30-летняя доходность американских облигаций снова превысила 5%, эпоха «все дешево» завершилась

Автор оригинала: Лун Юэ, Wall Street Journal

Доходность 30-летних американских облигаций снова превысила 5%, и на этот раз реакция рынка явно отличается от 2023 года — инвесторы начинают по-настоящему принимать реальность, что высокие ставки будут сохраняться долгое время.

Аналитика указывает, что за этим стоит более глубокое структурное изменение: три главных столпа, поддерживавших низкую инфляцию и низкие ставки в США последние 50 лет — дешёвый капитал, дешёвая рабочая сила, дешёвая энергия — начинают одновременно разрушаться. А направление развития ИИ станет крупнейшей неизвестной, определяющей будущие тенденции инфляции.

Доходность 30-летних американских облигаций недавно снова превысила 5%. Колумнист Financial Times Рана Форухар пишет, что в отличие от кратковременного превышения 5% в 2023 году, после которого показатели быстро снизились, на этот раз реакция рынка явно иная — кажется, инвесторы наконец-то начинают по-настоящему принимать реальность: США прощаются с эпохой низких ставок и вступают в новую фазу с более продолжительным и многообразным инфляционным давлением.

В статье цитируется недавний отчёт главного экономиста Apollo Торстена Слёка, направленный клиентам: «Инвесторам следует подготовиться к продолжительному периоду высоких ставок — в краткосрочной, среднесрочной и долгосрочной перспективе.»

За этим стоит более крупная структурная история: три фактора, которые в прошлом 50 лет стимулировали рост американской экономики — дешёвый капитал, дешёвая рабочая сила, дешёвая энергия — начинают одновременно меняться.

Что такое «дешёвая прибыль» за полвека?

Доходность 30-летних облигаций с начала 1980-х годов, когда она составляла несколько десятков процентов, и до пандемического уровня около 1%, — этот почти полувековой нисходящий тренд не случаен.

За ним стоит целая макроэкономическая логика:

Дешёвый капитал: десятилетия глобализации и технологического прогресса в производстве снизили цены на товары; экспортёры нефти возвращают в США значительные нефтяные доллары, создавая изобилие дешёвых средств; реформы приватизации пенсионных фондов породили огромный спрос на финансовые продукты; глобальные инвесторы массово покупают американские облигации, потому что ни одна страна не считается более безопасной, чем США.

Дешёвая рабочая сила: аутсорсинг производства, снижение влияния профсоюзов, волны автоматизации и корпоративная культура «прежде всего акционеры» (с акцентом на финансовые инженерии и меньшую вовлечённость сотрудников) вместе снижали зарплаты, особенно у работников без высшего образования, что постоянно поддерживало прибыльность компаний.

Дешевая энергия: нефтяная долларовая система в определённой степени сдерживала инфляцию; мировая энергетическая торговля осуществляется в долларах, что укрепляло глобальную позицию доллара.

Эти три столпа вместе обеспечивали полувековое процветание с низкой инфляцией и низкими ставками.

Три столпа, которые начинают одновременно ослабевать

Рана Форухар в статье отмечает, что каждый из этих факторов сейчас меняется.

Капитальный аспект: каждое аукционное размещение американских облигаций показывает снижение числа иностранных покупателей. Дезинтеграция глобализации и возвращение цепочек поставок на внутренний рынок в краткосрочной перспективе повысят цены на товары и услуги. В то же время, основы нефтяной долларовой системы разрушаются.

Энергетический аспект: ситуация в Ближнем Востоке продолжает оставаться напряжённой, что оказывает самое прямое влияние на страны-импортеры энергии в Азии. Но в долгосрочной перспективе это может ускорить стратегические инициативы азиатских держав в области чистой энергии — в то время как США выходят из климатических обязательств. Это означает, что долгосрочные потоки капитала могут сместиться с США на крупные азиатские страны.

Рабочая сила: в последние годы наблюдается дефицит рабочей силы, крупные забастовки (в том числе успешные акции профсоюзов в автомобильной промышленности), ужесточение иммиграционной политики и рост профсоюзов в некоторых сферах (особенно в офисных сферах), что способствует росту зарплат. Но этот тренд частично компенсируется двумя факторами: ростом затрат на медицинское страхование для предприятий, которые склонны снижать зарплаты для компенсации, и воздействием искусственного интеллекта.

Есть ещё один медленный фактор: долг, геополитика и популизм

Помимо очевидных факторов, есть несколько «медленных переменных»: постоянно растущий государственный долг, обострение геополитических конфликтов и распространение популизма.

Общий эффект этих рисков — кредиторы требуют более высокой премии за риск, чтобы давать деньги взаймы, особенно на долгие годы.

Это напрямую повышает долгосрочные ставки, то есть доходность 30-летних облигаций.

ИИ: спаситель или новый источник инфляции?

Среди всех переменных направление развития искусственного интеллекта наиболее трудно предсказать, но его влияние может оказаться самым глубоким.

Рана Форухар предлагает два противоположных сценария:

Оптимистичный сценарий: Производительность ИИ широко распространяется во всех сферах и для каждого человека, создавая новые рабочие места и источники дохода. Модель Йельской лаборатории бюджета показывает, что в этом случае государственный долг США значительно снизится, а инфляция — вернётся к целевым уровням.

Пессимистичный сценарий: ИИ — лишь инструмент сокращения штатов, оптимизации затрат и увеличения прибыли компаний, а инфраструктура ИИ (массивное потребление чипов, земли, воды и электроэнергии) создаёт новые инфляционные давления, в результате чего стоимость ресурсов растёт. Правительство вынуждено будет вмешиваться, чтобы помочь уволенным работникам, и долг снова увеличится.

В настоящее время крупные игроки в области ИИ активно поглощают недвижимость, чипы, водные ресурсы и электроэнергию, что уже поднимает цены на эти ресурсы в экономике. Чем всё это закончится — покажет время, потребуется несколько лет.

Настоящее испытание для инвесторов

Заключение статьи прямо и ясно: большинство участников рынка за всю свою карьеру жили в эпоху «дешёвых денег». Их интуиция, модели и ожидания — всё было настроено на условиях низких ставок.

А сейчас эта среда меняется.

«Инерция ожиданий» — мощная сила: после того, как в 2023 году доходность 30-летних облигаций превысила 5%, многие думали, что это временное отклонение, и скоро всё вернётся к прежним уровням. Но на этот раз реакция рынка уже иная.

Адаптация означает отказ от старых ожиданий. Для инвесторов, привыкших к низким ставкам, это — нелёгкий процесс.

Оригинальная ссылка