a16z : la finance traditionnelle n’a aucun intérêt à embrasser aveuglément DeFi ; ce qui compte, c’est la blockchain.

作者 : Christian Crowley, Pyrs Carvolth ; 来源 : a16z crypto ; 编译 : Shaw, 金色财经

L’industrie de la cryptographie a presque déjà façonné un récit futuriste qui ressemble à une vérité établie : la finance décentralisée (DeFi) et la finance traditionnelle (TradFi) convergent, les liquidités sans permission s’interfacent avec les canaux de distribution des institutions, donnant naissance à un système hybride raffiné, tirant parti des atouts des deux — le nouveau système finira par absorber l’ancien.

C’est une histoire séduisante, mais elle ne correspond globalement pas à la réalité.

Le récit plus proche de la vérité est le suivant : dès lors que la blockchain aide la finance traditionnelle à optimiser ses activités existantes, elle sera adoptée. Ce n’est pas parce que les acteurs adoptent l’idée de la décentralisation, mais parce que la blockchain porte une logique d’optimisation des coûts particulièrement attrayante : la technologie permet précisément de réduire les coûts, d’améliorer les processus de règlement, d’élargir les canaux de distribution et, en renforçant encore ses liens avec les clients.

Cela signifie que les institutions ne fusionnent pas avec la DeFi, d’une certaine manière. Au contraire, elles absorbent de façon sélective les composants de la DeFi qui s’adaptent à leurs contraintes opérationnelles, et écartent les parties qui ne conviennent pas ; la DeFi est reconstruite autour des besoins des institutions. Le produit final, très probablement, ne ressemblera ni à la finance traditionnelle, ni à la DeFi actuelle. Nous assistons à l’émergence d’une toute nouvelle catégorie : une infrastructure financière programmable construite sur des fondations blockchain, mais profondément optimisée pour les contraintes des institutions.

À mesure que les cadres réglementaires mûrissent, cet équilibre pourrait évoluer. Des textes comme le CLARITY Act pourraient, à l’avenir, abaisser le seuil d’accès direct des institutions aux systèmes sans permission. Mais même si, sur le plan juridique, les restrictions se lèvent, la préférence pour le risque de la finance traditionnelle ne changera pas du jour au lendemain. L’évaluation que font les institutions de la technologie se fera toujours autour des coûts, du risque, du contrôle et de l’adéquation au business. Cela ouvre donc la voie à deux opportunités parallèles pour l’industrie, plutôt qu’à un seul choix.

Première opportunité : aider les institutions à déployer des infrastructures que, aujourd’hui déjà, elles ont les conditions nécessaires pour adopter. Le fait qu’une institution déploie n’importe quel module de base — qu’il s’agisse du règlement atomique, de la monnaie programmable ou d’actifs en garantie tokenisés — validera la faisabilité technique, co-construira un canal de base commun, et apportera en parallèle de vrais volumes de transactions et du capital on-chain.

Deuxième opportunité : continuer à construire un écosystème de cryptomonnaies financières natif et ouvert que les institutions, pour l’instant, ne peuvent pas encore utiliser.

Les deux voies ne sont pas en concurrence : elles peuvent et doivent évoluer en parallèle ; bien gérées, elles peuvent même se renforcer mutuellement. Le réseau ouvert continuera de produire des modules de base, des marchés de transactions et des solutions innovantes, que les institutions adopteront progressivement ensuite. Si les deux trajectoires réussissent, la fusion surviendra naturellement : ce ne sera pas un système qui remplace complètement l’autre, mais une dépendance croissante des deux parties à une même infrastructure de base.

Logique réelle des choix dans la finance traditionnelle

Pour qu’une finance traditionnelle adopte un composant technique de base, deux conditions doivent être réunies : améliorer les coûts, le risque ou l’efficacité de la distribution, et en même temps être compatible avec les mécanismes de contrôle et les exigences de redevabilité. Les caractéristiques DeFi que les institutions écartent — l’accès ouvert, l’interaction pseudonyme, l’exécution inaltérable — permettent bien de satisfaire le premier point, mais pas le second. C’est aussi ce qui rend le chemin d’adoption par les institutions prévisible, et non aléatoire ; et les développeurs peuvent s’en servir comme étalon de conception produit : si une fonctionnalité ne peut créer de la valeur qu’en privant les institutions de leurs droits de contrôle, aussi ingénieux que soit le design, elle sera presque toujours modifiée ou directement rejetée.

Nous avons validé ces critères avec plusieurs modules de base. Le règlement atomique élimine l’écart de temps entre la transaction et le règlement final, élimine le risque de contrepartie et libère le collatéral que les institutions doivent immobiliser pour les transactions non encore réglées. Un grand livre partagé réduit le coût implicite maximal en back-office — le travail de rapprochement — en le ramenant à des processus standard. La monnaie programmable permet d’exécuter automatiquement des cas d’usage comme le paiement d’intérêts, le recouvrement des marges et les opérations sur actions via du code, sans dépendre d’une série d’ordres manuels. Les courbes d’algorithmes de teneurs de marché automatisés (AMM), une fois débarrassées de leur enveloppe sans permission, peuvent servir de moteur de tarification on-chain pour les changes, ainsi que pour la valeur liquidative de fonds monétaires tokenisés.

Chacune de ces briques peut optimiser les indicateurs du compte de résultat, éliminer un type de risque opérationnel et ses coûts associés, sans exiger des institutions qu’elles adhèrent à l’idée de la décentralisation. Il faut donc reconnaître la réalité avec précision : lorsque JPMorgan propose une blockchain à accès autorisé pour les dépôts institutionnels, ou que BlackRock et Franklin Templeton émettent des fonds monétaires tokenisés, ces démarches ne signifient pas que les entreprises testent la DeFi. Elles utilisent simplement la blockchain pour mener des activités existantes — règlements interbancaires, souscriptions/rachats de fonds, distribution de produits à rendement — avec une infrastructure de base modernisée. Ces applications exploitent les propriétés techniques de la blockchain (programmabilité, transparence, règlement atomique), tout en écartant volontairement les caractéristiques dont dépend la DeFi native : accès ouvert, mécanismes pseudonymes et exécution sans confiance.

Ce n’est ni une compromission, ni un échec : c’est un choix architectural délibéré, qui annonce la direction que prendra l’industrie.

Des acheteurs différents, des règles différentes

Si l’on pense que l’adoption institutionnelle ne fait que donner à l’infrastructure DeFi existante plus de canaux de distribution, on se trompe lourdement. La perspective des institutions sur les protocoles est radicalement différente de celle des utilisateurs natifs de la cryptographie. Quand les institutions sélectionnent des fournisseurs de logiciels, des partenaires d’infrastructure, évaluent les risques opérationnels, mettent en place le contrôle de la conformité et déterminent la propriété à long terme des systèmes cœur, elles suivent strictement leurs procédures internes. Par conséquent, les leçons de succès du secteur DeFi ne peuvent pas être copiées directement pour le marché institutionnel.

Les entreprises choisissent rarement « la meilleure solution technique ». Elles cherchent plutôt à faire correspondre les solutions avec leurs processus métiers existants, leurs modèles de risque et leurs règles d’approvisionnement.

Toute technologie qui pénètre un environnement d’entreprise fortement régulé, qui valorise la gestion des risques et redoute les litiges en matière de responsabilité, sera reconfigurée par ce contexte. C’est vrai pour Internet (pare-feu d’entreprise, réseaux privés), pour le cloud (cloud privé, virtual private cloud, certifications de conformité fédérées), et c’est vrai aussi pour l’IA (déploiement local, exigences de souveraineté des données, gouvernance des modèles). La blockchain ne fera pas exception.

La refonte s’articule principalement autour de deux dimensions :

• Côté conformité : la plupart des institutions ne peuvent pas éviter les obligations de KYC, de lutte contre le blanchiment d’argent, de filtrage des listes de sanctions, de vérification des investisseurs qualifiés et de reporting réglementaire. Le sans permission natif ne s’adapte pas à ces règles. Les institutions ont besoin de permissions telles que le gel d’actifs, l’annulation des transactions et l’identification des contreparties. La DeFi n’a pas été conçue à l’origine autour de ces besoins ; pour être compatible, il faut souvent des réformes architecturales à grande échelle. La situation pourrait changer à l’avenir : par exemple, le CLARITY Act pourrait aider les institutions à accéder à des systèmes sans permission sous réserve de satisfaire aux exigences réglementaires. Mais à ce stade, pour l’écrasante majorité des institutions, les critères fondamentaux pour juger l’infrastructure blockchain restent la capacité de contrôle, la traçabilité en matière de redevabilité et les risques opérationnels.

• Mise en valeur de la valeur pour l’entreprise : ce point est souvent sous-estimé. Quand les institutions acceptent la blockchain, ce n’est pas parce qu’elles adhèrent à l’idéologie du sans permission. La force motrice vient de la réduction des coûts, de la réduction des frictions de rapprochement, de l’ouverture de nouveaux canaux de distribution, et du renforcement du lien avec les clients. La proposition de valeur doit être formulée dans ce langage ; sinon, elle aura du mal à passer l’approbation d’achat.

Les stablecoins constituent l’exemple le plus parlant. Les banques, les institutions de paiement et les entreprises de fintech considèrent de plus en plus les stablecoins comme une infrastructure de règlement efficace : ils permettent des transferts rapides du dollar à travers réseaux et régions. Pourtant, elles adoptent très rarement une vision large de la finance sans permission. L’adoption de dollars programmables par les institutions est motivée par la valeur pratique, pas par la tentative de reconstruire le système financier selon les principes DeFi.

Le parcours de développement de Circle est particulièrement représentatif. Sa plateforme Arc illustre comment une infrastructure blockchain peut être réemballée pour les institutions : l’accent est mis sur la conformité, le contrôle opérationnel, des contreparties de confiance, et l’intégration avec les systèmes métiers existants — plutôt que sur l’accès ouvert et la composabilité. La proposition de valeur ne vise plus uniquement le sans permission, mais permet, sous une forme acceptable pour les institutions, un règlement plus rapide, une couverture mondiale et un gain d’efficacité du capital.

Même SWIFT adopte de plus en plus cette logique pour la blockchain. Ses travaux liés à l’interopérabilité des actifs tokenisés ne visent pas à remplacer les acteurs financiers existants, mais à optimiser — en s’appuyant sur le réseau SWIFT — les modes de collaboration entre institutions. Le schéma se répète : l’adoption de la blockchain consolide davantage les réseaux financiers existants plutôt que de les remplacer.

Quand une technologie puissante entre sur des marchés matures et de grande taille, elle suit souvent ce chemin d’évolution.

Deux opportunités pour les développeurs

Du point de vue macro de l’industrie, tout le monde ne devrait pas courir après une seule voie tout en abandonnant l’autre. Mais au niveau d’une entreprise donnée, il ne faut pas chercher à faire les deux à la fois.

Au niveau de l’écosystème, les activités institutionnelles et le réseau ouvert peuvent se renforcer mutuellement. Mais pour la grande majorité des équipes, ce sont en essence deux métiers totalement différents. Développer pour les institutions exige de maîtriser les processus d’achat, les systèmes de conformité, le contrôle des permissions, les partenariats de canaux et de longs cycles de vente ; développer pour le réseau ouvert implique plutôt d’optimiser en continu autour des développeurs, de la liquidité, de la composabilité et des effets de réseau. Les clients cibles, les modèles de distribution, les besoins produit et les critères de réussite sont souvent radicalement différents.

Cela ne signifie pas qu’une voie serait supérieure. Les fondateurs doivent se situer lucidement sur le marché qu’ils servent, tout en reconnaissant que les deux voies s’appuient sur le même socle : **** une blockchain publique en tant que couche neutre de règlement.

Mettre en relation des clients institutionnels et construire un système financier parallèle ne sont pas des contradictions. Si l’exploitation est bien gérée, elles peuvent s’accroître mutuellement : la couche autorisée apporte du volume de transactions, de la crédibilité sectorielle et du capital ; le réseau ouvert continue d’engendrer les composants de base que la couche autorisée pourra déployer ensuite. La véritable fusion, elle, a lieu dans les canaux de règlement à la base, pas dans un compromis entre deux systèmes.

Les blockchains publiques deviendront sans doute de plus en plus importantes comme socle de règlement, mais les applications construites au-dessus auront continuellement une dimension de permission.

Construire une infrastructure financière programmable

En déployant une toute nouvelle infrastructure financière programmable, les développeurs ont deux chemins : **** partir de zéro, ou transformer des produits existants.

Prenons l’exemple d’un réseau comme Canton : il n’a pas réadapté l’architecture DeFi existante. Dès sa conception, il a été pensé autour des besoins des institutions en matière de confidentialité, de conformité et d’interopérabilité contrôlée. L’objectif n’est pas d’amener les banques dans la DeFi, mais d’utiliser la blockchain pour permettre la coordination entre plusieurs parties, tout en conservant les règles de gouvernance, la confidentialité de l’information et les droits de contrôle opérationnel dont les institutions ont besoin.

Toutes les stratégies de course sur le marché institutionnel n’exigent pas une refonte depuis zéro. Morpho a choisi une voie diamétralement opposée : elle n’a pas abandonné les composants DeFi existants, mais les a optimisés pour réduire le seuil d’accès pour les institutions et pour les émetteurs d’actifs. Par exemple, le fonds ACRED sous l’égide d’Apollo intègre Morpho dans ses stratégies de prêt on-chain : il combine les modules natifs de prêt DeFi avec une distribution au niveau institutionnel, un cadre de conformité et la structure du fonds. Le résultat final n’appartient ni à une DeFi pure, ni à un système entièrement isolé réservé aux institutions. Dans ce modèle, les institutions accèdent de manière sélective à l’infrastructure cryptographique existante, tout en l’enveloppant selon leurs propres exigences de contrôle, de conformité et de distribution.

Cette nouvelle voie est conçue sur mesure pour les contraintes des institutions ; elle s’inspire de l’esprit DeFi, mais évolue dans un environnement de permission plus forte et de conformité mieux établie. Elle diffère donc nécessairement des produits actuels.

Certaines équipes, comme Morpho, ont déjà réussi à transformer l’infrastructure cryptographique native pour servir des cas d’usage institutionnels. Mais les développeurs ne peuvent pas la considérer comme un modèle universel. Les institutions forment une clientèle indépendante, avec des besoins spécifiques. Dans la plupart des cas, concevoir le produit dès le départ pour les besoins des institutions est bien plus efficace que de le reconstruire à partir d’une solution initialement pensée pour le réseau ouvert.

Les opportunités de mieux en mieux sur la voie DeFi

Aujourd’hui, les innovations que les institutions déploient progressivement ne sont initialement pas nées des banques, des gestionnaires d’actifs et des infrastructures financières traditionnelles, mais du réseau ouvert — là où les développeurs peuvent tester librement de nouvelles structures de marché, des mécanismes de collaboration et des briques financières.

Cette différence est cruciale. Les institutions ne sont pas la source des innovations de l’industrie ; la couche de permission est souvent un utilisateur en aval des innovations du réseau ouvert.

De là découle une conclusion stratégique clé : si l’ensemble de l’industrie se regroupe excessivement autour de la vente de produits aux banques et aux gestionnaires d’actifs, on risque de confondre un grand acheteur avec l’ensemble du marché. La finance traditionnelle est un client important, mais ce n’est pas le seul marché.

Développer autour des besoins des institutions est une direction raisonnable et porteuse de valeur, mais ce n’est qu’une voie parmi d’autres, pas toute la route. Les équipes capables de durer dans le temps sauront clairement identifier à qui elles s’adressent. L’espace pour les activités institutionnelles est vaste, mais on ne peut pas le considérer comme une simple extension des activités DeFi ; réussir sur un marché ne signifie pas pouvoir répliquer le succès sur une autre voie.

**Si vous vous concentrez sur le marché des institutions, engagez-vous à fond.**Ne partez pas du principe que la popularité de la cryptographie native peut se convertir directement en commandes d’entreprises. Faites une recherche approfondie sur vos clients, maîtrisez les processus d’achat et construisez vos produits de manière ciblée, en fonction des besoins des institutions.

Si vous développez en profondeur le réseau ouvert, gardez le cap. Ne renoncez pas à votre vision uniquement parce que les institutions sont, à ce moment-là, l’acheteur dont on parle le plus.

À retenir : les deux voies sont complémentaires, pas opposées. L’une est chargée de transformer l’innovation en déploiement et en mise à l’échelle commerciale ; l’autre est chargée de nourrir l’innovation. Une partie de cette technologie est presque condamnée à devenir une infrastructure du système de finance traditionnelle, mais ce n’est pas l’unique avenir en construction. Le réseau ouvert demeure la source la plus importante d’essais et d’innovations pour l’industrie ; et une grande partie des modules de base qui façonneront l’infrastructure institutionnelle devraient, très probablement, y naître en premier.

La finance traditionnelle (TradFi) n’embrasse pas la finance décentralisée (DeFi) sans discernement : elle absorbe sélectivement les parties compatibles avec son modèle. Pour les développeurs, l’opportunité ne consiste pas à poursuivre tous les marchés à la fois, mais à trouver sa propre voie et à s’y ancrer fermement. À l’avenir, même si les infrastructures institutionnalisées fonctionneront largement à la couche de base, l’essentiel des innovations majeures continuera de naître du réseau ouvert.