Источник: отчет Pantera Capital «Состояние токенизации Q1 2026»; перевод: Gold Finance Claw

Ключевой обзор: отслеживая 593 актива, общий объем рынка токенизации достиг 320,6 миллиардов долларов. Сегодня все крупные банки разрабатывают стратегии токенизации, но сколько из них действительно строит инфраструктуру? А сколько просто занимается «подделкой» — поверхностной имитацией? Мы создали портал текущего состояния токенизации и индекс зрелости токенизации (TPI), чтобы дать ответ.

Основное содержание отчета включает: 1. Краткое изложение: текущий статус токенизации — этап «копирования газет»; 2. Введение в портал данных о состоянии токенизации: шесть ключевых открытий, определяющих разрыв между спекуляциями и зрелостью; 3. Предпосылки и мотивация исследования: методология; 4. Рыночные данные; 5. Руководство по практике токенизации; 6. Заключение и перспективы.

I. Краткое изложение

Текущий статус токенизации: этап «копирования газет»

• Отслеживание рыночной стоимости: 320,6 млрд долларов (в 2024 году примерно 200,6 млрд долларов)

• Средний балл по TPI: 2,04 из 5 (по 542 активам в эксплуатации)

• Распределение по уровням: 77,6% все еще на этапе упаковки, смешанный уровень 11,1%, нативный уровень всего 2,7%

Токенизация — ключевая тема в институциональной криптоотрасли к 2026 году. Все крупные банки, кастодианы и управляющие активами уже разрабатывают стратегии токенизации, однако рыночный масштаб сам по себе не может определить, раскрывают ли токенизированные активы весь потенциал блокчейна или лишь создают цифровую упаковку для традиционных финансов.

В этом отчете охвачено 11 категорий активов, 593 токенизированных актива на сумму около 321,1 миллиарда долларов; на основе оценки 542 активов в эксплуатации по индексу зрелости токенизации (TPI), который оценивает ончейн зрелость по трем аспектам: эмиссия и выкуп, обращение и расчет, сложность и композиционность. Каждому аспекту присваивается балл от 1 до 5, затем берется среднее — итоговая оценка.

На текущий момент средний показатель TPI составляет всего 2,04 из 5: 77,6% активов — это упаковочные продукты, 11,1% — смешанные, и лишь 2,7% — нативные. Эта структура не отвергает существующие упаковочные продукты — они соответствуют текущему уровню принятия со стороны пользователей, эмитентов и регуляторов: знакомая структура, строгий контроль, постепенное повышение эффективности в дистрибуции, расчетах и доступе. Значение TPI не в оценке начальной точки, а в выявлении критических точек, где система на ончейн-уровне действительно заменяет оффчейн-процессы и где токенизированные активы раскрывают функции, недоступные традиционной инфраструктуре.

Ранние интернет-СМИ просто копировали содержание газет на сайты, передача стала быстрее и охват шире, но формат остался тем же — просто сменился канал. Это невозможно предсказать, каким станет нативный интернет-медиа: подкасты, алгоритмическая рекомендация, интерактивная визуализация, платформы для создателей контента — форматы, которых не было в эпоху печати.

Текущая стадия токенизации — этап «копирования газет»: рынок объемом 321 млрд долларов подтверждает, что активы могут быть распределены через цепочку, но еще не появились нативные финансовые инструменты будущего — программируемое соответствие, автономное управление залогами, оптимизация доходности в реальном времени, встроенное управление, разделение рисков и потоков доходов. Эти продукты не могут быть просто упакованы оффчейн — их нужно создавать нативно на цепочке.

Интернет вышел из стадии «копирования газет» не благодаря идеям, а благодаря продуктам: более быстрым обратным связям, новым моделям поведения пользователей, новым способам монетизации, формам, которые могут нести только новые медиа. Токенизация пойдет по тому же пути: следующий этап — не просто перевод большего числа активов в цепочку, а создание таких финансовых продуктов, которые становятся более ценными благодаря цепочке — расчет в реальном времени, оптимизация залогов, программируемые маршруты доходов, кодируемое соответствие, новые финансовые блоки для разделения прав собственности, потоков наличности и рисков.

II. Введение в портал данных о состоянии токенизации

Чтобы отслеживать прогресс выхода токенизации из начальной стадии, мы запустили портал данных — отраслевую панель квартальных обновлений. В ней объединены структурированные данные RWA.xyz, DeFiLlama и другие, а также методология оценки TPI и оценки активов, что позволяет видеть эволюцию токенизации по эмитентам, платформам, категориям активов и юрисдикциям.

Основные функции

Карта рынка: отображение распределения токенизированных активов по стоимости и общему заблокированному объему (TVL) в различных секторах, платформах и блокчейнах.

Обзор экосистемы: интерактивная карта для быстрого просмотра активов, платформ и рыночных категорий.

Индекс зрелости токенизации (TPI): оценка по трем аспектам, показывающая распределение зрелости активов, стоимости и TVL.

Шесть ключевых открытий, определяющих разрыв между спекуляциями и зрелостью

1. 91,1% эмиссии ограничены: средний балл по эмиссии и выкупу — всего 1,82 (самый низкий среди трех аспектов); из 542 активов 494 имеют баллы 1–2, контроль за эмиссией и выкупом остается у управляющих.

2. 37,8% обращаются быстрее, чем выпускаются: лучший показатель — обращение и расчет (2,29 балла); 37,8% активов имеют баллы 3, что говорит о возможности обращения на цепочке, но только 6,5% — баллы 4–5, что означает, что цепочка еще не стала единственным авторитетным регистром.

3. 12% активов — это DeFi-композитные активы: только 12% имеют сложность и композиционность ≥3 баллов (достаточный уровень для интеграции с DeFi); лидируют стабильные монеты (264 млрд долларов заблокировано), далее — частное кредитование (21,4%) и активные стратегии (19,6%) — самые проникшие в цепочку среди нестабильных активов.

4. 2,67 — это реальный масштаб стабильных монет: их TPI — около 2,67, значительно выше среднего по рынку, — единственный класс активов с большим экономическим значением и эффективным ончейн-использованием.

5. 168 новых активов в 2025 году: рост на 115% по сравнению с 2024 годом (78 новых активов); суммарная стоимость выросла с 200,6 млрд долларов в 2024 до 320,6 млрд в 2026; количество активов растет быстро, но инфраструктурная глубина не увеличивается пропорционально.

6. Рост объема и зрелости начинают коррелировать: по категориям, рыночный масштаб и средний TPI показывают положительную связь, хотя и слабую; капитал предпочитает более зрелые цепочные структуры, но большинство активов все еще в среднем и низком диапазоне зрелости.

III. Предпосылки и мотивация исследования

Все банки разрабатывают стратегии токенизации, но мало кто строит настоящую инфраструктуру

Фонд BUIDL от BlackRock управляет более чем 2 млрд долларов с апреля 2025; Franklin Templeton запустил на цепочке FOBXX в 2021; JPMorgan с Kinexys обрабатывает десятки миллиардов транзакций ежедневно. Новости показывают быстрые изменения, но это лишь внешние показатели.

Активы на разрешенных цепочках, требующие ручных оффчейн-выкупов, без разрешения эмитента на обращение и без интеграции с DeFi — по сути, такие же, как «традиционные ценные бумаги с блокчейн-накладками» — только добавляют слой данных, не меняя логику работы активов.

В этом отчете предложена рамочная модель различия начальной токенизации и функциональной инфраструктуры рынка: создана база данных из 593 активов, оцененных по единому стандарту, чтобы ответить на главный вопрос — как идет прогресс рынка токенизации? Какой процент еще находится на этапе «копирования газет»?

Отчет предназначен для руководителей по цифровым активам в банках и управлении богатством, чтобы помочь им ориентироваться на рынке и создавать конкурентные преимущества; также он служит ориентиром для разработчиков, ищущих возможности в категориях активов и их жизненных циклах.

IV. Методология исследования

Жизненный цикл активов

Мы моделируем жизненный цикл токенизированных активов как линейный процесс. Он начинается с «Originate & Structure» — то есть с построения юридической структуры оффчейн (учреждение юридического лица, SPV/доверительная структура, регистрация и т.п.). На данный момент этот этап не входит в оценку, не потому что он не важен, а потому что он сильно зависит от юрисдикции и стандарты еще не сформированы, что затрудняет глобальную количественную оценку.

Со временем ситуация изменится. По мере ясности регулирования и стандартизации рыночных структур, юридический дизайн станет важнейшим фактором дифференциации. В будущем права собственности, ограничения на передачу, процедуры банкротства и ликвидации, а также права выкупа — все это станет не менее важным, чем технические механизмы на цепочке.

График 1: Жизненный цикл активов и уровни TPI

Три оцениваемых этапа расположены слева направо: Mint & Burn (рождение и уничтожение токенов); Trade & Transfer (обращение и передача); Deploy & Earn (развертывание и получение дохода). На текущем этапе мы рассматриваем юридическую структуру как важный фон, а индекс прогресса токенизации (TPI) — как показатель, позволяющий сравнивать операционные аспекты между активами.

Три ключевых аспекта оценки TPI

На основе трех этапов мы оцениваем автономность (autonomy) и ончейн-нативность (on-chain nativity) активов по следующим трем аспектам:

• Эмиссия и выкуп (Issuance & Redemption): Можно ли создавать и выводить активы более автономно и симметрично через цепочку?

• Обращение и расчет (Transferability & Settlement): Является ли блокчейн авторитетным слоем для управления правами и расчетами, или он лишь зеркало оффчейн-учетов?

• Сложность и композиционность (Complexity & Composability): Можно ли использовать активы через смарт-контракты и получать доход (yield), то есть обладают ли они высокой композиционностью?

TPI выставляется по каждому аспекту в диапазоне 1–5 баллов. Эти аспекты — «ортогональны»: актив может иметь высокий балл по одному аспекту и низкий по другому. Итоговая оценка — среднее по трем аспектам.

Оценочная рамка: определения уровней

Цель системы — не награждать сложность ради сложности, а выявить те части токенизации, которые действительно начинают заменять оффчейн-процессы ончейн-решениями.

Каждый критерий (рубрика) оценивает прогресс в отдельной области:

• Более автоматизированное и симметричное управление эмиссией и выкупом;

• Блокчейн становится авторитетным слоем для обращения и расчетов;

• Активы могут быть развернуты на программируемых инфраструктурах и использоваться в них.

================================================================================================

Три уровня: Wrapper, Hybrid и Native

Чтобы упростить понимание TPI на рынке, мы делим активы по трем уровням на основе их среднего балла по трем аспектам. Эта классификация — «таксономия» — помогает наглядно показать путь эволюции активов от простого цифрового «обертки» до настоящих нативных финансовых продуктов.

Используем средний TPI по трем аспектам как основание для деления.

Эти пороговые значения не означают, что зрелость обязательно будет расти равномерно или линейно. Они — лишь практический инструмент для оценки, какая часть жизненного цикла активов действительно перешла на цепочку.

• Wrapper (обертка): актив — это просто цифровой сертификат (digital receipt) на базовый актив. Сам актив остается оффчейн — хранение, выкуп и управление. Блокчейн повышает эффективность распространения и прозрачность, но не является авторитетным слоем для управления активом.

• Hybrid (гибрид): часть функций уже перенесена на цепочку — эмиссия, передача, расчет, ограниченная композиционность, — но ключевые процессы все еще зависят от оффчейн-агентов, юридических процедур и ручного контроля.

• Native (нативный): активы созданы для работы преимущественно на цепочке. Их эмиссия, передача, расчет и управление — полностью или в основном — автоматизированы смарт-контрактами, минимально зависят от оффчейн-инфраструктуры.

Эта модель — интерпретивный слой поверх TPI, а не замена оценки по аспектам. Даже активы на одном уровне могут отличаться по причинам: один — хорошо передает право передачи, но слаб в выкупе; другой — обладает высокой композиционностью, но ограничен в операциях. Уровень помогает понять, где рынок находится, а оценки аспектов — объяснить почему.

V. Рыночные данные

593 актива, 11 категорий Общий объем — 320,6 млрд долларов

Анализ охватывает 542 активов из 593, которые уже оценены (остальные 51 — на стадии пилота или анонса, еще не запущены). Источники данных — RWA.xyz, DeFiLlama, протокольные документы, новости и исследования. TVL и активы под управлением (AUM) — по данным Q1 2026 от RWA.xyz и DeFiLlama. Данные о развертывании — через контракты на Etherscan, Polygonscan, Scan и Basescan.

Объединив эти источники, отчет формирует «уровень рыночной стоимости» (market-value layer), объединяя показатели рыночной капитализации, AUM и ончейн-стоимости. В дополнение — метаданные о дате выпуска, эмитенте, платформе, юрисдикции и новости, что создает полную базу данных активов.

Также используется показатель DeFiLlama «DeFi Active TVL» — активный TVL, который показывает производственный уровень DeFi, и служит базой для анализа композиционности, вдохновленной исследованием Nexus Data Labs.

Из-за различий в классификации данных, стандартизация категорий — одна из самых сложных задач при создании базы. В итоге рыночные активы разделены на 11 категорий:

Рынок все еще в стадии «обертки», но движется к гибридной модели

Около 77,6% отслеживаемых активов — это Wrapper (обертка); только 11,1% — Hybrid (гибрид), и всего 2,7% — Native (нативный). Это означает, что масштабирование «представления» уже достигнуто, но настоящие нативные функции еще не реализованы. Текущий фокус — оффчейн, хотя часть активов явно движется к более глубокому ончейн-использованию.

Самый яркий пример — стабильные монеты: 14% уже на уровне Native; также есть крупные группы Hybrid и высокий процент Native. Следом идут активные стратегии и частное кредитование.

Государственные облигации США, товары и частные акции начинают переходить к гибридной структуре, но в целом все еще сильно зависят от Wrapper.

Особая категория — инфраструктура RWA. Хотя она не классический актив, по ней тоже выставляется TPI. В этой категории много пилотных и анонсированных проектов, что говорит о том, что инфраструктура и правовые рамки еще в стадии формирования.

В 2025 году объем выпуска токенизированных активов достиг рекордных значений

В 2025 году добавлено 168 новых активов — на 115% больше, чем в 2024 (78 новых). Быстрый рост 2023–2025 годов обусловлен FOMO — страхом упустить возможность. Почти все крупные финучреждения спешат запустить свои продукты. Но при этом средний показатель TPI не растет пропорционально: рынок расширяется «вширь», но не «вглубь». Большинство новых проектов — это копии модели Tier 1 Wrapper, а не развитие настоящей инфраструктуры.

Из данных на графике 3 видно, что выпуск активов сосредоточен в нескольких категориях. В 2024 и 2025 годах лидируют частное кредитование (48 выпусков), затем — стабильные монеты (46), недвижимость (36) и гос. облигации США (32).

По рыночной капитализации, несмотря на рост числа категорий, рынок продолжает быстро расширяться: суммарная рыночная стоимость выросла с 200,6 млрд долларов в 2024 до 313,7 млрд в 2025, а по последним данным — до 320,6 млрд в 2026.

Это означает, что с 2024 года рынок вырос примерно на 120,5 млрд долларов, почти на 60%. Подтверждение тому — рост как по количеству активов, так и по их стоимости.

Стабильные монеты — 293 млрд долларов, 91,6% рынка

Стабильные монеты доминируют в рыночной капитализации: из 320,6 млрд долларов, более 293 млрд — это стабмонеты, что составляет около 92%. В условиях спроса со стороны институциональных инвесторов на доходные активы, масштаб токенизированных гос. облигаций достиг примерно 120 млрд долларов.

Объем товарных токенов вырос до 71 млрд долларов, что связано с ростом цен на золото в 2025 году: существующие золотые токены дорожают вместе с ценой базового актива, а не только за счет новых выпусков.

Долгосрочные активы — частное кредитование, недвижимость, корпоративные облигации — остаются небольшими по размеру. Общий рынок сосредоточен в наиболее зрелых категориях, а не в тех, что только начинают развиваться.

Институциональные игроки довели масштаб американских гос. облигаций до 120 млрд долларов

Государственные облигации США — самый яркий пример успешной институциональной токенизации: с почти нуля в 2021 году, достигли около 120 млрд долларов в 2026. Рост идет экспоненциально, а с понижением доходности DeFi за последние месяцы, некоторые категории активов с доходностью ниже — стали более привлекательными для цепочной ликвидности. Токенизированные гос. облигации — это надежное убежище для капитала.

Несмотря на взрывной рост, по оценкам TPI большинство таких продуктов — на ранней стадии развития, в основном — первичные упаковки с доверительным управлением и оффчейн-учетами.

Рост в основном идет за счет крупных институтов, а не мелких игроков. В числе лидеров — крупные финучреждения:

• BlackRock: продукт BUIDL, около 2,1 млрд долларов, выпускается через Securitize

• Franklin Templeton: FOBXX / BENJI, около 1 млрд долларов, через Benji Investments

• J.P. Morgan и Anemoy: около 1 млрд долларов, через Centrifuge

• WisdomTree: WTGXX, около 752 млн долларов, через собственный цифровой фонд

• Fidelity: FDIT, около 162 млн долларов, выпускается самостоятельно

Это показывает, что токенизация гос. облигаций — наиболее очевидный путь для институциональных инвесторов. Даже без полного развития нативных функций, крупные финучреждения готовы переносить свои краткосрочные долларовые продукты на цепочку.

Институциональные игроки расширяют свою деятельность и на другие категории: в частном кредите — Apollo Asset через фонд Apollo Multi-Credit Securitization, около 1,31 млрд долларов; в структурированном кредитовании — продукты Centrifuge, например, Anemoy; в стабильных монетах — EURCV от Societe Generale — пример банковского продукта.

Общий тренд очевиден: крупные организации используют существующие традиционные продукты, чтобы легально вывести их на цепочку через профессиональных эмитентов вроде Securitize, Centrifuge, Libra.

Рост сегментов: одни категории насыщаются, другие только начинают

Графики роста показывают, что развитие рынка — не линейный процесс, а циклический. Реальные активы (RWA) существуют давно, но в 2022 году рынок резко просел, что говорит о высокой чувствительности к общему циклу. В этом цикле восстановление происходит очень быстро: после дна большинство категорий снова растут, что свидетельствует о переходе от экспериментальной стадии к более устойчивому и зрелому рынку.

Самые быстрые темпы роста — у стабильных монет и активных стратегий, но после сильного скачка в прошлом году их рост замедлился. В то же время, частное кредитование и товары — две категории с самой высокой динамикой за последние два года, и пока без признаков замедления.

Гос. облигации и акции — появились только после 2022 года, и их рост уже замедляется, что может свидетельствовать о насыщении рынка.

Недвижимость и нефинансовые облигации — на ранней стадии развития, их долгосрочные тренды еще не ясны, но перспективы хорошие, и база активов продолжает расти.

Облигации компаний — впервые появились в 2025 году, всего одна точка данных, но рост очень перспективен, и эта категория может стать новой точкой роста.

Масштаб и TPI начинают коррелировать

На графике видно, что по мере роста рыночной стоимости, средний TPI также повышается — есть положительная корреляция, хотя и слабая. Категории с большим объемом — стабильные монеты, гос. облигации — показывают высокий уровень зрелости и зрелость в среднем.

Категории с меньшим объемом — недвижимость, частное кредитование — остаются на низких уровнях по TPI, что говорит о высокой зависимости от оффчейн-юридических структур и доверительных механизмов. Пока связь между масштабом и зрелостью — лишь тенденция, не жесткая зависимость.

91% активов по-прежнему используют схему «прибытия и выкупа» с ограничениями

Распределение по баллам показывает, что большинство активов — в низких диапазонах TPI. В частности, по эмиссии и выкупу 91,1% активов (494 из 542) имеют баллы 1 или 2 — это значит, что контроль за эмиссией и выкупом остается у управляющих, через административные права. Только 2,4% — баллы 4 или 5, что говорит о редких полностью автоматизированных моделях.

Область обращения и расчетов более разнообразна: 37,8% активов — баллы 3, что говорит о переходных формах, где цепочка уже используется, но еще не является единственным регистром.

Сложность и композиционность — самая слабая область: 72,7% активов — баллы 2, а только 3,9% — баллы 4 или 5. Это говорит о том, что большинство продуктов — простая упаковка, а не полноценные финансовые платформы.

В приложении (рис. 8.1) — полное распределение по категориям.

Высокий уровень DeFi-использования в частном кредите — 64,3%

По категориям видно, что стабильные монеты лидируют по всем аспектам, особенно по обращению и расчетам (балл 3,2), что говорит о многосетевой развертке и развитой архитектуре. Акции и гос. облигации — тоже сбалансированы. Категории с низким уровнем — недвижимость и частное кредитование — имеют баллы ниже 1,5, что свидетельствует о высокой зависимости от оффчейн-структур.

В приложении — графики распределения данных по категориям.

Если смотреть на все активы, только 10,6% имеют сложность и композиционность ≥3 — порог для глубокого интегрирования в DeFi. Это подтверждает, что большинство токенизированных активов — просто носители для обращения, а не полноценные финансовые компоненты.

Стабильные монеты по-прежнему доминируют по абсолютной величине: около 264 млрд долларов заблокировано в DeFi, что значительно больше, чем у других категорий. Но внутри категорий есть интересные выводы: частное кредитование — наиболее проникшее в DeFi, 64,3% его рыночной стоимости — активы в DeFi; далее — активные стратегии (19%). В то же время, у стабильных монет этот показатель — всего 9%, что ниже.

Высокий уровень DeFi-использования в частном кредите — 64,3%

Важно различать два показателя: TPI — средний балл по активам, а DeFi-использование — по капиталу. Даже активы со средним TPI могут иметь очень высокий уровень проникновения в DeFi, потому что их капитализация — важнее.

Причина — концентрация: в DeFi активы частного кредита сосредоточены в нескольких протоколах, например, Maple с syrupUSDT и syrupUSDC — около двух третей активов. Это говорит о высокой композиционности, но еще не о полном интегрировании.

Вторая причина — свойства активов: большинство — доходные, используют стабильные монеты в качестве залога, что идеально подходит для стратегий DeFi. Можно использовать их в мультиуровневых стратегиях, с кредитами и реинвестированием — это повышает их практическую ценность.

Аналогично — активные стратегии: их DeFi-композитность — вторая по уровню, но капитал сосредоточен в нескольких продуктах, например, Superstate, Re Protocol, Midas, Resolv.

Для сравнения, крупные категории — гос. облигации и товары — используют в DeFi всего 3,2% и 2,5% соответственно, недвижимость и корпоративные облигации — почти не используют.

Общий вывод: стабильные монеты — основа DeFi, но большая часть их предложения — просто средство платежа, а не актив для инвестиций. В то же время, частное кредитование и активные стратегии — наиболее проникшие в DeFi, и их использование растет.

Высокий уровень DeFi-использования в частном кредите — 64,3%

Важно понять, что эти два показателя — по разным осям: TPI — по качеству активов, а DeFi — по капиталу. Активы с высоким проникновением в DeFi могут иметь средний TPI, потому что их капитализация — важный фактор.

Причина — концентрация: в DeFi активы частного кредита сосредоточены в нескольких протоколах, например, Maple с syrupUSDT и syrupUSDC — около двух третей. Это говорит о высокой композиционности, но не о полном внедрении.

Вторая причина — свойства активов: большинство — доходные, используют стабильные монеты в залоге, что идеально подходит для DeFi-стратегий. Можно использовать их в мультиуровневых схемах, с кредитами и реинвестированием — это повышает их практическую ценность.

Аналогично — активные стратегии: их DeFi-композитность — вторая по уровню, но капитал сосредоточен в нескольких продуктах, например, Superstate, Re Protocol, Midas, Resolv.

Для сравнения, крупные категории — гос. облигации и товары — используют в DeFi всего 3,2% и 2,5% соответственно, недвижимость и корпоративные облигации — почти не используют.

Общий вывод: стабильные монеты — основа DeFi, но большая часть их предложения — просто средство платежа, а не актив для инвестиций. В то же время, частное кредитование и активные стратегии — наиболее проникшие в DeFi, и их использование растет.

Общий вывод: рынок токенизации — очень концентрированный

Анализ показывает, что реальный уровень концентрации рынка гораздо выше, чем кажется. Даже без учета стабильных монет, топ-5 платформ по эмиссии — около 50% всех активов. Лидеры — Securitize (27 млрд долларов), Maple (кредит и гос. облигации), Tether (золото), Ondo. Их оценки TPI — заметно различаются: Securitize — 1,6, Ondo — 2,3, а некоторые платформы (Robinhood, MetaWealth) — всего 1,0, что говорит о простом уровне упаковки.

По регионам: Британские Виргинские острова (BVI) — 1915 млрд долларов, из них 1850 млрд — USDT (уже переехал в Сальвадор в 2025), Бермуды — 761 млрд (24%), США — 236 млрд (7%). Средний TPI по США — 2,0, по BVI и Лихтенштейну — ниже. Регуляторная среда сильно влияет: продукты под SEC — обычно простая упаковка, а в более либеральных юрисдикциях — более зрелые нативные протоколы.

Оценка TPI по публичным цепочкам: разрешенные цепочки — ниже

Данные показывают, что архитектура сети сильно влияет на зрелость. Блокчейны с высокой композиционностью и развитой экосистемой — Optimism, Base — имеют TPI около 2,6–2,5; Ethereum и Solana — около 2,3. Более ограниченные сети — XRP Ledger — около 2,0.

Canton Network — пример: разрешенная цепочка, одобрена Digital Asset, Goldman Sachs и BNY Mellon, — TPI около 1,75, ниже среднего 2,04. Это не связано с плохой реализацией, а с дизайном и требованиями рынка. Такие цепочки ориентированы на соответствие и контроль, а не на полную автономию. Это подтверждает, что разрешенные цепочки — по сути, менее зрелые, даже при участии крупных игроков.

VI. Практическое руководство по токенизации

Четыре этапа: упаковка → подключение → композиция → нативность

Большинство стратегий токенизации — это снижение затрат и повышение эффективности: автоматизация расчетов, сокращение сроков, снижение операционных издержек. Это — путь к созданию стоимости, но он узкий.

Более широкая стратегия — создание новых каналов дистрибуции и источников дохода, запуск продуктов, охватывающих глобальные рынки и инвесторов, — для тех, кому трудно обеспечить такую инфраструктуру традиционными средствами.

Модель TPI отражает четыре стадии развития. Но сама по себе она не показывает стратегические повороты: первый — пассивные затраты, второй — активное развитие.

Этап 1: упаковка (TPI 1–2)

Версия 0.1 — базовая, необходимая, но не финальная. Требует перестройки регуляторных систем: регистрация ценных бумаг, доверительные схемы, правила KYC/AML, налогообложение, раскрытие информации. 88% активов — на этом этапе: токен — это цифровой сертификат, жизненный цикл зависит от оффчейн-инфраструктуры, на цепочке — только дистрибуция. Риск — застрять на этом этапе и упустить развитие.

Этап 2: подключение (TPI 2–3)

Стратегическая точка развилки: снижение затрат или рост.

• Путь снижения затрат: двойной учет, контроль обращения через белый список, повышение эффективности оффчейн-операций, но есть потолок.

• Путь роста: создание новой платформы, интеграция оракулов, умных контрактов, расширение обращения, привлечение новых фондов.

Этап 3: композиция (TPI 3–4)

Токенизированные активы — критическая точка: могут использоваться как залог в кредитах, объединяться в новые продукты, недоступные в традиционной системе. Только 12% активов достигли этого уровня, лидируют частное кредитование и активные стратегии; композиционность открывает новые каналы — инвесторы DeFi, DAO, криптофонды, — но требуют усиления управления рисками.

Этап 4: нативность (TPI 4–5)

Активы созданы для работы полностью на цепочке: эмиссия, выкуп, хранение, расчет и управление — все на цепочке, без разрешений, с автономными механизмами, без посредников. Пока только протоколы MakerDAO USDS, Aave GHO — это долгосрочный финальный пункт для институциональной токенизации.

VII. Заключение и перспективы

Токенизация должна измеряться результатами, а не только внешним видом

Отрасль уже показала, что активы могут отображаться на цепочке, но не доказала, что это меняет их работу. Множество проектов — лишь формально на цепочке, без реальных функций.

Следующий этап — не просто масштабировать активы, а создавать такие продукты, которые становятся более ценными благодаря цепочке — с быстрыми расчетами, программируемыми залогами, постоянными рынками, совместным состоянием.

Только инфраструктурные проекты — создание автономных механизмов выпуска, цепочных регистров, протокольных возможностей — смогут построить конкурентные преимущества и привести к новой волне реальных приложений.

Токенизация — лишь первый шаг в глубоком развитии рынка, ведь мы говорим о кредитовании, управлении активами, дистрибуции продуктов и капиталовложении — ключевых компонентах бизнеса Apollo Group.

На самом деле, движущая сила — практическая применимость. Если вы можете предложить клиентам ценность, недоступную в традиционной системе — будь то доход или дистрибуция — это гораздо привлекательнее, чем просто повышение операционной эффективности. Интересно, что повышение эффективности — лишь побочный эффект.

Christine Moy, руководитель отдела цифровых активов Apollo Global Management

Одна из главных идей — критерии оценки токенизации не должны ограничиваться тем, что актив просто «загружен» на блокчейн, а в том, реализованы ли функции, которые изначально обещала инфраструктура: возможность круглосуточного обращения, межграничных расчетов, снижение операционных издержек, расширение участия розницы и институционалов.

Рынок уже достиг прогресса в отображении и распространении активов, но много продуктов — лишь имитация, без реальных функций. Важный вопрос — не в том, «завершена ли токенизация», а в том, какая часть жизненного цикла активов стала программируемой, непрерывной и нативной