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Le CPI s’est trompé, mais pas vraiment : pourquoi les marchés décryptent les mentions en petits caractères sur l’inflation

Le chiffre d’inflation de juin, plus frais, ressemble à une victoire — jusqu’à ce qu’on creuse les détails.

Le Bureau of Labor Statistics a publié un chiffre en apparence presque trop beau pour être vrai : le CPI central américain s’établit à 2,7% en glissement annuel en juin, sous les 2,8% attendus et en baisse par rapport aux 2,9% de mai. L’inflation globale a en réalité reculé de 0,1% d’un mois sur l’autre — la première lecture mensuelle négative depuis le chaos pandémique de 2020. Le taux annuel de l’inflation globale est passé de 4,2% à 3,8%.

Les marchés ont réagi exactement comme on pouvait s’y attendre. Les rendements des bons du Trésor ont baissé. Les probabilités de hausse des taux pour juillet — auparavant autour de 50% — se sont effondrées du jour au lendemain. Les futures sur le S&P 500 ont légèrement progressé. Le récit du marché obligataire « plus longtemps » s’est soudainement mis à paraître fragile.

Mais voici la chose que le titre ne vous dit pas : ce n’est pas le tour de victoire qu’il laisse croire.

Le cadeau de l’énergie, qui continue de donner

Soyons honnêtes : ce qui a provoqué ce décalage, ce sont les prix de l’énergie. Ils ont chuté brutalement. Les coûts de l’essence ont baissé de 9,7% d’un mois sur l’autre — la plus forte baisse de tous les postes suivis. Le fioul a reculé de 9,2%. Le secteur de l’énergie au sens large a perdu 5,7%.

Il ne s’agit pas d’une désinflation organique. C’est un accident géopolitique — une pause brève des tensions au Moyen-Orient qui a fait chuter les prix du pétrole. Le Brent était remonté vers 80 $ depuis moins de 70 $ plus tôt dans le mois, mais la fenêtre de capture du CPI a saisi la baisse.

La volatilité de l’énergie donne, et la volatilité de l’énergie reprend. Toute personne qui célèbre ce chiffre comme une preuve de désinflation durable rate la forêt pour les arbres.

Le « sticky stuff » ne bouge pas

Retirez l’alimentation et l’énergie, et l’image devient plus sombre. L’inflation des services hors énergie — le « supercore » qui compte vraiment pour la politique de la Fed — reste obstinément élevée.

Les coûts du logement ? Toujours en hausse. L’assurance auto ? Toujours aussi tenace. Les services de santé ? Ne coopèrent pas. Ce sont des catégories qui ne se réinitialisent pas rapidement, ne réagissent pas aux hausses de taux du jour au lendemain, et ne tiennent pas compte des baisses temporaires des prix du pétrole.

La recherche de la Fed de Dallas le dit sans détour : l’inflation du logement tourne autour de 3,8% avec un poids de 15% dans le panier, contribuant à environ 0,7 point de pourcentage à l’inflation core PCE. Les services core hors logement — pensez assurance, santé, abonnements — augmentent d’environ 3,3% et pèsent 55%. Ce sont les prix qui comptent, et ils ne bougent pas.

Comme l’a noté l’équipe de recherche de BlackRock, « l’inflation des services est bloquée ». Les catégories où les réajustements de prix sont rares — frais de scolarité, services médicaux, primes d’assurance réglementées — ne montrent pas la flexibilité que les prix des biens ont démontrée pendant la normalisation de la chaîne d’approvisionnement en 2023-2024.

Ce que la Fed voit réellement

Le témoignage du président de la Fed Kevin Warsh devant le Congrès cette semaine a rendu une chose claire : la banque centrale n’est pas dupe d’un seul mois de faiblesse liée à l’énergie. Le rapport interne de politique monétaire de la Fed au Congrès, publié quelques jours avant le CPI, reconnaît que l’inflation « s’est davantage accélérée ce printemps » sous l’effet des tarifs, des coûts énergétiques liés à la guerre et de la demande explosive d’infrastructures liées à l’IA.

Le baromètre privilégié par la Fed — le core PCE — tournait à environ le double de la cible de 2% en mai. C’est le chiffre qu’ils surveillent, et il ne bouge pas assez vite.

Les marchés ont peut-être réévalué les probabilités de hausse de juillet autour de 10%, mais les projections de la Fed suggèrent que le taux directeur devrait probablement rester stable jusqu’à la fin de l’année. Le camp « plus longtemps » n’a pas renoncé — il s’est juste tu un instant.

La personnalité divisée du marché

C’est là que ça devient intéressant. Les marchés actions ont rebondi sur la déception du CPI, avec le Nasdaq en tête, en hausse de 0,9%. Mais le mouvement a été sélectif : les valeurs de la santé ont tiré vers le bas, et le Dow a finalement terminé à plat.

La réaction du marché obligataire a été plus nuancée. Les rendements des Treasury à 10 ans ont d’abord baissé, puis ont rapidement inversé la tendance, repassant au-dessus de 4,5%. Le rendement à 2 ans — proxy de la politique de la Fed — est resté élevé. Les traders ne comptent pas sur des baisses de taux ; ils comptent sur l’absence de hausses. C’est très différent.

L’outil CME FedWatch montre désormais environ 80% de chances d’absence de changement lors de la réunion des 28-29 juillet. Mais en regardant plus loin, le marché intègre encore une hausse de 25 points de base à un moment en 2026. La bataille contre l’inflation n’est pas terminée ; elle entre simplement dans une nouvelle phase.

La vraie question

Le décalage du CPI donne à la Fed un peu d’air, mais ne lui donne pas de raison de réduire les taux. L’inflation core à 2,7% reste à 70 points de base au-dessus de la cible. Le marché du travail reste « globalement en équilibre » avec un taux de chômage de 4,2% — loin de crier pour un assouplissement d’urgence.

Ce que fait réellement ce rapport, c’est de réinitialiser les attentes. Le récit de « baisse imminente des taux » qui a pris de l’ampleur au début de 2025 semble de plus en plus prématuré. Le scénario de « hausses agressives » qui a effrayé les marchés en juin semble tout aussi improbable. Nous sommes dans une phase de maintien, et la Fed semble parfaitement à l’aise d’y rester.

Pour les investisseurs, la conclusion est claire : ne confondez pas l’effondrement temporaire des prix de l’énergie avec une désinflation durable. Les composantes tenaces de l’inflation — logement, services, assurance — ne disparaissent pas rapidement. Et tant qu’elles ne bougent pas, la cible de 2% de la Fed reste davantage un objectif qu’une réalité.

Le décalage du CPI était réel. La victoire ? Elle est encore en attente.