A16z: “A fusão de DeFi com TradFi” é uma falsa questão

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Autor: a16z Crypto

Compilado: Jiahúan, ChainCatcher

Na indústria cripto, existe uma espécie de imaginação sobre o futuro que quase se tornou resposta-padrão: DeFi e TradFi convergem, liquidez sem permissão encontra a capacidade de distribuição das instituições e, no fim, surge uma mistura elegante que reúne o melhor de ambos, substituindo o sistema antigo.

Esta história soa reconfortante, mas está, na prática, errada.

A versão mais honesta é: sempre que a blockchain permita que negócios existentes façam melhor o que já fazem, as finanças tradicionais vão usá-la. Não porque aceitem a descentralização, mas porque a conta de custos fecha. Esta tecnologia, por acaso, consegue reduzir custos, melhorar a liquidação, ampliar a distribuição e ainda permitir que as instituições mantenham uma relação com os clientes mais apertada.

Isto significa que as instituições não estão a “fundir-se” com a DeFi. Estão apenas a selecionar, dentro da DeFi, as partes que cumprem as suas restrições operacionais, descartando as que não cumprem, e depois voltando a montar tudo segundo as exigências das instituições. O resultado final não será como a finança tradicional, nem como a DeFi de hoje. Estamos a assistir ao surgimento de uma nova categoria: infraestruturas financeiras programáveis que correm em trilhos de blockchain, mas são otimizadas para as restrições institucionais.

À medida que os enquadramentos regulatórios amadurecem, este panorama pode mudar. Leis como o CLARITY Act poderão, no futuro, tornar mais fácil para as instituições ligarem-se diretamente a sistemas sem permissão. Mas, independentemente do nível de abertura legal, a apetência ao risco das finanças tradicionais não vai ser redefinida da noite para o dia. As instituições avaliam a tecnologia tendo sempre em conta custos, riscos, controlo e adequação operacional. E é precisamente por isso que há duas oportunidades para a indústria, e não apenas uma.

A primeira oportunidade é ajudar as instituições a usar a infraestrutura que hoje já estão preparadas para aceitar. Sempre que uma instituição adota um componente — seja liquidação atómica, moeda programável ou colateral tokenizado — está a validar a tecnologia, a aperfeiçoar os trilhos partilhados e a trazer para a cadeia volume de transações e capital reais.

A segunda oportunidade é continuar a construir um ecossistema financeiro aberto e nativo de cripto que, por enquanto, as instituições ainda não estão preparadas para usar.

Estas duas vias não são uma escolha “ou uma coisa ou outra”. Podem existir em paralelo e, se forem bem executadas, ainda se reforçarão mutuamente. As redes abertas continuarão a produzir novos componentes, mercados e inovações; no fim, as instituições aproveitarão esses resultados. Se ambos os lados tiverem sucesso, a “fusão” acontecerá naturalmente: não por um lado engolir o outro, mas porque as duas partes passam a depender cada vez mais da mesma infraestrutura subjacente.

O que é que a finança tradicional está a fazer, afinal

Para uma instituição adotar um componente, este tem de satisfazer duas condições: primeiro, melhorar custos, risco ou distribuição; segundo, não quebrar o controlo e os mecanismos de responsabilização. Os componentes que as instituições rejeitam — como admissão aberta, anonimato e execução sem adulterações — conseguem passar a primeira barreira, mas não a segunda.

Assim, o padrão de adoção das instituições é previsível, não aleatório; os empreendedores podem tratá-lo como um teste de design. Em outras palavras, se o valor de uma funcionalidade só puder ser alcançado retirando o controlo às instituições, então, independentemente de quão engenhosa seja, está quase destinado a ser modificada ou rejeitada.

Vejamos alguns componentes a passar neste teste. A liquidação atómica elimina a diferença de tempo entre execução de negócios e liquidação final, reduz o risco de contraparte e ainda liberta colateral que as instituições mantêm “preso” para transações ainda não liquidadas. O livro-razão partilhado transforma o maior custo oculto do backoffice — reconciliação — numa tarefa insignificante.

A moeda programável permite que pagamentos de cupom, aumentos de margem e corporate actions sejam executados automaticamente em forma de código, sem depender de uma cadeia interminável de instruções manuais. Quando a matemática das curvas de AMM é despojada do invólucro sem permissão, ela torna-se, de repente, um motor de pricing para taxas de câmbio on-chain e para fundos de investimento com base em moedas tokenizadas.

Estes componentes, cada um por si, pode melhorar um número específico na demonstração de resultados, ou eliminar um risco operacional e o respetivo custo, mas nenhum exige que as instituições “acreditem” numa descentralização.

Portanto, temos de ser claros: a “licenced chain” da JPMorgan para depósitos institucionais, os fundos de moeda tokenizada da BlackRock e da Franklin Templeton — estes projetos não são empresas a testarem DeFi. Estão a usar blockchain para fazerem o que já fazem, por exemplo: liquidação de pagamentos interbancários, gestão de subscrição de fundos e distribuição de instrumentos que rendem juros, só que com um canal melhor.

Estas implementações usam propriedades tecnológicas da blockchain: programabilidade, transparência e liquidação atómica. Ao mesmo tempo, descartam deliberadamente as propriedades que fazem a DeFi nativa funcionar: admissão aberta, anonimato e execução sem necessidade de confiança.

Isto não é falha, nem cedência. É uma escolha arquitetural ponderada, e diz-nos claramente para que direção as coisas estão a evoluir.

Compradores diferentes, regras diferentes

Se alguém pensa que a adoção por instituições é apenas dar a infraestruturas DeFi existentes um canal de distribuição maior, está a enganar-se. A forma como as instituições avaliam protocolos é completamente diferente da dos utilizadores nativos de cripto. Para elas, é uma seleção de fornecedores de software e parceiros de infraestrutura, com avaliação de risco operacional, controlo de conformidade e a pertença de longo prazo aos sistemas críticos — tudo seguindo os seus próprios processos padrão. O resultado é que o sucesso na DeFi não se traduz automaticamente em sucesso no mercado institucional.

Empresas raramente compram a melhor tecnologia. Compram a tecnologia que se encaixa melhor nas condições concretas de trabalho: fluxos atuais, modelos de risco, processos de procurement e assim por diante.

Qualquer tecnologia que entre num ambiente institucional fortemente regulado, com forte gestão de risco e aversão extrema a risco de responsabilidade será moldada por esse ambiente. A Internet passou por isso (firewalls corporativas, redes internas), a cloud passou por isso (cloud privada, VPC, certificações FedRAMP) e a IA está a passar por isso (deploy interno, requisitos de residência de dados, governação de modelos). Blockchain não será exceção.

Esta remodelação acontece ao longo de dois eixos:

O primeiro é conformidade. KYC, anti-lavagem de dinheiro, filtragem de sanções, verificação de qualificação de investidores, reporte regulatório — para a esmagadora maioria das instituições, não há margem para negociação. Sistemas sem permissão, por natureza, não suportam esses requisitos. As instituições precisam de capacidade para congelar ativos, reverter transações e identificar contrapartes.

A DeFi não foi pensada para isso desde o início; cumprir tais exigências costuma significar mexer grande na arquitetura. Isto pode vir a flexibilizar no futuro — por exemplo, a CLARITY Act pode permitir que instituições acedam a sistemas sem permissão sob determinadas condições de conformidade. Mas hoje, quando a maioria das instituições avalia infraestrutura blockchain, o que observa continua a ser controlo, responsabilização e risco operacional.

O segundo eixo é entrega de valor ao negócio. Este eixo é frequentemente subestimado. As instituições adotam blockchain não porque defendem princípios sem permissão, mas porque ela comprime custos, reduz fricção de reconciliação, abre novos canais de distribuição ou permite que se integrem mais profundamente nas relações com os clientes. A proposta de valor tem de ser comunicada nesta linguagem; caso contrário, nem sequer passa na fase de procurement.

Moedas estáveis podem ser o exemplo mais claro. Bancos, empresas de pagamentos e fintechs tratam cada vez mais estas moedas como infraestrutura de liquidação útil, porque permitem que dólares circulem mais rapidamente através de redes e regiões. No entanto, poucos são os que realmente abraçam a filosofia de finanças sem permissão. A adoção de dólares programáveis acontece porque funcionam, não porque queiram reconstruir o sistema financeiro segundo os princípios DeFi.

A evolução da Circle mostra isto muito bem. A sua Arc Network reflete como a infraestrutura blockchain está a ser empacotada e vendida a compradores institucionais: ênfase em conformidade, controlo operacional, contrapartes confiáveis e integração com fluxos de trabalho existentes, em vez de admissão sem permissão e composabilidade.

O que está a ser vendido não é a “sem permissão” em si, mas sim liquidação mais rápida, alcance global e maior eficiência de capital, entregue num formato verdadeiramente utilizável por instituições.

Até organizações como a SWIFT estão a olhar cada vez mais para blockchain por esta perspetiva. As tentativas de interoperabilidade em ativos tokenizados não pretendem substituir instituições financeiras existentes; pretendem permitir que instituições existentes colaborem melhor através da rede SWIFT. E o mesmo padrão se repete: adoção de blockchain reforça redes financeiras existentes, em vez de as substituir.

Tecnologia forte a encontrar um mercado maduro enorme é, historicamente, algo que evolui assim.

Duas oportunidades para empreendedores

No nível da indústria, estar-se a abandonar uma das oportunidades para espremer a outra é um erro. No nível da empresa, tentar agarrar as duas é também um erro.

A adoção institucional e a rede aberta, no nível do ecossistema, podem reforçar-se mutuamente; mas para a esmagadora maioria das equipas são dois negócios fundamentalmente diferentes. Fazer negócio com instituições exige perceber procurement, conformidade, controlo interno, parceiros de canal e ciclos de vendas longos. Fazer negócio com redes abertas exige otimizar em torno de developers, liquidez, composabilidade e efeitos de rede.

Quem são os clientes, como se faz a distribuição, que requisitos o produto tem de cumprir e como se mede o sucesso — em ambos os lados, podem ser completamente diferentes.

Isto não quer dizer que uma oportunidade seja melhor do que a outra. Apenas exige que os fundadores se clarifiquem sobre que mercado estão realmente a servir e, ao mesmo tempo, não se esqueçam do que liga ambos os lados na camada de base: uma public chain como camada neutra de liquidação.

Colaborar com instituições, construindo um sistema financeiro paralelo, não é incompatível com as outras coisas. Se for bem feito, ainda pode ampliar o valor de cada lado: a camada permissionada traz volume de transações, legitimidade e capital; a camada aberta continua a produzir os componentes que a camada permissionada deverá adotar como próximo passo. Se houver “fusão”, acontecerá a nível do trilho, não pela rendição de um lado ao outro.

O papel da public chain como trilho de liquidação pode tornar-se ainda mais importante, mesmo que as aplicações que correm por cima fiquem cada vez mais “permissionadas”.

Construído para infraestruturas financeiras programáveis

Para construir esta nova infraestrutura financeira programável, há duas vias: criar do zero ou reaproveitar produtos existentes.

Vamos primeiro ver redes como a Canton. Em vez de adaptar infraestrutura DeFi já existente, ela foi desenhada desde o início em torno dos requisitos institucionais de privacidade, conformidade e interoperabilidade controlada. O seu objetivo não é “puxar os bancos para a DeFi”, mas sim usar mecanismos de colaboração baseados em blockchain mantendo a governação, confidencialidade e controlo operacional que as instituições exigem.

Mas uma estratégia institucional bem-sucedida não tem de implicar “recomeçar do nada”. A Morpho segue o caminho oposto. Em vez de abandonar os seus componentes DeFi, concentrou-se em tornar esses componentes mais fáceis de usar para instituições e para emissores de ativos.

Por exemplo, o fundo ACRED da Apollo incorpora a Morpho na sua estratégia de empréstimos on-chain, combinando um componente nativo DeFi de empréstimos com distribuição, conformidade e estrutura de fundo a nível institucional.

A forma final não é nem DeFi puro, nem uma stack tecnológica institucional completamente isolada. É um modelo em que instituições adotam seletivamente infraestruturas cripto existentes e depois as reempacotam de acordo com os seus requisitos de controlo, conformidade e distribuição.

Esta nova categoria nasceu especificamente para as restrições institucionais. Ela bebe do que existe em DeFi, mas funciona de forma mais permissionada e mais conforme, por isso é inevitavelmente diferente de qualquer coisa que exista hoje.

Há, de facto, equipas como a Morpho que conseguem transformar infraestruturas nativas de cripto em casos de uso institucionais; mas os empreendedores não devem tratá-la como abordagem padrão. Instituições são um grupo de clientes independente, com necessidades únicas. Em muitos casos, desenhar desde o início em torno dessas necessidades será mais eficaz do que adaptar produtos inicialmente criados para redes abertas.

Oportunidades para continuar a construir na DeFi

Nenhuma destas inovações que as instituições estão a adotar nasceu dentro de bancos, gestores de ativos ou infraestruturas financeiras já existentes. Todas surgiram nas redes abertas, nos lugares onde empreendedores conseguem experimentar livremente novas estruturas de mercado, novos mecanismos de colaboração e novos componentes financeiros.

Esta diferença é importante. As instituições não são a principal fonte de inovação nesta indústria; frequentemente, a camada permissionada fica a jusante da camada aberta.

Isto leva a uma decisão estratégica ainda mais crítica: se toda a indústria estiver a apostar em vender às instituições bancárias e de gestão de ativos, podemos confundir um grande grupo de clientes com “toda” a oportunidade. TradFi é um cliente importante, mas não é o único cliente.

Desenhar para necessidades institucionais é um caminho legítimo e valioso, mas é apenas uma via — não é a estrada inteira. As empresas que sobrevivem a longo prazo são aquelas que sabem sempre com clareza para quem estão a construir. A adoção institucional pode ser uma grande oportunidade, mas não é uma extensão simples da DeFi. Sucesso num mercado não garante sucesso noutro.

Se estiveres a construir para instituições, dedica-te a fundo. Não presumas que o desempenho do mercado nativo de cripto se converte automaticamente em adoção por empresas. Conhece os clientes, domina o processo de procurement e desenha conscientemente à volta das necessidades institucionais.

Se estiveres a construir para redes abertas, continua a fazer isso. Não abandones a tua visão apenas porque as instituições são, no momento, o maior comprador ruidoso do mercado.

Lembra-te: estas duas vias são complementares, não competitivas. Uma é responsável por pegar em inovações já validadas, adaptá-las, comercializá-las e escalar; a outra é responsável por descobrir essas inovações.

Uma versão desta tecnologia quase certamente acabará por se tornar parte dos canais financeiros do ecossistema TradFi existente, mas não é o único futuro a ser construído. A rede aberta continua a ser o campo de testes mais importante desta indústria e a fonte de inovação; muitos dos componentes de que a infraestrutura institucional de amanhã vai depender, muito provavelmente, nascerão primeiro ali.

A TradFi não está a “adotar DeFi”; está apenas a adotar de forma seletiva as partes que se encaixam no seu padrão.

A oportunidade para os empreendedores não está em perseguir todos os mercados em simultâneo, mas sim em pensar com clareza em que mercado estás a servir e executar com base nisso. O futuro talvez venha mesmo a rodar sobre infraestruturas institucionais, mas as inovações mais importantes continuarão a surgir, de forma contínua, da rede aberta.