Fou ! L’ADR de SK Hynix est coté depuis 3 jours et la prime grimpe jusqu’à 51 % ; Barclays appelle un objectif de cours à 330 $ : la pénurie de mémoire vient à peine de commencer

SK 海力士 cotée sur le Nasdaq américain uniquement depuis trois jours : la prime ADR est passée de 3% au moment de l’IPO à 51%. Le 13, elle a été durement ramenée par la vague de ventes forcées en Corée du Sud, puis le 14, elle a été propulsée par Barclays, qui a publié un objectif de cours à 330 dollars.
（Contexte : l’ADR de SK Hynix a bondi de 13% le premier jour, tandis que la valeur côté coréen s’est effondrée de 15% ! La volatilité va-t-elle continuer de s’emballer ?）
（Complément : IBM a chuté de 24% avant l’ouverture ! Le PDG a prévenu que les résultats du T2 seraient en dessous des attentes, les clients ont basculé tout leur budget pour s’arracher la mémoire）

Table des matières

Basculer

• D’où vient la prime de 51% ?
• Bulle ou pénurie ?
• Le calcul derrière la pénurie de mémoire

Sur la même action, le 13 elle a encore été frappée par une vague historique de ventes en Corée du Sud et a reculé de 9,3% ; mais le lendemain, l’ADR américaine de SK Hynix a clôturé en rebondissant de 27%, à 193,92 dollars. Trois jours seulement après la cotation, la prime de l’ADR par rapport aux actions locales coréennes, déjà portée à 51% contre 3% au prix d’IPO.

Comment la prime de 51% s’explique-t-elle ?

Pour faire simple, une ADR est un certificat permettant aux investisseurs américains d’acheter des actions de sociétés étrangères en dollars, sans avoir besoin d’ouvrir spécialement des comptes de courtage à l’étranger. Si une prime apparaît, c’est pour une raison structurelle : une ADR de SK Hynix ne correspond qu’à un dixième de l’action ordinaire cotée à Séoul, et l’action ordinaire ne peut pas être convertie en sens inverse en ADR. L’offre est donc verrouillée, et les capitaux en dollars ne peuvent entrer que par ce circuit.

Le marché savait qu’il y aurait une prime, mais personne ne s’attendait à ce qu’elle dérape à ce point.

La taille de l’IPO réalisée par SK Hynix le week-end dernier atteignait 26,5 milliards de dollars, un des plus gros dossiers de l’histoire des marchés coréens, classé parmi les tout premiers. À l’époque, la prime au moment du pricing n’était encore qu’environ 3%, donc relativement contenue.

L’un des catalyseurs possibles vient des options : les options sur l’ADR de cette action ont commencé à être négociées hier sur la bourse américaine des options, ce qui revient à ouvrir une porte au plus grand marché mondial des produits dérivés, faisant affluer capitaux et effet de levier. Une fois la liquidité relâchée, la volatilité est démultipliée, et cette courbe de prime déjà élevée a été soufflée instantanément jusqu’à 51%.

Bulle ou pénurie ?

Le problème, c’est que la veille, SK Hynix venait juste de subir un fort repli, entraînant un arrêt des cotations en Corée du Sud, puis, à cause du décalage horaire, le choc s’est propagé jusqu’au milieu de séance américain pour enfoncer l’ADR de SK Hynix de 9,3%. Résultat : de nombreux investisseurs plutôt prudents ont rebalancé à nouveau leurs positions.

Pour les particuliers du marché, la veille on vendait « la bulle de l’IA », et le lendemain on accueille « la pénurie de mémoire » : ces deux récits qui se contredisent vraiment laissent les investisseurs dans un état d’euphorie et de malaise, comme un bain tiède.

Le calcul derrière la pénurie de mémoire

Du côté de la « pénurie de mémoire », il y a Barclays. Il a seulement mardi ajouté officiellement SK Hynix à son périmètre de couverture de recherche et, dès le départ, a donné une note plutôt haussière de « surpondérer », avec un objectif de cours de 330 dollars. L’analyste Gales (Simon Coles) estime que la pénurie de mémoire qui hante l’industrie technologique, et qui ne disparaît pas, donne à cette entreprise des leviers pour relever ses prix de vente : elle pourrait pousser les revenus vers le haut grâce à la hausse des prix plutôt qu’à une simple augmentation des volumes.

Dans un rapport adressé à ses clients, Gales écrit :

« Nous pensons qu’il y a encore un potentiel de hausse de la marge brute à court terme ; mais, par rapport aux prévisions du consensus de marché de Bloomberg, la principale différence tient au fait que, sous l’effet de la hausse des prix de la mémoire à large bande passante (HBM) et de la forte position de marché de SK Hynix, les perspectives de revenus pour 2027 seront nettement relevées. »

Cette thèse s’appuie sur un tableau déséquilibré entre offre et demande. Le modèle mondial de DRAM de Barclays estime qu’en 2027 l’offre de bits n’augmentera que d’environ 20% d’une année sur l’autre, tandis que la demande de bits accélérera vers environ 35% ; ce déficit « devrait persister pendant plusieurs années », avec une aggravation de la pénurie qui ne surviendrait vraiment qu’en 2027, et une amélioration seulement modérée en 2028.