Взлёт USDT скрывает застой роста стейблкоинов, в то время как конкурирующие токены теряют 4,2 миллиарда долларов

Общий рынок стейблкоинов только что превысил 300 миллиардов долларов, но числовой показатель скрывает историю застоя роста и внутренней ротации. Согласно исходному отчету, USDT от Tether прибавил более 5 миллиардов долларов за последний месяц, в то время как весь рынок вырос всего на 0,9 миллиарда долларов. USDC, USDe от Ethena и PYUSD от PayPal collectively потеряли 4,2 миллиарда долларов, оставляя чистое расширение предложения всего в 0,3%.

Цифры свидетельствуют о том, что свежий капитал не поступает в стейблкоины в целом. Вместо этого существующая ликвидность перемещается в USDT, зачастую за счет меньших или доходных альтернатив. Для трейдеров и протоколов DeFi эта концентрация меняет расположение ончейн-долларов и способы их использования.

Ротация капитала, а не новые притоки

USDT составлял практически весь номинальный рост за месяц, однако его увеличение на 5 миллиардов долларов было почти полностью компенсировано оттоком в других направлениях. USDC от Circle, одного из крупнейших регулируемых стейблкоинов, заметно снизился наряду с двумя проектами, которые сильно зависят от структур доходности DeFi: USDe и PYUSD.

Ротация в USDT укрепляет долгосрочную зависимость рынка от одного эмитента. Токен Tether уже служит базовой парой для большинства спотовых торговых объемов криптовалют на централизованных биржах, а его углубляющаяся ликвидная крепость усложняет конкурентам получение значимой доли. PYUSD от PayPal снизился на 13% за месяц, в то время как USDS от Sky и USD1 от World Liberty Financial получили лишь незначительные притоки. Такой паттерн говорит о том, что в периоды низкой волатильности рынка или неопределенности ставок финансирования капитал устремляется к крупнейшему и наиболее ликвидному стейблкоину, а не распределяется равномерно по всей экосистеме.

Сжатие доходности ударяет по USDe от Ethena

Самые большие потери понес USDe от Ethena, который сократился на 28% за один месяц и сейчас снизился почти на 34% с начала года. Причина проста: сжатые ставки финансирования перпетуальных контрактов снизили доходность, которую может предложить USDe, устранив главный стимул держать этот токен. Конструкция USDe основана на шортах перпетуальных фьючерсов для получения дохода, и когда эти ставки падают, вкладчики уходят.

Эта динамика напоминает ранние циклы в алгоритмических стейблкоинах, где капитал, ищущий доход, оказывался капризным. Хотя USDe структурно отличается от неудачного TerraUSD, его колебания предложения месяц за месяцем показывают, насколько быстро ликвидность может исчезнуть, как только исчезает арбитражная стратегия. Для рынков кредитования DeFi, использующих стейблкоины в качестве залога, переход к одному доминирующему активу концентрирует риски. Например, рынки заимствования USDT на Aave могут стать еще более важными для устойчивости экосистемы, если альтернативные стейблкоины потеряют позиции.

Регуляторные тени и концентрация рынка

Несбалансированный рост происходит на фоне новых неопределенностей в регулировании стейблкоинов в Вашингтоне. Спорный законопроект о криптовалютах, который может переписать правила для стейблкоинов, сейчас находится под сильным давлением со стороны банковских лоббистов за несколько дней до ключевого голосования в Сенате. Любая законодательная рамка, которая будет относиться к USDT иначе, чем к банковским стейблкоинам вроде USDC, может ускорить текущую тенденцию к консолидации.

Даже при расширении доли USDT компания, стоящая за ним, сталкивается с постоянными вопросами о составе резервов и юрисдикции. Фрагментация в регулировании между USDT и USDC может создать ликвидностные секторы, что сделает кросс-платформенную торговлю менее эффективной. Тем временем, стейблкоины остаются основой для расчетов по токенизированным реальным активам, как показано в недавнем обзоре токенизации. Если рынок все больше склонится к одному доминирующему стейблкоину, инфраструктура расчетов для on-chain RWAs может стать сильно зависимой от резервов и механизмов выкупа Tether.

Что остается неизвестным

Продолжится ли чистый застой, во многом зависит от двух переменных: ставок финансирования перпетуальных контрактов и ясности регулирования. Если ставки останутся низкими, доходные стейблкоины будут испытывать трудности с удержанием депозитов. И если законодатели создадут правила, благоприятные для определенных эмитентов, конкуренция между стейблкоинами может сузиться еще больше.

Пока что рубеж в 300 миллиардов скрывает рынок, который скорее концентрируется, чем растет. Трейдеры и протоколы, полагающиеся на глубокую и диверсифицированную ликвидность стейблкоинов, возможно, придется подготовиться к миру, где доля USDT продолжит расти.