MegaETH 如何让 TVL 在 TGE 一周内达到 700m？拆解包装手法

Автор: Van1sa

Спор между MegaETH и Monad продолжается уже долгое время, и на мой взгляд, они являются практически учебными примерами, которые можно использовать для объяснения «как анализировать TVL» и «как осуществлять холодный старт новых цепочек» — двух крайних случаев.

Структура этой статьи:

• Сравнение данных по DeFi TVL, стабильным монетам, Bridged TVL двух цепочек
• Разбор методов упаковки TVL в MegaETH
• Есть ли у MegaETH «водяной» TVL, и выиграл ли Monad? Размышления о холодном старте новых цепочек

1. Сравнение данных по DeFi TVL, стабильным монетам, Bridged TVL

Источник данных: defillama     Время среза: 6 мая 2026 года, 12:00

1. DeFi TVL

Настоящие «деньги, вложенные в DeFi-протоколы», — это те средства, которые пользователи размещают в ликвидных пулах DEX, кредитных протоколах, стейкинговых платформах и т. д., — только они считаются в TVL.

TVL MegaETH превышает вдвое TVL Monad, но есть две проблемы:

Первая — у MegaTVL очень высокая концентрация в протоколе Aave (запомните этот момент), за исключением нативного протокола Kumbaya, доля остальных топ-10 протоколов почти не превышает 1%. В то время как TVL Monad распределен по разным протоколам.

Вторая — у MegaTVL очень высокий показатель, а объем торгов на DEX за 24 часа и сборы приложений (App Fees) уступают Monad, что говорит о том, что деньги в Mega «движутся медленнее». Как в финансовой отчетности — важно не только смотреть на сумму средств, но и на их оборотность, которая лучше показывает реальную активность.

2. Рыночная капитализация стабильных монет

Общая стоимость выпущенных или обращающихся на цепочке стабильных монет показывает только, сколько долларов ликвидности находится в обращении, и не может напрямую свидетельствовать о активности экосистемы.

Рыночная капитализация стабильных монет MegaETH составляет около 715.68 млн, а неделю назад было менее 100 млн, что сильно связано с TGE Mega, фермерством Terminal Points и другими факторами.

Основная стабильная монета Mega — USDm, доля которой достигает 68.3% (запомните этот момент). USDm — это нативная стабильная монета Mega, выпускаемая через стэк стабильных монет Ethena. Вторичная стабильная монета — USDe, которая является синтетической стабильной монетой, выпущенной Ethena на Ethereum и мостящейся сюда.

Объем стабильных монет Mega больше, но структура очень концентрирована.

Основная стабильная монета Monad — USDC, вторичная — USDT0, оба почти полностью представляют собой универсальные долларовые активы, и распределение более естественное.

3. Bridged TVL:

Общая стоимость активов, перенесенных через мосты с других цепочек. Эта цифра часто превышает DeFi TVL, потому что многие активы, мостящиеся сюда, не сразу идут в протоколы, а остаются в кошельках, или ждут аирдропов, мероприятий, запуска экосистемы.

Обнаружил, что в Defillama статистика Bridged TVL по двум цепочкам разнится: данные Mega включают нативный токен $MEGA, а данные Monad — нет, также в расчет включена нативная стабильная монета USDm Mega.

Поэтому смотрим только на долю сторонних источников:

После исключения нативных токенов, доля внешних активов, поступающих через сторонние мосты и каналы, составляет около 57.0% для Mega и 30.6% для Monad.

Ликвидность, привнесенная сторонними мостами, помогает новым цепочкам быстро стартовать. Но при оценке «качественности» TVL слишком высокая доля сторонних активов говорит о том, что средства более стратегизированы и менее стабильны, следуют краткосрочным стимулам (подробнее позже).

Итог: по этим данным видно, что у MegaETH очень много денег, но их происхождение, типы активов и способы протокольного использования слишком концентрированы, создавая ощущение «жесткой упаковки».

Критика упаковки — подтверждение упаковки.

2. Методы упаковки TVL в MegaETH

Ранее я давал два ключевых момента: протокол Aave приносит Mega 86.6% TVL, а стабильные монеты USDm и USDe — 96.7% рыночной капитализации стабильных монет. Продолжаем анализ:

1. Структура залога и заимствований в Mega на Aave

Источник данных: Aave V3

Примечание: DefiLlama использует метод чистой стоимости для подсчета TVL Aave, поэтому цифры могут отличаться

«Команда по управлению рисками Aave — LlamaRisk — указывает, что в MegaETH есть циклы стабилкой и кредитованием с использованием стабильных монет»

Итог: USDe мостится в Mega специально как залог, чтобы брать USDm, а затем эти USDm кладутся в Aave, создавая цикл стабилкой и заимствованием, что повышает показатели supply и borrow в Aave.

Доказательство 1: В предложении по управлению Aave предложено установить для USDe в Mega отдельный режим E-Mode с LTV 90% и LT 93%. Если заложить 200 млн USDe, теоретически можно взять максимум 200*90% = 180 млн USDm, что соответствует заемным 178.8 млн в данных.

Доказательство 2: Обратным расчетом по health factor: если заложено 200 млн USDe и взято 178.8 млн USDm, то health factor ≈ 200*93%/178.8 ≈ 1.04, что полностью совпадает с отчетом LlamaRisk, где активные заемщики имеют health factor в диапазоне 1.03–1.05.

Доказательство 3: Etherscan Mega показывает, что общее предложение USDm — около 499.5 млн, из которых примерно 420 млн хранятся в одном контракте Aave, что составляет около 84% от общего объема. Разница между 599.6 млн (объем заложенных в Aave USDm) и 420 млн — примерно 179.6 млн.

На этом этапе можно сказать, что это, скорее всего, стимулируемые действия пользователей, и цикл с плечом в 178 млн не входит в TVL по версии DefiLlama, но всё равно кажется странным!

2. Чем выше TVL в кредитных протоколах, тем больше вероятность, что ваши токены никому не нужны.

В методе чистой стоимости TVL кредитных протоколов = Общий объем залога — Общий объем заимствований = средства, которые еще можно занять

Чем выше TVL в кредитных протоколах, тем не обязательно лучше, поэтому важно смотреть на utilization rate (коэффициент использования).

За исключением циклового заимствования USDm, в Aave в Mega практически нулевой utilization rate.

APY по USDm — 5.12%, из них 4.76% — субсидия Mega, а Borrow APY — всего 1.34%, что говорит о том, что никто особо не хочет заимствовать — непонятно, зачем брать в долг.

Поэтому USDm и USDe скорее выступают как демонстрационные активы в Aave, их вклад в реальную доходность протокола и активность в цепочке минимален. Это подтверждается и данными по App Fees Mega.

3. Эти действия с USDm и USDe — фактически управляются крупными игроками.

«LlamaRisk отмечает: поставка USDm очень концентрирована, один адрес контролирует 80%.»

Из предыдущего анализа видно, что поставка USDe — это стратегия с высоким уровнем капитализации, ростом и распределением по health factor, — это стратегические средства, а не обычные пользовательские депозиты.

Исключая «водяной» эффект, USDm и USDe через Aave дают около 620 млн TVL, но эти средства контролируются крупными игроками и имеют явно стратегический характер.

Итог: TVL Mega нужно «понижать» при оценке — деньги слишком сосредоточены, цели слишком явно выражены, сильно зависят от нескольких крупных участников и кредитного рынка, и отсутствует реальный спрос.

Это не значит, что они фальсифицируют, — просто TVL Mega не растет органически, а «упакован» через USDm и USDe, и «отображается» в базовых кредитных протоколах.

3. Размышления о холодном старте новых цепочек

TVL MegaETH — «водяной», но это не значит, что Monad выиграл. Я не пишу это, чтобы «дискредитировать» Mega — ведь он позволил ранним участникам заработать, — а потому что некоторые бездумно используют TVL для критики Monad, и именно это побудило меня написать эту статью.

Объективно, у Monad более здоровая структура капитала и более диверсифицированные источники.

Но у него есть критическая проблема: на цепочке еще не появились приложения, которые бы «подхватили» эти средства.

Прошло 5 месяцев с запуска основного сети, а ключевых приложений, «убийц» (Killing Apps), так и не появилось, объемы DEX и App Fees остаются недостаточно высокими. Основная идея Monad — это высокая производительность EVM, и для этого нужно не просто «поддерживать много приложений», а чтобы уже существующие приложения действительно использовали его возможности. На текущем этапе — это пока гипотетическая задача.

Два подхода к холодному старту — два крайних варианта:

MegaETH создал «фигуру» из USDm, чтобы привлечь много пользователей и средств в короткие сроки.

Monad сосредоточен на инфраструктуре, создании входных точек для активов и развитии разработчиков, чтобы дать пользователям и средствам возможность выбрать, оставаться ли надолго.

Эти подходы не имеют абсолютных плюсов или минусов, но риски у них совершенно разные:

MegaETH должен доказать в будущем, что «эти средства не всегда будут зависеть от упаковки»; Monad — продумать, «как удержать деньги после их прихода на долгий срок».

На ранних этапах у новых цепочек средства часто имеют ожидательный характер. Пользователи мостят активы, чтобы попробовать приложения, или ради задач экосистемы, потенциальных аирдропов и ранних доходов.

Поэтому важно не сосредотачиваться только на «упаковке», а на «усвоении» средств. После входа, если не будет достаточно хороших приложений, средства останутся в кошельках, мостах, небольших DeFi-протоколах и базовых LP.

Хотя сравнивать Layer2 Ethereum и отдельный Layer1 — это не совсем честно, я считаю, что их «состязание» еще далеко не достигло кульминации.

И не стоит больше говорить только о TVL — важнее смотреть, сможет ли DEX поддерживать стабильный объем торгов, есть ли естественный рост кредитных потребностей, появятся ли Perps, игры, приложения для развлечений, и сможет ли App Fees стабильно расти, а TVL — расширяться с базового DeFi на большее количество приложений.

Если эти показатели не будут расти, любой из способов холодного старта превратится в «призрачную цепочку».