Tether construit discrètement la première banque fantôme du Bitcoin

• Les nouveaux prêts Bitcoin « anti-volatilité » de Strike transfèrent le risque de prix des emprunteurs vers les apporteurs de capitaux du prêteur.
• Tether fournit l’installation de crédit de 2,1 milliards de dollars qui sous-tend le programme et a co-conçu la structure du prêt elle-même.
• Une fusion proposée ferait fusionner Strike, Twenty One Capital et le mineur Elektron Energy en une seule plateforme liée à Tether.
• La pile combinée couvre toutes les fonctions bancaires essentielles, sauf le filet de sécurité que les banques régulées portent.

Le titre de cette semaine revient à Strike. Le 7 juillet, la société a lancé des prêts adossés à Bitcoin, sans appels de marge et sans liquidations de prix, promettant que la garantie reste intacte quoi qu’il arrive tant que les emprunteurs continuent de payer, même si Bitcoin chute très loin. La plupart des couvertures se sont arrêtées là. L’histoire la plus importante se trouve un cran plus bas, avec l’entité qui porte réellement le risque. Un prêt qui ne se liquidera jamais sur le prix signifie que quelqu’un détient une dette insuffisamment garantie à travers chaque période de repli, et ce quelqu’un, directement et indirectement, est Tether. La proposition de fusion d’avril semblait relever de manœuvres corporatives à l’époque. Le lancement d’hier ressemble à ce que cela donne en production : un émetteur de stablecoins qui assemble dépôts, crédit, énergie, minage et marchés de capitaux en une banque opérationnelle pour l’économie Bitcoin. Pas de licence bancaire. Pas de banque centrale derrière. Pas d’assurance des dépôts devant.

Le prêt que Strike vend, le risque que Tether conserve La structure de Strike « anti-volatilité » ne fonctionne qu’avec de gros moyens derrière. Un emprunteur dépose 100 000 dollars en BTC à la limite de LTV de 45 % du produit et prend 45 000 dollars en espèces. Si Bitcoin baisse alors de 60 % et reste à ce niveau, la garantie couvre environ 40 000 dollars face à une dette de 45 000 dollars. Un prêteur crypto conventionnel aurait vendu à 85 % de LTV. Ici, on attend, en conservant l’écart jusqu’au remboursement ou à l’échéance.

Cette patience est un luxe de bilan, et le bilan qui le permet n’est pas celui de Strike. Jack Mallers a annoncé une facilité de crédit de 2,1 milliards de dollars qui, selon lui, donne à l’entreprise la capacité de répondre à la demande quelle que soit la taille des ordres, et Tether a co-développé la structure de prêt « anti-volatilité ». Même le système de proof-of-reserves de Strike, qui permet aux emprunteurs de vérifier leur garantie via une adresse on-chain ségréguée, a été construit avec l’aide de Tether. Strike initie et assure le service. Tether souscrit le risque de queue. La finance traditionnelle a un nom pour cette répartition des tâches : le modèle de l’initiateur, la même architecture que les banques hypothécaires utilisent avec leurs prêteurs entrepôts.

Six des sept fonctions bancaires, déjà en place Prenez les fonctions classiques d’une banque commerciale et comparez-les à ce que Tether touche désormais. Les manques sont peu nombreux.

| Fonction bancaire | | --- | Version de Tether | Échelle | | --- | --- | --- | | Dépôts | USDT en circulation | Plus grand stablecoin par l’offre | | Crédit | Propre carnet CeFi + facilité de crédit Strike | Facilité de 2,1 Md ; prêteur CeFi top 3 | | Paiements & conservation | Strike (fusion proposée) | 95+ pays | | Réserves / trésorerie | Trésorerie BTC de Twenty One Capital | Détenteur corporate BTC de premier niveau | | Infrastructures physiques | Minage d’Elektron Energy (fusion proposée) | ~50 EH/s, ~5 % du hashrate du réseau | | Marchés de capitaux | Bras de titrisation planifié | Dette issue du carnet de prêts et revenus de minage | | Prêteur en dernier ressort | Aucun | – |

Tether Investments a publié une proposition pour fusionner Twenty One Capital avec Strike et Elektron Energy, un opérateur de minage gérant environ 50 EH/s, soit environ 5 % du hashrate du réseau Bitcoin, en une seule plateforme cotée intégrant la trésorerie, le minage, les services financiers, le crédit et les marchés de capitaux. Mallers l’a approuvée depuis la scène à Bitcoin 2026. « Simplement dit, je pense que c’est une excellente idée », a-t-il déclaré, ajoutant que son objectif fondateur était toujours d’être une entreprise Bitcoin plutôt qu’une application de paiements.

Les modalités et calendriers restent non divulgués, mais la mécanique avance : en juin, Tether a désigné un administrateur indépendant supplémentaire au conseil de XXI afin de rétablir les standards d’indépendance du comité d’audit vis-à-vis de la SEC et de la NYSE, le genre de travaux d’entretien qui précède une transaction, pas ceux qui suivent un accord mort.

Mallers a décrit une opération bâtie autour de la titrisation du carnet de prêts, de la titrisation des revenus de minage, d’une dette adossée à Bitcoin et de produits structurés. Emballer des prêts dans des titres puis les revendre est ainsi que les banques recyclent le capital et prêtent au-delà de leur propre bilan. Personne dans la crypto n’a fait tourner cette machine à cette échelle. Une entité fusionnée Tether-Strike serait la première à tenter le coup à la fois sur le volume d’origination et sur la distribution.

Trois prêteurs détiennent désormais 89 % d’un marché qui en comptait dix Le marché du crédit crypto s’est remis de 2022 avec bien moins d’acteurs. D’après des données de Galaxy Research, les trois plus grands prêteurs centralisés, Tether inclus, avec Galaxy et Ledn, détiennent ensemble des carnets de prêts de 9,9 milliards de dollars, soit près de 89 % du marché des prêts CeFi. Tether est en tête de ce groupe avec son propre portefeuille, et finance désormais aussi la structure produit la plus agressive du secteur via Strike.

L’époque d’avant la chute ressemblait à autre chose. Celsius, BlockFi, Voyager et Genesis se disputaient les mêmes emprunteurs, et lorsqu’ils ont fait faillite, les survivants ont absorbé les clients, tandis que le marché continuait de fonctionner. Le marché 2026 n’a pas une telle redondance. Un créancier dominant se tient désormais derrière les dépôts (USDT), le crédit de gros (la facilité Strike) et bientôt, si la fusion se concrétise, une part significative du matériel de minage qui sécurise le réseau lui-même. Les superviseurs bancaires ont un terme pour une institution dont la défaillance se répercuterait sur toutes les couches de son système. La crypto a silencieusement construit une telle entité, sans que personne ne signe le choix de ce statut.

Pour être juste envers l’autre côté du grand livre : Tether déclare des milliards de profit annuel provenant des rendements des réserves, ce qui lui donne une capacité d’absorption des pertes plus forte que n’importe quel prêteur crypto d’avant 2022. L’entreprise peut réellement se permettre de rester exposée à des prêts « sous l’eau » pendant un marché baissier. C’est exactement ce qui rend la promesse « sans liquidation » crédible aujourd’hui. Et c’est aussi ce qui rend l’arrangement fragile dans le seul scénario qui compte. Un choc frappant Tether lui-même, que ce soit via les réserves, la réglementation ou la pression de rachat, se propagerait désormais simultanément vers les marchés des stablecoins, le carnet de prêts CeFi, les emprunteurs de Strike et une flotte de minage. Les banques portent une assurance des dépôts et des lignes de liquidité de banque centrale pour précisément ce problème de corrélation. Cette structure n’en comporte aucune.

Ledn et Unchained ont maintenant besoin d’un filet de sécurité à hauteur de 2 milliards de dollars Pour les emprunteurs, rien de tout cela n’est visible. Les prêts sont approuvés, le Bitcoin reste en place, et la plomberie derrière les 2,1 milliards de dollars ne remonte jamais dans l’application. Le marché le ressent autrement. Des prêteurs concurrents comme Ledn et Unchained continuent d’exécuter des modèles de liquidation déclenchée par la LTV, et faire correspondre les conditions de Strike, sans liquidation, exigerait un partenaire en capital prêt à absorber des pertes mesurées en années plutôt qu’en heures. Peu de candidats existent. L’issue probable est une consolidation autour de celui qui a le plus grand bilan, ce qui est l’inverse de ce que dit vouloir un marché encore marqué par 2022.

Les mécanismes du prix spot du Bitcoin changent aussi. Les liquidations forcées ont amplifié chaque grande vague de vente depuis 2018 en déversant la garantie sur les exchanges au pire moment possible. Des prêts qui ne vendent jamais sur le prix suppriment un de ces boucles de rétroaction. La pression vendeuse ne disparaît pas ; elle se convertit en exposition au crédit logée dans des bilans liés à Tether, en attente.

La question ouverte atterrit sur les bureaux des régulateurs, pas sur les écrans des traders. La législation américaine sur les stablecoins se concentre sur la qualité des réserves et les droits de rachat, pas sur ce que fait le bras d’investissement d’un émetteur avec ses profits. Prêter des milliards adossés à une garantie volatile via des plateformes affiliées se situe totalement en dehors de ce périmètre, et les superviseurs européens sous MiCA font face au même vide. La fusion proposée, qui placerait le fondateur d’Elektron Raphael Zagury à la présidence d’une entité cotée réunissant toutes ces pièces, forcera un jour une décision : à quel moment le plus grand créancier privé de l’économie Bitcoin devient-il assujetti à quelque chose qui ressemble à une supervision bancaire, et qui bouge en premier, Washington ou Bruxelles ?