Глубокий разбор проспекта Shizhi Technology: за рост выручки на 76,7% скрывается риск — чистый убыток увеличился на 131,5%

Коммерческие трудности на пути к коммерциализации пионерских решений в сфере оптоэлектронных гибридных вычислений

Lightelligence（曦智科技），как пионер в области оптоэлектронных гибридных вычислительных мощностей, подала в последнее время документы для IPO на Гонконгской фондовой бирже. В материалах видно, что в 2023–2025 годах компания добилась заметного роста выручки, однако одновременно сталкивается со продолжающимся расширением убытков и множеством коммерческих вызовов. В данной статье будет подробно проанализирована её бизнес-модель, финансовые результаты и потенциальные риски, чтобы дать инвесторам всестороннюю опорную информацию.

Основной бизнес и бизнес-модель: оптические соединения и оптические вычисления в роли двух движущих сил

Lightelligence сосредоточена на сфере оптоэлектронных гибридных вычислительных мощностей, а ключевой бизнес компании делится на два сегмента: оптические соединения и оптические вычисления. Технологическая база компании берёт начало от прорывного исследования, опубликованного доктором Шэнь Ичэнем (沈亦晨) в 2017 году в журнале 《自然·光子学》, где была подтверждена реализуемость вычислений с использованием света. После многих лет развития компания сформировала линейку продуктов, опирающуюся на собственные технологии оптоэлектронных чипов, включая решения для оптических соединений и ускорительные платы для оптических вычислений.

В сегменте оптических соединений компания предлагает два типа решений: Scale-up и Scale-out. Продукты Scale-up предназначены для наращивания вычислительной мощности внутри одного сервера или узла, тогда как продукты Scale-out служат для объединения нескольких независимых серверов или узлов в крупный кластер. Согласно данным Frost & Sullivan, Lightelligence является первой в мире компанией, реализовавшей массовое развертывание оптоэлектронных гибридных вычислительных мощностей; продукт LightSphere X для оптических цепей-коммутаторов, представленный в 2025 году, повысил коэффициент использования операций с плавающей точкой модели более чем на 50%.

В сегменте оптических вычислений компания разработала ускорители оптоэлектронных гибридных вычислений серии PACE, включая OptiHummingbird — первый в мире ускоритель на основе оптической сети на кристалле (oNOC) — и PACE 2（曦智天枢）— первый в мире ускоритель с трёхмерной кремниевой сквозной межсоединительной упаковкой (TSV). Эти продукты используют фотонные линейные вычислительные блоки для ускорения операций и характеризуются низкой задержкой, высокой пропускной способностью и т.п.

На пути коммерциализации компания применяет поэтапную стратегию: в краткосрочной перспективе (в ближайшие 2 года) фокус — на коммерциализации продуктов для оптических соединений; в среднесрочной перспективе (3–5 лет) — на массовой коммерциализации продуктов для оптических вычислений. На дату последней фактически осуществимой возможности компания уже начала более 15 совместных проектов по внедрению на этапе проектирования с производителями GPU и серверов и успешно развернула end-to-end три кластера GPU для оптических соединений.

Выручка и её динамика: CAGR за три года 66,9%

Выручка демонстрирует быстрый рост: с 38M юаней в 2023 году до 1,06 млрд юаней в 2025 году, а среднегодовой темп роста (CAGR) составил 66,9%. В частности: рост в 2024 году год к году — 57,4%, в 2025 году год к году — 76,7%, при этом темпы роста заметно ускорились.

Чистая прибыль и её динамика: убытки за три года увеличились на 224,7%

Несмотря на быстрый рост выручки, компания по-прежнему находится в состоянии чистого убытка, и величина убытков продолжает расширяться. В 2023 году чистый убыток составил 4,13 млрд юаней; в 2024 году он вырос до 106M юаней (год к году +77,8%); в 2025 году убыток дополнительно увеличился до 47M юаней (год к году +131,5%). Расширение убытков в основном связано с ростом убытков от изменения справедливой стоимости финансовых инструментов, выпущенных инвесторам, а также с продолжающимися существенными вложениями в научно-исследовательские и опытно-конструкторские работы.

Валовая маржа и её динамика: снижение на 21,7 процентного пункта за три года

В целом валовая маржа компании имеет тенденцию к снижению из года в год: с 60,7% в 2023 году до 53,5% в 2024 году, а в 2025 году — до 39,0%. Основная причина снижения валовой маржи — рост доли выручки от продуктов для оптических соединений, при том что маржинальность таких продуктов относительно ниже, а также изменение продуктового микса.

Чистая маржа и её динамика: отрицательное значение продолжает расширяться до -1262,0%

Из-за чистого убытка у компании чистая маржа всё время отрицательная и продолжает ухудшаться. В 2023 году чистая маржа составляла -1081,1%, в 2024 году — -1221,6%, а в 2025 году — дополнительно ухудшилась до -1262,0%. Это означает, что при формировании 100 юаней выручки чистый убыток достигает 1262 юаней, при этом операционная эффективность требует срочного улучшения.

Структура выручки и её динамика: доля сегмента оптических соединений 79,2%

Структура выручки компании существенно изменилась: доля сегмента оптических соединений увеличилась с 78,1% в 2024 году до 79,2% в 2025 году, тогда как доля сегмента оптических вычислений немного снизилась с 21,9% до 20,8%. Внутри сегмента оптических соединений выручка продуктов Scale-up выросла с 76M юаней в 2024 году до 0,76 млрд юаней в 2025 году; при этом существенный вклад внес новый продукт Scale-up OCS — в 2025 году его выручка составила 45M юаней, что соответствует 41,8% от общей выручки и стало основным драйвером роста.

Финансовые трудности: коэффициент «активы/обязательства» на уровне 473%

По состоянию на 31 декабря 2025 года общая стоимость активов компании составляет 5.39B юаней, а общая сумма обязательств — 5.23B юаней; чистые обязательства — 19M юаней, при этом коэффициент активов/обязательств достигает 473%. Оборотные активы составляют 846 млн юаней, оборотные обязательства — 34M юаней, а коэффициент текущей ликвидности — лишь 0,16, то есть давление по ликвидности чрезвычайно высокое.

По денежным потокам: денежный отток от операционной деятельности компании увеличился с 176 млн юаней в 2023 году до 361 млн юаней в 2025 году; денежный отток от инвестиционной деятельности также вырос с 154 млн юаней до 396 млн юаней. Хотя денежный приток от финансирования увеличился с 213 млн юаней до 623 млн юаней, денежные средства и эквиваленты денежных средств всё равно снизились с 290 млн юаней на конец 2023 года до 209 млн юаней на конец 2025 года.

Коэффициент расходования денежных средств увеличился с 190 млн юаней в среднем за месяц в 2023 году до 26M юаней в 2025 году. По состоянию на конец 2025 года остаток денежных средств (включая денежные средства и эквиваленты денежных средств, финансовые активы, оцениваемые по справедливой стоимости с отражением изменений в прибыли или убытке, а также текущие банковские депозиты) составляет 616 млн юаней; если считать исходя из средних месячных расходов денежных средств за 2023–2025 годы — 43M юаней, то денежных средств хватит примерно на 24 месяца операционной деятельности.

• |
• | 11.38 | | Общая сумма обязательств |
• |
• | 53.86 | | Чистые обязательства |
• |
• | 42.48 | | Коэффициент активов/обязательств |
• |
• | 473% | | Коэффициент текущей ликвидности |
• |
• | 0.16 | | Денежные средства и эквиваленты денежных средств | 2.90 |
• | 2.09 | | Денежный отток от операционной деятельности | 1.76 |
• | 3.61 | | Среднемесячный коэффициент расходования денежных средств (в млн) | 19.3 | 24.9 | 34.2 |

Основные клиенты и клиентская концентрация: доля крупнейшего клиента 40,6%

Концентрация клиентов у компании высокая: в 2023–2025 годах доля выручки, полученной от пяти крупнейших клиентов, составляла 84,6%, 87,0% и 78,9% соответственно; доля выручки от крупнейшего клиента — 31,1%, 31,8% и 40,6% соответственно. В 2025 году крупнейший клиент обеспечил выручку 0,43 млрд юаней, а доля дополнительно выросла, что демонстрирует усиление зависимости компании от ограниченного числа клиентов.

Основные поставщики и концентрация поставщиков: топ-5 составляет 44,0%

Концентрация поставщиков также высока: в 2023–2025 годах закупки у пяти крупнейших поставщиков составляли 46,2%, 41,4% и 44,0% от общей суммы закупок соответственно; закупки у крупнейшего поставщика — 17,2%, 14,1% и 19,8% соответственно. Колебания концентрации поставщиков указывают на наличие нестабильности в управлении цепочкой поставок компании.

Фактический контролирующий субъект и основные акционеры: абсолютный контроль со стороны основателя

После завершения IPO основатель доктор Шэнь Ичэнь будет контролировать примерно [编纂]% голосов компании через прямое владение долями и соглашение об одновременных действиях; плюс к этому — голоса, контролируемые через платформу программ мотивации акциями, в результате суммарно будет контролироваться [编纂]% голосов компании, обеспечивая абсолютный контроль.

Ключевая управленческая команда: биографии и вознаграждение. Вознаграждение директоров за 2025 год — 107 млн

Что касается управленческой команды, в ключевых участниках — доктор Шэнь Ичэнь (председатель совета директоров, генеральный директор), доктор Мэн Хуайюй (сооснователь, главный технический директор) и другие лица, все они имеют глубокую академическую базу и опыт в отрасли. Общая сумма вознаграждения директоров в 2025 году достигла 107 млн юаней, при этом личное вознаграждение Шэнь Ичэня составило 41.88M юаней (включая вознаграждение на основе акций 39.94M юаней), что составляет 39,1% от общего вознаграждения директоров. Среди руководителей: операционный директор Wang Long получает 2,849 млн юаней в год, финансовый директор Чжан Хун — 1,553 млн юаней в год; уровень вознаграждения существенно выше среднеотраслевого.

Компания реализовала программу мотивации акциями: расходы на выплаты, основанные на акциях, в 2023–2025 годах составили 2.85M юаней, 0,6 млрд юаней и 1.55M юаней соответственно, что показывает, что объём мотивации постоянно усиливается.

Факторы риска: множественные проблемы сдерживают перспективы коммерциализации

Коммерческие риски: продукты всё ещё на ранней стадии коммерциализации

Продукты компании для оптических соединений и оптических вычислений по-прежнему находятся на ранней стадии коммерциализации: продукты для оптических соединений начали серийное производство только в 2024 году, а продукты для оптических вычислений ещё не вышли на массовое серийное производство. Имеется неопределённость в уровне восприятия рынком, процесс внедрения у клиентов может быть длительным, а широкое коммерческое развертывание требует продолжительного времени.

Технические риски: огромные затраты на разработки при низкой эффективности трансформации

Технологические циклы в отрасли обновляются быстро, и компании нужно постоянно инвестировать в разработки, чтобы сохранять конкурентоспособность. В 2023–2025 годах расходы на НИОКР составили 280 млн юаней, 352 млн юаней и 479 млн юаней соответственно, или 731,8%, 584,9% и 450,4% от выручки. При существенном объёме инвестиций в НИОКР эффективность их трансформации всё ещё подлежит повышению.

Финансовые риски: накопленные убытки 55M, ухудшение денежного потока

Компания продолжает генерировать существенные убытки и чистый отток денежных средств от операционной деятельности; перспективы прибыльности в будущем неясны. К концу 2025 года накопленные убытки достигли 60M юаней; при высоком коэффициенте активов/обязательств давление по ликвидности огромно, присутствует риск разрыва цепочки финансирования. На конец 2025 года чистая сумма оборотных обязательств составила 4,38 млрд юаней; денежные средства и эквиваленты денежных средств — 209 млн юаней, которых достаточно лишь для покрытия примерно 5,8 месяца расходования денежных средств.

Риск цепочки поставок: зависимость от контрактного производства третьими сторонами и от EDA-инструментов

Компания зависит от контрактных производственных фабрик третьих сторон для производства чипов, что создаёт риск прерывания цепочки поставок. Хотя производство было перенесено на отечественные контрактные фабрики, компания по-прежнему сталкивается с ограничениями по мощности и давлением по затратам. Ключевые ресурсы, такие как EDA-инструменты, подвержены геополитическим рискам, что может повлиять на графики разработки.

Риск концентрации клиентов: доля топ-3 составляет 66,5%

Высокая концентрация клиентов означает, что отток основных клиентов или снижение объёма заказов нанесут существенный ущерб бизнесу. В 2025 году выручка, обеспеченная тремя крупнейшими клиентами, составила 2.49B юаней, то есть 66,5% от общей выручки; при этом доля крупнейшего клиента в выручке достигла 40,6%, а риск зависимости от клиентов является значительным.

Вывод: высокая динамика роста и высокий уровень рисков сосуществуют

Lightelligence, как пионер в сфере оптоэлектронных гибридных вычислительных мощностей, обладает преимуществом раннего технического запуска и быстрым ростом выручки, однако одновременно сталкивается с продолжающимся расширением убытков, высокой долговой нагрузкой, высокой концентрацией клиентов и иными многими рисками. Сможет ли компания успешно коммерциализировать свои инновационные технологии и перейти от модели, движимой разработками, к модели, движимой прибыльностью, пока остаётся под вопросом. Инвесторам следует внимательно оценить перспективы коммерциализации технологий и финансовые риски и принимать инвестиционные решения рационально.

Нажмите, чтобы посмотреть полный текст объявления>>

Заявление: на рынке есть риски, инвестиции требуют осторожности. Настоящая статья подготовлена AI-моделью на основе автоматической публикации по сторонним базам данных и не отражает позицию Sina Finance. Любая информация, встречающаяся в данной статье, приводится исключительно для справки и не является персональной инвестиционной рекомендацией. При наличии расхождений следует руководствоваться фактическим объявлением. При возникновении вопросов, пожалуйста, свяжитесь: biz@staff.sina.com.cn.

Огромные объёмы информации и точные разборы — всё в приложении Sina Finance

Ответственный: Сяо Лан Куай Бао