Интересное наблюдение: биткоин-ETF в США по-прежнему держат около 85 миллиардов долларов, хотя BTC упал почти вдвое с октябрьского пика выше 126 тысяч. Вывод активов составил всего 8,5 миллиардов, что на первый взгляд выглядит как признак стойкости. Но тут есть подвох.

Маркус Тилен из 10x Research разобрал структуру этого владения и выяснил, что настоящих долгосрочных инвесторов там меньше, чем кажется. Большую часть ETF контролируют маркетмейкеры и арбитражные хедж-фонды. Что такое маркетмейкер это по сути посредник, который создает ликвидность на бирже, извлекая прибыль из спреда между ценами покупки и продажи. Они держат позиции нейтрально, не делая ставку ни вверх, ни вниз. Арбитражеры действуют похоже: занимают противоположные позиции на разных рынках, чтобы заработать на разнице цен. Ни те ни другие не создают направленное давление на рынок.

По данным 13F-файлов за конец 2025 года, от 55 до 75 процентов крупнейшего ETF BlackRock (61 миллиард активов) принадлежат именно этим игрокам с хеджированными позициями. Тилен отметил, что маркетмейкеры даже сократили экспозицию на 1,6-2,4 миллиарда в четвертом квартале, что указывает на снижение спекулятивного спроса. Получается, что стабильность активов это не признак бычьих настроений, а просто структурная особенность рынка ETF, где большинство участников играют на нейтрали, а не действительно верят в рост биткоина.