La Silicon Valley s’endette à tout-va, le marché se déchaîne avec des ventes massives

La frénésie de financement en IA des géants de la technologie se heurte désormais au regard froid du marché obligataire.

D’après les données de MarketAxess, les prix des obligations liées à l’IA arrivant à échéance à 10 ans et plus continuent de baisser sur la période, devenant l’une des pires performances du marché des obligations investment grade.

Le cas qui illustre le mieux le sentiment du marché vient d’Amazon : mardi dernier, la société a émis pour 25 milliards de dollars d’obligations, mais les souscriptions sur la partie long terme sont restées faibles. Selon le Financial Times britannique, citant des banquiers et investisseurs informés, ses obligations à 5 ans ont suscité des ordres de souscription d’environ 20% supérieurs à ceux de la maturité à 30 ans.

Par ailleurs, le rendement d’une obligation à 30 ans de SpaceX, passant de 6,7% juste avant l’émission il y a moins de deux semaines à 7,3%.

D’après la recherche globale de Bank of America, les obligations émises par les cinq principaux hyperacteurs du cloud — Amazon, Google, Meta, Microsoft et Oracle — affichent actuellement un rendement supérieur d’environ 0,6 point de pourcentage à celui des blue chips de même notation et de même échéance ; cette prime de risque est la plus élevée de tous les secteurs du marché investment grade.

L’excès d’offre écrase la demande

Le déclencheur direct de cette vague de ventes réside dans la vague sans précédent d’émissions obligataires lancée par les entreprises technologiques pour la course aux armements en IA.

D’après la recherche globale de Bank of America, depuis le début de l’année, le volume d’émissions transfrontalières d’obligations à haut niveau de qualité liées à l’IA a atteint 270 milliards de dollars, soit près du double de celui de l’année précédente.

L’afflux continu de nouvelles offres d’obligations accroît brutalement la pression sur les portefeuilles des investisseurs.

John Lloyd, responsable crédit multi-actifs mondial chez Janus Henderson, indique que comme de nombreux portefeuilles détiennent déjà massivement des dettes liées à l’IA, les investisseurs doivent se débarrasser des obligations des hyperacteurs du cloud qu’ils ont déjà en portefeuille, afin de dégager de la place pour les nouvelles émissions d’Amazon. Il ajoute :

Vous devez consentir un ajustement de prix suffisamment important pour nous inciter à participer aux nouvelles émissions.

Les fortes fluctuations récentes des actions technologiques compriment elles aussi le sentiment du marché.

John Lloyd poursuit en précisant que certains investisseurs détiennent déjà de larges expositions au secteur technologique dans leurs portefeuilles actions ; cela pourrait réduire davantage leur volonté d’ajouter des expositions au risque correspondant sur le marché obligataire. Amanda Lynam, directrice de la stratégie de crédit chez Goldman Sachs Research, partage aussi ce point de vue.

Un rendement à long terme incertain, les investisseurs se tournent vers le court terme

La pression à la vente se concentre sur la partie long terme, et la logique profonde tient au doute fondamental des investisseurs quant au retour à long terme des dépenses en capital liées à l’IA.

Mariya Entina, gérante de portefeuille chez DoubleLine, déclare :

Acheter une obligation à 30 ans exige généralement que l’entreprise ait des perspectives très stables et des retours sur investissement clairs ; la capacité bénéficiaire à long terme des dépenses en capital pour l’IA suscite toutefois encore des interrogations.

Elle indique que l’établissement privilégie davantage l’acceptation de risques plus récents.

Pramod Atluri, gérant de portefeuille chez Capital Group, préfère lui aussi les obligations des hyperacteurs du cloud à échéances plus courtes. Atluri dit :

La vitesse à laquelle la technologie évolue est telle que s’endetter à long terme devient une proposition plus risquée ; la configuration du secteur dans dix ans, de toute façon, ne peut pas être prédite.

Mariya Entina souligne également que les principaux acheteurs d’obligations long terme sont généralement des compagnies d’assurance et des fonds de pension ; ces institutions doivent faire correspondre des passifs à long terme, et leur style d’investissement est souvent plus conservateur, avec une tolérance plus faible à l’égard des incertitudes ci-dessus.

Le niveau élevé des taux complique davantage la donne

L’attrait des obligations long terme des hyperacteurs du cloud est en plus amoindri par la persistance de taux élevés sur le court terme des bons du Trésor américain.

L’inflation demeure au-dessus de l’objectif et, en plus, les marchés anticipent que la politique des taux de la Réserve fédérale restera « plus élevée plus longtemps » ; notamment après que le mois dernier, lors de la première réunion de son nouveau président, la Fed, Wosch, ait laissé entrevoir des signaux plus fermes, les bons du Trésor à court terme offrent déjà un rendement assez substantiel.

Un analyste spécialisé dans le crédit investment grade explique :

Si l’on peut verrouiller un rendement attractif sans devoir aller trop loin sur la courbe des rendements, pourquoi prendre davantage de risques ?

À l’heure actuelle, les coûts d’emprunt à court terme des hyperacteurs du cloud restent stables, ce qui montre que le marché ne semble pas s’inquiéter de leur capacité à rembourser à court terme. Mais les investisseurs montrent, dans les faits, que : pour savoir si cette vague de construction en IA pourra tenir ses promesses à long terme, le marché obligataire est bien plus prudent que le marché boursier.

Avertissement sur les risques et clauses de non-responsabilité

        Le marché comporte des risques, investissez avec prudence. Le présent article ne constitue pas un conseil d’investissement personnalisé et ne tient pas compte des objectifs d’investissement, de la situation financière ou des besoins particuliers de certains utilisateurs. Les utilisateurs doivent évaluer si les avis, positions ou conclusions contenues dans le présent article correspondent à leur situation spécifique. En conséquence, l’investissement se fait à vos propres risques.