Les deux poids lourds de l’IA côté actions chinoises attirent à nouveau des capitaux : jusqu’où l’histoire de la commercialisation des grands modèles de Zhipu et de MiniMax pourra-t-elle aller ?

Le 15 juillet 2026, heure de Pékin, le secteur des sociétés cotées à Hong Kong liées à l’IA est redevenu le centre des attentions du marché. L’indice Hang Seng a ouvert en hausse de 0,87 %, tandis que l’indice Hang Seng Tech montait de 0,78 %. Les actions liées à l’IA ont rebondi collectivement : Zhipu (02513.HK) a ouvert en hausse de plus de 6 %, a même grimpé de plus de 5 % en séance, mais au moment de la publication, la hausse s’est finalement resserrée à 0,19 %, à 1 603 dollars de Hong Kong ; MiniMax (00100.HK) a quant à lui progressé de 7,48 %, à 247,2 dollars de Hong Kong. Le secteur des semi-conducteurs a également progressé en parallèle : Semiconductor Manufacturing International Corporation (SMIC) a gagné 2,5 % à 80,3 dollars de Hong Kong, tandis que Huahong Semiconductor montait de 2,6 % à 175,9 dollars de Hong Kong.

Cette tendance n’est pas un événement isolé. Depuis le 8 juillet, Zhipu et MiniMax ont successivement traversé plusieurs étapes clés : la levée de la restriction sur des actions détenues (titres sous restriction), de grandes opérations de refinancement et des lettres internes des fondateurs, entre autres. Les cours ont alors divergé de manière significative : Zhipu a fortement augmenté dans le sens contraire le jour de la levée des restrictions (+13,85 %), tandis que MiniMax a chuté le jour même de près de 18 % après la levée de restrictions portant sur près de la moitié des actions. Au 13 juillet à la clôture, l’écart de capitalisation boursière entre les deux sociétés s’est déjà creusé jusqu’à plus de dix fois.

Le marché pose une question plus profonde : les sociétés de modèles d’IA cotées à Hong Kong sont-elles en train de passer de la phase de « valorisation par la spéculation » à celle de la « validation de la valeur commerciale » ?

L’investissement mondial dans l’IA entre dans une deuxième phase : du déploiement de la puissance de calcul vers les modèles et les applications

Pour comprendre l’évolution actuelle de la logique de valorisation du secteur IA à Hong Kong, il faut d’abord clarifier l’évolution du cycle industriel mondial de l’IA.

He Pingping, chef de la technologie à l’étranger chez Huatai Securities, découpe le développement de l’industrie de l’IA à l’aide de la théorie des « neuf manches » de Huang Renxun : de 2023 à 2025, il s’agit de la première manche, où l’accent de l’industrie se concentre sur l’entraînement des grands modèles, avec le GPU et le HBM comme supports principaux de puissance de calcul ; en 2026, l’industrie passe officiellement à la deuxième manche, où la ligne principale se déplace vers l’implémentation de l’intelligence d’agents et des scénarios d’inférence à faible latence. Dans un rapport publié le 14 juillet, Goldman Sachs souligne en outre que l’industrie de l’IA se dirige vers une structure plus multipolaire : dans la seconde moitié, le cœur de la concurrence est la « production utile » — autrement dit, les entreprises capables de générer le plus de « production utile » par dollar investi dans l’IA.

Ce basculement du cycle industriel se reflète directement dans la logique de valorisation du marché des capitaux. Au cours des trois dernières années, le récit central des investissements mondiaux dans l’IA était la « course aux armements en puissance de calcul » : qui dispose de plus de GPU et de modèles avec des paramètres plus massifs obtiendrait une prime de valorisation. Mais en 2026, cette logique est en train d’être corrigée. Le marché commence à se demander : est-ce que l’investissement en puissance de calcul peut se transformer en revenus durables ? Les capacités des modèles peuvent-elles générer une valeur commerciale dans des scénarios concrets ?

Dans ses perspectives du milieu du mois de juillet, UBS Securities a clairement listé « capacités des modèles, monétisation et ROI des tokens » comme trois thèmes clés pour les modèles d’IA en Chine au second semestre 2026. Cela signifie que, pour les entreprises d’IA chinoises, l’ancrage de la valorisation évolue du « récit technologique » vers la « validation commerciale ».

À Hong Kong, le marché des capitaux qui regroupe dans le monde entier uniquement des entreprises cotées spécialisées dans les grands modèles, cette logique de valorisation devient naturellement la fenêtre d’observation la plus directe. Zhipu et MiniMax, toutes deux cotées à Hong Kong en janvier 2026, ont suscité au début un accueil enthousiaste : Zhipu a fixé son prix d’émission à 116,2 dollars de Hong Kong, et MiniMax a également bénéficié d’une sursouscription substantielle. Mais après six mois, les trajectoires de cours et les niveaux de capitalisation des deux sociétés ont divergé de façon fondamentale : c’est là une manifestation concentrée des différences de valorisation appliquées au marché selon des voies de commercialisation distinctes.

Zhipu et MiniMax : deux routes de commercialisation de l’IA radicalement différentes

Bien que Zhipu et MiniMax appartiennent tous deux au « duo de géants » des grands modèles cotés à Hong Kong, leurs différences sont fondamentales en termes de trajectoires technologiques, de positionnement sur le marché et de stratégie de commercialisation.

Zhipu (02513.HK) : l’IA d’entreprise et l’écosystème de grands modèles nationaux

Le récit central de Zhipu s’articule autour des services d’IA pour les entreprises et des infrastructures de grands modèles nationaux. La société est issue de laboratoires de l’université Tsinghua ; sa famille de modèles GLM est considérée comme un représentant important des grands modèles nationaux. En juillet 2026, Zhipu a construit un écosystème technique complet, de l’adaptation aux puces jusqu’au déploiement des modèles : via la licence MIT, l’entreprise a publié en open source plus de 60 modèles de pointe, avec plus de 100 millions de téléchargements dans la communauté internationale et plus de 5 millions d’utilisateurs entreprises et développeurs servis.

Sur le plan de la commercialisation, Zhipu montre des caractéristiques de « prise de prix » (comportement de pricing power). D’après une note de recherche de Yuanda Securities, Zhipu a doublé le prix de son API tout en maintenant une croissance continue du volume d’activité. CICC (Changjiang Securities) estime que les revenus de la société s’élèveront à 2 500 millions de yuans en 2026, 6 500 millions de yuans en 2027 et 12 500 millions de yuans en 2028, soit une croissance de 244 %, 162 % et 91 % respectivement. JPMorgan a, en une semaine, relevé à deux reprises le cours objectif de Zhipu, passant de 1 800 dollars de Hong Kong à 2 000 puis à 2 400, estimant que sa levée de fonds permettra de soulager efficacement le goulot d’étranglement de l’offre de puissance de calcul.

Le 11 juillet, le fondateur de Zhipu, Tang Jie, a publié une lettre interne annonçant le lancement de « Touch High (plan pour toucher la hauteur) », précisant que, au cours des deux prochaines années, l’entreprise investira de manière stratégique dans la recherche de base sur l’AGI plutôt que de chercher à monétiser des applications à court terme. Dans sa lettre, il a déclaré : « Puisque la ligne d’arrivée est l’AGI, les intérêts à court terme ou l’“aubaine de secteur” ne sont que le paysage sur le chemin vers l’issue finale. » Cette décision stratégique a été validée par des capitaux de long terme : le jour même du 8 juillet, date de levée des restrictions, le cours de Zhipu n’a pas baissé ; il a au contraire bondi de 13,85 %, réalisant une « fête de la levée » rare.

MiniMax (00100.HK) : IA multimodale et mondialisation orientée grand public (C-end)

MiniMax emprunte une autre voie. Son avantage central réside dans ses capacités multimodales et son déploiement de produits destinés aux utilisateurs grand public. Son modèle phare M3 est un modèle multimodal natif, capable d’accepter des entrées d’image et de vidéo ainsi que des opérations depuis le bureau d’un ordinateur. Au niveau applicatif, MiniMax développe des produits C-end tels que Talkie/ Xingye (interaction émotionnelle) et Lihuo AI (création de contenu). La société a accumulé plus de 200 millions d’utilisateurs servis dans le monde, dont une durée d’utilisation moyenne quotidienne supérieure à 70 minutes pour les utilisateurs de Talkie/ Xingye.

Sur les objectifs de monétisation, MiniMax affiche une ambition plus forte. Dans une note de recherche datée du 3 juillet, Goldman Sachs indique que la direction de MiniMax est confiante quant à l’objectif de 1 milliard de dollars de revenus récurrents annuels (ARR) d’ici fin 2026.

Cependant, le marché des capitaux valorise MiniMax de façon bien moins optimiste que Zhipu. Le 9 juillet, MiniMax a vu la levée de restrictions sur environ 150 millions d’actions, représentant 48,9 % du capital total ; le flottant, jusque-là inférieur à 3 %, a brusquement atteint près de 50 %. Le jour de la levée, le cours a chuté de 17,98 %, clôturant à 297,4 dollars de Hong Kong. Par la suite, le cours est resté sous pression, et le 14 juillet en séance, il est même descendu jusqu’à 209,2 dollars de Hong Kong, son plus bas historique. Au 13 juillet à la clôture, la capitalisation de MiniMax était tombée de plus de 410 milliards de dollars de Hong Kong, pic atteint en séance en mars, à moins de 70 milliards de dollars de Hong Kong.

Le 10 juillet, le fondateur de MiniMax, Yan Junjie, a annoncé qu’à partir de ce jour, il ne percevrait plus aucun salaire jusqu’à l’atteinte de l’AGI, et qu’il mettait en jeu une participation personnelle équivalente à 4 % du capital total de l’entreprise pour inciter l’équipe. Le même jour, la société a annoncé avoir levé environ 16,04 milliards de dollars de Hong Kong via un placement de nouvelles actions et l’émission de obligations convertibles. Pourtant, cet ensemble d’initiatives n’a pas réussi à stopper la baisse : JPMorgan a abaissé deux fois le cours objectif de MiniMax en l’espace d’une semaine, passant de 300 dollars de Hong Kong à 240.

Deux trajectoires, deux destinées : cela reflète un changement fondamental dans la logique de valorisation des entreprises chinoises de grands modèles au sein du marché des capitaux.

Reconfiguration de la logique de valorisation : du nombre d’utilisateurs et du flux vers les capacités des modèles et les revenus commerciaux

La divergence de capitalisation boursière entre Zhipu et MiniMax reflète, dans son essence, le déplacement du point d’ancrage de la valorisation des entreprises d’IA.

La logique de valorisation passée : nombre d’utilisateurs + flux

Lors de la première phase des investissements dans l’IA, le marché accordait davantage d’importance à l’échelle des utilisateurs et aux indicateurs de flux tels que le DAU et le volume d’appels. MiniMax, grâce à la taille de sa base d’utilisateurs sur des produits C-end comme Talkie/ Xingye et à l’histoire d’une expansion à l’étranger, a longtemps bénéficié d’une prime de valorisation très élevée : +109 % lors du jour de cotation ; au mois de mars, le cours a atteint 1 330 dollars de Hong Kong ; la capitalisation a dépassé 410 milliards de dollars de Hong Kong. Mais le récit de flux n’a pas réussi à se transformer en confiance durable du marché.

La logique de valorisation future : capacités des modèles + revenus d’API + écosystème d’agents + revenus des services aux entreprises

En 2026, l’attention du marché se déplace de façon structurelle. D’après une analyse de Securities Star, les premières entreprises cotées à Hong Kong spécialisées dans les purs grands modèles vivent un retrait massif de la valorisation : « l’enthousiasme du marché s’est dissipé ; les capitaux ne paient plus une prime uniquement pour “un actif coté rare” ; l’industrie des grands modèles nationaux est désormais passée à autre chose que le récit de paramètres et le temps des primes de rareté est révolu ; l’ancrage de valorisation se déplace intégralement vers les capacités de monétisation, la maîtrise du coût de la puissance de calcul et des cash-flows durables ».

Plus concrètement, le nouveau cadre de valorisation comprend au moins quatre dimensions :

Les capacités du modèle constituent le seuil de base. La série Zhipu GLM-5 a dominé dans l’évaluation de programmation SWE-bench Pro, et la GLM-5.2 a pris la première place dans l’évaluation CodeArena des modèles disponibles dans le monde. Pour sa part, le modèle M3 de MiniMax a établi un avantage différenciant dans le domaine multimodal. Mais les capacités du modèle, seules, ne sont plus une condition suffisante : le marché se concentre davantage sur la capacité de ces compétences à se transformer en revenus commerciaux.

Les revenus d’API deviennent l’indicateur de validation de monétisation le plus direct. Zhipu, après avoir doublé le prix de son API, a maintenu la croissance de son activité, démontrant un pouvoir de fixation des prix ; MiniMax, via l’open source des poids du modèle M3, étend son écosystème de développeurs. L’ampleur des revenus d’API et leur vitesse de croissance deviennent une mesure clé de la valeur commerciale des entreprises de grands modèles.

L’écosystème d’agents est perçu comme la forme centrale des applications d’IA de la génération suivante. Zhipu inclut « système d’agents intelligents autonomes » parmi les quatre moteurs technologiques du plan Touch High ; l’agent de MiniMax est positionné comme un « agent généraliste capable d’accomplir des tâches complexes sur de longues durées ». Huatai Securities estime que la ligne principale de l’industrie a basculé vers le déploiement d’agents en 2026. Celui qui parviendra à construire le plus rapidement un écosystème d’agents durable occupera l’avantage lors de l’étape suivante.

Les revenus des services aux entreprises deviennent la variable clé pour distinguer les niveaux de valorisation. Le positionnement « entreprise » de Zhipu le rend plus cohérent avec les préférences actuelles du marché : l’écosystème servant 5 millions d’utilisateurs entreprises et développeurs, combiné au récit de substitution nationale, lui permet plus facilement d’obtenir une prime de valorisation dans le contexte présent. À l’inverse, le modèle dominé par le C-end de MiniMax fait face à des pressions plus élevées sur la rétention des utilisateurs, la conversion au paiement et la concurrence.

Tang Jincao, de Waterwood Capital, indique que « la couche modèle est en train de vivre une grande redistribution ». « Le paysage actuel où cohabitent des dizaines d’entreprises de grands modèles en Chine n’est pas durable. Lorsque les capacités des modèles se rapprocheront de la convergence, que l’écosystème open source arrivera à maturité et que la stratégie gratuite des géants se poursuivra, on s’attend d’ici 2027 à ce que les entreprises de grands modèles généralistes capables de survivre de manière indépendante et de se développer bien ne dépassent pas 10. » Dans ce contexte, le marché des capitaux évaluera nécessairement chaque modèle économique et la durabilité de chaque société d’IA selon des standards plus stricts.

Réévaluation de la valeur ou retour à la valorisation ?

En revenant à la question posée en ouverture de cet article : les sociétés de grands modèles d’IA cotées à Hong Kong sont-elles en train de connaître une réévaluation de la valeur ?

La réponse pourrait être double : pour Zhipu, le marché lui accorde une prime de « réévaluation de la valeur » ; pour MiniMax, le marché applique une dure « régression de la valorisation ».

Après la levée des restrictions, Zhipu a renforcé sa tendance, tout en obtenant des hausses consécutives des cours cibles par les institutions, ce qui montre que le marché reconnaît sa stratégie de « long terme » et son positionnement « entreprise ». Le 14 juillet, les chiffres montrent que les Northbound Funds (capitaux via le programme Stock Connect) ont acheté net Zhipu pour 2,989 milliards de dollars de Hong Kong sur une seule journée ; l’afflux continu de capitaux de long terme apporte un soutien au cours. JPMorgan prévoit que les ressources supplémentaires de puissance de calcul d’inférence de Zhipu pourraient se transformer en revenus récurrents annuels au cours des 12 prochains mois.

Pour MiniMax, les défis sont plus complexes. La levée des restrictions fait exploser la structure des titres — le flottant passe de moins de 3 % à près de 50 % — ce qui change fondamentalement sa logique de valorisation. Ajoutez la pression de sortie des investisseurs financiers, l’effet de dilution des actions lié au financement, et les doutes du marché sur la durabilité du modèle commercial orienté C-end : la « régression de la valorisation » de MiniMax pourrait ne pas encore être terminée.

Il faut toutefois noter que, le 14 juillet, CICC maintenait une recommandation « Acheter » pour MiniMax, estimant qu’il s’agit d’une ressource rare dans le domaine des grands modèles d’IA ; les revenus resteraient en forte croissance, et la vitesse de déploiement des infrastructures dépasserait les attentes. Cela signifie que le marché ne se dirige pas unanimement vers un avis négatif sur la valorisation de MiniMax : il est plutôt en train de procéder à une revalorisation dans un contexte de forte volatilité.

D’un point de vue plus macro, la situation fondamentale de l’industrie chinoise des grands modèles d’IA ne s’est pas détériorée. Selon OpenRouter, le nombre d’appels hebdomadaires des grands modèles d’IA en Chine atteint 23,45 milliards de tokens, en hausse de 15,01 % sur un mois glissant, et dépasse les États-Unis pour la dixième semaine consécutive, occupant la première place au niveau mondial. Les six premières places en volume d’appels sont occupées par des modèles chinois. La forte prospérité de l’industrie contraste fortement avec les fluctuations brutales du marché des capitaux — c’est précisément un trait typique lorsque le cycle industriel passe d’un mode « piloté par les attentes » à un mode « piloté par la validation ».

Pour les investisseurs, le secteur des grands modèles d’IA à Hong Kong entre dans une phase qui exige une meilleure capacité de discernement. Le récit de flux et les bénéfices liés à la rareté de valorisation s’estompent ; ils sont remplacés par des évaluations plus précises de l’efficacité de conversion des capacités des modèles, de la croissance des revenus d’API, de la capacité à construire un écosystème d’agents et de la profondeur des services aux entreprises. Les tendances divergentes de Zhipu et de MiniMax marqueraient peut-être simplement le début de ce processus de réévaluation de la valeur.

FAQ

Q1 : Quels sont les codes boursiers à Hong Kong de Zhipu et MiniMax ?

Le code boursier à Hong Kong de Zhipu est 02513.HK ; elle a été cotée le 8 janvier 2026, avec un prix d’émission de 116,2 dollars de Hong Kong. Le code boursier de MiniMax est 00100.HK ; elle a été cotée le 9 janvier 2026. Les deux sociétés sont surnommées par le marché le « duo de géants des grands modèles » à Hong Kong : ce sont les deux seules entreprises pures de grands modèles actuellement cotées à la bourse de Hong Kong.

Q2 : Pourquoi le cours de Zhipu monte après la levée des restrictions, tandis que MiniMax s’effondre ?

Les différences essentielles tiennent à trois points : la taille de la levée des restrictions : Zhipu ne voit que 5,76 % des actions concernées, alors que MiniMax en a jusqu’à 48,9 % ; la structure des actionnaires : les actions libérées de Zhipu proviennent davantage de capitaux industriels et d’institutions de long terme, tandis que MiniMax inclut de nombreux investisseurs financiers ; le mode de financement : Zhipu a vendu au même prix, avec un prix de placement de 1 588 dollars de Hong Kong, obtenant une souscription totale par les institutions, tandis que MiniMax a combiné un placement avec des obligations convertibles, déclenchant des inquiétudes quant à la dilution.

Q3 : En quoi consiste le « plan Touch High » de Zhipu ?

Le 11 juillet 2026, le fondateur de Zhipu, Tang Jie, a publié une lettre interne annonçant le lancement de « Touch High (plan pour toucher la hauteur) » : au cours des deux prochaines années, un investissement stratégique sera réalisé dans la recherche fondamentale sur l’AGI, sans viser la monétisation à court terme via des applications. Le plan se concentre sur quatre orientations technologiques : tâches à long terme, système d’agents autonomes, entraînement totalement en autonomie et gouvernance de sécurité extrême. La société a également finalisé un placement de 31,4 milliards de dollars de Hong Kong pour constituer des fonds réservés au plan.

Q4 : Quelle différence y a-t-il entre le modèle commercial de MiniMax et celui de Zhipu ?

MiniMax se concentre sur l’IA multimodale et les applications C-end, avec des produits tels que Talkie/ Xingye et Lihuo AI. La société a accumulé plus de 200 millions d’utilisateurs servis dans le monde. Zhipu se concentre, elle, sur les services d’IA pour les entreprises, servant plus de 5 millions d’utilisateurs entreprises et développeurs, et construisant un écosystème de grands modèles nationaux. Les deux représentent respectivement deux voies de commercialisation de l’IA, orientées C-end et B-end.

Q5 : Quel est le cœur de la valorisation des sociétés de grands modèles d’IA à Hong Kong à l’avenir ?

L’ancrage de la valorisation du marché passe de « nombre d’utilisateurs + flux » à « capacités des modèles + revenus d’API + écosystème d’agents + revenus des services aux entreprises ». La capacité à transformer les compétences techniques en revenus commerciaux durables, la capacité à construire des barrières d’écosystème à l’ère des agents, et la capacité à obtenir un retour positif de l’investissement en puissance de calcul deviendront les variables clés déterminant la valorisation.