A16z Crypto: Finanças tradicionais precisam de blockchain, não de DeFi

null

Autor: a16z Crypto

Tradução: Jiahúan, ChainCatcher

Na indústria cripto, existe uma imaginação sobre o futuro que quase se tornou resposta padrão: a fusão entre DeFi e TradFi, a liquidez sem permissão a encontrar a capacidade de distribuição das instituições, resultando num elegante híbrido que incorpora o melhor de ambos, em que um novo sistema substitui o antigo.

A história soa tranquilizadora, mas está, em grande medida, errada.

Uma versão mais honesta seria: enquanto a blockchain permitir que os negócios existentes funcionem melhor, o sistema financeiro tradicional vai adotá-la. Não porque aceitem a descentralização, mas porque a conta de custos fecha. Esta tecnologia, por acaso, consegue comprimir custos, melhorar a liquidação, ampliar a distribuição e, ainda, permitir que as instituições mantenham um controlo mais apertado sobre as relações com os clientes.

Isso significa que as instituições não estão a “fundir-se” com a DeFi. Estão apenas a seleccionar, na DeFi, as partes que se encaixam nas suas restrições operacionais, a descartar as que não se encaixam e, depois, a reconstituir tudo de acordo com as exigências institucionais. O resultado final não será nem parecido com o sistema financeiro tradicional, nem com a DeFi tal como existe hoje. Estamos a assistir ao surgimento de uma nova categoria: infra-estrutura financeira programável, construída para correr na cadeia, mas optimizada para as restrições institucionais.

À medida que os enquadramentos regulatórios amadurecem, este panorama pode mudar. Leis como o projecto de lei CLARITY poderão, no futuro, tornar mais fácil para as instituições ligarem-se directamente a sistemas sem permissão. Mas, independentemente do grau de abertura legal, a apetência ao risco do sistema financeiro tradicional não se reverte de um dia para o outro. As instituições avaliam a tecnologia com um olhar fixo em custos, risco, controlo e adequação operacional. E é precisamente por isso que existem duas oportunidades para a indústria — e não apenas uma.

A primeira oportunidade é ajudar as instituições a usar a infra-estrutura que já estão preparadas para aceitar. Quando uma instituição adopta um componente — seja liquidação atómica, moeda programável ou colateral tokenizado — está, ao mesmo tempo, a validar a tecnologia, a aperfeiçoar um “rail” partilhado e a trazer para a cadeia volume de transacções e capital reais.

A segunda oportunidade é continuar a construir um sistema financeiro aberto e nativo em cripto que, por agora, as instituições ainda não estão prontas para utilizar.

Estas duas vias não são uma escolha “ou uma ou outra”. Podem coexistir em paralelo e, se forem bem executadas, uma pode reforçar a outra. Redes abertas continuam a produzir novos componentes, mercados e inovações; as instituições acabam por aproveitar esses resultados. Se ambos os lados tiverem sucesso, a “fusão” acontecerá de forma natural: não por um lado engolir o outro, mas porque ambos passam a depender cada vez mais do mesmo núcleo de infra-estrutura.

O que o sistema financeiro tradicional está a fazer, afinal

Quando o sistema financeiro tradicional adopta algum componente, tem de cumprir duas condições: primeiro, tem de melhorar custos, risco ou distribuição; segundo, não pode destruir o controlo e os mecanismos de responsabilização. Os componentes que as instituições descartam — como acesso aberto, anonimato e execução imutável e sem confiança — passam na primeira condição, mas falham na segunda.

Por isso, o modo de adopção por parte das instituições é previsível, não aleatório, e os empreendedores podem tratá-lo como um exercício de teste de design. Por outras palavras, se o valor de uma funcionalidade só puder ser alcançado através da privação do controlo institucional, então, por mais sofisticada que seja a sua concepção, está quase condenada a ser modificada ou rejeitada.

Vale a pena passar alguns componentes por este teste. A liquidação atómica elimina o intervalo de tempo entre a negociação e a liquidação final, reduz o risco de contraparte e liberta o colateral que as instituições mantêm “preso” para transacções ainda não liquidadas. O livro-razão partilhado transforma o maior custo oculto da retaguarda — a reconciliação — numa tarefa insignificante.

A moeda programável permite que pagamentos de cupom, chamadas de margem e acções corporativas sejam executados automaticamente como código, dispensando uma sequência interminável de instruções manuais. Depois de remover a “casca” sem permissão do modelo matemático das curvas de um AMM, ele transforma-se num motor de pricing em exchange forex on-chain e em fundos de investimento com moedas tokenizadas, ao nível do valor líquido por quota.

Estes componentes, cada um por si, consegue melhorar algum número na demonstração de resultados, ou eliminar um risco operacional e os seus custos; mas nenhum deles exige que as instituições acreditem na descentralização.

Por isso, temos de ser claros: a blockchain permissionada da JPMorgan para depósitos institucionais, os fundos de mercado monetário tokenizados da BlackRock e da Franklin Templeton — estes projectos não são empresas a “experimentar DeFi”. Estão a usar a blockchain para fazer coisas que já faziam, como pagamentos e liquidações entre instituições bancárias, gestão de subscrição de fundos e distribuição de instrumentos que geram juros, só com um conjunto de canais melhorados.

Estas implementações usam atributos tecnológicos da blockchain: programabilidade, transparência e liquidação atómica. Em simultâneo, descartam deliberadamente os atributos que fazem a DeFi nativa funcionar: acesso aberto, anonimato e execução sem necessidade de confiança.

Isto não é falha, nem cedência. É uma escolha arquitectónica ponderada, e que nos diz claramente para onde as coisas estão a ir.

Compradores diferentes, regras diferentes

Se alguém pensar que a adopção institucional é apenas abrir um canal de distribuição maior para a infra-estrutura DeFi existente, está a pensar mal. O modo como as instituições avaliam protocolos é completamente diferente do dos utilizadores nativos de cripto. Para as instituições, trata-se de seleccionar fornecedores de software e parceiros de infra-estrutura, avaliando riscos operacionais, controlo de conformidade e a pertença de longo prazo dos sistemas críticos — tudo seguindo processos e critérios próprios. O resultado é que o sucesso na DeFi não se converte automaticamente em sucesso nos mercados institucionais.

As empresas raramente compram a melhor tecnologia. Compram a tecnologia mais alinhada com as condições reais existentes — fluxos de trabalho, modelos de risco, processos de procurement, etc.

Qualquer tecnologia que entre num ambiente institucional altamente regulado, com forte controle de riscos e aversão extrema a risco de responsabilidade será moldada por esse ambiente. A internet passou por isso (firewalls empresariais, redes internas). A computação em nuvem passou por isso (cloud privada, VPC, certificação FedRAMP). A IA está a passar por isso (deployment interno, requisitos de residência de dados, governança de modelos). A blockchain não será excepção.

Esta remodelação desenrola-se ao longo de dois eixos:

Primeiro, a conformidade. KYC, anti-lavagem de dinheiro, triagem de sanções, verificação de elegibilidade dos investidores, reporte regulatório — para a esmagadora maioria das instituições, não há espaço para discussão. Sistemas sem permissão, por natureza, não suportam esses requisitos. As instituições precisam de capacidade para congelar activos, anular transacções e identificar contrapartes.

A DeFi não foi pensada, desde o início, para satisfazer estas exigências; cumpri-las normalmente implica mexer profundamente na arquitectura. Isto pode vir a flexibilizar-se no futuro: por exemplo, o CLARITY Act pode permitir que instituições acedam a sistemas sem permissão sob certas condições de cumprimento regulatório. Mas, hoje, quando a maioria das instituições avalia infra-estrutura de blockchain, o que ainda pesa é controlo, responsabilização e risco operacional.

Segundo, a entrega de valor empresarial. Este eixo é frequentemente subestimado. As instituições adoptam blockchain não porque sejam fiéis ao princípio sem permissão, mas porque esta comprime custos, reduz atritos na reconciliação, abre novos canais de distribuição ou as integra mais profundamente nas relações com os clientes. A proposta de valor tem de ser articulada nesta linguagem; caso contrário, nem sequer passa na fase de procurement.

Os stablecoins podem ser o exemplo mais claro. Bancos, empresas de pagamentos e fintechs estão cada vez mais a tratá-los como infra-estrutura de liquidação conveniente, porque permitem que os dólares circulem mais rapidamente entre redes e regiões. Mas poucos abraçam realmente uma filosofia financeira sem permissão. Adoptam dólares programáveis porque são úteis, não porque queiram reconstruir o sistema financeiro segundo princípios DeFi.

A evolução da Circle ilustra isso muito bem. O seu lançamento da Arc Network reflecte como a infra-estrutura de blockchain está a ser “embalada” para venda a compradores institucionais: ênfase na conformidade, controlo operacional, contrapartes confiáveis e integração com fluxos de trabalho existentes — em vez de acesso sem permissão e composabilidade.

Não está a vender “sem permissão” em si, mas sim liquidação mais rápida, alcance global e maior eficiência de capital, entregues num formato que as instituições conseguem usar de forma real.

Mesmo organizações como a SWIFT estão a olhar cada vez mais para a blockchain por esta perspectiva. As suas tentativas de interoperabilidade entre activos tokenizados não pretendem substituir instituições financeiras existentes; pretendem fazer com que as instituições actuais cooperem melhor com base na rede SWIFT. O mesmo padrão repete-se: a adopção de blockchain reforça redes financeiras já existentes, em vez de as substituir.

Este é um padrão recorrente: tecnologia forte a encontrar um mercado maduro e enorme, e a evolução histórica que daí resulta.

Duas oportunidades para os empreendedores

Em termos de indústria, é errado todos abdicarem de uma oportunidade para se atropelarem a correr atrás da outra. Em termos de empresa, é errado tentar agarrar as duas.

A adopção institucional e as redes abertas podem reforçar-se mutuamente a nível de ecossistema; mas, para a grande maioria das equipas, são dois negócios essencialmente diferentes. Fazer negócios com instituições exige saber de procurement, conformidade, controlo interno, parceiros de canal e ciclos de vendas longos. Fazer negócios com redes abertas exige optimizar em torno de programadores, liquidez, composabilidade e efeitos de rede.

Quem é o cliente, como se faz distribuição, que requisitos o produto deve cumprir e como se mede o sucesso — em cada lado costuma ser completamente diferente.

Isto não quer dizer que uma oportunidade seja “melhor” do que a outra. Só exige que os fundadores decidam com clareza em que mercado estão realmente a servir e, em simultâneo, que se lembrem da única via comum que liga os dois: a blockchain pública como camada neutra de liquidação.

Trabalhar com instituições, e ao mesmo tempo construir um sistema financeiro paralelo, são duas coisas que não se excluem. Se for bem feito, até pode amplificar o valor mútuo: a camada permissionada traz volume de transacções, legitimidade e capital; a camada aberta continua a produzir os componentes que, a seguir, a camada permissionada vai adoptar. Se a “fusão” chegar, acontecerá na camada do rail, não porque um dos lados se rende ao outro.

A posição das blockchains públicas como trilho de liquidação pode tornar-se ainda mais importante, mesmo que as aplicações que correm por cima fiquem cada vez mais permissionadas.

Construir para infra-estrutura financeira programável

Há dois caminhos para construir esta nova infra-estrutura financeira programável: criar de raiz ou adaptar produtos existentes.

Comecemos por redes como Canton. Em vez de alterar uma infra-estrutura DeFi já existente, ela foi desenhada desde o início em torno das exigências institucionais de privacidade, conformidade e interoperabilidade sob controlo. O seu objectivo não é trazer bancos para a DeFi; é usar mecanismos de coordenação baseados em blockchain preservando, ao mesmo tempo, a governação, confidencialidade e controlo operacional que as instituições exigem.

Mas nem toda a estratégia institucional vencedora precisa de começar do zero. Morpho segue o caminho oposto. Não abandonou os seus componentes DeFi; concentrou-se em tornar esses componentes mais fáceis de usar para instituições e para entidades que emitem activos.

Por exemplo, o fundo ACRED da Apollo incorpora Morpho na sua estratégia on-chain de empréstimos, combinando um componente nativo DeFi de crédito com distribuição, conformidade e arquitectura de fundos ao nível institucional.

A forma final não é nem DeFi “pura”, nem uma stack tecnológica institucional totalmente isolada. É antes um modelo em que as instituições adoptam selectivamente a infra-estrutura cripto existente e depois a empacotam novamente de acordo com os seus requisitos de controlo, conformidade e distribuição.

Esta nova categoria nasceu especificamente para restrições institucionais. Alimenta-se da DeFi, mas opera de uma forma mais permissionada e mais conforme; por isso, será inevitavelmente diferente de tudo o que existe hoje.

Existem, de facto, equipas como a Morpho que conseguiram transformar infra-estrutura nativa de cripto em casos de uso institucionais; mas os empreendedores não devem tratá-las como um plano padrão. Instituições são um segmento de clientes independente, com necessidades únicas. Em muitos casos, desenhar desde o início em torno dessas necessidades é mais eficaz do que adaptar produtos originalmente concebidos para redes abertas.

Oportunidades para continuar a construir na DeFi

Nenhuma das inovações que as instituições estão a adoptar hoje nasceu dentro de bancos, empresas de gestão de activos ou infra-estruturas financeiras existentes. Todas surgem das redes abertas, de um lugar onde os empreendedores podem experimentar livremente novas estruturas de mercado, novos mecanismos de coordenação e novos componentes financeiros.

Esta diferença é importante. As instituições não são a principal fonte de inovação neste sector; a camada permissionada costuma estar a jusante da camada aberta.

Isso leva a uma decisão estratégica mais crucial: se todo o sector se estiver a concentrar em vender para bancos e empresas de gestão de activos, podemos confundir um grande grupo de clientes com “toda” a oportunidade. TradFi é um cliente importante, mas não é o único cliente.

Desenhar para necessidades institucionais é um caminho legítimo e valioso — mas é apenas uma via, não a estrada inteira. As empresas que sobrevivem a longo prazo são aquelas que sabem sempre para quem estão a construir. A adopção institucional pode ser uma oportunidade enorme, mas não é uma extensão simples da DeFi. O sucesso num mercado não garante o sucesso no outro.

Se estiveres a construir para instituições, entra a fundo. Não assumes que o desempenho do mercado nativo de cripto se converte automaticamente em adopção por parte de empresas. Conhece os clientes, domina o procurement e concebe deliberadamente em torno das necessidades institucionais.

Se estiveres a construir para redes abertas, continua. Não abandones a tua visão só porque as instituições são os compradores mais barulhentos do mercado actual.

Recorda isto: estas duas vias são complementares, não competitivas. Uma é responsável por adaptar, comercializar e escalar inovações já validadas; a outra é responsável por descobrir essas inovações.

Uma certa versão desta tecnologia quase certamente acabará por se tornar parte dos “tubos” financeiros do sistema TradFi existente; mas não é o único futuro que está a ser construído. As redes abertas continuam a ser o campo de testes mais importante da indústria e a fonte de inovação. Muitos dos componentes de que a infra-estrutura institucional de amanhã vai depender provavelmente nascerão primeiro ali.

O TradFi não está a adoptar a DeFi; está apenas a adoptar selectivamente as partes que se alinham com o seu modelo.

A oportunidade dos empreendedores não está em perseguir todos os mercados em simultâneo, mas em clarificar para qual mercado se está a construir e executar de acordo com isso. O futuro talvez, de facto, passe por correr sobre infra-estruturas institucionais; mas as inovações mais importantes continuarão a surgir, de forma contínua, das redes abertas.