Большинство людей неправильно понимают прогнозные рынки: это не чрезмерная финансовизация, а субъективность и поиск истины

Источник: Джефф Парк, консультант Bitwise; перевод: GoldFinanceClaw

На прошлой неделе два СМИ — Axios и More Perfect Union (MPU) — выступили с объяснениями, что такое прогнозные рынки. Хотя Dan Primack из Axios пытался создать нейтральную платформу для дебатов с основателем Kalshi (хотя его предвзятость была довольно очевидной), Trevor Hayes из MPU занял более прямую позицию, представив прогнозные рынки как «общественное зло».

Честно говоря, я частично сочувствую обеим точкам зрения. Будучи профессионалом, чья карьера пересекается с Уолл-стрит и криптовалютами, я понимаю растущую озабоченность общества «чрезмерной финансовизацией», которая способствует формированию культуры «общественного кризиса азартных игр». Но одновременно, распространённая ошибка журналистов — это предполагать выводы заранее и искать «подозреваемых» в обратном порядке, зачастую сводя множество проблем в чрезмерно упрощённой нарративе к одной причине. В один момент мы обсуждаем «инсайдерскую торговлю», в следующий — превращаем всё в «онлайн-казино», а в конце — сводим всё к «игровой зависимости».

Но именно так большинство людей воспринимает прогнозные рынки: независимо от того, как вы оцениваете недостатки чрезмерной финансовизации (через 0DTE опционы, ETF на свопах, мемные акции и т. д.), история прогнозных рынков должна восприниматься как высокоагентные (High Agency), способствующие поиску истины (Truth Discovery) и децентрализованным моральным правам.

Моя статья ниже попытается более глубоко разобрать эту точку зрения.

«Инвестиции» и «азартные игры»: размытая граница

Определение «инвестиций» или «азартных игр» полностью зависит от того, считаешь ли ты, что эта деятельность имеет «положительную ожидаемую ценность» (+EV), а не от того, является ли система детерминированной или случайной. Иными словами, это определяется игроком, а не самой системой.

Давайте разберёмся. В статье MPU я заметил, что Trevor Hayes часто начинает вопрос с «Поскольку прогнозные рынки явно являются азартными играми…», как будто это уже установленный факт. Такое фундаментальное предположение требует критического анализа.

За последние двадцать лет главный тренд в финансах — всё более размытая граница между «инвестициями» и «азартными играми». Вот факты: 1) 60% объёма торгов на американских акциях приходится на высокочастотную торговлю (HFT), которая монополизирована институциями вроде Jane Street и Citadel; 2) пассивные ETF управляют более чем 90% активов под управлением ETF (хотя активные стратегии начинают медленно восстанавливаться); 3) средний срок удержания акций в США сократился с 9 лет в середине 70-х до примерно 6 месяцев в 2025 году! В то же время, благодаря алгоритмической торговле, среднесуточный объём торгов за последние десять лет вырос более чем вдвое. И есть ещё один неоспоримый тренд: в 2025 году розничные инвесторы совершили сделок на сумму свыше 5 трлн долларов, что на 50% больше, чем в 2023 году.

Тем не менее, многие эксперты не выступают с обвинениями в азартных играх в отношении «торговли акциями». Почему? Потому что большинство соглашается, что выбор акций не равен азартной игре, поскольку (предположительно) он требует навыков. Это важное понимание: слово «азартная игра» в этом контексте становится несправедливым, потому что оно смешивает «игру на технике» и «чистую вероятность». Например, игровые автоматы и покер оба называют азартными играми, но многие интуитивно понимают, что это несправедливо — игровые автоматы основаны на чистой удаче с отрицательной ожидаемой ценностью (-EV), тогда как покер может быть основан на реальных навыках с положительной ожидаемой ценностью (+EV).

Проще говоря, определение «инвестиций» и «азартных игр» зависит в основном от того, веришь ли ты, что выбранная стратегия позволяет получить положительную ожидаемую ценность. Это не связано с самой игрой, будь она детерминированной (например, арбитраж или игровые автоматы) или случайной (выбор акций или покер).

Прогнозные рынки, как и покер, — это разновидность случайной игры с компонентой детерминизма. Ты считаешь их «азартной игрой» или «инвестициями» — полностью зависит от тебя. Это зависит от того, являешься ли ты человеком с высокой субъектностью и навыками или низкой. И возникает второй вопрос: если мы считаем азартные игры — это «спекуляции», управляемые игроками, то как работают такие рынки? Кто обеспечивает ликвидность?

«Спекуляция — это обратная сторона страхования»

Все финансовые инновации изначально выглядят как азартные игры. Так было на первых этапах фондового рынка (с его безумной внутренней торговлей), на фьючерсных рынках (европейский доллар — один из первых инструментов внутренней политической «инсайдерской» торговли), и, конечно, на современных товарных рынках (где практически невозможно определить классическую инсайдерскую торговлю). Всё это строго потому, что спекуляция — это обратная сторона страхования. Они — две стороны одной медали, поскольку это нулевое суммарное соревнование, основанное на строгом синтезе риска. И не все «информации» возникают исключительно в частных компаниях.

Это приводит к следующему вопросу, который часто поднимают критики прогнозных рынков: «Некоторые рынки по сути являются чистой спекуляцией, не создающей ценности для общества, и потому не должны существовать». Особенно часто критикуют спортивные ставки. Поскольку спорт — это развлечение, ставки на него считаются по сути бесполезными.

Но это ошибочное мнение. Развлечение — это социальное потребление. Некоторые даже считают, что развлечение — одна из основных причин, почему человек ищет смысл жизни. Более того, развлечение — это экономический акт потребления, что означает наличие двустороннего рынка. Спортивная индустрия приносит свыше 50 миллиардов долларов дохода, а если учитывать смежные сферы (медиа, экипировка, одежда, питание и т. д.), то цифра превышает 1 трлн долларов. Например, Nike платит миллионы долларов за спонсорство игроков и команд, и у них есть реальные экономические интересы в распределении капитала и хеджировании рисков, связанных с результатами спортивных событий. Сегодня общество широко убеждено, что спортивные ставки — это «казино», только потому, что легальные федеральные рынки ранее не существовали — полностью упуская потенциал прогнозных рынков, которые могут предложить нечто гораздо более масштабное.

Производные инструменты полезны потому, что позволяют переносить риски. Это основной принцип работы всех моделей страхования (и секьюритизации). Для этого нужна другая сторона — спекулянт; в прозрачных открытых рынках без вмешательства государства это единственный способ. На самом деле, когда страховые механизмы не работают — обычно из-за искажений цен государственным вмешательством — они теряют эффективность. Страхование и секьюритизация остаются одними из величайших финансовых инноваций для повышения эффективности капитала.

Но проблема «событий» всё равно остаётся: при каких условиях событие превращается в общественное зло, а не в полезную финансовую услугу? Как разработать «классификацию событий»? И это подводит меня к последнему пункту.

Различия прогнозных рынков и других деривативов

«Прогнозные рынки отличаются от других деривативов двумя характеристиками: 1) Они точны (Precise), 2) У них есть ограниченный срок (Expiry).»

Чтобы понять, что это значит, вернёмся к курсу «Основы маркет-мейкинга». В большинстве финансовых рынков центральный лимитный ордерный книжный стакан (CLOB) служит для оценки и предоставления ликвидности, потому что активы обычно имеют постоянную ценность. Но прогнозные рынки — это другое: как только событие происходит, ликвидность резко исчезает, и у другой стороны больше нет покупателей или продавцов. Это создаёт серьёзные вызовы для маркет-мейкеров, потому что бинарный результат 0 или 1 делает невозможным постоянное динамическое хеджирование.

Более того, прогнозные рынки — это рынки, основанные на «коэффициентах» (赔率), а не на «ценах». Это означает, что ликвидность около 50% (с коэффициентом 2) гораздо выше, чем около 98% (с коэффициентом 1.02), потому что выплаты по более вероятным исходам экспоненциально тяжелее. Иными словами, ликвидность не может поддерживаться только спредом, как в фиксированном доходе (например, при ставке 4% и колебаниях в 10 базисных пунктов — это совсем другое, чем при ставке 0,5%).

Это всё означает, что в рынках с очень высокой информационной асимметрией и возможностью точного предсказания результатов профессиональные маркет-мейкеры вряд ли смогут обеспечить значительную ликвидность. А значит, предположения о том, что инсайдеры используют внутреннюю информацию для «вывода» денег, — скорее всего, преувеличены. В конечном итоге, рынок сам определяет, что важно. Да, у меня есть секретная информация о том,穿 ли Jeff Park следующую запись в Bitwise, — но возможности для ликвидности в таком рынке минимальны. Большинство «анти-инсайдерских» теорий предполагают, что инсайдеры зарабатывают большие деньги, — но в большинстве рынков это не так. Важное здесь — это то, что незначительные рынки не создают естественной ликвидности. И я уверен, что ликвидность сама по себе точно оценивает ценность этой информации. Вот так развивается «классификация событий».

Итак: почему прогнозные рынки настолько полезны, что их преимущества превосходят потенциальные издержки?

Я уже говорил, что они — точные. Это одна из самых ценных характеристик прогнозных рынков. В мире, где чрезмерная финансовизация делает цены активов более зависимыми от технических факторов и потоков капитала, чем от фундаментальных данных, прогнозные рынки уникально восстанавливают самую чистую базовую разницу (Basis Risk) в отношении «истины». В будущем, если ты веришь, что у тебя есть фундаментальный альфа (Alpha) по поводу превышения доходов Tesla, лучше сделать ставку на прогнозном рынке, а не покупать акции — потому что цена акции может быть подвержена внешним факторам и вести себя аномально. Если у тебя есть преимущество в предсказании данных по занятости Non-Farm Payrolls, лучше ставить на них, чем торговать евро-долларом или фьючерсами E-mini. Иными словами, точность лучше вознаграждает реальный сверхдоход, исследования и навыки.

Многие считают, что прогнозные рынки — это «грабёж» финансовой неграмотности, потому что «игроки проигрывают». Но на самом деле, у них — самый справедливый механизм награждения настоящих навыков высокоагентных инвесторов. Более того, в прогнозных рынках нет «дилеров». В отличие от казино Лас-Вегаса, где выигрывающих с положительным EV выгоняют, прогнозные рынки приветствуют всех.

Citadel Securities и Charles Schwab объявили о своих планах войти в прогнозные рынки. Они — «захватывающая экономика слабых»? Я сильно сомневаюсь. Они просто лучше понимают, что «спекуляция — это страхование»: то есть ваша пассивная экспозиция (риска) — это моя активная хеджировка.

Почему «серые женщины» боятся рынков истинной информации

Это подводит меня к последней заметке. Если вы прочитали всё выше, то, возможно, уже начинаете ценить силу прогнозных рынков при правильном регулировании. Если мы считаем, что выгода превышает издержки, то можно решить проблему «азартных игр» и «общественных вредов» разными способами. Но есть один вопрос, который вы, возможно, заметили и пропустили: «Что делать с инсайдерской торговлей в рынках, представляющих важный общественный интерес? Разве это не вопрос приватизации прибыли?»

Это всё ещё сложный вопрос, и я планирую посвятить ему отдельную статью. Но я хочу оставить вам одну мысль и книгу, которую недавно прочитал — Ashley Rindsberg «Моргание серой дамы» (The Gray Lady Winked). В ней рассказывается о десятилетиях системных ошибок СМИ: подавлении ГУЛАГа Сталина, странных восхождениях Кастро, пропаганде оружия массового уничтожения в Ираке и систематическом искажении информации о росте Гитлера. В этих случаях «Си-Эн-Эн» (так называемая «серое издание») всегда занимала позицию, используя доступ, идеологию и институты для сохранения своей репутации и искажения общественного восприятия.

Если вы прочитаете эту книгу, поймёте, что «медийные предубеждения» — это не просто левое/правое противостояние, а более глубокая структурная проблема: как репутационные институты формируют консенсус и затем ретроспективно оправдывают свои ошибки. И, по сути, это возвращает нас к началу: Axios и MPU в этой сфере не являются беспристрастными актёрами. Именно по этим причинам вы будете продолжать видеть критику прогнозных рынков в СМИ. Но не ошибайтесь: их неприязнь — это именно то, что делает их поддержку важной.

Информация имеет цену. В этом нет спора. Я часто говорю, что обратная сторона дезинформации — это не обязательно истина; на самом деле, обратная сторона дезинформации — это «информация, контролируемая государством».

Главный вопрос в этой дискуссии — кто имеет право устанавливать цену, кто может извлекать из этого выгоду и всё ли это происходит до того, как вы это увидите. Когда инсайдеры накапливают асимметричную информацию, денежная мотивация уступает место власти. Налогообложение незнания других — это оружие, которое можно использовать для манипуляции эмоциями или распространения ложных сведений, а сам прогнозный рынок может быть захвачен.

Поэтому истинная причина противодействия инсайдерской торговле — не эффективность экономики, а право на доступ. Фактически, некоторые торгуют на основе того, что знают, а остальные — на основе того, что им разрешено знать.

Когда ты это понимаешь, отношение к прогнозным рынкам меняется. Ты перестаёшь быть циником и начинаешь видеть в них точность. Вот почему я считаю, что оптимизм по поводу прогнозных рынков — одна из самых демократичных ценностей, которые человек может поддерживать.