Дань Юнпин пойман на дне? oreWeave упал на 11% за день, миллиардные заказы не могут скрыть проблему с рентабельностью в 1%

Автор оригинала: Deep潮 TechFlow

8 мая поставщик облачных AI вычислительных мощностей CoreWeave (CRWV) резко упал на 11,4% за один день, закрывшись на уровне 114,15 долларов. Это очередной «день снижения показателей» с момента IPO компании в марте прошлого года. Но в отличие от прошлых разов, на этот раз падение сопровождалось более ярким контрастом: Дэн Юнпин, широко известный в китайском интернет-пространстве как последователь Баффета, только что впервые начал накапливать CoreWeave в четвертом квартале 2025 года, примерно на 20 миллионов долларов, по расчетам по доле и средней цене за квартал, точка входа близка к минимальному диапазону за год в декабре 2025 года.

CoreWeave — один из самых противоречивых активов в американском рынке акций, связанных с ИИ. С одной стороны — заказной резерв на сумму около 100 миллиардов долларов, глубокая связь с Nvidia и нарратив «продавца лопат»; с другой — финансовая реальность, при которой расширение масштабов ведет к увеличению убытков, а внутри компании продолжают происходить распродажи. Финансовый отчет за первый квартал — как зеркало, которое особенно ясно отражает эти противоречия.

Финансовый отчет за первый квартал: выручка удвоилась, но убытки выросли, прогноз на второй квартал разрушает оценки

Выручка CoreWeave за первый квартал составила 2,08 миллиарда долларов, что на 112% больше по сравнению с прошлым годом, и выросла на 32% по сравнению с предыдущим кварталом, превысив рыночные ожидания LSEG в 1,97 миллиарда долларов. Но скорректированный убыток на акцию составил 1,12 доллара, уступая ожидаемым 0,90 доллара; чистый убыток увеличился до 740 миллионов долларов, более чем в два раза по сравнению с 315 миллионами долларов за аналогичный период прошлого года.

Настоящий взрыв продаж вызван прогнозами. Компания дала ориентир по выручке на второй квартал в диапазоне 2,45–2,6 миллиарда долларов, с медианой 2,53 миллиарда, что значительно ниже рыночных ожиданий в 2,69 миллиарда долларов. В то же время, минимальный уровень капитальных затрат на 2026 год был повышен с 30 до 31 миллиарда долларов, а финансовый директор Нитин Агравал объяснил это ростом цен на компоненты.

Уязвимость структуры прибыли стала очевидной. Скорректированный EBITDA за первый квартал достиг 1,16 миллиарда долларов (рентабельность 56%), что выглядит впечатляюще; но скорректированная операционная прибыль составила всего 21 миллион долларов, а операционная маржа — всего 1%. Причина — рост затрат на технологии и инфраструктуру на 127% до 1,27 миллиарда долларов, а расходы на продажи и маркетинг выросли более чем в шесть раз, достигнув 69 миллионов долларов. Выручка растет, а затраты — еще быстрее.

Генеральный директор Майкл Интрато в телефонной конференции подчеркнул: «Мы достигли гипермасштабирования». Он сообщил, что у компании уже есть 10 клиентов, обещающих потратить более 1 миллиарда долларов, что значительно улучшает концентрацию риска по сравнению с 62% выручки 2024 года, зависящей от одного клиента — Microsoft. Интрато также ожидает, что к концу 2027 года годовая выручка CoreWeave превысит 30 миллиардов долларов.

Мульти-нарратив: заказов на 1000 миллиардов долларов и глубокая связь с Nvidia

Ключ к поддержке бычьего сценария — заказной резерв. По состоянию на конец первого квартала, остаток по контрактам, не исполненным по договору (RPO), достиг 99,4 миллиарда долларов, что на 33 миллиарда больше по сравнению с предыдущим кварталом и почти в четыре раза больше по сравнению с аналогичным периодом прошлого года. Интрато заявил, что за первый квартал было подписано контрактов на сумму более 40 миллиардов долларов.

Список клиентов также меняет восприятие рынка. В первом квартале к числу клиентов присоединилась Anthropic, которая использует вычислительные мощности для своей серии моделей Claude; подписала соглашение на 2,1 миллиарда долларов с Meta по облачным ИИ; торговая компания Jane Street обещала заказ на около 6 миллиардов долларов и отдельно инвестировала 1 миллиард долларов в акции. Nvidia за этот квартал снова приобрела акции CoreWeave на 2 миллиарда долларов класса А, что делает её крупнейшим поставщиком GPU в мире, одновременно инвестором и важным клиентом CoreWeave. Эти три роли — поставщика, инвестора и клиента — объединяет так называемая «родительская» связь Nvidia.

В финансовой структуре CoreWeave за первый квартал было завершено привлечение 8,5 миллиарда долларов в виде инвестиционных кредитов с гарантией задержки выплат (DDTL), с низкой ставкой ниже 6%, что руководство называет «инновацией». С начала года компания привлекла более 20 миллиардов долларов в виде долговых и долевых инвестиций, средняя стоимость долга снизилась примерно на 80 базисных пунктов. В то же время, рейтинговое агентство S&P Global повысило прогноз кредитного рейтинга CoreWeave с «стабильного» до «позитивного».

Медвежий сценарий: чем больше масштаб, тем меньше прибыль, и тем больше долгов

Но в финансовой отчетности есть и другие цифры, вызывающие тревогу. За первый квартал капитальные затраты составили 6,8 миллиарда долларов, а по прогнозам на второй квартал они могут увеличиться до 7–9 миллиардов долларов. Ожидаемые расходы по процентам за второй квартал — от 650 до 730 миллионов долларов, что свидетельствует о быстром росте долгового бремени.

Общий объем долгов уже поражает воображение. По состоянию на конец первого квартала, общий долг CoreWeave составляет около 25 миллиардов долларов. Эта цифра при текущем уровне годовой выручки значительно превышает традиционных облачных провайдеров по уровню кредитного плеча. Согласно данным Morgan Stanley, в 2025 году объем долгового финансирования CoreWeave достигнет около 11,8 миллиарда долларов, что значительно превышает объем привлеченных в тот же период акционерных средств — около 150 миллионов долларов. Основным инструментом расширения является DDTL — «предварительное финансирование по заказам», при котором GPU закупаются по договору с банком под залог контрактов.

Самые острые сомнения вызывают качество прибыли. Несмотря на постоянные заявления руководства о 56% EBITDA-рентабельности, скорректированная операционная прибыль составляет всего 1%, а «чистая» маржа после учета затрат на технологии и инфраструктуру — около 4%. Эти показатели снижаются по сравнению с предыдущими кварталами и рыночными ожиданиями. Интрато объяснил это эффектом масштабирования: при резком расширении до 1 ГВт новых мощностей эффект размывания прибыли становится особенно заметен. Он обещает, что это — «минимум рентабельности», и в следующих кварталах показатели начнут восстанавливаться.

Но рынок пока не готов платить за это обещание. Аналитики Morgan Stanley и Jefferies дают положительные оценки, но после каждого отчета CoreWeave происходит краткосрочное снижение цены, и это падение — самое глубокое после последнего отчета.

Внутренние продажи и зеркальные действия Дэна Юнпина

Перед публикацией отчета внутри CoreWeave продолжались продажи. Генеральный директор Майкл Интрато в конце апреля продал 307 693 акций; соучредители Брайан Вентуро и Чен Голдберг также зафиксировали продажи; институциональный инвестор Magnetar Financial ранее продал активов на сумму более 300 миллионов долларов. Недавно было раскрыто, что один из ключевых акционеров вновь продал около 1,2 миллиона акций.

Это резко контрастирует с действиями Дэна Юнпина в четвертом квартале. Согласно отчету 13F, опубликованному H&H International Investment в феврале 2026 года, в четвертом квартале 2025 года Юнпин впервые начал накапливать CoreWeave — 299 900 акций, когда цена акции снизилась более чем на 65% с пика, и опасения по поводу долговой структуры достигли апогея.

Стоит отметить, что CoreWeave составляет всего 0,12% от общего портфеля Юнпина в H&H, что говорит о «легком тестировании воды». В то же время Юнпин значительно увеличил позиции в Nvidia — более чем на 1110%, а также открыл новые позиции в Credo Technology (скоростной интернет) и Tempus AI (медицинский ИИ). Три новых AI-проекта занимают менее 0,3% портфеля. Это говорит о том, что основная ставка Юнпина — на саму Nvidia, а CoreWeave — скорее, небольшая стратегия по расширению в цепочке AI-вычислений.

Актуальный вопрос: точка перелома или ловушка?

Интрато в ходе вопросно-ответной сессии на телефонной конференции произнес эмоциональный риторический вопрос: «Я всегда считал, что все смотрят на дерево — цену акций, — и пропускают лес».

Эта фраза хорошо отражает текущий противоборствующий настрой. Бычий сценарий — это почти 1000 миллиардов долларов заказного резерва, диверсифицированная база клиентов, тройная связь с Nvidia и повышение кредитных рейтингов; медвежий — это 1% операционной прибыли, растущие чистые убытки, агрессивные капитальные затраты и постоянные распродажи внутри компании.

Цена акций CoreWeave с начала года выросла почти на 80%, а с момента IPO — более чем на 200%. Но когда бычий сценарий основан на будущих перспективах, а медвежий — на текущих цифрах, каждое финансовое отчета превращается в арену борьбы этих двух нарративов. В недавнем интервью Юнпин заявил: «ИИ — это огромная революция, вызванная качественным скачком вычислительных мощностей, которая может превзойти интернет и промышленную революцию. Сейчас на рынке явно пузырь ИИ, девять из десяти компаний могут исчезнуть, но те, кто останутся, станут следующими гигантами». Его «легкая» позиция в 0,12% сама по себе признает неопределенность этой игры.

Следующий важный тест — это отчет за второй квартал. Если операционная прибыль не восстановится так, как обещает руководство, доверие к «лесному» сценарию подвергнется серьезной проверке.