Q3资产表现回顾：美股牛市延续科技股动能减弱加密市场分化

Fork大叔

2025-07-09 02:53:44

市场概览

今年三季度表现较好的资产包括罗素2000指数、金价、金融股以及美债。表现较差的资产则有以太坊、原油和美元。比特币和纳斯达克100指数基本走平。

目前美股仍处于牛市，主要趋势依然向上。但年底前几个月的交易环境可能缺乏业绩主题,市场上下空间都会受限。市场持续下修第三季度的盈利预期。

近期股市估值有所回调,但反弹也很快。当前21倍市盈率仍远高于5年均值。标普500指数中93%的公司已公布业绩,79%的公司每股收益超预期,60%的公司营收超预期。超预期公司股价表现与历史均值基本持平,但不及预期的公司股价表现逊于历史水平。

企业回购是目前美股最强劲的技术支撑。近期回购活动达到正常水平两倍,每天约50亿美元。这股买盘力量可能持续到9月中旬后逐渐消退。

大型科技股在夏季中期表现有所减弱,主要由于盈利预期下调以及市场对AI热情减退。但这些股票长期增长潜力仍在,价格难以大幅下跌。

目前市场难以复制去年10月到今年6月那种极佳的风险调整回报。当前股市估值更高,经济和财务预期增长更慢,市场对美联储预期也更高。我们看到大资金正逐渐向防御主题切换。因此未来几个月对股市应保持中性态度较为稳妥。

美联储主席鲍威尔在杰克逊霍尔会议上发表了迄今最明确的降息声明,9月降息几成定局。但他表示政策放松速度仍将取决于未来数据表现。这次表态并未超出市场预期,所以传统金融市场反应平淡。年内降息预期与之前基本一致,如果后续经济数据向好,甚至可能下调当前定价的100个基点降息预期。

加密市场反应较为强烈,可能与空头积累过多以及对宏观消息理解节奏不一致有关。当前市场环境是否支持加密资产创新高还存疑。一般来说,除了宽松的宏观环境和风险偏好,还需要NFT、DeFi、现货ETF等加密原生主题的支撑。目前看来,Telegram生态增长势头较强,有望成为下一个主题,但还需观察最新发token项目能否带来优质增量用户。

资金流

中国股市持续下跌,但中国概念基金连续12周净流入。本周净流入49亿美元,创5周新高,也是新兴市场国家中流入最多的。逆势加仓的可能是国家队或长线资金,押注股市未来会反弹。

从高盛客户数据看,2月份以来基本持续减持A股,最近主要增持H股和中概股。

尽管全球股市回暖且资金流入,但低风险偏好的货币基金市场也连续4周流入,总规模达6.24万亿美元再创新高,显示市场流动性仍然充裕。

美国政府债务状况值得关注。预计10年内债务将达GDP的130%,仅利息支出就将达GDP的2.4%,明显高于维持全球霸权的军费支出(3.5%)。这种状况显然不可持续。

美元走弱

过去一个月,美元指数下跌3.5%,为2022年底以来最快跌幅,主要与市场对美联储降息预期增强有关。这与2022年10月时的情况类似,当时市场预期加息周期接近尾声,导致美元需求下降。如今降息预期即将兑现,美元跌势可能会持续。如果美元跌幅过大,可能会导致长期套利交易解除,进而压制股市。

下周两大主题:通胀和英伟达

下周重点关注美国PCE通胀率、欧洲8月初步CPI以及东京CPI等物价数据。主要经济体还将公布消费者信心指数和经济活动指标。企业财报方面,焦点是周三美股盘后的英伟达财报。

周五公布的PCE是美联储9月18日决议前的最后一份PCE数据。预计核心PCE月环比增长0.2%,个人收入和消费分别增长0.2%和0.3%,与6月持平。这意味着市场预期通胀将保持温和增长,不会进一步下滑。

英伟达财报前瞻

英伟达的表现不仅关乎AI和科技股,也是整体市场情绪的晴雨表。目前需求仍然强劲,最关键的是Blackwell架构推迟的影响。综合多份分析报告,华尔街主流观点认为影响不大,对本次财报保持乐观预期。英伟达过去四个季度的实际业绩都超出市场预期。

市场主要预期指标:

收入286亿美元,同比+110%,环比+10%
EPS 0.63美元,同比+133.3%,环比+5%
数据中心收入245亿美元,同比+137%,环比+8%
利润率75.5%,与上季持平

重点关注问题:

Blackwell架构推迟影响预计首批芯片最多延迟4-6周出货,推迟到2025年1月底。但这款新产品本来就未纳入近期业绩预测,对2024年Q2和Q3业绩影响不大。
现有产品需求 B100/B200产量下降可通过增加H200/H20弥补。预计2024年下半年H200收入235亿美元,足以抵消B100和GB200损失。H20 GPU在中国市场前景乐观。台积电CoWoS产能增加也将支持收入增长。
动能放缓程度 2025财年收入增速预计从126%放缓至73%。本季业绩增速将进一步放缓至1x%区间。
中国市场需求关注H20推出后客户兴趣变化,公司面对国内竞争对手的竞争力,以及B20在2025年的推出时间。
产品线变化新的A系列产品性能和定价或有所下调,可能影响公司定价能力。
股价波动英伟达股价近期波动较大,但目前距历史高点仅7%。估值处于过去三年中值水平。
牛熊假设高盛预测在不同情景下,股价上涨空间41%-89%,下跌空间26%-61%。当前价位下潜在回报仍小于风险。
总体展望尽管存在一些不确定性,但英伟达长期增长势头仍在,市场对其保持乐观。AI需求可能仍处于早期阶段,长期前景可能超出预期。