Le marché agit « sous l’effet des hausses de taux », tandis que la Fed déploie toute sa force « contre l’inflation »

Rédigé par : Zhao Ying, Wall Street Le bulletin

La forte hausse des rendements des bons du Trésor américain a, dans une certaine mesure, remplacé l’effet attendu de nouvelles hausses de taux réelles, tandis que la posture belliciste du président de la Réserve fédérale, Wou Shih, a fourni un ancrage clair pour le prix de marché. Entre le marché obligataire et la Réserve fédérale, une rare entente tacite est en train de se former.

En juin, l’indice des prix à la consommation (CPI) américain a enregistré sa première baisse mensuelle depuis 2020, ce qui a brièvement soulagé le marché, qui a ensuite fermé rapidement les positions pariant sur une hausse des taux de la Fed ce mois-ci. Mais Wou Shih s’est immédiatement exprimé avec fermeté sur Capitol Hill : les données du CPI de juin ne signifient pas que la mission de lutte contre l’inflation est achevée. Le président de la Fed de Kansas City, Jeff Schmid, la présidente de la Fed de Dallas, Lorie Logan, et la présidente de la Fed de Cleveland, Beth Hammack, ont également diffusé des signaux similaires.

À l’heure actuelle, les attentes du marché concernant une hausse en juillet se sont quasiment évaporées, mais la majorité parie toujours que la Fed relèvera son taux directeur de 25 points de base en septembre ou en octobre, et qu’une hausse d’ici la fin de l’année est désormais quasiment considérée comme acquise. Parallèlement, depuis fin février, le rendement des bons du Trésor américains à 2 ans a augmenté d’environ 75 points de base pour atteindre près de 4,2 %, très au-dessus de la fourchette de taux directeurs actuelle de la Fed, de 3,5 % à 3,75 %. La hausse des rendements des obligations souveraines a ainsi, en faisant grimper les coûts des prêts hypothécaires et d’autres crédits, freiné de manière substantielle l’économie.

La pression inflationniste ne s’est pas dissipée, la hausse des taux reste suspendue

Même si les données du CPI de juin ont apporté un répit temporaire, les inquiétudes du marché concernant les perspectives d’inflation n’ont pas disparu. Après l’échec de l’accord de cessez-le-feu entre l’Iran et les États-Unis, les prix du pétrole ont de nouveau grimpé ; dans le domaine de l’intelligence artificielle, les dépenses d’investissement massives continuent d’insuffler une stimulation à l’économie, même si certaines valeurs technologiques commencent à faire craindre des bulles. L’inflation a toujours été, au cours des cinq dernières années, supérieure à l’objectif annuel de 2 % de la Fed : cette persistance rend difficile pour le marché de tourner la page trop vite.

Ed Al-Hussainy, gestionnaire de portefeuille chez Columbia Threadneedle, a déclaré : « Si on ne fait rien, êtes-vous sûr que l’inflation va revenir à 2 % ou 2,5 % ? La réponse est non. La Fed devrait se sentir plus assurée pour relever les taux, sans devoir trop s’inquiéter des risques à la baisse. » Il détient actuellement une position dans laquelle les obligations à long terme surperforment par rapport aux obligations à court terme ; cette stratégie devrait bénéficier d’un parcours de politique monétaire davantage belliciste de la Fed.

Des économistes de Bank of America estiment que la Fed relèvera ses taux lors de trois réunions, respectivement en septembre, en octobre et en décembre. Après la publication des données de CPI de juin, la banque a indiqué dans un rapport client que l’inflation reste bien au-dessus de l’objectif : « Il faudra encore observer plusieurs séries de données similaires avant de reconsidérer notre jugement actuel. »

Le marché a « fait le travail », Wou Shih peut observer

La tarification spontanée du marché obligataire répartit objectivement la pression de politique monétaire sur la Fed. Jeffrey Sherman, vice-président directeur aux investissements de DoubleLine, a souligné qu’en se basant sur le pricing des fonds fédéraux à terme, le marché a, à plusieurs reprises dans le passé, précédé les actions de la Fed. Le changement le plus important aujourd’hui est que le marché ne mise plus en continu sur des baisses de taux comme au cours des trois dernières années ; il commence à refléter la possibilité de hausses au cours de l’année à venir.

Sherman a expliqué que cela tranche fortement avec les cycles de politique précédents : « Le marché a entendu que Powell avait annoncé la fin des hausses de taux et a commencé à anticiper des baisses, mais les baisses ne se sont pas matérialisées. » À présent, « le marché semble dire : peut-être que la Fed relèvera les taux à un moment donné au cours des 12 prochains mois ».

Selon lui, cela signifie que Wou Shih n’a peut-être pas besoin d’agir immédiatement. « Ce que vous voyez maintenant, c’est que le marché a en fait déjà fait le travail de la Fed : la courbe des taux présente une pente haussière, et le taux de politique se situe en dessous de tous les autres taux sur la courbe. Donc, le président Wou pourrait ne pas avoir besoin d’actions immédiates pour l’instant, et peut simplement observer. » Sherman a conclu : « Le marché remplit son rôle : il renifle les données. »

La posture belliciste de Wou est claire, mais laisse volontairement de la flexibilité

Wou a pris la présidence de la Fed il y a deux mois ; depuis son entrée en fonction, il a constamment placé la réduction de l’inflation au premier rang des priorités. Lors du premier point presse qu’il a animé le mois dernier, il a insisté à plusieurs reprises sur la nécessité de lutter contre l’inflation. La semaine dernière, lors d’une audition au Congrès, il a de nouveau réaffirmé que les données du CPI de juin ne signifient pas que la mission est accomplie.

À noter : Wou n’a pas donné de signal clair sur le calendrier d’éventuelles hausses de taux, et il tend à atténuer l’importance de l’orientation prospective de la Fed concernant les perspectives de taux, au motif qu’un guidage trop explicite risquerait de placer les décideurs dans une posture passive, difficile à ajuster de façon flexible. La Fed entrera cette semaine dans une période de « silence » de routine, avant la réunion de deux jours qui commence le 28 juillet ; pendant ce temps, le marché manquera de nouveaux signaux de politique.

Depuis la dernière baisse de taux de décembre de l’an dernier, la Fed est restée sur la réserve. À l’époque, le rebond du marché de l’emploi par rapport au creux de février, conjugué à une nouvelle vague de choc inflationniste provoquée par les actions militaires du gouvernement Trump contre l’Iran, a fait s’évanouir les attentes généralisées du marché que la Fed relancerait des baisses de taux. Wou s’est clairement prononcé en faveur du maintien de l’indépendance politique de la Fed, et n’a pas cédé à la pression de Trump pour baisser les taux.

Les divergences du marché persistent ; la prudence reste le ton dominant

Même si les attentes de hausse dominent le marché, certaines institutions adoptent une lecture plus prudente quant au rythme des actions réelles de la Fed. Chi Chen, codirectrice de gestion du Total Return Fund de BlackRock, d’un volume de 18 milliards de dollars, a déclaré : « La tarification par le marché de la trajectoire de politique de la Fed est plus belliciste que ce que nous avions anticipé, à condition que notre scénario selon lequel l’inflation baisserait au second semestre et que la croissance ralentirait soit correct. La Fed pourrait continuer à maintenir une position belliciste, en attendant que les données finissent par devenir plus modérées. » Son équipe privilégie actuellement une allocation sur des obligations à moyen et à court terme, estimant que, après les ventes liées à la guerre en Iran, « les valorisations sont nettement plus attractives qu’auparavant ».

Sherman, lui aussi, se montre réservé quant aux seuils nécessaires pour une hausse en septembre, estimant qu’il faut « beaucoup de données » pour contraindre la Fed à prendre cette décision, d’autant plus dans un contexte où l’élection approche et où la pression politique reste forte.

Al-Hussainy a été encore plus direct : « Ce n’est pas le moment de prendre des risques en se mettant trop en avant. » Tant que la trajectoire de politique n’est pas encore claire, éviter de surpondérer une position sensible à la Fed pourrait être, pour l’instant, le choix le plus sûr.