Sete semanas de captação de 1,3 bilhões, mas o peso da SpaceX foi drasticamente reduzido: a armadilha de diluição do ETF da NASA

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Autor: Deep潮 TechFlow

20 de maio, no site da SEC foi lançado o prospecto da SpaceX S-1. No dia seguinte, um fundo chamado “NASA” arrecadou 375 milhões de dólares em um único dia, e o AUM triplicou em uma semana. E sete semanas atrás, esse fundo tinha acabado de nascer.

Após sete semanas, ele já é o maior ETF temático de espaço do mundo, deixando para trás o veterano UFO, que está há sete anos no mercado. Em sete semanas, arrecadou mais dinheiro do que UFO em seus sete anos de existência.

Todos que entram na NASA querem comprar SpaceX. Mas, na prática, cada vez menos SpaceX é adquirido.

Para onde foi o dinheiro?

O destaque do ETF NASA é “o único ETF de espaço puro que possui SpaceX no mercado”. Até 21 de maio, a NASA detinha indiretamente 232 mil ações ordinárias de SpaceX por meio de uma SPV, com valor contábil de 147,4 milhões de dólares, correspondendo a uma avaliação implícita de cerca de 1,51 trilhão de dólares.

Os números parecem sólidos. Mas há um detalhe que os investidores comuns nem percebem. Segundo a ETF.com, uma semana atrás, a posição da NASA em SpaceX representava 10,3%. Uma semana depois, foi diluída para 4,6%.

Devido ao rápido fluxo de subscrições, o gestor do fundo não teve tempo de adquirir as ações do SpaceX no mercado secundário. Grande parte do novo dinheiro foi forçada a comprar ações de espaço no mercado aberto, o que, por sua vez, diluiu a participação do SpaceX que os investidores originalmente queriam adquirir.

Investidores de varejo entram querendo comprar SpaceX, mas acabam adquirindo Rocket Lab, AST SpaceMobile e várias outras ações.

Mais sutil ainda é o mecanismo de avaliação. A posição da SPV só é atualizada quando ela realiza negociações por conta própria. Ou seja, independentemente de como os preços do SpaceX no mercado secundário oscilem, a parte que a NASA detém permanece inalterada na contabilidade.

Esse arranjo não importa em um mercado em alta. Mas, se a ação despencar após o IPO, a SPV “responderá com um atraso quase estranho”. Sem falar que essa SPV terá que manter o investimento por 6 meses após o IPO do SpaceX. Se o preço despencar na abertura, os investidores de varejo podem sair, mas a SPV não.

O ETF cobra uma taxa de gestão de 0,87% ao ano, mas cerca de 65% do retorno aparente vem de ações como Rocket Lab e Machines Intuitive, que já estão em alta há tempos. SpaceX? Na verdade, pouco contribui.

A essência atual da NASA é um fundo temático que usa SpaceX como isca, contendo várias ações menores de espaço. A isca é importante, mas o que chega na mesa são outros peixes.

Valuation invertido

Muita gente não sabe que alguns dos principais ativos nesse setor já tiveram uma alta significativa.

Rocket Lab subiu 357% nos últimos 12 meses; Planet Labs, 979%; LUNR, 212%. ARKX cresceu 62% no último ano, ROKT, 75%. SpaceX apenas acendeu uma fagulha em uma lenha que já estava quase pegando fogo.

Ao analisar esses números, surge a questão. Planet Labs subiu 979% em um ano, mas sua principal atividade é vender dados de imagens de satélite. Sua fundamentação justifica uma avaliação quase 10 vezes maior?

Em 2019, houve 102 lançamentos orbitais globais; em 2025, serão 342, o dobro do auge da corrida espacial de 1967. A previsão da Grand View Research é que o mercado espacial global atinja 466 bilhões de dólares em 2024, crescendo para 769 bilhões até 2030.

Mas a questão é: como um crescimento de 4,66 trilhões para 7,69 trilhões de dólares na indústria se traduz em um aumento de 10 vezes no mercado secundário?

Esse é o roteiro clássico de avaliação invertida. Os fundamentos crescem linearmente, o preço das ações cresce exponencialmente, e a diferença é compensada pelo “prêmio narrativo”. E a única fonte desse prêmio é a expectativa de que o SpaceX irá abrir capital em breve.

O que realmente os investidores estão comprando?

Voltando à própria SpaceX.

Receita de 18,67 bilhões de dólares em 2024, contra 10,3 bilhões em 2023. Mas, em 2024, o prejuízo foi de 4,59 bilhões, enquanto em 2023 havia um lucro de 791 milhões, passando de lucro para prejuízo.

A CNN reportou que, no ano passado, a SpaceX perdeu quase 5 bilhões de dólares, devido ao gasto na divisão de IA, que constrói centros de dados.

No prospecto, a SpaceX revelou que a xAI já foi incorporada à SpaceX, e o X (antigo Twitter) também faz parte. Essa “oferta pública de espaço” na verdade é uma grande consolidação de todos os ativos de Elon Musk. O documento também revelou que Musk controla 85% dos votos, e, a menos que vote para destituí-lo, ninguém pode mover uma palha.

A avaliação de 1,75 trilhão de dólares para a SpaceX corresponde a uma narrativa de “espaço + IA + internet via satélite + mídia social”. Quanto maior a narrativa, mais ilusório o preço.

Mas o mercado secundário não se importa com isso. O que importa é que todos estão correndo para entrar, então eu também tenho que entrar.

No final, quem mais lucra não são os acionistas de varejo da SpaceX, que ainda nem entraram; nem os investidores do ETF na NASA, cuja participação em SpaceX está sendo diluída.

Quem mais lucra são os emissores de ETFs. A taxa da NASA é de 0,87%, a terceira mais alta entre fundos similares. Com um AUM de 1,3 bilhão de dólares, isso significa uma receita anual de 11 milhões de dólares em taxas de gestão.

Emitir ETFs é como criar uma moeda: você precisa de uma história, de um momento oportuno e de um benchmark que pareça razoável. SpaceX oferece esses três elementos.

Antes do IPO

12 de junho, a SpaceX deve estrear na Nasdaq, com o código SPCX. O sindicato de underwriters é liderado pelas maiores instituições financeiras globais, com uma arrecadação prevista entre 40 e 80 bilhões de dólares, superando o recorde da Aramco em 2020.

Será o maior IPO da história da humanidade.

Se abrir em queda, todos os ETFs que compraram na esperança da história da SpaceX perceberão que suas posições no SPV ainda estão atreladas ao “preço antigo” de meses atrás, sem poder vender imediatamente ou sair.

Se abrir em alta, quem não conseguiu comprar ETF entrará, elevando ainda mais o prêmio do ETF e diluindo a participação real do SpaceX, formando um ciclo vicioso de compra. Quanto mais pessoas comprarem, menor será a fatia de SpaceX que cada uma terá.

Depois da SpaceX, várias outras gigantes do setor estão na fila para abrir capital. Cada “conceito de setor de ponta” que listar, gerará uma nova leva de ETFs. E cada novo ETF repetirá o mesmo jogo de diluição.

O setor não carece de novas histórias, mas de pessoas que questionem: “Eu realmente estou comprando o que acho que estou comprando?” Após 12 de junho, haverá uma resposta. Mas, nesse momento, quem entrou na NASA já não se importa com a resposta; eles estão contando dinheiro ou buscando seus direitos.