Сильный доллар, ожидания повышения ставок и поглощение ИИ

Авторы: Цю Сян, Гао Юйсэнь, Чэнь Цзэпин, Чжан Минкай, Чэнь Фэн; Источник:

В начале мая укрепление доллара США и усиление ожиданий повышения ставок как раз совпали с ускорением K-образного расхождения на мировых рынках, ключевым моментом является ущерб спросу в не-ИИ сферах из-за ожиданий ужесточения. На текущем этапе рынок подошел к временному экстремуму K-образного расхождения, и даже внутри зарубежных технологических секторов происходит сжатие круга. Ценообразование на акции, облигации, товары и валюты уже демонстрирует ранние признаки сделок на рецессию. Если последующее ужесточение произойдет на самом деле, это может дополнительно повредить спрос в углеродном мире; в противном случае K-образное расхождение может временно сойтись. По сравнению с более волатильными зарубежными рынками, A-акции проявляют большую устойчивость, в некоторых не-ИИ секторах уже заметны признаки участия левосторонних средств, причем отдельные низкооцененные сектора имеют основу для восстановления, ожидая лишь катализатора.

Укрепление доллара США и усиление ожиданий повышения ставок в начале мая как раз совпало с ускорением K-образного расхождения на мировых рынках

Если сравнить ожидания ликвидности доллара США и K-образное расхождение на рынках акций, то с начала года K-образное расхождение можно разделить на три этапа: Первый этап — с начала года до конца февраля, когда еще сохранялись ожидания смягчения ФРС, индекс доллара ослаб со 100 до около 96, и K-образное расхождение на всех рынках было незначительным. Второй этап — с конца февраля по апрель, когда рынок начал ястребиную переоценку, индекс доллара восстановился, и K-образное расхождение на рынках стало заметным. Третий этап — с мая по настоящее время, ожидания повышения ставок еще больше усилились, индекс доллара поднялся до годовых максимумов, K-образное расхождение на немаркетах усилилось и стало明显 отличаться от рынка США. Кроме того, третий этап также соответствует периоду значительного снижения не-ИИ секторов на рынке A-акций, когда циклические акции начали明显 отставать от зарубежных. В отчете "Стратегия A-акций, фокус 20260621 — 'Повышение ставок' подстегивает технологии?" мы проанализировали влияние повышения ставок на K-образное расхождение на мировых рынках. Значительная разница в динамике развития приводит к тому, что негативное влияние повышения ставок на не-ИИ сектора намного сильнее, чем на ИИ сектора. С этой точки зрения, когда ожидания повышения ставок и нарратив укрепления доллара ослабевают, K-образное расхождение может временно смягчиться, и стилевой баланс также может последовать за этим.

K-образное расхождение дошло до крайности, и внутри зарубежных технологических секторов также происходит сжатие круга

Нарратив рынка и сила средств также могут временно подтолкнуть оправданную дивергенцию динамики к чрезмерной ценовой экстремальности. По сути, по мере усиления ожиданий ужесточения рынок повышает пороговые требования к динамике развития. На уровне рынка это проявляется в том, что даже на американском рынке внутри технологического сектора наблюдается сжатие круга. С мая, когда рынок решил, что темпы роста ARR Anthropic замедлились, а также из-за того, что компании нижнего звена начали контролировать бюджеты на токены, NASDAQ начал консолидироваться, а Mag 7 начали корректироваться. По состоянию на 26 июня они отступили на 12% от максимумов. Сектор оптической связи, ранее имевший высокую эластичность, после середины мая начал колебаться на высоких уровнях, а сектор приложений, который ранее восстановился, с июня снова оказался под давлением. Полупроводники в технологическом секторе США ранее показывали хорошие результаты, но к июню полупроводниковый индекс также начал колебаться на высоких уровнях, на этой неделе снизившись на 7,9%. В настоящее время только лидеры в области памяти продолжают расти благодаря сильным отчетам о прибылях.

Ценообразование зарубежных рисковых активов уже демонстрирует ранние признаки сделок на рецессию, ужесточение может дополнительно повредить спрос в углеродном мире

В последнее время ценовая комбинация зарубежных активов такова: доллар растет, американские акции падают, товары падают, но нефть также падает. Снижение цен на нефть ослабило долгосрочные инфляционные ожидания, но не повлияло на краткосрочную инфляционную жесткость. 25 июня Министерство торговли США опубликовало данные по инфляции PCE за май. Общий PCE вырос на 4,1% в годовом исчислении, но базовый PCE также вырос на 3,4% в годовом исчислении, достигнув самого высокого уровня с 2023 года, что указывает на чрезвычайную жесткость инфляции в США, не полностью обусловленную ценами на нефть. Новый нарратив рынка сместился: сильный спрос на ИИ вытесняет значительную часть товарных ресурсов, заставляя "углеродный мир" платить более высокие цены, вызывая инфляцию и вынуждая ФРС повышать ставки. На этой неделе новость о том, что Apple повышает цены на потребительскую электронику из-за роста цен на память, еще больше усилила этот нарратив. Рынок интерпретирует это так: если ФРС будет вынуждена повысить ставки в ответ на структурную инфляцию, вызванную предложением, это может в конечном итоге дополнительно повредить спросу в углеродном мире. В то же время рост реальной процентной ставки доллара рассматривается как результат сравнительного преимущества ИИ, приносящего высокий экономический рост, что делает доллар чрезвычайно сильным. Однако быстро уплощающаяся кривая доходности казначейских облигаций США показывает, что этот нарратив также носит временный характер. В настоящее время спред между 10-летними и 2-летними казначейскими облигациями США составляет 0,31 процентного пункта, что明显 более плоско по сравнению с 0,58 процентного пункта в начале марта, и находится на 28-м процентиле за последние 20 лет. Рынок, возможно, отражает, что ужесточение может дополнительно повредить спросу в углеродном мире и в конечном итоге подорвать долгосрочные ожидания экономического роста. В целом, текущая модель ценообразования рисковых активов крайне противоречива, возможно, потому что эффект роста от технологических инноваций ИИ остается в замкнутом цикле производителей оборудования, разработчиков моделей и облачных провайдеров и еще не смог широко интегрироваться в большой экономический цикл. Это также означает, что, хотя K-образное расхождение имеет свои обоснования, оно само по себе уязвимо.

Динамика A-акций более устойчива, в нескольких не-ИИ секторах уже заметны признаки участия левосторонних средств

В последнее время технологические сектора A-акций демонстрируют明显 большую устойчивость по сравнению с зарубежными, особенно цепочка отечественных вычислительных мощностей показывает независимую от зарубежных стран динамику. Компании зарубежной цепочки A-акций придерживаются той же логики ценообразования капиталоемких циклических акций, что и их зарубежные аналоги, в то время как отечественная цепочка в рамках нарратива импортозамещения и самостоятельного контроля дополнительно воспроизводит типичную премию за акции роста. Две разные системы ценообразования работают одновременно. Помимо технологических секторов, некоторые не-ИИ сектора, которые ранее прошли достаточную коррекцию, начали демонстрировать характеристики левостороннего притока增量ных средств. Наиболее典型ными являются сектора брокерских услуг и химической промышленности. Доля сделок в секторах брокерских услуг и химической промышленности на этой неделе一度 достигла годового максимума,明显 увеличив объем, а в отдельные торговые дни они могли расти вместе с ИИ, и цены акций также明显 восстановились. Для сектора ценных бумаг левосторонняя логика поддерживается тремя линиями: "низкая оценка + ослабление давления продаж со стороны средств + катализация благодаря буму листинга технологических компаний". Для сектора химической промышленности основным драйвером является逆势 расширение спредов после того, как цены на нефть вошли в "сладкую зону". Некоторые компании представили "ожидаемые" яркие предварительные отчеты о полугодовых результатах, и динамика акций была чрезвычайно сильной, что может также указывать на то, что рыночные средства имеют небольшие позиции, а игра не слишком ожесточенная. Хотя в последнее время не-ИИ сектора редко могут противостоять吸资金 и расти, это, по крайней мере, означает, что на рынке A-акций все еще много внебиржевых средств, которые постоянно следят за возможностями в не-ИИ секторах, но маржинальных изменений все еще недостаточно, чтобы привлечь более широкий круг внебиржевых средств.

Некоторые не-ИИ сектора с низкой оценкой уже имеют основу для восстановления, ожидая лишь катализатора

С мая не-ИИ сектора A-акций показали более слабую динамику по сравнению с зарубежными не-ИИ секторами, что уже полностью отразило множество негативных ожиданий, таких как спад спроса, ужесточение денежно-кредитной политики, трудности на переговорах по Ближнему Востоку и т. д. В настоящее время они обладают определенной привлекательностью по соотношению цена/качество и основой для восстановления, ожидая некоторых позитивных изменений в собственном нарративе. Эти изменения могут быть связаны с неожиданным падением цен на нефть после открытия судоходства в проливе, что снизит инфляционные ожидания, или с синхронным восстановлением промышленного производства и социальной активности в глобальных не-ИИ секторах. В рыночной среде после сильного доллара и усиления ожиданий повышения ставок мы должны более тщательно и терпеливо выбирать виды активов, поскольку при отсутствии значительных маржинальных изменений восстановление слабых секторов не будет гладким и может даже синхронно корректироваться из-за коррекции сильных секторов. Что касается конкретной конфигурации, мы по-прежнему рекомендуем придерживаться структуры ИИ+энергохимия. Со стороны ИИ мы продолжаем看好 сектора хранения памяти, газовых турбин, дизельных генераторных установок, полупроводникового оборудования и материалов. Со стороны энергохимии: в новой энергетике мы看好 реализацию прибыли в таких сегментах, как электролит и добавки, сепараторы; в химической промышленности снижение ценового центра и волатильности нефти создает спрос на пополнение запасов и загрузку мощностей, а пик ожиданий макроэкономической ликвидности станет последующим потенциальным ритмом, в настоящее время мы более看好 некоторые сегменты с большим пространством для снижения затрат, относительно неэластичным спросом и низкой оценкой, такие как хладагенты, фосфорная химия, эластан, красители, крупнотоннажная нефтехимия и т. д. Со стороны цветных металлов мы рекомендуем вычислительные металлы, которые имеют некоторую подверженность ИИ, но чья оценка временно подавлена из-за нарратива повышения ставок, такие как олово, медь и некоторые малые металлы для ИИ (вольфрам). Кроме того, продолжаем рекомендовать увеличение доли брокерских услуг с низкой оценкой, такие недостатки, как текущее подавление ликвидности, могут постепенно исчезнуть во втором полугодии, а предварительные отчеты о полугодовых результатах также станут катализатором.

Факторы риска

Усиление трений в сфере технологий, торговли и финансов между Китаем и США; недостаточная сила, эффект реализации внутренней политики или несоответствие экономического восстановления ожиданиям; чрезмерное ужесточение макроэкономической ликвидности как внутри страны, так и за рубежом; дальнейшая эскалация региональных конфликтов, таких как Россия-Украина и Ближний Восток; неспособность消化 запасов недвижимости в Китае соответствовать ожиданиям.