Galaxy：Причины и значение повторного привлечения USDC в экосистему Hyperliquid

作者：Lucas Tcheyan，Galaxy Digital Research副主管；编译：Shaw，金色财经

上周四官宣的合作协议显示，Coinbase 实质上完成收购并逐步清退 Hyperliquid 原生稳定币 USDH，正式敲定由其联合 Circle 共同打造的USDC，成为这家去中心化交易平台的官方主流稳定币。

与此同时，Hyperliquid 同步推出全新对齐计价资产 2.0 框架（AQAv2）。该机制是原有稳定币对齐规范的升级方案：非独家稳定币项目只需质押 50 万枚 HYPE 代币，并向协议分成储备资产收益，即可接入生态，成为 HIP-4 预测结果市场与验证节点运营永续合约的计价资产。

此次合作分工明确：Coinbase 担任USDC 储备资金运维方，将至少 90% 的储备收益分成给到 Hyperliquid；Circle 负责技术落地，承担代币铸造、赎回以及跨链转账协议（CCTP）基础设施运维工作。目前 Circle 与 Coinbase 均已完成 50 万枚 HYPE 代币质押，满足启用 AQAv2 机制的门槛。

今后 USDC 将作为 HIP-4 结果类市场的官方标准计价资产，同时继续保留其在 HIP-1、HIP-2、HIP-3 交易场景中的首要抵押资产地位。

早在 2025 年 9 月，Hyperliquid 全网验证节点曾投票选定 Native Markets 发行原生稳定币 USDH，彼时参选方还包括 Paxos、Ethena、Frax、Sky、Agora 等项目，尽管 USDH 仅采用五五分成的保守收益分配模式，最终仍成功胜出。但后续 USDH 市场增长乏力，流通规模长期停滞在 1 亿美元附近，而 Hyperliquid 生态内的 USDC 体量已高达 50 亿美元。新版 AQAv2 机制直接将原本归属 USDH 的收益分成模式全面转接至 USDC 体系；此外，Hyper 基金会还将发放迁移扶持资金，助力所有依托 HIP-3、HIP-1 生态及集成 USDH 的项目方完成平稳切换。

我们的观点

一、直接经济收益影响

**此次合作最直观的改变，是进一步放大 Hyperliquid 原本就十分可观的盈利空间。**Hyperliquid 今年一季度营收达 1.92 亿美元，全年营收预计可达 7.6 亿美元。达成新合作后，其年度营收将再新增 1.6 亿美元及以上，增幅接近 20%，几乎无需付出额外成本。对比此前 1 亿美元流通量的 USDH 仅能为其带来 300 余万美元年收入，本次收益提升幅度十分显著。除盈利层面外，产品体验同样迎来优化：此前 USDH 在做市商操作与普通用户使用层面存在天然体验壁垒，长期制约 HIP-4 交易对的生态扩张速度；如今统一采用合规主流计价资产，既避免生态资产割裂，又扫清业务规模化发展障碍。

二、Coinbase入局深层动因

Coinbase 本身已享有 USDC 计息收益的五成分成，同时平台内流通 USDC 的全部利息收益也归其所有，入局动机起初并不明朗。在此之前 USDC 早已是 Hyperliquid 生态的绝对主力稳定币，即便 HIP-4 市场将 USDH 设为默认计价币，也难以撼动 USDC 在高交易量赛道的统治地位。而此番直接收购整合 USDH、确立 USDC 在 HIP-4 市场的官方计价资产地位，相当于在行业格局最易发生变动的关键节点，彻底稳固自身龙头优势，这也是促成 Coinbase 主动洽谈合作的核心原因（另有行业消息称，Hyperliquid 数月前已挖走 Circle 前链上业务负责人）。

此次合作也暗藏 Coinbase 整体产品战略布局。其旗下以太坊二层网络 Base，始终未能在永续合约与衍生品赛道形成气候，生态发展重心反倒偏向去中心化 AI 领域，威尼斯 AI 热度暴涨就是典型案例。若 Coinbase 想要深度布局永续合约与事件预测交易赛道，放弃自主在 Base 链从零搭建生态、转而借助开发者生态工具，在 Hyperliquid 生态落地 HIP-3、HIP-4 相关交易市场并以 USDC 作为计价资产，或是当下最高效的布局路径。该判断目前仍偏向推测，但本次合作已从机制层面扫清所有落地障碍，各方利益绑定也已全面成型。

三、政策层面战略价值

Coinbase 是美国加密行业极具影响力的游说机构。如今双方深度利益绑定 ——Coinbase 完成代币质押、承接储备资产运维业务、持续向 Hyperliquid 协议分成收益，将助力 Hyperliquid 更好适配美国最新出台的加密行业监管规则，在合规发展层面获得更多助力。

四、社区治理层面争议

此事也折射出生态治理理念的现实矛盾。2025 年 9 月，Hyperliquid 通过全网验证节点公开投票选定 USDH 发行方，当时社区一致将这套流程奉为社区自治选定稳定币的标杆模式，也曾被行业广泛报道。彼时 Native Markets 参选时的核心主张，是打造本土稳定币，夺回被头部平台忽视 Hyperliquid 生态所占据的行业价值。时隔八个月，当初凭借社区民意胜出的项目方，最终将相关资产转手卖给了自己原本想要抗衡的头部机构；且本次重大合作调整全程未经过验证节点投票表决，仅由 Hyper 基金会直接敲定落地。从商业盈利角度来看，此次整合无疑让协议整体收益变得更加优厚，但这也与当初社区自治、本土价值崛起的初衷形成明显落差，其中理念冲突值得行业重视与反思。