Cette année, les déclenchements de coupe-circuit se sont déjà produits 7 fois, Goldman Sachs s'interroge depuis sa salle de marché, « déçu » : les ventes massives sur le marché boursier coréen, quand est-ce qu'elles pourront enfin s’arrêter ?

L’auteur de l’article : Bao Yilong

Source : Wall Street China

Le marché boursier sud-coréen subit l’une des plus fortes baisses en une seule journée de ce siècle, déclenchant pour la septième fois de l’année un mécanisme de « suspension des transactions » ; un trader de Goldman Sachs s’est publiquement interrogé : « La vente massive… quand s’arrêtera-t-elle enfin ? »

Lundi, le Korea Composite Stock Price Index (KOSPI) a clôturé en baisse de près de 9% sur la séance, enregistrant la troisième plus forte baisse quotidienne depuis la crise de Lehman. La clôture est passée sous le seuil de support clé des 6 800 points, tandis que la chute cumulée par rapport au plus haut historique atteint au début du mois de juin s’élève désormais à 27%.

Le même jour, la septième « suspension » de l’année a été déclenchée. Parmi les 13 arrêts de l’ensemble du marché depuis la mise en place du mécanisme en 2000, cette année en représente plus de la moitié.

Cette baisse est principalement menée par deux entreprises cruciales pour le marché sud-coréen. Samsung Electronics chute de 10,7%, tandis que SK Hynix s’effondre de 15,4%, enregistrant la plus forte baisse historique. Par rapport à son plus haut historique établi il y a quelques semaines, le repli atteint 40%.

Dans un rapport du jour, le trader de Goldman Sachs, Heejae Lee, reconnaît :

À ce stade, je n’ai pas encore entendu parler d’un catalyseur fondamental réellement convaincant permettant d’expliquer cette vague de ventes.

Ventes forcées sur les ETF à effet de levier, qui amplifient la baisse

L’une des principales forces motrices de l’extrême volatilité observée sur la séance réside dans la dé-megaleurisation rapide de certains ETF à levier sur des actions, récemment introduits.

Les produits à levier x2 liés aux semi-conducteurs ont chuté de plus de 30% le jour même. Forcés à réaliser de vastes opérations de ré-hedge, ils accélèrent encore la spirale de baisse. Les ETF coréens à levier x3 sont actuellement en baisse de 65% par rapport au plus haut historique du 1er juin.

Selon les estimations de Goldman Sachs, les positions vendues de manière forcée sur ces produits représentent 62% du montant total des ventes nettes des institutions locales ce jour-là.

Les autorités de régulation ont immédiatement réagi. Le président de la Financial Supervisory Service de Corée du Sud, Lee Chan-jin, a rencontré le même jour les CEO d’environ 20 grandes sociétés de gestion d’actifs, exprimant de vives inquiétudes au sujet des risques systémiques de ces produits et de leur marketing jugé « surchauffé », tout en appelant à renforcer la protection des investisseurs.

D’après les informations, l’attention des régulateurs devrait se porter sur le relèvement des conditions d’accès aux produits plutôt que sur un arrêt direct.

Les investisseurs étrangers et les institutions s’enfuient de concert, les particuliers n’ont plus de marge

Le desk de blocs de Goldman Sachs observe que les activités de blocs de la part des institutions ont été relativement calmes le jour même, que les hedge funds de momentum ont réduit leurs positions de façon sélective, tandis que les investisseurs institutionnels de long terme sont restés presque en attente.

Côté flux de capitaux, les investisseurs étrangers et les institutions locales ont enregistré des ventes nettes respectives de 1,13 milliard de dollars et 1,5 milliard de dollars le jour même. Les ordres vendeurs des institutions locales sont fortement concentrés sur la compensation des ETF, tandis que les ventes des investisseurs étrangers proviennent presque entièrement des transactions quantitatives, avec une sortie nette des flux quantitatifs de 1,18 milliard de dollars.

Le point le plus préoccupant est que la liquidité des particuliers, jusqu’ici considérée comme le dernier soutien du marché coréen, est en train d’atteindre ses limites rapidement. Les données de Goldman Sachs indiquent que le ratio de rappel des marges de financement des particuliers s’est établi à 5% au plus tard vendredi dernier ; compte tenu de la baisse du lundi, le chiffre du lundi devrait être nettement plus élevé.

D’après la divulgation de la Financial Supervisory Service de Corée du Sud, au 13 juillet, plus de 1,2 million de comptes de « particuliers avec levier » sur le marché coréen avaient reçu des avis de marge complémentaire. Parmi eux, environ 320 000 à 360 000 comptes ont déjà été liquidés de force par les courtiers, le capital revenant à zéro, et certains comptes affichent même des soldes négatifs.

Par ailleurs, au 9 juillet, le solde des dépôts de marge des courtiers des particuliers est tombé à 107,1 trillions de wons sud-coréens, soit une baisse d’environ 30 trillions de wons par rapport aux 132,47 trillions de wons au 29 juin, pour atteindre le niveau le plus bas depuis février 2020.

Goldman Sachs souligne qu’une fois l’envie des particuliers de « courir après la hausse puis vendre dans la panique » totalement épuisée, le véritable point bas de l’indice KOSPI pourrait ne pas encore être atteint.

Désaccord sur les fondamentaux : les institutions sont optimistes, mais les flux « votent avec leurs pieds »

La forte chute rapide de lundi contraste nettanement avec les retours des investisseurs institutionnels collectés par Goldman Sachs lors de son roadshow à Singapour la semaine précédente.

À ce moment-là, le point de vue majoritaire des investisseurs institutionnels consistait à estimer que l’ajustement récent avait nettement amélioré le ratio risque/rendement, et qu’ils seraient enclins à reconstruire des expositions aux puces de stockage. Or, le marché a immédiatement répondu par une baisse de 9% en une seule séance.

Le camp haussier s’appuie sur des facteurs structurels liés aux pénuries de capacités de production d’équipement, et anticipe que l’expansion des capacités industrielles sera repoussée à la seconde moitié de 2028.

Les minorités baissières s’inquiètent elles de la baisse du prix de vente moyen (ASP) au quatrième trimestre 2026 et du fait que le cycle de HBM atteindrait un sommet.

Samsung Securities Korea a publié un rapport antérieur estimant que le bénéfice opérationnel de SK Hynix atteindrait 60,4 trillions de wons, en hausse de 556% d’une année sur l’autre, mais inférieur d’environ 8% au consensus du marché de 65 trillions de wons, pour la raison que la part des revenus de HBM est élevée, ce qui fait que la hausse de l’ASP reste plus faible que la moyenne du marché.

À noter : malgré le recul marqué du KOSPI, les prévisions de bénéfices par action « à l’avance » continuent d’être révisées à la baisse, et cela provient largement de bénéfices projetés trop optimistes pour les valeurs du stockage.

Zone critique technique, Goldman Sachs reste prudemment optimiste

Au regard de l’ensemble de ces analyses, Goldman Sachs qualifie la baisse du KOSPI de « nettoyage des positions motivées par la liquidité ».

Sur le plan technique, la clôture du KOSPI le jour même se situe précisément sur le support des 6 800 points, niveau correspondant au retracement de Fibonacci sur 52 semaines. Si ce support cède, le prochain support se situera à 6 500 points, ce qui signifie que l’espace de baisse s’élève à 4,5%.

Lee cite l’historique des cinq dernières années : le plus fort recul du KOSPI d’environ 30%, et souligne que la baisse actuelle de -25% « s’en rapproche fortement ».

Goldman Sachs recommande aux investisseurs de tirer parti de la volatilité extrême actuelle pour acheter de manière sélective, à des décotes importantes, des titres liés aux puces de stockage et aux technologies, avec une forte probabilité de hausse.

Toutefois, Goldman Sachs reconnaît aussi que le marché fait encore face à de multiples obstacles à court terme.

D’abord, la saisonnalité. Historiquement, le KOSPI a été faible au troisième trimestre. Si les performances ont été solides au premier semestre, le troisième trimestre devient naturellement une fenêtre où les institutions verrouillent leurs gains, rééquilibrent leurs portefeuilles et font pivoter vers les secteurs défensifs.

Ensuite, le problème du coût du financement. En Corée du Sud, le volume des prêts de financement disponibles pour alimenter les particuliers a atteint presque son plafond. Si le coût des financements via swaps a légèrement reculé par rapport à son pic, il reste à un niveau élevé, et les principaux courtiers réduisent activement leurs stocks et leurs expositions au risque.