O desafio sob a Lei CLARITY: teste de descentralização de tokens

Autor: Vaidik Mandloi; Fonte: TokenDispatch; Tradução: Shaw, Jinjese Financeira

Até a semana passada, se você perguntasse a dez advogados se o Ethereum é um valor mobiliário ou uma commodity, obteria até doze respostas diferentes, e no final ainda receberia uma fatura de consultoria de cinquenta mil dólares. Essa é a realidade de quem atua na indústria de criptomoedas nos Estados Unidos há muito tempo.

As autoridades reguladoras relutam em estabelecer regras claras, mas depois, com base em interpretações posteriores, iniciam processos por não conformidade, deixando todo o setor em uma situação de incerteza sem diretrizes definidas.

Durante a gestão de Gary Gensler na Comissão de Valores Mobiliários dos EUA (SEC), a agência iniciou 88 ações de fiscalização contra projetos de criptomoedas, das quais 92% foram por violações relacionadas à falta de registro. Ou seja, muitas empresas foram punidas simplesmente por não cumprirem um sistema de conformidade que nunca foi claramente definido pelos reguladores.

Essa prática é extremamente absurda, todos no setor sabem disso, mas não sabem como reagir — a única saída possível é retirar-se do mercado americano.

Mas na última quarta-feira, a situação mudou de forma decisiva, o Comitê do Senado dos EUA para Bancos aprovou o Projeto de Lei CLARITY com 15 votos a favor e 9 contra. A senadora Elizabeth Warren afirmou que essa lei destrói o sistema de leis de valores mobiliários estabelecido desde 1929. Sua afirmação tem metade da razão: o projeto de lei foi elaborado levando em conta opiniões de diversos setores, mas essa ruptura de sistema deveria ter sido implementada há anos.

O que exatamente o Projeto de Lei CLARITY trouxe de mudança real? Ele criou um padrão prático para determinar se um token é um valor mobiliário ou uma commodity.

Todos os tokens na fase inicial serão automaticamente classificados como valores mobiliários. Se uma equipe arrecada fundos vendendo tokens e promete usar esses recursos para desenvolver o projeto, isso configura um contrato de investimento sob a definição do HOUI, ficando sob supervisão da SEC. Essa regra existe desde o surgimento do modelo de captação de recursos em criptomoedas e nunca mudou.

A verdadeira inovação da nova regulamentação é: agora os projetos têm uma via para se reclassificar de forma legal. O projeto de lei estabelece critérios claros para a classificação de uma blockchain: se uma rede pública opera de forma aberta, baseada em regras transparentes e nenhuma pessoa ou grupo detém mais de 20% do total de tokens, a equipe pode solicitar à SEC uma avaliação para comprovar que atingiu o padrão de descentralização e passar por uma auditoria.

Se a SEC não apresentar objeções em 60 dias, o token poderá ser reclassificado como uma commodity digital, e a jurisdição regulatória será transferida da SEC para a Comissão de Negociação de Futuros de Commodities dos EUA (CFTC).

A transferência de jurisdição da SEC para a CFTC é de grande importância, pois os dois órgãos têm modelos de supervisão completamente diferentes. A SEC regula tokens como ações, exigindo registro completo, divulgação detalhada de informações e relatórios financeiros contínuos; enquanto a CFTC vê tokens como commodities, como petróleo ou trigo, com regras mais flexíveis e custos de conformidade menores, tendo como principal missão garantir o funcionamento justo do mercado, sem restringir os participantes. Qualquer projeto que passe por uma auditoria descentralizada terá custos operacionais diários muito menores.

Os projetos terão um período de transição de quatro anos para se adaptarem. As equipes podem enviar uma declaração à SEC indicando que pretendem atingir o padrão de blockchain madura dentro de quatro anos; enquanto avançam na descentralização, podem usufruir de uma isenção temporária de regulamentação. Mas, se após esse período o projeto não atingir os requisitos de descentralização, a isenção será revogada imediatamente, e o projeto será novamente regulado por toda a legislação de valores mobiliários, com requisitos de divulgação mais rigorosos do que na fase inicial.

Com base na lei recentemente aprovada, o Projeto de Lei GENUIS, que entrou em vigor no ano passado, os EUA estabeleceram um sistema completo de regulamentação de ativos digitais: moedas estáveis, licenças de operação e emissores têm regras claras; e os diferentes tokens agora possuem critérios bem definidos para determinar se estão sob supervisão da SEC ou da CFTC, sendo o limite de concentração de posse de tokens de 20% o principal critério de classificação. O impacto dessa nova regulamentação sobre projetos existentes e novos tokens é o que realmente merece atenção.

O modo de emissão de projetos de base comunitária não tem mais espaço

Os principais ativos de criptomoedas de grande porte passam por essa avaliação sem dificuldades. O Bitcoin não possui nenhuma entidade com mais de 20% de participação, há anos é considerado uma commodity; após a fusão do Ethereum, há mais de 1,07 milhão de validadores, tornando-se a rede de contratos inteligentes mais distribuída do ecossistema.

Na publicação conjunta de março de 2026, a SEC e a CFTC classificaram 18 tokens como commodities digitais, incluindo Bitcoin, Ethereum, Solana, XRP, Cardano, Chainlink e Avalanche. Investidores que possuem esses ativos podem ficar tranquilos, pois sua classificação regulatória já está definida, claramente como commodities.

Por outro lado, projetos fora dessa lista enfrentam dificuldades. Tomemos Solana como exemplo: embora esteja na lista de commodities, ainda está na zona cinzenta regulatória, essa classificação depende apenas de interpretações oficiais das autoridades.

Essas interpretações oficiais são, na essência, opiniões das agências reguladoras sobre a legislação vigente, que influenciam o mercado e podem afetar os preços, mas não têm força de lei. O próximo presidente da SEC pode emitir uma nova interpretação, sem necessidade de aprovação do Congresso, e reverter a classificação de Solana como commodity de um dia para o outro.

Projetos que ainda não emitiram tokens devem estar especialmente atentos. Segundo a lei, todos os tokens novos são automaticamente considerados valores mobiliários. Para escapar dessa classificação, é preciso enviar periodicamente documentos de divulgação, relatórios jurídicos e relatórios de operação semestrais à SEC, além de atingir progressivamente o padrão de descentralização.

A equipe do projeto Hiro Systems tentou seguir todo o processo de registro na SEC, mas os custos de conformidade e de assessoria jurídica ultrapassaram 15 milhões de dólares, mais do que o valor arrecadado na captação.

Isso mostra o verdadeiro custo de conformidade sob a nova regulamentação. Embora a lei preveja uma isenção de até 50 milhões de dólares na captação durante o período de transição, a estrutura completa de conformidade necessária para aproveitar essa isenção é extremamente cara, acessível apenas a projetos com forte apoio de capital institucional e equipe jurídica especializada.

Assim, pequenas equipes de startups, sem apoio de grandes investidores institucionais, terão dificuldades para passar por essa avaliação. O modelo de emissão comunitária de 2014, como o Ethereum, com participação popular, liderança comunitária e captação de 18 milhões de dólares sem regulação, tornou-se ilegal sob esse novo quadro regulatório, desaparecendo completamente.

O quase fracasso do porto seguro para DeFi

As regras de classificação de commodities digitais e os critérios de descentralização dominam o debate público, mas os artigos 309 e 409 do projeto de lei, que criam uma zona de proteção para desenvolvedores de DeFi, podem ser o aspecto mais importante do texto.

O projeto de lei estabelece que: quem escreve contratos inteligentes, opera validadores ou desenvolve carteiras autogeridas não é considerado intermediário financeiro, não precisa de licença de corretor e não será responsabilizado por serviços de transferência de dinheiro, sendo que o código não equivale a custódia de ativos. Essa princípio foi formalmente incluído na lei.

Essa proteção surgiu após o caso Roman Storm. Storm criou a ferramenta Tornado Cash, de privacidade na rede Ethereum. Ele não controla fundos de usuários, não pode congelar ou reverter transações, e seu projeto é de código aberto, operando de forma autônoma. Ainda assim, em agosto de 2025, o governo dos EUA o condenou por operar uma transferência de dinheiro sem licença, pois na época não havia uma legislação clara que distinguisse o desenvolvimento de software de uma operação de transferência de dinheiro.

Porém, essa cláusula de proteção ainda tem vulnerabilidades. Durante a votação, uma emenda provisória alterou a redação, estabelecendo que desenvolvedores ainda precisarão ser regulados se suas ações envolverem controle de fato sobre a operação do protocolo, por meio de acordos, colaborações ou consenso privado.

Isso significa que, em protocolos como Aave ou Compound, os detentores de tokens que participam de propostas de governança ou decisões de fundos podem ser considerados como tendo esse “controle colaborativo”. Com isso, qualquer desenvolvedor que trabalhe nesses protocolos pode perder a proteção de conformidade.

A zona de proteção cobre apenas a infraestrutura de backend, contratos inteligentes, validadores e operadores de nós, sem definir nada sobre interfaces front-end. Usuários comuns quase nunca interagem diretamente com contratos inteligentes, usando plataformas como Uniswap, Aave ou outros front-ends oficiais. Se as autoridades regulatórias considerarem que operar esses front-ends constitui uma atividade financeira, a zona de proteção só cobrirá o código-fonte, não os aplicativos utilizados pelos usuários, o que pode gerar uma nova crise regulatória no setor DeFi.

Jake Chervinsky, chefe do Policy Center da Hyperliquid, afirmou: “Se essa lei não for adaptada ao ecossistema DeFi, ela perderá seu sentido.” E é exatamente assim. Sem alterações, a zona de proteção só garante direitos no papel, enquanto na prática há riscos regulatórios ocultos.

Warren também propôs uma emenda para dar ao Departamento do Tesouro poder de sancionar protocolos DeFi, replicando a ação contra Tornado Cash em 2022. Essa proposta foi rejeitada por 11 votos a favor e 13 contra, com todos os republicanos votando contra.

Ainda não há uma posição clara na legislação sobre se o governo pode sancionar softwares de código aberto sem controle centralizado, e essa questão provavelmente será levada ao judiciário. Nesse momento, as equipes jurídicas que defendem os protocolos DeFi poderão usar essa votação como argumento: o Congresso já debateu o tema e rejeitou a concessão de poder de sanção ao Tesouro. Essa votação, resultado de uma tentativa fracassada de alteração, será uma base jurídica importante para a defesa do setor.

Reconfiguração de interesses: vencedores e próximos passos

O maior beneficiado com a implementação dessa lei é, na verdade, o setor bancário tradicional. O Projeto de Lei CLARITY revoga a norma SAB 121 de contabilidade, eliminando a obrigatoriedade de bancos de incluir ativos criptográficos em seus balanços. Essa norma foi um dos principais obstáculos para a entrada de bancos tradicionais no mercado de custódia de ativos digitais.

Hoje, grandes instituições financeiras podem possuir legalmente Bitcoin, Ethereum e outros ativos, sem afetar seus índices de capitalização. Plataformas de custódia como BitGo e Anchorage, que antes se limitavam ao armazenamento de ativos, agora podem oferecer serviços de corretagem, liquidação e outros serviços financeiros avançados, apoiados por uma base legal sólida.

O mercado de tokenização de ativos também está prestes a decolar. As estimativas para o tamanho do mercado de ativos tokenizados até 2030 variam entre 2 trilhões e 30 trilhões de dólares. Antes, esse potencial era bloqueado pela falta de canais regulados de negociação. A lei CLARITY elimina esse entrave, criando uma ponte legal entre o capital tradicional e o mercado de ativos na blockchain, facilitando a entrada de recursos.

A mudança mais significativa é a interação entre o Projeto de Lei CLARITY e o Projeto de Lei GENUIS. As regulamentações sobre moedas estáveis proíbem a obtenção de rendimento passivo com a posse de USDC, por exemplo. Assim, os investidores não podem mais simplesmente deixar seus USDC na exchange esperando um rendimento de 5% ao ano. Para obter lucros, precisam participar ativamente do ecossistema, por meio de staking, governança ou fornecimento de liquidez.

Isso faz com que bilhões de dólares que antes ficavam ociosos sejam direcionados para protocolos DeFi como Pendle, Morpho e Maple Finance. Os legisladores não pretendiam que esse fluxo de capital aumentasse tanto, mas ao acabar com os rendimentos passivos sem risco, acabaram impulsionando uma grande migração de recursos.

Em comparação com os dez anos de caos regulatório anteriores, a lei CLARITY representa um avanço significativo. Antes, o setor vivia na incerteza, com reguladores que preferiam processar do que criar regras claras. Agora, há uma estrutura mais definida, embora ainda com sinais de favorecimento às grandes empresas. Os altos custos de conformidade, o período de transição de quatro anos e a necessidade de uma estrutura jurídica completa favorecem projetos com forte apoio financeiro e jurídico. Para plataformas como Coinbase, esse quadro é ideal; para startups e projetos menores, as condições já estão praticamente definidas antes mesmo de começarem.

Assim, o setor ainda enfrenta uma incerteza: se essa será a direção final do desenvolvimento regulatório da criptomoeda, ainda não há uma resposta definitiva.