Encerramento do bloqueio? Como o mecanismo Pendle sPENDLE pode transformar a governança e a distribuição de rendimentos na DeFi

2026年1月20日，DeFi利率衍生品协议Pendle宣布了一项重大决策：用全新的流动性质押代币sPENDLE正式取代运行多年的vePENDLE系统。这一改革不是简单的代币升级，而是对协议治理与激励机制的底层重构。vePENDLE将被逐步淘汰，sPENDLE成为协议的主要治理和奖励资产。

Dos dados, esta transformação tem um contexto muito claro. Pendle criou mais de 37 milhões de dólares em receita de protocolo em 2025, mas um mecanismo de votação manual complexo levou a uma alta concentração de recompensas de governança — apenas cerca de 20% do fornecimento de PENDLE participou do staking vePENDLE, estando no nível mais baixo entre todos os modelos de veToken.

Ao olhar para meados de junho de 2026, a transformação do Pendle já passou de quase cinco meses. O preço atual do PENDLE é de 1,383 dólares, com um aumento de 8,86% nos últimos 7 dias, o sentimento de mercado está neutro, e o valor de mercado é de aproximadamente 236 milhões de dólares. O valor total bloqueado na plataforma atualmente é de cerca de 1,15 bilhão de dólares, bem abaixo do pico de mais de 8 bilhões de dólares em 2025, mas ainda mantendo uma posição importante na pista de derivativos de taxas de juros.

O dilema do vePENDLE: análise da estrutura de retorno do modelo de locking

vePENDLE utiliza um modelo econômico de token vote-escrowed, onde os usuários bloqueiam PENDLE para obter direitos de governança e aumento de retorno. Este padrão não é incomum no DeFi — o veCRV do Curve é um exemplo típico. Curve exige que os usuários bloqueiem CRV de uma semana a até 4 anos, quanto mais longo o período, maior o peso de veCRV obtido, e maior o poder de voto e o aumento de retorno.

No entanto, na prática, os dados do Pendle revelaram problemas profundos neste modelo. Análises internas mostram que, apesar de uma eficiência geral de taxas excelente — cerca de 13,43 milhões de dólares em taxas anuais, 13,22 milhões de dólares em receita anual —, ao dividir por pools específicos, mais de 60% deles operam com prejuízo, dependendo há muito tempo do lucro de alguns pools principais de alta qualidade para subsidiar pools menos eficientes.

Outro conflito trazido pelo mecanismo de locking é a participação que continua a diminuir. A não transferibilidade do vePENDLE significa que, uma vez bloqueado, o token não pode ser usado em outros protocolos DeFi, fazendo com que os detentores percam completamente a possibilidade de re-stake ou de outras estratégias de rendimento. Além disso, a necessidade semanal de votar coloca uma barreira difícil para usuários comuns. Estratégias de votação complexas exigem compreensão profunda do mercado e dos mecanismos DeFi, concentrando as recompensas em poucos participantes de alta frequência. Segundo informações oficiais do Pendle, mesmo com mais de 37 milhões de dólares em receita em 2025, poucos usuários conseguem efetivamente obter recompensas de governança.

Esses problemas se refletem nos dados on-chain — a taxa de participação do vePENDLE é de apenas 20% do total de PENDLE, muito abaixo dos cerca de 80% de participação do veCRV do Curve. Essa é a lógica central por trás da decisão do Pendle de reformar sua economia de tokens: quando o mecanismo de locking não consegue mais atrair capital suficiente, ele deixa de ser um incentivo e passa a ser uma barreira de entrada.

A reestruturação do sPENDLE

sPENDLE difere fundamentalmente do vePENDLE em sua lógica de design. A mudança mais importante é o mecanismo de saída: o locking de longo prazo foi substituído por um período de resgate de 14 dias, onde o usuário pode optar por esperar 14 dias para desbloquear ou pagar uma taxa de 5% para resgate imediato. Isso significa que o capital staked passa de “bloqueado permanentemente” para um estado de “quase flexível”, permitindo que os usuários participem da governança sem sacrificar toda a liquidez.

No aspecto de interoperabilidade, também há mudanças cruciais. sPENDLE é um token substituível, transferível e composable, podendo ser integrado em plataformas DeFi como Aave, Curve, etc. Os usuários que possuem sPENDLE não apenas usam como prova de governança, mas também podem gerar rendimentos adicionais em outros protocolos, expandindo a utilidade do ativo de governança de um único protocolo para todo o ecossistema DeFi.

O limiar de participação na governança também foi reduzido. A exigência de votar semanalmente no período do vePENDLE foi simplificada para votar apenas em propostas do protocolo Pendle. Quando não há propostas ativas, os detentores continuam elegíveis a recompensas automaticamente. Apenas quando há uma proposta ativa e o detentor não vota, sua elegibilidade é suspensa por 14 dias. Essa mudança reduz significativamente o custo de participação para usuários comuns.

Fluxo de receita do protocolo e lógica técnica do mecanismo de recompra

A estrutura de retorno do sPENDLE é baseada na redistribuição da receita do protocolo. Pendle planeja usar até 80% da receita para recomprar PENDLE no mercado aberto, e distribuir as recompra como recompensa aos detentores de sPENDLE. A lógica é: crescimento da receita do protocolo → recompra de PENDLE → redução na oferta circulante → distribuição das recompra aos stakers.

Do ponto de vista de validação de dados, o efeito real dessa mecânica depende de duas variáveis: a continuidade da receita do protocolo e a eficiência na execução das recompras. Até meados de junho de 2026, a receita anual de Pendle para os detentores é de aproximadamente 10,57 milhões de dólares, com um total acumulado de 54,29 milhões de dólares em receitas. Os custos totais acumulados ultrapassaram 63,97 milhões de dólares. Esses números indicam que a capacidade de geração de receita do protocolo permanece positiva após a transformação.

Em comparação com o período do vePENDLE, a distribuição de recompensas dependia fortemente de emissões semanais guiadas por votação, ao invés do desempenho financeiro do protocolo. Na nova estrutura, o núcleo do incentivo mudou de “emissão orientada” para “renda orientada”. Em resumo, as receitas do sPENDLE não vêm mais de tokens emitidos do nada, mas do próprio negócio do protocolo — taxas de transação, serviços de divisão de receitas, etc.

Análise quantitativa do modelo de incentivo algorítmico e das rotas de emissão

Junto com o lançamento do sPENDLE, foi implementado um novo modelo de incentivo algorítmico. Este substitui o mecanismo de distribuição manual por um framework de recompensa baseado em TVL e taxas de transação, que entrou em operação em 29 de janeiro de 2026.

A lógica do AIM é construída com base nos dados históricos do Pendle. Análises mostram que mais de 50% da emissão de PENDLE vai para dez pools de menor rentabilidade, ou seja, uma grande parte dos tokens emitidos é “despesa” e não “ganho”. Esses pools, embora recebam emissões, não contribuem para o crescimento real do protocolo. O objetivo do AIM é interromper esse ciclo negativo: as recompensas não serão mais decididas por votação manual, mas automaticamente ajustadas de acordo com a contribuição real de cada pool.

A implementação do AIM ocorre em duas fases. A fase de lançamento (com duração máxima de 21 dias) foca em resolver o problema de liquidez inicial de pools novos, com maior peso de incentivo ao TVL do que às taxas, permitindo que pools novos recebam uma recompensa maior com o mesmo valor de staking. Quando os pools atingem uma fase de crescimento e maturidade (mais de 21 dias), o foco de incentivo muda para a atividade de trading contínua, com maior peso às taxas, e menor ao TVL. Para pools maduros, o limite de emissão de taxas é definido como até 4 vezes as taxas históricas de trading (ajustadas por peso temporal), para premiar desempenho sustentado ao invés de picos de volume de curto prazo.

No controle de volume total, espera-se que a emissão total de tokens do Pendle diminua cerca de 30%. A segunda fase do AIM planeja construir um modelo de incentivo dedicado para a infraestrutura do Pendle V2, com dados de testes indicando uma eficiência potencial de até 130 vezes. Isso significa que, com a mesma quantidade de emissão, é possível estimular mais atividades de trading e valor de locking na cadeia.

Cronograma de transição e validação cruzada com feedback da comunidade

Durante a transição, os detentores atuais de vePENDLE não perdem direitos diretamente. Pendle fará uma snapshot do saldo de vePENDLE e do tempo restante de lock às 00:00 UTC de 29 de janeiro de 2026, e calculará uma quantidade ponderada de sPENDLE, com um multiplicador máximo de 4x, que decresce linearmente durante o período de lock restante, até expirar totalmente em dois anos.

A lógica central é que os detentores de vePENDLE, que assumiram riscos de liquidez por anos, receberão uma recompensa proporcional ao seu custo de oportunidade, com o multiplicador ponderado decaindo ao longo do tempo. Essa abordagem evita que mecanismos de arbitragem de longo prazo distorçam a economia do token.

A reação do mercado a essa reforma foi relativamente complexa. No dia do anúncio, o preço do PENDLE subiu cerca de 11% em 24 horas, o volume spot aumentou 34%, atingindo 63 milhões de dólares, e o open interest subiu 10%, para 45 milhões de dólares. Michael Egorov, fundador do Curve, expressou ceticismo, considerando a eliminação do modelo ve um erro de decisão.

De uma perspectiva mais longa, até meados de junho de 2026, o preço do PENDLE subiu 8,86% nos últimos 7 dias, mas caiu 24,29% nos últimos 30 dias, e caiu 62,48% em um ano. A precificação do mercado para a reforma de sPENDLE ainda está em andamento, com expectativas positivas e dúvidas sobre a estrutura.

Da “dilema do locking” para “renda de fluxo”: posicionamento do Pendle na indústria

A reforma econômica do Pendle não é um evento isolado. Protocolos como PancakeSwap, Balancer e Ethena também vêm avançando na transição de modelos de locking para mecanismos de staking mais flexíveis. A lógica comum é: à medida que o setor DeFi entra em uma nova fase, baseada em atividade real ao invés de volume de locking, a utilidade marginal do locking forçado diminui. Os usuários preferem manter liquidez e obter uma divisão de receita do protocolo, ao invés de bloquear fundos por anos para governança e retorno.

No aspecto de progresso ecológico, o Pendle foi selecionado em junho de 2026 para a lista Crypto Innovators da revista Fortune, junto com outros 29 projetos, reconhecendo sua inovação tecnológica e de mecanismos no ecossistema de ativos digitais. Essa validação externa reflete, em certa medida, o reconhecimento do setor às inovações do Pendle.

Por outro lado, há riscos. Os dados de cerca de cinco meses após o lançamento do sPENDLE mostram que o TVL do protocolo caiu de mais de 80 bilhões de dólares em 2025 para cerca de 11,5 bilhões, uma redução significativa. Essa queda é influenciada tanto pelo mercado de DeFi como por ajustes de incentivos durante a transição. A capacidade do protocolo de atrair novamente grande capital por meio do AIM e do mecanismo de recompra de receita ainda precisa ser observada continuamente.

Conclusão

De vePENDLE a sPENDLE, o Pendle não apenas realizou uma atualização técnica na economia de tokens, mas também uma importante correção na lógica subjacente do mecanismo de locking do DeFi. A hipótese central do período vePENDLE — que o locking de longo prazo seleciona os participantes mais fiéis, criando um ciclo de governança saudável — não é sustentada pelos dados: períodos de locking mais longos não necessariamente aumentam a participação, podendo, ao contrário, reduzir a liquidez e complicar a governança.

A resposta do sPENDLE a esse paradoxo é o mecanismo de resgate de 14 dias, o modelo de incentivo algorítmico que rompe o ciclo de votação manual, e o framework de recompra que conecta o crescimento de valor do protocolo com os ganhos dos detentores. Essa combinação não tenta mais “trancar” fundos para garantir fidelidade, mas sim atrair usuários com a lógica de “o protocolo realmente está lucrando”.

Até meados de junho de 2026, o preço do PENDLE é de 1,383 dólares, o TVL é de 11,5 bilhões de dólares, e a receita do protocolo continua positiva. Para os usuários, a questão central na era do sPENDLE mudou de “devo bloquear meus fundos?” para “o protocolo consegue gerar receita real e compartilhar com os stakers?”. A revolução econômica do Pendle, portanto, influenciará como os protocolos DeFi escolhem entre modelos de locking e de fluxo de renda.