Les coûts d’emprunt du Japon explosent jusqu’à un plus haut sur 30 ans, tandis que les inquiétudes liées à une crise de la dette perturbent les marchés obligataires mondiaux

Les obligations d’État japonaises subissent des ventes persistantes, et les rendements sur la partie longue de la courbe bondissent à des niveaux rares depuis des décennies. Les inquiétudes du marché concernant la soutenabilité budgétaire s’intensifient.

Jeudi, pendant la séance Asie-Pacifique, le rendement des obligations d’État japonaises de référence à 10 ans est monté jusqu’à 2,883 %, atteignant son plus haut niveau depuis 1996.

Dans le même temps, le rendement des obligations à 40 ans a progressé de 5 points de base pour s’établir à 4,055 %, tandis que celui à 30 ans a déjà franchi 4 % cette année, se rapprochant du plus haut historique atteint en séance intraday en mai.

Le plan de dépenses budgétaires de 14 ans, d’un montant total d’environ 2,3 trillions de dollars, piloté par le Premier ministre japonais Shigeru Takaichi (高市早苗), est considéré par les investisseurs comme le principal moteur de la récente vague de ventes sur la dette japonaise à long terme.

Bien que la Banque du Japon ait déjà relevé, le mois dernier, son taux directeur à 1 %, elle reste prudente face à un resserrement supplémentaire de sa position ; combiné à la faiblesse continue du yen, cela accroît fortement la sensibilité du marché aux risques budgétaires. Plusieurs gestionnaires de fonds avertissent que, si la situation se détériore davantage, les mouvements anormaux des rendements des obligations d’État japonaises pourraient déborder sur les marchés obligataires mondiaux, accentuant la pression sur le financement d’autres grandes économies.

Inquiétudes budgétaires et attentes de politique accommodante : les taux longs sous pression

Le nœud central de la récente vague de ventes d’obligations d’État japonaises réside dans la contradiction entre l’expansion budgétaire et la normalisation de la politique monétaire.

Le directeur des investissements d’Aberdeen, Alex Everett, a déclaré :

La Banque du Japon reste prudente lorsqu’il s’agit de resserrer davantage sa politique. Le yen continue de faiblir et les inquiétudes concernant la politique budgétaire ne disparaissent pas. L’effet combiné de ces facteurs rend la partie longue de la courbe des rendements des obligations d’État particulièrement fragile.

Le marché a déjà intégré de manière claire la tarification du risque à long terme. L’écart de taux entre les obligations à 10 ans et à 2 ans, au Japon, est passé de moins de 1 point en avril à 1,4 point actuellement. En revanche, les écarts comparables sur d’autres marchés obligataires majeurs, comme les États-Unis et l’Allemagne, sont restés stables ou se sont contractés récemment, ce qui contraste fortement.

Un analyste senior d’Ultima Markets, Elon Gu, a souligné que l’écart de 1,4 % constitue le plus haut niveau depuis trente ans, ce qui signifie que le marché procède à une nouvelle tarification du risque en tenant compte du lourd fardeau de dette future du Japon. Fraser Lundie, responsable des revenus fixes chez Aviva Investors, a déclaré :

L’inflation ne peut plus être ignorée, et l’ampleur de l’emprunt gouvernemental demeure considérable. La Banque du Japon poursuit toujours la normalisation de sa politique. Ce duo accroît la sensibilité du marché aux dynamiques budgétaires, au plus haut niveau depuis plusieurs années.

Des volumes de dette élevés : le risque de « piège de la dette » apparaît

La hausse des coûts d’emprunt du Japon amplifie le risque déjà élevé de sa dette souveraine.

L’encours de la dette souveraine du Japon représente plus de 200 % du PIB. Tomohiro Ota, économiste senior chez Goldman Sachs, a averti que le Japon pourrait tomber dans une « spirale infernale » : les inquiétudes budgétaires font grimper les dépenses d’intérêts, ce qui accentue encore la pression sur les finances publiques. Stephen Jones, directeur des investissements (CIO) chez Aegon Asset Management, a déclaré :

La situation actuelle reflète le fait que, sous l’hypothèse d’une « monnaie toujours gratuite », le Japon a accumulé la plus grande dette souveraine à l’échelle mondiale. Le marché est en train de briser de manière agressive cette hypothèse… Tokyo doit supporter des coûts qu’aucune génération n’a jamais eu à payer : il faut refinancer le passé et financer l’avenir.

Stephen Spratt, stratège des taux chez Société Générale, a averti que les coûts d’emprunt du gouvernement japonais pourraient augmenter à un rythme plus rapide que la croissance des revenus, menant finalement à une aggravation de la dynamique de la dette. Il a déclaré :

Nous pensons que le point critique se situe quelque part lorsque le rendement à 10 ans franchit les 3 % ou plus. Mais dès que le niveau de 3 % est atteint, le marché commencera à poser des questions.

Certains investisseurs institutionnels craignent que, si les rendements des obligations d’État japonaises montent nettement, des capitaux reviennent vers le Japon depuis d’autres marchés de titres souverains, ce qui pourrait entraîner une hausse globale des rendements à l’échelle mondiale et, par conséquent, resserrer davantage les conditions de financement au Royaume-Uni. Les coûts d’emprunt à long terme du Royaume-Uni avaient déjà grimpé plus tôt cette année à des niveaux les plus élevés depuis des décennies.

Le fait que la pression actuelle sur le marché obligataire japonais évolue ou non vers un choc systémique dépend du rythme d’ajustement de la politique de la Banque du Japon, ainsi que de la mise en œuvre concrète du plan budgétaire du cabinet de Takaichi. Les nerfs du marché sont déjà très tendus.

Le yen et les obligations baissent en parallèle : des signaux anormaux attirent l’attention

Cette année, le yen et les prix des obligations japonaises ont chuté en synchronisation, alors que, d’ordinaire, ces deux types d’actifs ont plutôt une relation inverse, liée aux anticipations de taux.

Malgré plusieurs interventions de la Banque du Japon sur le marché, le yen s’est de nouveau déprécié jeudi, jusqu’à 162,46, retombant au plus bas sur 40 ans.

Les analystes estiment que la pression conjointe sur la monnaie et les obligations montre que le marché remet en question à la fois la position de politique monétaire du Japon et sa crédibilité budgétaire ; les deux facteurs entrent en résonance négative.

Sur le plan des politiques, lors de la réunion du mois dernier, la Banque du Japon a annoncé qu’elle mettrait fin, à partir de l’an prochain, à la réduction du volume mensuel des achats d’obligations, tout en maintenant ce volume à environ 2 000 milliards de yens (soit environ 12,5 milliards de dollars).

Contrairement aux banques centrales comme la Réserve fédérale américaine ou la Banque d’Angleterre, qui ont déjà commencé à réduire la taille de leur bilan, la Banque du Japon continue d’acheter des obligations. Cela soutient, dans une certaine mesure, la stabilité du marché des Treasurys japonais.

Toutefois, cette démarche fait aussi l’objet de critiques. Certains investisseurs craignent que le Japon ne glisse vers une situation dite de « domination budgétaire ». Autrement dit, le taux directeur est artificiellement maintenu à un niveau bas, tandis que l’inflation dilue la dette publique. Si l’on intègre la grande quantité d’actifs financiers détenus par le gouvernement japonais, le ratio de dette nette sur le PIB se rapproche de 100 %.

Lee Hardman, de Mitsubishi UFJ Financial Group (MUFG), a déclaré que la prudence de la Banque du Japon face à la hausse des taux renforce la « perception » de cette stratégie par le marché.

(Édition : Wenjing)

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