Только что наблюдал за divergence в том, как разные компании, управляющие казначейством Bitcoin, ведут себя в этом рыночном цикле, и шаг Metaplanet довольно ярко показывает, что сейчас происходит более масштабный сдвиг.

Итак, вот в чем дело — в то время как Strategy в прошлом квартале тратил почти миллиард на покупки Bitcoin, Metaplanet, японская компания, которую все называют азиатским MicroStrategy, поступила совершенно иначе. Они резко затормозили. Десять недель подряд без новых покупок Bitcoin, несмотря на то, что цены падали. На первый взгляд это выглядит защитной тактикой, но я думаю, что за этим стоит что-то более стратегическое.

Здесь важен контекст. Акции казначейских Bitcoin-компаний в этом цикле были сильно обесценены — медианные потери составили 43% для компаний, торгующихся в США и Канаде, а у некоторых падение превышало 99%. Общая рыночная капитализация сектора рухнула с $150B до 73,5 миллиарда долларов в четвертом квартале. Galaxy называл это дарвиновской фазой для этого пространства, и честно говоря, данные это подтверждали. Большинство этих компаний торговались ниже своей чистой стоимости активов, что разрушает всю бизнес-модель, на которой они были построены.

Metaplanet с прошлого года активно наращивал свои запасы Bitcoin — накопили более 30 000 Bitcoin, а их общая стоимость достигала около 2,75 миллиарда долларов на пике. Но когда Bitcoin снизился почти на 30% от своего рекордного уровня, вместо того чтобы докупать, как ожидали все, они просто… остановились. И вот почему это на самом деле имеет смысл.

Компания имела на своих счетах более 500 миллионов долларов нереализованных убытков, учитывая их среднюю стоимость около 108 000 долларов за Bitcoin. Если бы они продолжили покупать, баланс стал бы еще более напряженным без какого-либо преимущества. Поэтому они сменили тактику — объявили о выкупе акций, заблокировали кредитную линию на 500 миллионов долларов и даже привлекли 100 миллионов долларов, заложив существующие Bitcoin. Это не отступление, а умный подход к распределению капитала, когда цена акций падает.

Но здесь начинается самое интересное — Metaplanet действительно меняет структуру своего капитала. Их показатели за третий квартал показали 2,401 миллиарда йен в продажах, рост на 94% по сравнению с предыдущим кварталом, а операционная прибыль достигла 1,339 миллиарда йен. Они не просто сидят сложа руки — они строят что-то новое. Компания запустила новые цифровые кредитные инструменты под названиями Mercury и Mars. Mercury особенно предлагает доходность 4,9% в йенах, что абсолютно безумно по сравнению с депозитными ставками японских банков, и 73% этих средств они планируют направить прямо на Bitcoin.

Здесь Metaplanet показывает свою гениальность. Они используют уникальные условия японского рынка — слабый йена создает естественный спрос на Bitcoin как хедж, а счета NISA (налогооблагаемые личные сбережения) привлекли 63 000 японских инвесторов к их акциям. Это настоящий конкурентный барьер. Вместо того чтобы разводнить акционеров постоянными эмиссиями, они используют долговые инструменты с низкой стоимостью для финансирования накоплений Bitcoin. Это по сути адаптация тактики Strategy под условия японской процентной ставки.

Они даже придумали креативные механизмы. Есть структура мобильных варрантов, которая позволяет им привлекать капитал без нарушения японских ограничений на прямые продажи акций. Это технически сложно, но главное — они ищут способы эффективно финансировать покупки Bitcoin без размывания доли акционеров, что могло бы снизить их мультипликаторы оценки.

Но у Metaplanet еще не все гладко. Они входят в индекс MSCI Japan, и если их исключат из-за слишком высокой концентрации Bitcoin, это может вызвать продажу пассивных фондов. Это создает краткосрочное давление.

Но если отойти назад, то то, что делает Metaplanet — приостановка агрессивных накоплений, реструктуризация капитала, создание устойчивой инфраструктуры финансирования — сигнализирует о том, что весь сектор казначейства Bitcoin созревает. Ранние времена, когда просто покупаешь Bitcoin независимо ни от чего, прошли. Теперь важнее всего — кто сможет построить наиболее эффективную структуру капитала и пережить спады. Пауза Metaplanet — это не слабость. Это компания, которая всерьез настроена играть в долгую.