Три гиганта NeoCloud: NBIS, IREN, CRWV — кто из них более перспективен для инвестиций?

Организация и компиляция: Deep Tide TechFlow

Гость: Nate (руководитель Endicott Invests)

Ведущий: Steven Fiorillo

Оригинальное название: Обсуждение Neocloud с Nate Endicott: NBIS, IREN, CRWV

Источник подкаста: Steven Fiorillo

Время выпуска: 24 мая 2026 года

Редакционный ввод

Nebius, CoreWeave, IRON — эти три компании «нового облака» (NeoCloud) могут быть самыми определяющими на текущем этапе цепочки вычислительных мощностей NVIDIA GPU, но при этом остаются самыми недооценёнными и долгое время игнорируемыми. В этом выпуске в беседе с руководителем Endicott Invests Nate системно разобраны бизнес-модели, долговая структура, клиентская база и генетические особенности команд трёх компаний.

Ключевое мнение Nate — дефицит вычислительных мощностей продлится как минимум 3–5 лет, крупные облачные провайдеры физически не успеют построить собственные дата-центры, Neo cloud — не объект замещения, а необходимое дополнение. Он даёт прогноз по доходам Nebius к 2030 году: 5 ГВт × 10 долларов/МВт = 500 миллиардов долларов (по текущей рыночной капитализации), что почти в 14 раз превышает консенсус Уолл-стрит в 36,77 миллиарда долларов.

Более важный сигнал — Nebius 1 июня повысил цены на H100 / B200 на 30–70%, что означает, что сценарий быстрого обесценивания GPU и снижения прибыли (short story) начинает развенчиваться под воздействием реальности.

Ключевые цитаты

Оценка сегмента и циклов

«Я никогда не был так оптимистичен, как сейчас. Текущий уровень проникновения AI — это примерно интернет 1996 года, крупные компании всё ещё экспериментируют с «веб-страницами», через 20 лет у каждой будет свой сайт. AI — то же самое, мы на самом левом нижнем участке S-кривой.»

«Все хотят понять, как выглядит модель поддержки. Я говорю, что она выглядит как Microsoft, Amazon, Google — капитал для поддержания текущего масштаба, остальные компании увеличивают расходы на инфраструктуру.»

«TSMC не станет увеличивать капитальные затраты ради краткосрочного бума, Micron тоже. Они имеют самую высокую видимость циклов, расширение производства — это сигнал рынку, что это не краткосрочный цикл.»

Дифференциация трёх Neo cloud

«CoreWeave — самый ранний участник, OG, начал в 2017 году с майнинга Ethereum, после краха 2018 года переключился на предоставление вычислительных мощностей для Microsoft и ранних OpenAI, сейчас активная мощность превышает 1 ГВт, специализация — обучение (training), поэтому цена и доходы у них самые высокие.»

«IRON изначально был майнером биткоинов, в начале прошлого года перешёл на GPU. Его конкурентное преимущество — земля и электропитание, уже подписано 4,5 ГВт электроснабжения, это крупнейшее среди трёх, но пока подписан только один крупный клиент — Microsoft, второй контракт задерживается, что необычно.»

«Nebius — между ними, единственный, делающий ставку на программный стек. Arkady уже публично говорил о намерении стать «четвёртым крупным облачным провайдером», недавно приобретения Egen AI и Clarif AI — часть стратегии по созданию платформы токенов и инфраструктуры.»

История команды Nebius

«Я очень ценю команду. Основатели IRON — два австралийских продавца, у CoreWeave — средний технический бэкграунд, только Nebius — команда инженеров с 20-летним опытом, CEO — математик. Такой генотип определяет культуру и направление продукта.»

Конкурентные преимущества, ценообразование и маржа

«В отчёте Nebius за последний квартал говорится, что у каждого GPU есть четыре клиента, борющихся за него. С 1 июня цены на H100 и B200 для новых клиентов выросли на 30–70%, что полностью перекладывает рост стоимости памяти и GPU на конечных потребителей, и маржа при этом улучшается.»

«Их амортизационный цикл GPU — 5 лет. H100 / B100 работают почти 5 лет, но цены продолжают расти, после амортизации любой рост цен — это 100% чистая прибыль, что очень выгодно.»

«Hyperscaler не может просто скопировать Neo cloud. Облачные центры AWS созданы для низконагрузочных облачных сервисов, их архитектура, охлаждение и сеть отличаются, и полностью переключиться на AI-рабочие нагрузки за одну ночь невозможно.»

Будущие источники роста и методология

«В последнем квартале Nebius сообщил, что доходы по контрактам с клиентами, кроме Microsoft и Meta, выросли в 3,5 раза. Это говорит о том, что средние компании, не входящие в гиперскейлеры, начинают массово закупать вычислительные мощности, рынок сосредоточен на гигантах, а вторая волна спроса остаётся незамеченной.»

«Оценка доходов Neo cloud по приблизительной формуле: 1 МВт = 10 миллионов долларов годового дохода. Прогноз Nebius — к 2030 году достигнет 5 ГВт, что даст 500 миллиардов долларов дохода.»

«Nebius также имеет четыре дочерние компании, увеличивающие оценку: ClickHouse — платформа аналитики и маркировки данных, по оценке январского раунда — 20 миллиардов долларов, Nebius владеет 25%, что примерно равно 42 миллионам долларов; Avride — автоматизированные роботы для доставки, в Колумбусе и других кампусах, в партнёрстве с Uber, Nebius держит 83%, оценка — 5–8 миллиардов долларов; TripleTen (образовательная платформа) и Toloka (маркетинг и маркировка данных) — меньшие, в миллионах долларов, с ограниченной оценкой, но добавляют гибкости. Таким образом, оценка Nebius складывается из стоимости GPU-облачных сервисов и стоимости дочерних компаний.»

Альтернативные возможности: сетевой уровень

«Самый недооценённый сигнал в отчёте Nvidia — превзойдённые ожидания по сетевому бизнесу. Без сетевого оборудования невозможно построить дата-центр, нужны файрволы, коммутаторы и точки беспроводного доступа (WAP). Arista Networks — чистый игрок на сетевом уровне, Cisco — с 42–44% доходов от сервисов и безопасности (после приобретения Splunk), оба варианта возможны.»

Steve: Хотите начать с «что такое GPU»?

Nate: Я считаю, что, исходя из моего положения в Nvidia, я должен хотя бы знать, что такое GPU. Меня часто спрашивают, как выбрать между CoreWeave и Nebius, мой стандартный ответ — я инвестировал в Nebius, потому что не уверен, кто выиграет, но больше мне нравится их финансовая структура, особенно долговая часть.

Steve: Я сразу скажу, что держу Nebius, не CoreWeave и IRON. Хотел бы у вас больше узнать. Моя первоначальная логика была проста: недостаток мощностей, большой RPO (остаточные обязательства), AWS, Google Cloud, Azure и Oracle — все нуждаются в внешних ресурсах; у Nebius есть крупные контрактные запасы, хоть и не такие гигантские, как у крупных игроков. Посмотрев на баланс, считаю, что Nebius лучше CoreWeave, и при этом есть перспективы роста. Расскажите по очереди о каждой компании.

Nate: Начну с признания: у меня предпочтение к Nebius, доля в портфеле — более 50%. Мой стиль — высокая концентрация, в своё время я делал ставку на Palantir. Но в целом по сегменту я считаю, что каждая компания выиграет, потому что спрос и узкое место в вычислениях очевидны. Изначально я рассматривал Nebius как краткосрочную позицию на 12–24 месяца, сейчас держу почти год и вижу перспективу на 3–5–10 лет, потому что мои оценки спроса на вычислительные мощности постоянно пересматриваются.

Neo cloud — это профессиональный поставщик GPU-облачных решений, находящийся между гиперскейлерами (AWS, GCP, Azure, Oracle) и корпоративными клиентами. Основная причина — гиперскейлеры физически не успевают построить собственные электросети, системы охлаждения и GPU-кластеров. CoreWeave — OG, начал в 2017 году с майнинга Ethereum, после краха 2018 года переключился на предоставление ресурсов для Microsoft и ранних OpenAI, сейчас активная мощность — более 1 ГВт, специализация — обучение, поэтому цена и доходы у них самые высокие. IRON — изначально майнер биткоинов, в начале прошлого года перешёл на GPU, его конкурентное преимущество — земля и электропитание, уже подписано 4,5 ГВт электроснабжения, крупнейшее среди трёх, но пока подписан только один крупный клиент — Microsoft, второй контракт задерживается, что необычно. Nebius — между ними, единственный, делающий ставку на программный стек. Arkady уже публично говорил о намерении стать «четвёртым крупным облачным провайдером», недавно приобретения Egen AI и Clarif AI — часть стратегии по созданию платформы токенов и инфраструктуры.

История команды Nebius

«Я очень ценю команду. CEO Arkady — математик. В 1993 году он создал Yandex в России, раньше Google. В 2003 году Google предложил 130 миллионов долларов за покупку, он отказался, в том же году провёл IPO с оценкой 8 миллиардов долларов. В 2022 году рыночная капитализация достигала 30 миллиардов. Этот опыт показывает, что Arkady — серьёзный и дальновидный лидер, топ-математик. Yandex с 2003 по 2022 развился в российский аналог Google, занимается поиском, автопилотом, различными бизнесами, в 2012–2013 годах построил собственный дата-центр в Финляндии. В 2022 году после начала войны в Украине Arkady и компания выступили против, продали российские активы, переехали на NASDAQ. Всё командное ядро и инженеры переехали в Нидерланды. Поэтому график Nebius содержит двух-трёхлетний пробел — это период выхода с биржи. Инвестировать в Nebius — значит вложиться в математика, который отказался от России ради выхода на рынок США. Все инженеры переехали с семьями, что отражает культуру и миссию компании, важные для меня при инвестировании в Palantir.»

Steve: Я не знал этой истории. Мой фокус — GPU, отчёты, баланс, долгосрочный EPS и рост доходов. CoreWeave кажется интересным, но меня смущает их долговая нагрузка. По мере переоценки AI-цикла я рассматриваю все три компании для инвестиций.

Nate: Мой подход — сначала рассказывать фон, потому что большинство не знает. Они продали российские активы примерно за 55–60 миллионов долларов, эти деньги вложили в новые дата-центры к концу 2024 года.

Steve: В чем основные отличия трёх компаний?

Nate: По четырём параметрам. CoreWeave — самый ранний, с самой высокой активной мощностью и доходами, специализация — обучение, например GPT-5 для OpenAI. IRON — между обучением и выводом (inference). Nebius — фокус на inference. Он более устойчив, цена за вывод выше, поэтому CoreWeave получает премию.

По электросетям: CoreWeave — более 1 ГВт активных мощностей; IRON — 4,5 ГВт, земля и электропитание — крупнейшее преимущество, но странно, что у них только один крупный клиент — Microsoft, второй контракт задерживается. Все три имеют контракты с Microsoft. У CoreWeave есть OpenAI, у Nebius — Meta, у IRON — только Microsoft. Для IRON следующий контракт — ключевой катализатор, задержки вызывают вопросы.

Дифференциация: CoreWeave — масштаб + ClusterMAX Platinum; IRON — дешёвая возобновляемая энергия + вертикальная интеграция (земля и электропитание); Nebius — программный стек, их платформа токенов и inference — ключевая стратегия. Недавно приобретения Egen AI, Clarif AI — часть усилий по развитию гиперскейлеров. Arkady неоднократно говорил о намерении стать «пятым гиперскейлером», по оценкам Oracle — это пятый.

В последнем квартале Nebius сообщил, что доходы по контрактам, кроме Microsoft и Meta, выросли в 3,5 раза. Это очень позитивный сигнал. Чем ниже по цепочке, тем выше доля программных решений и маржа. Контракты с Microsoft и Meta — на bare-metal, гиперскейлеры используют свои системы оркестрации, покупают только вычислительные ресурсы, маржа ниже. Средние компании требуют программный стек, что даёт Nebius большую прибыльную гибкость.

Также у Nebius есть четыре дочерние компании, увеличивающие оценку: ClickHouse — платформа аналитики и маркировки данных, по январской оценке — 20 миллиардов долларов, Nebius владеет 25%, что примерно 42 миллиона долларов; Avride — доставка роботами, в Колумбусе и других кампусах, в партнёрстве с Uber, Nebius — 83%, оценка — 5–8 миллиардов долларов; TripleTen (образовательная платформа) и Toloka (маркетинг и маркировка данных) — меньшие, в миллионах долларов, с ограниченной оценкой, но добавляют гибкости. В итоге оценка Nebius складывается из стоимости GPU-облачных сервисов и стоимости дочерних компаний.

Альтернативные возможности: сетевой уровень

«Самый недооценённый сигнал в отчёте Nvidia — превзойдённые ожидания по сетевому бизнесу. Без сетевого оборудования невозможно построить дата-центр, нужны файрволы, коммутаторы и точки Wi-Fi (WAP). Arista Networks — чистый сетевой игрок, Cisco — с 42–44% доходов от сервисов и безопасности (после приобретения Splunk), оба варианта возможны.»

Steve: Хотите начать с «что такое GPU»?

Nate: Я считаю, что, исходя из моего положения в Nvidia, я должен хотя бы знать, что такое GPU. Меня часто спрашивают, как выбрать между CoreWeave и Nebius, мой ответ — я инвестировал в Nebius, потому что не уверен, кто выиграет, но больше мне нравится их финансовая структура, особенно долговая часть.

Steve: Я сразу скажу, что держу Nebius, не CoreWeave и IRON. Хотел бы у вас больше узнать. Моя первоначальная логика — недостаток мощностей, большой RPO, AWS, Google Cloud, Azure и Oracle — все нуждаются в внешних ресурсах; у Nebius есть крупные контрактные запасы, хоть и не такие гигантские, как у гигантов. Посмотрев на баланс, считаю, что Nebius лучше CoreWeave, и при этом есть перспективы роста. Расскажите по очереди о каждой компании.

Nate: Начну с признания: у меня предпочтение к Nebius, доля в портфеле — более 50%. Мой стиль — высокая концентрация, в своё время я делал ставку на Palantir. Но в целом по сегменту я считаю, что каждая компания выиграет, потому что спрос и узкое место в вычислительных мощностях очевидны. Изначально я рассматривал Nebius как краткосрочную позицию на 12–24 месяца, сейчас держу почти год и вижу перспективу на 3–5–10 лет, потому что мои оценки спроса на мощности постоянно пересматриваются.

Neo cloud — это профессиональный поставщик GPU-облачных решений, находящийся между гиперскейлерами (AWS, GCP, Azure, Oracle) и корпоративными клиентами. Основная причина — гиперскейлеры физически не успевают построить собственные электросети, системы охлаждения и GPU-кластеры. CoreWeave — OG, начал в 2017 году с майнинга Ethereum, после краха 2018 года переключился на предоставление ресурсов для Microsoft и ранних OpenAI, сейчас активная мощность — более 1 ГВт, специализация — обучение, поэтому цена и доходы у них самые высокие. IRON — изначально майнер биткоинов, в начале прошлого года перешёл на GPU, его конкурентное преимущество — земля и электропитание, уже подписано 4,5 ГВт электроснабжения, крупнейшее среди трёх, но пока подписан только один крупный клиент — Microsoft, второй контракт задерживается, что необычно. Nebius — между ними, единственный, делающий ставку на программный стек. Arkady уже публично говорил о намерении стать «четвёртым крупным облачным провайдером», недавно приобретения Egen AI и Clarif AI — часть стратегии по созданию платформы токенов и инфраструктуры.

История команды Nebius

«Я очень ценю команду. CEO Arkady — математик. В 1993 году он создал Yandex в России, раньше Google. В 2003 году Google предложил 130 миллионов долларов за покупку, он отказался, в том же году провёл IPO с оценкой 8 миллиардов долларов. В 2022 году рыночная капитализация достигала 30 миллиардов. Этот опыт показывает, что Arkady — серьёзный и дальновидный лидер, топ-математик. Yandex с 2003 по 2022 развился в российский аналог Google, занимается поиском, автопилотом, различными бизнесами, в 2012–2013 годах построил собственный дата-центр в Финляндии. В 2022 году после начала войны в Украине Arkady и компания выступили против, продали российские активы, переехали на NASDAQ. Всё командное ядро и инженеры переехали в Нидерланды. Поэтому график Nebius содержит двух-трёхлетний пробел — это период выхода с биржи. Инвестировать в Nebius — значит вложиться в математика, который отказался от России ради выхода на рынок США. Все инженеры переехали с семьями, что отражает культуру и миссию компании, важные для меня при инвестировании в Palantir.»

Steve: Я не знал этой истории. Мой фокус — GPU, отчёты, баланс, долгосрочный EPS и рост доходов. CoreWeave кажется интересным, но меня смущает их долговая нагрузка. По мере переоценки AI-цикла я рассматриваю все три компании для инвестиций.

Nate: Мой подход — сначала рассказывать фон, потому что большинство не знает. Они продали российские активы примерно за 55–60 миллионов долларов, эти деньги вложили в новые дата-центры к концу 2024 года.

Steve: В чем основные отличия трёх компаний?

Nate: По четырём параметрам. CoreWeave — самый ранний, с самой высокой активной мощностью и доходами, специализация — обучение, например GPT-5 для OpenAI. IRON — между обучением и выводом (inference). Nebius — фокус на inference. Он более устойчив, цена за вывод выше, поэтому CoreWeave получает премию.

По электросетям: CoreWeave — более 1 ГВт активных мощностей; IRON — 4,5 ГВт, земля и электропитание — крупнейшее преимущество, но странно, что у них только один крупный клиент — Microsoft, второй контракт задерживается. Все три имеют контракты с Microsoft. У CoreWeave есть OpenAI, у Nebius — Meta, у IRON — только Microsoft. Для IRON следующий контракт — ключевой катализатор, задержки вызывают вопросы.

Дифференциация: CoreWeave — масштаб + ClusterMAX Platinum; IRON — дешёвая возобновляемая энергия + вертикальная интеграция (земля и электропитание); Nebius — программный стек, их платформа токенов и inference — ключевая стратегия. Недавно приобретения Egen AI, Clarif AI — часть усилий по развитию гиперскейлеров. Arkady неоднократно говорил о намерении стать «пятым гиперскейлером», по оценкам Oracle — это пятый.

В последнем квартале Nebius сообщил, что доходы по контрактам, кроме Microsoft и Meta, выросли в 3,5 раза. Это очень позитивный сигнал. Чем ниже по цепочке, тем выше доля программных решений и маржа. Контракты с Microsoft и Meta — на bare-metal, гиперскейлеры используют свои системы оркестрации, покупают только вычислительные ресурсы, маржа ниже. Средние компании требуют программный стек, что даёт Nebius большую прибыльную гибкость.

Также у Nebius есть четыре дочерние компании, увеличивающие оценку: ClickHouse — платформа аналитики и маркировки данных, по январской оценке — 20 миллиардов долларов, Nebius владеет 25%, что примерно равно 42 миллионам долларов; Avride — доставка роботами, в Колумбусе и других кампусах, в партнёрстве с Uber, Nebius — 83%, оценка — 5–8 миллиардов долларов; TripleTen (образовательная платформа) и Toloka (маркетинг и маркировка данных) — меньшие, в миллионах долларов, с ограниченной оценкой, но добавляют гибкости. В итоге оценка Nebius складывается из стоимости GPU-облачных сервисов и стоимости дочерних компаний.»

Альтернативные возможности: сетевой уровень

«Самый недооценённый сигнал в отчёте Nvidia — превзойдённые ожидания по сетевому бизнесу. Без сетевого оборудования невозможно построить дата-центр, нужны файрволы, коммутаторы и точки Wi-Fi (WAP). Arista Networks — чистый сетевой игрок, Cisco — с 42–44% доходов от сервисов и безопасности (после приобретения Splunk), оба варианта возможны.»

Steve: Хотите начать с «что такое GPU»?

Nate: Я считаю, что, исходя из моего положения в Nvidia, я должен хотя бы знать, что такое GPU. Меня часто спрашивают, как выбрать между CoreWeave и Nebius, мой ответ — я инвестировал в Nebius, потому что не уверен, кто выиграет, но больше мне нравится их финансовая структура, особенно долговая часть.

Steve: Я сразу скажу, что держу Nebius, не CoreWeave и IRON. Хотел бы у вас больше узнать. Моя первоначальная логика — недостаток мощностей, большой RPO, AWS, Google Cloud, Azure и Oracle — все нуждаются в внешних ресурсах; у Nebius есть крупные контрактные запасы, хоть и не такие гигантские, как у гигантов. Посмотрев на баланс, считаю, что Nebius лучше CoreWeave, и при этом есть перспективы роста. Расскажите по очереди о каждой компании.

Nate: Начну с признания: у меня предпочтение к Nebius, доля в портфеле — более 50%. Мой стиль — высокая концентрация, в своё время я делал ставку на Palantir. Но в целом по сегменту я считаю, что каждая компания выиграет, потому что спрос и узкое место в вычислительных мощностях очевидны. Изначально я рассматривал Nebius как краткосрочную позицию на 12–24 месяца, сейчас держу почти год и вижу перспективу на 3–5–10 лет, потому что мои оценки спроса на мощности постоянно пересматриваются.

Neo cloud — это профессиональный поставщик GPU-облачных решений, находящийся между гиперскейлерами (AWS, GCP, Azure, Oracle) и корпоративными клиентами. Основная причина — гиперскейлеры физически не успевают построить собственные электросети, системы охлаждения и GPU-кластеры. CoreWeave — OG, начал в 2017 году с майнинга Ethereum, после краха 2018 года переключился на предоставление ресурсов для Microsoft и ранних OpenAI, сейчас активная мощность — более 1 ГВт, специализация — обучение, поэтому цена и доходы у них самые высокие. IRON — изначально майнер биткоинов, в начале прошлого года перешёл на GPU, его конкурентное преимущество — земля и электропитание, уже подписано 4,5 ГВт электроснабжения, крупнейшее среди трёх, но пока подписан только один крупный клиент — Microsoft, второй контракт задерживается, что необычно. Nebius — между ними, единственный, делающий ставку на программный стек. Arkady уже публично говорил о намерении стать «четвёртым крупным облачным провайдером», недавно приобретения Egen AI и Clarif AI — часть стратегии по созданию платформы токенов и инфраструктуры.

История команды Nebius

«Я очень ценю команду. CEO Arkady — математик. В 1993 году он создал Yandex в России, раньше Google. В 2003 году Google предложил 130 миллионов долларов за покупку, он отказался, в том же году провёл IPO с оценкой 8 миллиардов долларов. В 2022 году рыночная капитализация достигала 30 миллиардов. Этот опыт показывает, что Arkady — серьёзный и дальновидный лидер, топ-математик. Yandex с 2003 по 2022 развился в российский аналог Google, занимается поиском, автопилотом, различными бизнесами, в 2012–2013 годах построил собственный дата-центр в Финляндии. В 2022 году после начала войны в Украине Arkady и компания выступили против, продали российские активы, переехали на NASDAQ. Всё командное ядро и инженеры переехали в Нидерланды. Поэтому график Nebius содержит двух-трёхлетний пробел — это период выхода с биржи. Инвестировать в Nebius — значит вложиться в математика, который отказался от России ради выхода на рынок США. Все инженеры переехали с семьями, что отражает культуру и миссию компании, важные для меня при инвестировании в Palantir.»

Steve: Я не знал этой истории. Мой фокус — GPU, отчёты, баланс, долгосрочный EPS и рост доходов. CoreWeave кажется интересным, но меня смущает их долговая нагрузка. По мере переоценки AI-цикла я рассматриваю все три компании для инвестиций.

Nate: Мой подход — сначала рассказывать фон, потому что большинство не знает. Они продали российские активы примерно за 55–60 миллионов долларов, эти деньги вложили в новые дата-центры к концу 2024 года.

Steve: В чем основные отличия трёх компаний?

Nate: По четырём параметрам. CoreWeave — самый ранний, с самой высокой активной мощностью и доходами, специализация — обучение, например GPT-5 для OpenAI. IRON — между обучением и выводом (inference). Nebius — фокус на inference. Он более устойчив, цена за вывод выше, поэтому CoreWeave получает премию.

По электросетям: CoreWeave — более 1 ГВт активных мощностей; IRON — 4,5 ГВт, земля и электропитание — крупнейшее преимущество, но странно, что у них только один крупный клиент — Microsoft, второй контракт задерживается. Все три имеют контракты с Microsoft. У CoreWeave есть OpenAI, у Nebius — Meta, у IRON — только Microsoft. Для IRON следующий контракт — ключевой катализатор, задержки вызывают вопросы.

Дифференциация: CoreWeave — масштаб + ClusterMAX Platinum; IRON — дешёвая возобновляемая энергия + вертикальная интеграция (земля и электропитание); Nebius — программный стек, их платформа токенов и inference — ключевая стратегия. Недавно приобретения Egen AI, Clarif AI — часть усилий по развитию гиперскейлеров. Arkady неоднократно говорил о намерении стать «пятым гиперскейлером», по оценкам Oracle — это пятый.

В последнем квартале Nebius сообщил, что доходы по контрактам, кроме Microsoft и Meta, выросли в 3,5 раза. Это очень позитивный сигнал. Чем ниже по цепочке, тем выше доля программных решений и маржа. Контракты с Microsoft и Meta — на bare-metal, гиперскейлеры используют свои системы оркестрации, покупают только вычислительные ресурсы, маржа ниже. Средние компании требуют программный стек, что даёт Nebius большую прибыльную гибкость.

Также у Nebius есть четыре дочерние компании, увеличивающие оценку: ClickHouse — платформа аналитики и маркировки данных, по январской оценке — 20 миллиардов долларов, Nebius владеет 25%, что примерно равно 42 миллионам долларов; Avride — доставка роботами, в Колумбусе и других кампусах, в партнёрстве с Uber, Nebius — 83%, оценка — 5–8 миллиардов долларов; TripleTen (образовательная платформа) и Toloka (маркетинг и маркировка данных) — меньшие, в миллионах долларов, с ограниченной оценкой, но добавляют гибкости. В итоге оценка Nebius складывается из стоимости GPU-облачных сервисов и стоимости дочерних компаний.»

Альтернативные возможности: сетевой уровень

«Самый недооценённый сигнал в отчёте Nvidia — превзойдённые ожидания по сетевому бизнесу. Без сетевого оборудования невозможно построить дата-центр, нужны файрволы, коммутаторы и точки Wi-Fi (WAP). Arista Networks — чистый сетевой игрок, Cisco — с 42–44% доходов от сервисов и безопасности (после приобретения Splunk), оба варианта возможны.»

Steve: Хотите начать с «что такое GPU»?

Nate: Я считаю, что, исходя из моего положения в Nvidia, я должен хотя бы знать, что такое GPU. Меня часто спрашивают, как выбрать между CoreWeave и Nebius, мой ответ — я инвестировал в Nebius, потому что не уверен, кто выиграет, но больше мне нравится их финансовая структура, особенно долговая часть.

Steve: Я сразу скажу, что держу Nebius, не CoreWeave и IRON. Хотел бы у вас больше узнать. Моя первоначальная логика — недостаток мощностей, большой RPO, AWS, Google Cloud, Azure и Oracle — все нуждаются в внешних ресурсах; у Nebius есть крупные контрактные запасы, хоть и не такие гигантские, как у гигантов. Посмотрев на баланс, считаю, что Nebius лучше CoreWeave, и при этом есть перспективы роста. Расскажите по очереди о каждой компании.

Nate: Начну с признания: у меня предпочтение к Nebius, доля в портфеле — более 50%. Мой стиль — высокая концентрация, в своё время я делал ставку на Palantir. Но в целом по сегменту я считаю, что каждая компания выиграет, потому что спрос и узкое место в вычислительных мощностях очевидны. Изначально я рассматривал Nebius как краткосрочную позицию на 12–24 месяца, сейчас держу почти год и вижу перспективу на 3–5–10 лет, потому что мои оценки спроса на мощности постоянно пересматриваются.

Neo cloud — это профессиональный поставщик GPU-облачных решений, находящийся между гиперскейлерами (AWS, GCP, Azure, Oracle) и корпоративными клиентами. Основная причина — гиперскейлеры физически не успевают построить собственные электросети, системы охлаждения и GPU-кластеры. CoreWeave — OG, начал в 2017 году с майнинга Ethereum, после краха 2018 года переключился на предоставление ресурсов для Microsoft и ранних OpenAI, сейчас активная мощность — более 1 ГВт, специализация — обучение, поэтому цена и доходы у них самые высокие. IRON — изначально майнер биткоинов, в начале прошлого года перешёл на GPU, его конкурентное преимущество — земля и электропитание, уже подписано 4,5 ГВт электроснабжения, крупнейшее среди трёх, но пока подписан только один крупный клиент — Microsoft, второй контракт задерживается, что необычно. Nebius — между ними, единственный, делающий ставку на программный стек. Arkady уже публично говорил о намерении стать «четвёртым крупным облачным провайдером», недавно приобретения Egen AI и Clarif AI — часть стратегии по созданию платформы токенов и инфраструктуры.

История команды Nebius

«Я очень ценю команду. CEO Arkady — математик. В 1993 году он создал Yandex в России, раньше Google. В 2003 году Google предложил 130 миллионов долларов за покупку, он отказался, в том же году провёл IPO с оценкой 8 миллиардов долларов. В 2022 году рыночная капитализация достигала 30 миллиардов. Этот опыт показывает, что Arkady — серьёзный и дальновидный лидер, топ-математик. Yandex с 2003 по 2022 развился в российский аналог Google, занимается поиском, автопилотом, различными бизнесами, в 2012–2013 годах построил собственный дата-центр в Финляндии. В 2022 году после начала войны в Украине Arkady и компания выступили против, продали российские активы, переехали на NASDAQ. Всё командное ядро и инженеры переехали в Нидерланды. Поэтому график Nebius содержит двух-трёхлетний пробел — это период выхода с биржи. Инвестировать в Nebius — значит вложиться в математика, который отказался от России ради выхода на рынок США. Все инженеры переехали с семьями, что отражает культуру и миссию компании, важные для меня при инвестировании в Palantir.»

Steve: Я не знал этой истории. Мой фокус — GPU, отчёты, баланс, долгосрочный EPS и рост доходов. CoreWeave кажется интересным, но меня смущает их долговая нагрузка. По мере переоценки AI-цикла я рассматриваю все три компании для инвестиций.

Nate: Мой подход — сначала рассказывать фон, потому что большинство не знает. Они продали российские активы примерно за 55–60 миллионов долларов, эти деньги вложили в новые дата-центры к концу 2024 года.

Steve: В чем основные отличия трёх компаний?

Nate: По четырём параметрам. CoreWeave — самый ранний, с самой высокой активной мощностью и доходами, специализация — обучение, например GPT-5 для OpenAI. IRON — между обучением и выводом (inference). Nebius — фокус на inference. Он более устойчив, цена за вывод выше, поэтому CoreWeave получает премию.

По электросетям: CoreWeave — более 1 ГВт активных мощностей; IRON — 4,5 ГВт, земля и электропитание — крупнейшее преимущество, но странно, что у них только один крупный клиент — Microsoft, второй контракт задерживается. Все три имеют контракты с Microsoft. У CoreWeave есть OpenAI, у Nebius — Meta, у IRON — только Microsoft. Для IRON следующий контракт — ключевой катализатор, задержки вызывают вопросы.

Дифференциация: CoreWeave — масштаб + ClusterMAX Platinum; IRON — дешёвая возобновляемая энергия + вертикальная интеграция (земля и электропитание); Nebius — программный стек, их платформа токенов и inference — ключевая стратегия. Недавно приобретения Egen AI, Clarif AI — часть усилий по развитию гиперскейлеров. Arkady неоднократно говорил о намерении стать «пятым гиперскейлером