В третий раз, Nomura предупреждает: на этот раз «японский долговой шторм» — не такой, как раньше!

Японский рынок государственных облигаций вновь переживает шторм, но на этот раз его природа кардинально отличается.

По данным платформы追风交易台, стратег Нака Мацусава из Nomura Securities в последнем отчёте предупредил, что третье предупреждение облигационных стражей (bond vigilantes) по поводу японской экономической политики отличается от предыдущих двух — триггеры пришли из-за рубежа, а доминирующая сила сместилась с сверхдлинных облигаций на доходность 10-летних японских облигаций, которая лучше отражает ожидания нейтральной рыночной ставки, что означает, что этот раунд распродаж нельзя просто квалифицировать как паническую продажу.

Инфляционная безубыточность (BEI) по 10-летним облигациям выросла до 2,15%, резкий рост инфляционных ожиданий вызывает опасения, сможет ли Банка Японии удержать инфляцию около целевых 2%. В то же время ожидания снижения ставок ФРС исчезают, политическая нестабильность в Великобритании усиливается, а рост цен на нефть из-за войны Ирана и США добавляет давления, что заставляет иностранных инвесторов покидать рынок японских облигаций, и эти давления не могут быть устранены только внутренней политикой.

Японский иену по отношению к доллару продолжает слабеть до диапазона 158,0–158,5, японский фондовый рынок также сталкивается с нисходительным давлением из-за двойной нестабильности на рынке облигаций и валюты. Мацусава отметил, что политика возвращения к инфляции (再通胀政策) для поддержки цен акций зависит от терпимости рынка к этой политике — а в текущих условиях рост доходностей банковских акций на фоне резкого повышения доходностей уже свидетельствует о сигнале “плохого” повышения ставок.

Три предупреждения, усиление характера

С момента прихода правительства Санай Такаици, облигационные стражи уже трижды предупреждали о неправильном управлении экономической политикой:

Первое — в октябре прошлого года, сразу после прихода правительства,

Второе — в январе этого года, когда появилась инициатива по снижению налогов на продукты питания,

Третье — это текущий раунд распродаж, вызванный внешними факторами.

В отчёте Nomura отмечается, что ключевые отличия этого раунда от предыдущих два:

Во-первых, триггер пришёл из-за рубежа — рост цен на нефть из-за войны Ирана и США, ожидания снижения ставок ФРС исчезли полностью, политическая нестабильность в Великобритании усилилась, и всё это вместе подтолкнуло иностранных инвесторов к выходу из японских облигаций;

Во-вторых, доминирующая сила этого раунда — это не сверхдлинные облигации, более подверженные спросу и предложению, а доходность 10-летних облигаций — которая более прямо отражает оценки рынка по нейтральной ставке.

Мацусава предупредил, что учитывая, что Министерство финансов Японии недавно использовало инструменты валютных интервенций для стабилизации рынка, а политики, способные стабилизировать ситуацию, уже сокращаются, повторное квалифицирование этого раунда как панической распродажи и бездействие со стороны правительства будет опасным.

Финансовые опасения продолжают нарастать

Причиной текущей распродажи японских облигаций стало сообщение о том, что правительство рассматривает возможность составления дополнительного бюджета. Несмотря на то, что ранее правительство заявляло о предоставлении энергетических субсидий для борьбы с ростом цен на нефть, подготовка к дополнительному бюджету кажется лишь вопросом времени, однако министр финансов Сацуки Катаяма недавно опровергла необходимость его скорого принятия, что вызвало резкое ухудшение настроений инвесторов.

В то же время обсуждение инициативы по снижению налогов на продукты питания продолжается, что усиливает опасения по поводу увеличения выпуска государственных облигаций. Неудача саммита министров финансов Японии и США в снижении опасений по поводу фискальной экспансии или отставания Банка Японии от кривой доходности привела к капитулятивной распродаже.

Рост инфляционных ожиданий, давление на ЦБ

В отчёте Nomura особо отмечается, что рост BEI до 2,15% — это уже самостоятельный риск, вызывающий сомнения в способности Банка Японии удержать инфляцию на уровне 2%.

Эти опасения напрямую повышают оценки нейтральной ставки и создают давление на доходность 10-летних облигаций.

Стоит отметить, что на прошлой неделе на заседании по монетарной политике Банк Японии не стал повышать ставки, ссылаясь на ситуацию в Ближнем Востоке, а давление на фискальные расходы из-за энергетических субсидий продолжает накапливаться.

Мацусава отметил, что эти японские особенности вызывают осторожность у иностранных инвесторов в отношении увеличения японских облигаций.

Иностранные инвестиции осторожны, японские инвесторы переключаются

По данным Nomura, согласно последним данным о потоках инвестиций за неделю, иностранные инвесторы в тот же период чисто покупали японские акции и облигации, причём объём покупок акций превысил 1 трлн иен, что стало вторым подряд неделей чистых покупок. С момента достижения предварительного соглашения по перемирию между США и Ираном в начале апреля, иностранные инвестиции в целом были чисто покупательскими, а совокупный объём чистых покупок с начала конфликта достиг 1,0 трлн иен.

Однако отношение иностранных инвесторов к японским облигациям явно более осторожное — за тот же период чистые покупки составили всего 0,9 трлн иен. Аналитик Мацусава считает, что опасения по поводу фискальной экспансии и риска отставания Банка Японии от кривой доходности — основные причины, по которым иностранные инвесторы не спешат активно увеличивать вложения в японские облигации.

В то же время японские внутренние инвесторы второй неделе подряд активно покупают иностранные облигации, причём объёмы значительны. Nomura отмечает, что с февраля ускорение продаж зарубежных облигаций японскими инвесторами, похоже, завершилось, и участники рынка ожидают, что после достижения перемирия цены на нефть снизятся, а ожидания снижения ставок ФРС снова возрастут.