Tether 双币策略：USAT 合规只是烟雾弹，USDT 永不合规才是真相？

Статья: Зеннон Капрон , Forbes

Перевод: AididiaoJP, Foresight News

В январе 2026 года Tether совершила, казалось бы, уступку. Она запустила USAT — стабильную монету, специально созданную для соответствия федеральным правилам закона GENIUS Act в США, выпущенную американским банком с лицензией и под контролем доверенного учреждения, признанного Вашингтоном. После многолетнего уклонения от американского регулирования и работы в оффшорных юрисдикциях, крупнейшая в мире компания по выпуску стабильных монет, похоже, наконец-то собирается войти в рамки регулирования.

Новый USAT от Tether — это «защитный вал»: американская дочерняя компания, соответствующая требованиям закона GENIUS Act, специально созданная для того, чтобы оффшорный USDT на сумму 1830 миллиардов долларов мог навсегда оставаться вне рамок американского регулирования. (Источник изображения: Silas Stein/picture alliance via Getty Images)

Но внешность обманчива. USAT лучше воспринимать как «фаервол» — соответствующую нормативам дочернюю компанию, существование которой предназначено для того, чтобы основной продукт Tether навсегда оставался вне рамок американского регулирования.

Два вида стабильных монет, два регуляторных адреса

Посмотрим, что такое USAT: она выпускается Anchorage Digital Bank (американским федеральным учреждением с лицензией), а в качестве назначенного хранителя резервов выступает Cantor Fitzgerald, а её генеральный директор — человек, приглашённый из роли в криптовалютной сфере Белого дома. Это чистый, локальный продукт, полностью соответствующий федеральной системе, и в начале 2026 года она прошла аудит одной из четырёх крупнейших аудиторских компаний — Deloitte, подтвердивших резерв.

А оригинальный USDT в виде доллара США — полностью не обладает этими характеристиками. Он выпускается оффшорно, его оборот превышает 1830 миллиардов долларов, а в резервах содержатся активы, запрещённые для хранения в рамках системы платежных стабильных монет США. Эти два вида стабильных монет предоставляют одной и той же компании два разных регуляторных адреса: USAT — это лицо Tether, показываемое американским регуляторам, а USDT — это её реальная идентичность, остающаяся за пределами США. Компания создала структуру, которая позволяет им никогда не сливаться.

Высокие издержки для USDT при соблюдении нормативов

Это разделение существует потому, что текущая структура USDT в принципе не может пройти нормативные требования закона GENIUS. Этот закон требует, чтобы платежные стабильные монеты были поддержаны 1:1 высоколиквидными активами — в основном наличными, краткосрочными государственными облигациями, денежными фондами и подобными инструментами, а также чтобы ежемесячно публиковались отчёты о резервах, проверяемые зарегистрированными аудиторами.

Данные Tether за первый квартал 2026 года ясно показывают препятствия. Компания сообщила о совокупных активах примерно в 1918 миллиардов долларов, а её выпущенные токены — это активы, в резерве которых содержится около 200 миллиардов долларов в золоте и десятки миллиардов долларов в биткоинах. Эти активы приносят Tether огромную прибыль — за один квартал 2026 года прибыль составила 1,04 миллиарда долларов, а за весь 2025 год — более 10 миллиардов долларов. Но именно эти активы запрещены для хранения в рамках закона о платежных стабильных монет GENIUS.

Перевод USDT в нормативную сферу означает необходимость разрушить его высокодоходную резервную структуру, что Tether до сих пор не проявила желания делать — это цена, которую придётся заплатить.

Оффшорные стабильные монеты — это системно важный элемент

Легко считать, что двойная структура монет решает проблему Вашингтона — теперь есть нормативная долларовая монета, которая обслуживает регулируемый рынок. Такой вывод игнорирует важнейшую роль USDT.

Фокус USDT значительно за пределами США, в мире, испытывающем дефицит долларов. В таких странах, как Аргентина, Турция, Нигерия, Вьетнам и многих других с ослабленными национальными валютами и трудностями с получением физических долларов, USDT выступает в роли сберегательного инструмента и средства расчетов, зачастую более надежного, чем местная банковская система. Эта монета с оборотом свыше 1830 миллиардов долларов — по сути, системно важный инструмент глобального использования доллара.

Структура, созданная Tether, навсегда выводит этот инструмент за рамки американского регулирования. USAT подлежит проверкам, подтверждениям и контролю, а USDT — это монета, которая циркулирует в уязвимых экономиках, — ей не нужен такой контроль. Пользователи за пределами США, выпуск — за границей, а рамки закона GENIUS ориентированы на американских провайдеров услуг, а не на иностранных держателей. Для американских регуляторов это неловкая ситуация: проникновение доллара в развивающиеся страны всё больше реализуется через частные монеты, которые американское правительство не может контролировать и аудитировать, а трансформация закона GENIUS даёт Tether оправдание оставаться оффшорной структурой.

Как будет выглядеть нормативная версия

Если всерьёз подумать, что потребуется для включения USDT в систему GENIUS, — станет ясно, как устроена двойная структура. Нормативный USDT должен будет продать золото и биткоины, полученные средства перевести в наличные и краткосрочные облигации; он должен будет ежемесячно проходить аудит зарегистрированными аудиторами и находиться под контролем американских регуляторов. В процессе он превратится из портфеля с активами, основанного на множестве инструментов, в узкосегментный денежный рынок, приносящий только доход по ставке по госдолгу.

Такая трансформация — это огромные финансовые и стратегические издержки. Расстояние между Tether и американскими банками и регуляторами — именно то, что делает её ценным для своих основных пользователей — тех, кто работает вне неэффективных финансовых систем. USDT, подчинённый американским регуляторам, станет совершенно другим продуктом, его ценностное предложение изменится, и он, скорее всего, потеряет свою исходную оффшорную базу. В такой ситуации Tether создаёт независимый нормативный токен — единственный способ сохранить оба бизнеса.

Tether заявляет, что USDT движется к нормативности

Tether не говорит так, как я описал выше. В официальных заявлениях компания утверждает, что USDT «продолжает работать по всему миру» и «движется в сторону соответствия закону GENIUS». Это — официальная позиция компании, её стоит честно цитировать и взвешивать.

Но с точки зрения реальной структуры, это утверждение трудно подтвердить. «Движение к нормативности» и создание отдельной нормативной монеты — это разные вещи, а Tether выбрала второе. Если бы USDT действительно шёл к соответствию закону GENIUS, USAT стал бы излишним — компания не стала бы получать лицензию у банка, нанимать руководителя с опытом в Вашингтоне и заказывать аудит у четырёх крупнейших фирм, одновременно ожидая, что первая монета сама достигнет целей. Всё это говорит о том, что компания ожидает, что USDT останется вне рамок регулирования.

Финальный срок — 2028 год

Это ограничение по времени. Согласно рамкам GENIUS, американские поставщики цифровых активов должны пройти переходный период, по окончании которого смогут предлагать только стабильные монеты, разрешённые федеральным законодательством. В реальности, к середине 2028 года, американские биржи и доверительные организации должны будут убрать с торгов любые долларовые токены, не прошедшие одобрение по закону GENIUS.

Если к тому времени USDT всё ещё не получит одобрения, американские платформы прекратят их листинг — и именно для этого и предназначена двойная стратегия: USAT продолжит обслуживать американский рынок, обеспечивая нормативный поток и соблюдение правил, а USDT сохранит оффшорную базу — включая пользователей из развивающихся рынков, экономики с долларовым дефицитом, внеамериканские торговые пары и резервные активы, приносящие прибыль. Tether ничего не потеряет, потому что USAT с самого начала предназначена для нормативных операций.

Ограниченные возможности правоохранительных органов

Естественная реакция — американские власти могут заставить USDT стать нормативной или отключить её каналы. Но реальный рычаг гораздо слабее, чем кажется. Как оффшорная компания, Tether не зависит от американской банковской системы так сильно, как USAT, и большинство её пользователей — иностранные граждане, выходящие за рамки регулирования американских потребителей. Рамки закона GENIUS дают Вашингтону инструмент исключить USDT из американских регулируемых платформ, но не влияют на его глобальное распространение.

Удаление USDT с американских бирж — это, по сути, усиление разделения, заложенного в структуре: нормативная монета остаётся на регулируемом внутреннем рынке, а оффшорная — на более крупной и быстрорастущей зарубежной базе. Правоохранительные меры против USDT не заставят его подчиниться, а Tether уже создала структуру, которая позволяет ей оставаться вне регулирования.

Tether стал важной силой на рынке государственных облигаций

Двойная структура влияет не только на политику стабильных монет, но и на рынок государственных долгов США. Резервы Tether сосредоточены в основном в американских облигациях, и в объявлении о запуске USAT компания заявила, что является 17-м по величине держателем американского госдолга в мире, опередив такие страны, как Германия и Южная Корея. Большая часть этого долга — активы, лежащие за пределами оффшорной стабильной монеты USDT.

Частная оффшорная компания стала важным источником спроса на краткосрочные американские облигации, и этот спрос растёт вместе с ростом USDT. Вашингтон получает выгоду от таких покупок — каждый доллар USDT, циркулирующий в системе, — это фактически ещё один доллар, одолженный казначейству. Но между правительством и этим кредитором нет никакого надзорного механизма.

Фаерволл закрепляет эту схему. По мере расширения USDT за границей, его доля в американском госдолге также увеличивается, и США всё больше зависят от спроса, который они не могут контролировать. USAT с нормативными резервами будет находиться под контролем, а резервные активы USDT — значительно больше — останутся вне его досягаемости. Этот долг, который Tether держит у себя, — результат специально созданной структуры, которая, благодаря трансформации по закону GENIUS, даёт Tether законное основание держать большие резервы вне регулирования.

Почему важен этот рамочный подход

Это не обвинение Tether в нарушениях. В США многие легальные компании создают структуры с дочерними компаниями, соответствующими нормативам, и оффшорными материнскими компаниями. Регуляторы и СМИ должны прекратить описывать USAT как «вход Tether в нормативное поле», потому что эта стратегия полностью перевёрнута.

Истинная роль USAT — позволить самой системно важной стабильной монете мира оставаться вне рамок американского регулирования в любой момент времени, когда Tether захочет, а меньшей, «чистой» «братской» монете — проходить аудит и контроль. В 2028 году вопрос не в том, будет ли Tether соблюдать правила — у неё уже есть ответ. Вопрос в том, что означает для глобальной экономики и финансового мира, что эта крупнейшая долларовая система, функционирующая вне банковской системы, намеренно и структурно находится за пределами юрисдикции страны, которая её выпускает.