, в 2028 году составит около 20 миллиардов новых тайваньских долларов, что составит примерно 6% от общей выручки в том же году. Банк также отмечает, что не исключает возможности появления других участников на этапе серийного производства, а по данным исследования цепочки поставок, начало серийного производства ожидается не ранее 2028 года. Рейтинг Innolux сохранен на уровне "держать" (Equal-weight), целевая цена повышена до 60 новых тайваньских долларов, что соответствует 2,1-кратному прогнозируемому P/B на 2026 год. Учитывая, что текущая оценка достигла исторического максимума, аналитики считают, что соотношение риска и доходности оставляет желать лучшего.

BOE: стремится к полному циклу производства, планирует инвестировать 5 миллиардов юаней в 2027 году для создания производственной линии

Как крупнейший в мире производитель панелей, подход BOE более амбициозен с точки зрения вертикальной интеграции — цель состоит в том, чтобы овладеть полным циклом производства стеклянных сердечников, включая TGV и многослойные линии, а не ограничиваться только одним процессом, что отличает его от модели разделения труда Innolux.

По данным Morgan Stanley, BOE начала изучать технологию стеклянных сердечников с 2020 года, на данный момент уже создана экспериментальная линия, и компания проводит верификационное сотрудничество с отечественными и зарубежными IC-дизайнерами. При благоприятном развитии событий компания планирует вложить около 5 миллиардов юаней в 2027 году для строительства производственной линии мощностью около 15 000 подложек (510 мм × 515 мм) в месяц с целью начала серийного производства в 2028 году. Morgan Stanley ожидает, что выручка BOE от передовой упаковки в 2028 году составит примерно 5 миллиардов юаней, что составит около 5% от общей выручки.

Morgan Stanley присвоил BOE рейтинг "покупать" (Overweight) и значительно повысил целевую цену с 5,20 юаня до 9,30 юаня, что соответствует 2,5-кратному прогнозируемому P/B на 2026 год. Аналитики считают, что, хотя видимость бизнеса BOE в передовой упаковке ниже, чем у Innolux, ее текущий P/B в 2,1 раза все еще ниже исторического пика в 2,7 раза, а прогнозируемая ROE на 2026-2028 годы составляет 5-8%, что обеспечивает разумную поддержку оценки. Это самый привлекательный вариант с точки зрения соотношения риска и доходности среди трех компаний.

AUO выбирает другой путь: фокус на антеннах LEO и оптических модулях CPO

Направление развития AUO в области передовой упаковки отличается от двух других компаний. В настоящее время ее основное внимание сосредоточено не на HPC, а на модулях антенн для низкоорбитальных спутников (LEO) и модулях сопряженной оптики (CPO).

В отношении антенн LEO AUO планирует использовать стекло в качестве подложки для размещения антенных узоров и радиочастотных (РЧ) компонентов, интегрируя их в автомобильные люки. Что касается модулей CPO, AUO в сотрудничестве с такими партнерами, как Ennostar и Tyntek, продвигает архитектуру CPO на основе Micro LED, направленную на достижение передачи данных на короткие расстояния с более низкой стоимостью и энергопотреблением, при этом стекло также будет использоваться в качестве материала подложки. Руководство компании заявило, что указанный бизнес продолжает развиваться, но не предоставило конкретных сроков получения доходов.

Morgan Stanley считает, что бизнес антенн LEO имеет ограниченную связь с передовой упаковкой HPC, а рыночное принятие модулей CPO на основе Micro LED в настоящее время также неясно. Поэтому банк пока не включил доходы AUO от передовой упаковки в свою прогнозную модель, считая, что временные рамки начала бизнеса имеют наименьшую видимость среди трех компаний. Банк повысил целевую цену AUO с 14 новых тайваньских долларов до 27 новых тайваньских долларов, сохранив рейтинг "держать" (Equal-weight). Оценка AUO является самой низкой среди трех (1,4-кратный P/B), но неопределенность в отношении сроков нового бизнеса также самая высокая.

Серийное производство начнется в 2028 году, текущая оценка уже в полной мере учитывает будущие ожидания

Несмотря на широкие технологические перспективы упаковки на стеклянных подложках, Morgan Stanley предупреждает, что текущие рыночные настроения следует сопоставлять с графиком коммерциализации. Согласно исследованию цепочки поставок банка, серийное производство начнется не ранее 2028 года; до этого времени основной бизнес по производству дисплейных панелей будет продолжать доминировать в структуре выручки всех трех компаний — около 40-50% выручки Innolux и AUO приходится на дисплейные панели, а у BOE этот показатель достигает 70-80%.

В то же время Morgan Stanley считает, что текущий цикл повышения цен на ТВ-панели близок к завершению, и ожидается, что цены начнут снижаться с третьего квартала 2026 года, хотя основные производители панелей, вероятно, сохранят относительно дисциплинированное управление мощностями. Это означает, что в условиях ценового давления на основной бизнес по производству панелей, способность трех компаний своевременно продвигать серийное производство передовой упаковки станет ключевым фактором для поддержания текущих высоких оценок.

Вышеприведенный отличный контент предоставлен торговой платформой Zhaofeng.

Для получения более подробных интерпретаций, включая оперативные комментарии и исследовательские материалы первого уровня, пожалуйста, присоединяйтесь к [**Годовому членству Zhaofeng Trade Desk**].

Предупреждение о рисках и отказ от ответственности

          

            Рынок подвержен рискам, инвестиции должны быть осторожными. Данная статья не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией и не учитывает конкретные инвестиционные цели, финансовое положение или потребности отдельных пользователей. Пользователи должны оценить, соответствуют ли любые мнения, точки зрения или выводы, содержащиеся в этой статье, их конкретной ситуации. Инвестиции на основе этой статьи осуществляются на собственный риск.