Conversa com o fundador da Macro 42: O "cozinhar a rã em água morna" da Reserva Federal e a economia em forma de K

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Fonte: «Anthony Pompliano»

Organizado por: Felix, PANews

Darius Dale, fundador e CEO da empresa de pesquisa de investimentos 42 Macro, participou recentemente no programa de podcast «Anthony Pompliano». Durante a entrevista, os dois discutiram o impacto da nomeação de Kevin Warsh como presidente da Reserva Federal na política monetária, as dificuldades de consumo que a economia em forma de K traz aos americanos, e por que todos os investidores devem participar no mercado de ativos para sobreviver à repressão financeira.

A PANews organizou os destaques da entrevista.

Apresentador: Qual é a tua opinião sobre a primeira conferência de imprensa do presidente da Reserva Federal, Kevin Warsh? Em que é que ele é diferente do seu antecessor?

Darius: Quanto à tua pergunta, primeiro quero dizer que consideramos Kevin Warsh uma "pomba disfarçada de falcão".

Apresentador: O que é que isso significa?

Darius: Significa que, no fundo, ele quer implementar uma política monetária mais flexível. Talvez isto se deva à sua relação com o atual governo, mas duvido disso. Acho que ele acredita genuinamente que a IA tem um enorme potencial desinflacionário. No entanto, tem de vestir a armadura de falcão para criar espaço e margem de manobra para a Reserva Federal. Portanto, achamos que nos próximos dois a três trimestres, a Reserva Federal ou terá de apertar a política monetária, ou terá de usar os seus instrumentos de comunicação para sinalizar ao mercado que pode apertar a política, ou ambas as coisas, para criar espaço para uma política mais flexível mais tarde.

Apresentador: Porque é que achas que é necessário um aperto da política monetária? Se olharmos para as expectativas de inflação das últimas semanas, elas parecem estar a recuar. Achas que isso vai alterar esta necessidade da Reserva Federal?

Darius: Boa pergunta. Quanto às expectativas de inflação, fizemos uma grande análise estatística dos impulsionadores da inflação, estudando quais os indicadores que lideram ou atrasam a inflação. Os resultados mostram que praticamente não existe qualquer relação causal estatística entre as expectativas de inflação e os resultados reais futuros da inflação. O que realmente tem um impacto significativo nos resultados futuros da inflação são os impulsionadores monetários da inflação, como a taxa de variação da oferta monetária e a expansão ou contração da velocidade de circulação da moeda, que são muito importantes. Há também os impulsionadores políticos, mais notavelmente os gastos deficitários e a monetização da dívida pela Reserva Federal. Além disso, se houver uma desregulamentação substancial no setor bancário, impulsionando um ciclo de crescimento do crédito, isso também será um indicador antecedente da inflação. Por último, há o impulsionador do "hiato do produto", com o qual não concordo totalmente: quando o crescimento económico está acima do potencial, ou a taxa de desemprego está abaixo da "taxa de desemprego não aceleradora da inflação" (NAIRU), estes são indicadores que lideram a inflação. Embora nenhum indicador único preveja a inflação perfeitamente, no seu conjunto, estes fatores estão atualmente a enviar um sinal muito forte de falcão aos decisores políticos e ao mercado: a Reserva Federal tem de agir.

Apresentador: Ou seja, estes dados indicam que a inflação ou está a subir, ou, embora tenha atingido o pico, está a estabilizar num nível muito desconfortável, obrigando a Reserva Federal a agir.

Darius: Exato. Estes sinais indicam duas coisas: primeiro, que a inflação está a subir; segundo, que a inflação pode estar a atingir o pico, mas vai estabilizar num nível muito desconfortável e manter-se nesse nível. Os dados atuais mostram que não estamos de forma alguma numa trajetória credível de combate à inflação, e que, a curto prazo, é certamente impossível alcançar a meta de inflação de 2% da Reserva Federal. Vamos decompor estes impulsionadores da inflação.

Quanto ao hiato do produto, atualmente é de cerca de 110 pontos base. Normalmente, quando atinge cerca de 200 pontos base, a Reserva Federal é forçada a apertar a política até à recessão, por isso já passámos mais de metade do caminho. Também vemos que a taxa de desemprego já está abaixo da NAIRU, cerca de 20 pontos base abaixo. No contexto da IA, não sei se vamos pressioná-la para 100 pontos base abaixo da NAIRU, mas normalmente, quando isso acontece, a Reserva Federal tem de apertar o ciclo económico até à recessão. Quanto aos impulsionadores políticos, a taxa de variação anualizada dos gastos deficitários da Reserva Federal é atualmente de cerca de 8%, muito acima da tendência histórica. A taxa de crescimento anualizada da monetização da dívida da Reserva Federal também está em cerca de 7% a 8%, igualmente muito acima da tendência histórica. O crescimento anual do crédito bancário é de cerca de 7%, também muito acima da tendência histórica. As taxas de crescimento destas estatísticas são completamente inconsistentes com um ambiente de inflação de 2%. Além disso, de acordo com a validação do nosso modelo de ciclo económico, existe um desfasamento de cerca de 18 meses entre as variações das taxas de juro diretoras e os resultados económicos, o que significa que o impacto desfasado do corte de 175 pontos base nas taxas de juro está atualmente a transmitir-se à economia.

Apresentador: Achas que a Reserva Federal já abandonou a meta dos 2%?

Darius: Sem dúvida. Tu e eu discutimos esta questão há pelo menos cinco ou seis anos. A Reserva Federal, no seu íntimo, não quer uma inflação de 2%, mas tem de enviar ao mercado obrigacionista o sinal de que quer 2%, caso contrário perderá o controlo da curva de rendimentos de longo prazo, o que seria contraproducente para o seu duplo mandato de "maximização do emprego e estabilidade de preços". A 42 Macro tem dito há anos à comunidade global de investidores que todos somos "rãs a ser cozinhadas vivas" numa panela de repressão financeira e desvalorização monetária. Na minha opinião, Kevin Warsh é um presidente muito competente da Reserva Federal na execução deste trabalho. O trabalho da Reserva Federal é cozer-nos vivos, mas não nos deixar saltar da panela. Se saltarmos, surgirão problemas de estabilidade financeira, e a economia real e os mercados de ativos enfrentarão problemas piores do que a inflação elevada, por isso é o menor dos dois males.

Apresentador: Mesmo que a inflação atual seja relativamente alta, não há um sinal claro de que vá acelerar drasticamente a partir de agora. No entanto, os dados mais recentes do PCE (despesas de consumo pessoal) surpreenderam muitas pessoas, levando a vendas no mercado e a preocupações gerais. Diferentes indicadores estão a transmitir mensagens diferentes, o que confunde muitas pessoas. Será esta a razão pela qual a Reserva Federal opta por "observar mais e agir menos" (nem aumentar nem baixar as taxas), empurrando o problema para a frente? Deixar que esta complexidade se resolva por si só, esperando por um quadro mais claro antes de tomar decisões.

Darius: Exato, isto aborda exatamente o cerne da "teoria da complexidade". Trabalho nesta área há quase vinte anos e já tentei construir vários modelos. Se existisse realmente um método de "navalha de Occam" (simples) que pudesse prever com precisão cada dado de inflação ou de emprego não agrícola até à segunda casa decimal, já o teríamos descoberto. Já que conseguimos construir IA, prever estatisticamente os dados do emprego não agrícola não deveria ser difícil, mas o problema é que a variância e o desvio padrão destas séries temporais, que são frequentemente revistas, são demasiado grandes. Portanto, ao lidar com os mercados financeiros e modelos macroeconómicos, tens de adotar uma "perspetiva de mosaico". Não são dados isolados, mas sim a interação e ressonância de todos os pontos de dados, como um cardume de peixes a nadar lado a lado, ou um bando de pássaros a mudar de formação no céu.

Apresentador: Que descrição vívida, "cardume de peixes" e "bando de pássaros".

Darius: De facto. Atualmente, este "cardume" está a transmitir à Reserva Federal e aos mercados financeiros a seguinte mensagem: "Parem de se enganar a pensar que a política atual é restritiva". Acho que a Reserva Federal já recebeu este sinal, e o mais recente resumo das projeções económicas e o gráfico de pontos confirmam isso. E achamos que o próximo passo (ainda não é consenso de mercado) é que a Reserva Federal pode ter de tomar medidas de aperto mais substanciais, ou aumentar significativamente as orientações prospetivas através de instrumentos como o gráfico de pontos, ou mesmo fazer uma mudança significativa no seu balanço. Porque sabemos que Kevin Warsh não gosta de intervenções verbais cheias de rodeios.

Apresentador: E os preços da energia? O petróleo teve uma forte subida, mas recentemente recuou, tendo mesmo caído abaixo dos 70 dólares por barril nas últimas horas dos últimos dias. Se os preços da energia se mantiverem moderados ou mesmo caírem, isso aliviará as pressões inflacionistas e beneficiará os consumidores americanos?

Darius: Claro que sim. Já vimos esta resiliência moderada no relatório do PCE de hoje. As despesas de consumo pessoal reais registaram um impulso positivo fraco, com uma taxa de crescimento anualizada de 2,1%, ligeiramente abaixo da linha de tendência histórica de 2,5%, mas ainda assim presente. É importante notar que este consumo ocorreu num contexto em que o rendimento pessoal disponível real caiu cerca de 1,5% em termos anualizados mensais, muito abaixo da tendência. Com uma contração tão acentuada do rendimento, o consumo apenas ligeiramente abaixo da tendência mostra a enorme resiliência do consumidor americano. Esta é também a razão pela qual fui o primeiro a defender esta ideia no verão de 2022, quando todos gritavam "recessão". Lembra-te, no outono de 2021, disse no teu programa que, nos próximos 12 meses, as pessoas começariam a discutir uma palavra que ninguém mencionava na altura: "R" (Recessão). No outono de 2022, disse que toda a gente devia calar-se e deixar de falar em recessão, porque a economia era extremamente resiliente, e estavam a focar-se na palavra "R" errada. Todos os dados atuais apoiam o nosso tema de "resiliência da economia americana", o que dá à Reserva Federal a confiança e o espaço para apertar a política monetária.

Apresentador: Agora, os preços dos ativos estão novamente a disparar, o consumidor americano parece muito resiliente, mas toda a gente se queixa de que tudo está inacessível. A minha opinião é que estes três fenómenos são verdadeiros ao mesmo tempo. Devido ao aumento brutal dos preços nos últimos cinco ou seis anos, o custo de vida é realmente insuportável. Mas, ao mesmo tempo, vivemos numa sociedade de produção e consumo ostentatório: os Knicks vão às finais? Compra um bilhete. Alguém no Instagram comprou algo novo? Tenho de comprar dois. Um destino de viagem é fixe? Vou lá tirar uma foto. Será que tudo isto se tornou a nossa norma consumista?

Darius: Desde que propusemos o tema da resiliência económica em setembro de 2022, isto tornou-se a norma. Diz-me: existe algum indicador estatístico de "mediana" ou "média" que possa ser usado para descrever e formular políticas com precisão, ou para disciplinar os teus quatro filhos?

Apresentador: Claro que não, cada filho é completamente diferente.

Darius: Exato. O mesmo se aplica à macroeconomia. Embora as estatísticas agregadas sejam úteis para prever as reações dos mercados financeiros e das políticas, estas estatísticas agregadas não são, de forma alguma, homogéneas. Uma vez desagregadas, são extremamente heterogéneas. Nos relatórios que publicamos para investidores globais, destacamos as características da "economia em forma de K" através de duas dimensões.

Nas famílias da base (parte inferior do K), as taxas de incumprimento grave (mais de 90 dias) em cartões de crédito, empréstimos para automóveis e empréstimos estudantis atingiram ou ultrapassaram os picos da crise financeira global de 2008 e da Grande Recessão. Num cenário macroeconómico de recordes no mercado de ações dos EUA, crescimento nominal da economia muito acima da tendência e lucros empresariais históricos, as taxas de incumprimento das famílias da base estão a níveis de crise financeira, o que mostra que a vida na base é extremamente difícil.

Quanto às pessoas no topo do K, francamente, estamos a ganhar dinheiro de forma alucinante. O principal impulsionador é o "efeito Nishimura-Montauk", que partilhei anteriormente no teu programa. A essência deste efeito é que, quando se tem uma poupança extremamente elevada, não é necessário retirar tanto do rendimento atual para poupar. Portanto, estatisticamente, a taxa de poupança é muito baixa, mas o consumo é muito elevado.

Como cheguei a esta conclusão? Nos últimos dez a vinte anos, tenho feito trabalho de campo em Montauk e Nishimura. Reparei que, em locais exclusivos e difíceis de entrar, as pessoas que gastam mais nem sempre são as de cabelos grisalhos ou carecas como nós, mas sim jovens de vinte e poucos anos, cujos pais têm dinheiro. Digo isto sem qualquer conotação negativa, mas sim porque eles não precisam de poupar para a reforma, para precauções ou para sustentar os pais, por isso podem gastar uma percentagem maior do seu rendimento todos os meses em consumo, pois não têm pressão para poupar.

Aplicando esta experiência pessoal à macroeconomia, vemos que o montante de dinheiro disponível no balanço das famílias americanas (depósitos à ordem mais exposição a fundos do mercado monetário) passou de cerca de 3,5 biliões de dólares antes da pandemia para quase 12 biliões de dólares, um aumento de cerca de 8 biliões de dólares em dinheiro.

Apresentador: Isto é loucura.

Darius: Exato. Quando as famílias no topo do K nos EUA têm estes quase 8 biliões de dólares adicionais em dinheiro, podem reduzir a sua taxa de poupança pessoal a níveis extremamente baixos. Independentemente do que aconteça ao seu rendimento atual, podem sempre recorrer a estes enormes depósitos para sustentar o consumo diário e de luxo.

Apresentador: O que achas do mercado de ações atual? Será a IA uma redenção de uma era, ou uma superbolha com um abismo aos pés?

Darius: Tocaste no cerne da questão. Toda a gente tem de participar no investimento. Se não te ligares às atividades de criação de riqueza das pessoas no topo do K, serás deixado para trás e sofrerás um histórico "Efeito Cantillon" implacável ao longo do processo. Acho que a enorme ansiedade e raiva política que se sente atualmente neste país têm a sua raiz neste Efeito Cantillon em grande escala, causado pela massiva expansão monetária.

(Nota da PANews: O Efeito Cantillon refere-se ao facto de que as novas emissões monetárias não aumentam todos os preços das mercadorias na mesma proporção e ao mesmo tempo, mas sim como "gotas de água" que se infiltram ao longo de caminhos específicos, beneficiando as instituições financeiras e os ricos que recebem o novo dinheiro primeiro, que podem comprar ativos a preços baixos antes do aumento geral dos preços, enquanto os assalariados e as pessoas comuns na extremidade da cadeia monetária sofrem a perda de poder de compra após o aumento generalizado dos preços, causando uma transferência oculta de riqueza dos últimos para os primeiros.)

Apresentador: Estás a referir-te ao fenómeno de que os condados mais ricos dos EUA estão todos à volta de Washington D.C. (centro do poder político)?

Darius: Exato, isso é parte do problema, e é o resultado de ambos os partidos a sugar o governo. Recentemente, vi outro dado que me chocou: 89% das pessoas com mais de 65 anos apoiam veementemente o aumento dos impostos sobre os jovens para garantir que os seus próprios benefícios de reforma sejam pagos na totalidade.

Apresentador: Porque é que a percentagem não é 99%? Os restantes 11% podem ser os que realmente se preocupam com os netos.

Darius: Na verdade, estes idosos também são vítimas. Os preços dos bens essenciais para a sua sobrevivência diária estão a disparar, e a maioria deles já está na velhice, com rendimentos fixos ou muito limitados. Compreendo e simpatizo com a sua ansiedade, mas a solução não é, de forma alguma, aumentar os impostos sobre um grupo de jovens que não tem poupanças e quase não ganha dinheiro. O académico Peter Turchin, na sua obra, afirma claramente que estamos num poderoso "aspirador de riqueza". Ray Dalio, nos seus estudos, sugeriu o mesmo. Devido a várias razões (principalmente o financiamento de campanhas), permitimos que a chamada "elite" saqueie e esmague o povo comum na base do K através da alteração de regulamentos, políticas fiscais (especialmente o complexo código fiscal com milhares de páginas e cheio de lacunas egoístas) e políticas monetárias.

Por exemplo, em 2021, antes da explosão da inflação, a Reserva Federal manteve a sua taxa de juro diretora num nível 1.000 pontos base abaixo da clássica Regra de Taylor. Em comparação, o infame Arthur Burns, nos anos 70, no seu pior momento de negligência, manteve as taxas apenas 700 pontos base abaixo da Regra de Taylor. Na altura, o balanço da Reserva Federal expandiu-se para 36% do PIB nominal (atualmente recuou para 21%).

Porque é que o banco central dilui continuamente o poder de compra da moeda, transferindo riqueza continuamente da base para o mercado de ações e para os ricos? Se quisermos salvar este país, temos de desligar imediatamente este aspirador de riqueza. Mas a questão é: a enorme geração baby boomer estará disposta a abdicar dos seus próprios interesses em prol das gerações futuras? Acho que a maioria ainda está a pensar: "O que é que eu posso ganhar com isto?"

Apresentador: Falando do mercado de ações, outro desenvolvimento interessante é o famoso "sete magníficos" da tecnologia. Ouvi recentemente alguém a brincar que já não são os "Mag 7", mas sim os "Lag 7" (os sete atrasados), enquanto as outras 493 ações estão a disparar. Por um lado, isto é um mecanismo saudável de autocorreção do índice; mas, por outro lado, significa que há fissuras na armadura das ações tecnológicas? A avaliação não é tão inabalável como se pensa? Qual é a tua opinião?

Darius: Quanto aos sete magníficos, tenho dois pontos a salientar. Primeiro, desde o outono passado que achamos que os investidores estão a usar os sete magníficos como um "multibanco", retirando lucros para os injetar nas empresas de "aplicação de IA" mais amplas. À medida que os investidores se entusiasmam com a penetração da IA em toda a economia tradicional, começam a olhar para as outras 493 ações do S&P, ou mesmo para as 3.000 ações mais amplas, à procura de áreas subvalorizadas com avaliações relativas muito atrativas.

Segundo, a longo prazo, do ponto de vista operacional das empresas, à medida que os sete magníficos passam de um "modelo de ativos ligeiros" para um "modelo de ativos pesados" com enormes despesas de capital, as suas despesas de capital de manutenção serão empurradas para níveis surpreendentemente elevados e manter-se-ão altas por muito tempo. Não podes construir um centro de dados e deixá-lo parado durante 10 anos; tens de o demolir e reconstruir continuamente e fazer atualizações. Atualmente, os sell-side de Wall Street esperam que o fluxo de caixa livre destas empresas tenha um "rebote em forma de taco de hóquei" perfeito em 2029 ou 2030, mas, com base em todas as bolhas de despesas de capital da história (como caminhos-de-ferro, canais, tecnologia da Internet), esta excessiva construção excessiva geralmente desfaz estas fantasias irrealistas.

Apresentador: Não admira que Musk esteja agora a promover a ideia de "construir centros de dados no espaço", para escapar às multidões iradas na Terra.

Darius: De facto, se não desligarmos ativamente este mecanismo de ajuste em forma de K que cria conflito de classes, se continuarmos a tolerar a complacência do Supremo Tribunal dos EUA em relação aos gigantes monopolistas nos últimos anos, e o complexo código fiscal de milhões de palavras, feito à medida para os ricos, mais cedo ou mais tarde as pessoas da base vão revoltar-se.

Apresentador: Neste país com 400 milhões de armas e 300 milhões de detentores legais de armas, se houver uma revolta, o som será ensurdecedor.

Darius: Morei muito tempo em Nova Iorque, depois fui para Miami. Mas agora tenho a sorte de viver numa área especial que não é rural, mas também não é uma grande metrópole. O núcleo desta área é rico, mas as cidades à sua volta são o que a elite dominante vê tipicamente como "País de Trump". Vou à igreja com este grupo de pessoas, e esta experiência partiu completamente os meus preconceitos.

Porque é a primeira vez na minha vida que realmente vivo com "brancos pobres". Cresci em comunidades extremamente pobres de negros, latinos, samoanos, tonganeses e imigrantes africanos. Depois fui para Yale, onde todos eram brancos ricos; depois mudei-me para Nova Iorque e Miami, onde havia brancos ainda mais ricos e elites latinas. Até me mudar para aqui e ver os residentes brancos das pequenas cidades comuns na base do K.

Quero contar-vos duas coisas.

Eles não são nada do que os media pintam. Os media demonizaram este grupo de forma extremamente cruel e injusta, rotulando-os de "racistas", "sexistas" e até "coitados". Isto é completamente mentira. Eles são as pessoas mais doces, mais gentis e mais prestativas que já vi na minha vida.

As alegrias e tristezas humanas são fundamentalmente as mesmas. Depois de testemunhar a vida dos negros, latinos, samoanos, imigrantes africanos e agora dos brancos pobres na base, posso afirmar com 100% de certeza que todos querem exatamente a mesma coisa: ser capazes de sustentar e cuidar das suas famílias com dignidade. É tão simples quanto isso.

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