Только что закончил читать различные финансовые отчеты за сезон годовых отчетов 2025 года, и у меня возникли некоторые размышления. В этот раз всё было иначе, чем обычно: предприниматели начали ясно излагать своё понимание этого нового мира, а не ломать голову, как "пережить" предстоящие дни.

Самое очевидное явление — так называемая K-образная дифференциация. В годовом отчёте Мэйдэй прямо сказано: "K-образная дифференциация ускоряет перестройку судьбы страны, отраслей, предприятий и отдельных лиц." Это не новая концепция, но на уровне индустрии проявляется настолько экстремально, что действительно стало новой особенностью этого года.

Одна сторона — это полное падение недвижимости. В прошлом году Ванкео потерял почти 1000 миллиардов юаней, не только основной бизнес без прибыли, но и активы на руках сокращаются. Компания сама призналась, что цены на землю слишком высоки, валовая прибыль от продаж слишком низка, а операционный бизнес тоже убыточен. Более болезненно то, что даже крупные активы приходится продавать ниже балансовой стоимости. Ситуация с мебельными и строительными гипермаркетами, такими как Мэйкайлунь, тоже не лучше: убытки свыше 20 миллиардов юаней в основном связаны с резким падением рыночной стоимости инвестиционной недвижимости. Даже коммерческий флагманский проект метро в Шэньчжэне — лот, который уже давно продан, — сейчас никто не хочет брать.

Но с другой стороны, ресурсы верхнего уровня и цепочки индустрии AI становятся горячими. Zijin Mining выпустила 1,5 миллиарда долларов нулевых купонных конвертируемых облигаций с премией по конвертации до 40%, инвесторы буквально гоняются за деньгами. XinYisheng рассказывает о потребностях в световых модулях, вызванных масштабными AI-вычислительными кластерами. Даже компании, производящие шины и компоненты для газовых турбин, такие как Haomai Technology, жалуются: производственные мощности газовых турбин GE, Siemens и Mitsubishi Heavy Industries уже расписаны до 2028 и 2029 годов, всё это вызвано взрывным спросом на дата-центры AI.

Что стоит за этим? Я считаю, что ключевые слова изменились: с логики эффективности на логику безопасности.

В годовом отчёте Zijin Mining ясно указано: "Ключевые минералы уже поднялись с уровня простых экономических факторов до фокуса национальной безопасности и геополитических игр." Традиционный глобальный раздел труда уже рушится, на смену приходят региональные замкнутые цепочки, локализация и экологическая соответствие. Безопасность — на первом месте, устойчивость — на втором, эффективность — на третьем.

Для компаний, выходящих за границы, перед ними стоит новая торговая парадигма. Haier Smart Home прямо говорит: "Прошлая торговая модель ушла, тарифные войны мешают концентрации цепочек поставок." Quanta Computer выделяет ключевое слово — "дружественная аутсорсинг" (friend shoring). Глобализация, возможно, ещё не умерла, но все уже начинают выбирать "друзей".

А что делать компаниям, которые не связаны с инфраструктурой AI-вычислений? Мне кажется, концепция Li Lu о BYD очень поучительна: стать "китайской глобальной компанией".

Это требует трёх уровней локализации. Первый — локализация производства, это делают все: строительство заводов за границей, расширение мощностей. Но Shenzhou International напоминает новичкам, что расходы на зарубежных сотрудников растут, эффективность может снизиться, а тарифы всё равно не избежать, поэтому только экспорт мощностей недостаточно.

Второй — локализация цепочек поставок и индустриальных кластеров. SF Express рассказывает, как помогает чайным брендам выходить на международный рынок: не только занимается таможенным оформлением и соблюдением правил, но и интегрирует потребности нескольких клиентов для повышения загрузки, предоставляя комплексные услуги по всей цепочке поставок. Экспорт зарубежных доходов Yutong Bus уже составляет 60%, благодаря всей цепочке новых энергетических технологий — от литиевых рудников Ganfeng до аккумуляторов CATL и компонентов — все реализуют локализацию. Только когда индустриальные кластеры полностью локализованы, можно по-настоящему стать частью местной экономики.

Третий — локализация R&D, это самое новое. BeiGene создала 3800 человек клинической команды по всему миру, Innovent использует преимущества "двух движков" — западного и восточного. Электронные производственные сервисы начинают активно участвовать в планировании и дизайне продуктов брендов. Это более глубокое сотрудничество и интеграция.

Mindray Medical в годовом отчёте сказал очень интересно: "Обратная глобализация не ведёт к закрытости, а к более глубокой локализации." Действительно, в новой торговой парадигме выживание компаний за границей — это делать всё более локально и укореняться.

Но я также заметил другой феномен. CATL в годовом отчёте подчёркивает не AI-ускорение или полную экосистему, а то, что "незначительные дефекты могут быть бесконечно увеличены временем и пространством", подчеркивая, что качество — это жизненно важная линия. Это показывает, что одна из стратегий победы китайского производства — доводить физические детали до совершенства. В то же время CATL говорит, что батареи должны стать "основными элементами поддержки энергетических систем — буфера, стабильности и управления", Weichai говорит, что резервные электросистемы для дата-центров — это новая инфраструктура, Haomai говорит, что газовые турбины — это новая инфраструктура. В Китае AI всё больше материализуется в физике, и производственные компании переосмысливают себя как базовые элементы эпохи AI.

Такая перестройка имеет свои преимущества, но и цену. Если история AI в Китае навсегда останется на уровне "сколько электроэнергии мы можем подать дата-центрам", то можно повторить судьбу эпохи смартфонов — самые прибыльные сегменты у Apple и глобальных платформ, а мы остаёмся только с частью прибыли от производства.

Поэтому действительно нужны больше DeepSeek, больше BeiGene, больше компаний, способных вести технологическую революцию с этапа R&D. Но для этого нужно преодолеть структурные ограничения — капитал, таланты, доступ к рынкам — и эти проблемы не решаются за три-пять лет.

Эти изменения, отражённые в годовых отчетах, ещё недостаточно глубоки. Нам нужны инновации на корню, которые смогут повысить рентабельность, а не только рост выручки. Последние слова Мэйдэй в отчёте, на мой взгляд, особенно резки: "Провалы предприятий — это норма, большинство компаний в конечном итоге станут посредственными. Вечная сила — не в росте, а в постоянных перезагрузках и возрождениях." Цена процветания — вечное беспокойство, разрушение порождает рост, а стабильность — иллюзия.

Вот такие мои ощущения от сезона годовых отчетов этого года.