Кто положит конец бычьему рынку ИИ: позиция или нарратив?

Чем сильнее растет рынок, тем труднее найти причины для падения — но риск не исчез, а просто спрятался глубже.

14 мая аналитик Bloomberg по рынкам Джон-Патрик Барнерт написал, что текущий рост американского рынка явно усилился, но издержки и время для шортов остаются трудноуловимыми. Более того, теперь даже «какая причина должна быть для шортов» стала расплывчатой.

Ключевым противоречием этого ралли является: позиции уже чрезвычайно переполнены, но базовые фундаментальные сценарии — особенно в области ИИ — все еще поддерживают рыночное настроение. Кто из них рухнет первым?

Позиции: рынок уже близок к «полной длинной позиции»

С чисто ценового анализа сигналы коррекции уже довольно очевидны.

За последние шесть недель индекс S&P 500 рос подряд, что является одним из самых продолжительных ралли за последние 70 лет, и его рост входит в число самых сильных за всю историю. Барнерт отмечает, что «сделать паузу» для этого рынка — вполне нормально.

Индикатор риск-аппетита Goldman Sachs (Risk Appetite Indicator) снова поднялся до 1, что впервые с начала года. Значение выше 1 встречается крайне редко и обычно предвещает потенциальную коррекцию. В последний раз этот порог был превышен в 2021 году, после чего рынок вошел в медвежий тренд.

Что касается самых популярных акций, Барнерт описывает это как рынок «перекупленных активов», где некоторые из самых горячих секторов достигли экстремальных уровней перекупленности. В совокупности с механическими потоками капитала — которые сейчас выглядят как находящиеся в или близкие к максимальной длинной позиции — картина такова: потенциал для роста ограничен, а давление на перераспределение позиций очень велик.

Но шортить не так просто. Барнерт указывает, что корректировки позиций могут произойти за один день, что делает вход и выход из шортов очень сложными. А если рынок выберет «медленное падение», волатильность и позиционные риски могут тихо исчезнуть в мягкой среде. Более вероятный сценарий — сохраняющееся бычье настроение, и при вынужденных закрытиях шортов может начаться новая волна «прокрутки» — рост, который превзойдет все ожидания.

Некоторые популярные ETF уже показывают тонкие изменения в потоках капитала — склонность к «фиксированию прибыли», а не «догону». Но Барнерт признает, что эта тенденция продолжается уже несколько недель и пока не оказала существенного влияния на рынок.

Наратив: без ИИ рынок — ничто

Если позиционная опасность — это технический аспект, то на уровне нарратива ситуация кажется более устойчивой.

Барнерт отмечает, что сейчас нет явных сигналов для начала медвежьего тренда по фундаментальным причинам. Прибыль компаний остается сильной, инфляционные ожидания немного выросли, но не достигли экстремальных уровней. Рынок уже учел высокие цены на нефть и ситуацию на Ближнем Востоке, а свежие данные по занятости в США снизили опасения рецессии. Что касается ожиданий повышения ставок, то они давно перестали быть катализатором для давления на акции.

Но есть одна проблема, которую нельзя игнорировать: концентрация этого ралли уже очень высока — именно в «самой концентрации».

Барнерт указывает, что сравнение показателей индексов с и без ИИ, а также разбор источников роста с марта показывают одно и то же: без ИИ рынок показывает «скромные» результаты. Еще более важно, что сектор полупроводников с марта внес почти 40% в рост с начала года.

Рыночный нарратив вокруг ИИ снова вошел в фазу «жадности», а не рационального поиска разумной доходности. Несколько месяцев назад широко обсуждаемые опасения — смогут ли затраты на вычислительные мощности ИИ окупиться за счет сокращения расходов на персонал, узкие места в энергетическом обеспечении дата-центров, ценовая война в ИИ, размывающая прибыльность, новые конкуренты с более низкими затратами, рост капитальных затрат и застой в выкупе акций, риски безопасности ИИ — сейчас, кажется, забыты рынком.

Риск повторения «DeepSeek» момента

Стратег Номура Чарли МакЭллигот прямо предупредил об этом.

Он заявил: «Учитывая текущую структуру рынка и сильное пересечение тем, если однажды случится очередной масштабный катализатор типа ‘DeepSeek’, это может сразу привести к торгам с лимит-дауном на NASDAQ.»

МакЭллигот добавил, что в такой ситуации однодневное падение ETF на полупроводники может легко достигнуть 15% — потому что «предполагаемая обратная связь и механика потоков капитала создадут масштабное сверхперекручивание вниз».

Иными словами, те механические фонды, которые постоянно наращивали позиции во время роста (например, CTA-стратегии, фонды риск-паритета), при срабатывании обратной реакции могут стать катализатором ускоренного падения.

Два главных риска этого ИИ-бумп — это технический (чрезмерная концентрация позиций) и нарративный (сможет ли история ИИ продолжать вдохновлять рынок). Первый может сработать в любой момент, второй — при разрушении вызовет более глубокий удар. В совокупности они создают самую уязвимую структурную слабость текущего рынка.