Ces derniers jours, les actions liées à l’IA sont bien en baisse, c’est assez mouvementé, mais je n’aime pas trop courir après le carnet d’ordres en devinant un rebond.

Plutôt que de me demander qui chute le plus, je veux attendre le rapport d’Alphabet après la clôture de bourse ce mercredi. Parce que cela va très probablement déterminer comment le marché va interpréter la prochaine phase de cette énorme expansion des investissements dans l’IA : est-ce qu’on continue à payer avec des dépenses élevées, ou est-ce qu’on commence sérieusement à calculer le délai de retour sur investissement.

Les données du trimestre précédent d’Alphabet étaient déjà très solides.
Les revenus de Google Cloud ont dépassé 20 milliards de dollars, en hausse de 63% en glissement annuel. Le backlog de Cloud est passé directement de 240 milliards de dollars à plus de 460 milliards, ce qui montre que la demande côté entreprises en capacités de calcul IA ne s’est pas refroidie.

Mais la vitesse des dépenses, elle aussi, est impressionnante.
Le CapEx d’Alphabet sur le T1 atteint 35,7 milliards de dollars sur un seul trimestre, avec 45,8 milliards de dollars de flux de trésorerie liés à l’exploitation ; après déduction des dépenses d’investissement, le free cash flow n’est que de 10,1 milliards de dollars. La société a aussi relevé son guidage de CapEx pour 2026 à 1800—1900 milliards de dollars.

Donc la vraie question n’est plus de savoir s’il existe une demande pour l’IA. Le carnet de commandes de 460 milliards de dollars est là ; la demande ne pose quasiment plus de doute.

Ce qu’il faut vraiment observer, c’est combien de temps ces commandes mettront à être livrées, et à quelle vitesse elles se transformeront en revenus, bénéfices et flux de trésorerie. Parce que le backlog, c’est encore des commandes non confirmées, pas l’argent déjà gagné.

Après des années dans la cryptosphère, je vois ce raisonnement comme assez similaire à celui des sociétés minières qui agrandissent leurs machines.
Ajouter des machines, augmenter les capacités de calcul, c’est évidemment une bonne chose, mais si la nouvelle production ne couvre pas assez les équipements, l’électricité et l’amortissement, plus l’échelle grandit, plus la pression sur les flux de trésorerie devient visible.

Alphabet aussi, c’est pareil.
Si cette fois, Cloud peut continuer à maintenir une croissance élevée, sans baisse notable des marges bénéficiaires, et si le backlog continue de progresser, alors on comprend que les investissements dans l’IA permettent d’étendre l’activité tout en générant des retours. Ce CapEx, aussi élevé qu’il soit, est au moins soutenu par une activité en croissance continue qui absorbe ces dépenses.

À l’inverse, si Cloud commence à ralentir, tandis que le CapEx continue d’augmenter, et que le free cash flow reste sous pression, alors il faut recalculer combien de temps ces investissements devront durer avant d’être récupérés.

C’est pour ça que cette fois, je ne vais pas être trop optimiste juste parce qu’un chiffre de Cloud est joli, et je ne vais pas non plus être directement vendeur en voyant le CapEx monter.
Ce n’est que si la croissance de Cloud, les marges bénéficiaires et les flux de trésorerie peuvent rester stables ensemble que je commencerai à voir le repli de cette phase d’infrastructures IA davantage comme une opportunité ; si les revenus commencent à ralentir, mais que les dépenses continuent d’accélérer, alors j’attendrai d’abord.

Je reste optimiste sur la direction IA, mais être optimiste sur une direction ne veut pas dire qu’il faille se précipiter pour acheter à chaque point d’entrée.
Attendons d’abord de voir si Alphabet arrive à bien faire ses comptes, cette fois-ci !

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