#YenHits40YearLow

40-летнее падение йены: почему $74 миллиарда не смогли остановить кровотечение

Японская йена только что сделала то, чего не делала с тех пор, когда в кинотеатрах показывали «Лучшего стрелка», а Берлинская стена ещё стояла. Она пробила отметку в 162 йены за доллар, достигнув самого слабого уровня с 1986 года.

И вот в чём загвоздка: Токио бросил на это всё.

Интервенция, которой оказалось недостаточно

Министерство финансов Японии сожгло $72,8 миллиарда валютных резервов в период с апреля по май, пытаясь поддержать валюту. Банк Японии последовал этому примеру, проведя самое агрессивное повышение ставки за три десятилетия, подняв стоимость заимствований до 1% — самого высокого уровня с 1995 года.

Результат? Йена едва дрогнула, прежде чем возобновить падение.

Как один стратег из State Street bluntly выразился: повышение ставки Банка Японии было не более чем «пластырем на огнестрельную рану».

Настоящий виновник: Великий разрыв процентных ставок

Вот неудобная правда, которую Токио не может исправить одной лишь огневой мощью: разрыв процентных ставок между США и Японией слишком велик, чтобы его преодолеть.

Доходность 10-летних казначейских облигаций США: ~4,45%
Доходность 10-летних японских государственных облигаций: ~2,64%

Спред почти в 200 базисных пунктов поддерживает «кэрри-трейд» в рабочем состоянии. Инвесторы берут кредиты в дешёвых йенах, конвертируют в доллары и размещают деньги в более доходных американских активах. Это бесплатные деньги — и они истощают йену.

Парадокс интервенций

Министр финансов Японии Сацуки Катаяма неоднократно сигнализировал о готовности Токио принять «решительные меры». Но вот ирония: чем больше они предупреждают, тем менее эффективными становятся интервенции.

Рынки уже заложили эту угрозу в цены. Элемент неожиданности исчез. Когда Токио действительно вмешался в конце апреля, йена выросла с 160,39 до 156,6 — только чтобы отдать эти gains в течение нескольких дней.

История тоже не на их стороне. Исследования последовательно показывают, что японские валютные интервенции лучше всего работают на коротких горизонтах. Для долгосрочного эффекта? Данные гораздо менее обнадёживающие.

Вопрос 165

Сейчас, когда уровень в 162 йены пробит, трейдеры уже присматриваются к 165 как к следующей «черте на песке». Некоторые аналитики предполагают, что Токио может терпеть более слабую валюту, чем ожидает рынок — особенно учитывая, что администрация премьер-министра Санаэ Такаичи выступает за рефляционную, ориентированную на рост позицию.

Но есть и более тёмное течение. Япония импортирует почти всю свою энергию. Поскольку напряжённость на Ближнем Востоке удерживает цены на нефть на высоком уровне, стране нужны доллары просто для того, чтобы горел свет. Более слабая йена делает этот энергетический счёт дороже, что ещё больше ослабляет йену. Это порочный круг.

Что теперь произойдёт

Заместитель управляющего Банка Японии Химино недавно признал нечто показательное: движения йены теперь несут гораздо более сильный инфляционный удар, чем в прошлом. Поведение корпораций изменилось. Перенос ослабления валюты на потребительские цены ускорился.

Это означает, что центральный банк попал в ловушку. Повышайте ставки слишком быстро — и вы рискуете задушить хрупкий рост. Действуйте слишком медленно — и падение йены подстегнёт импортируемую инфляцию.

Для трейдеров план игры ясен: краткосрочный риск интервенций повышен, но структурный тренд благоприятствует силе доллара. Пока ФРС не начнёт снижать ставки — или Банк Японии не станет по-настоящему агрессивным — йена остаётся валютой фондирования в мире высоких ставок.

И в этом мире отметка в 162 может оказаться не дном. Это может быть просто следующим потолком.