Cinq grands groupes de travail arrivent — Walsh « front uni », dans le but de baisser les taux ?

La réforme du cadre politique impulsée par le président de la Fed, Jerome Powell, entre dans une phase substantielle. Avec la composition officielle des cinq groupes de travail dévoilée le 9 juillet, cette restructuration interne, considérée à l’extérieur comme un « front uni », avance selon une feuille de route claire en trois étapes — dont le point d’arrivée pourrait être la relance des paris sur une baisse des taux au quatrième trimestre.

La liste des dirigeants publiée par la Fed dans la nuit a réuni des personnalités de poids : l’ancien gouverneur de la Banque d’Angleterre Mervyn King, l’ancien gouverneur de la Banque de réserve indienne Raghuram Rajan, le célèbre investisseur de la Silicon Valley Marc Andreessen, le professeur d’économie à Harvard Greg Mankiw et le prix Nobel d’économie Thomas Sargent, couvrant les banques centrales mondiales, les milieux académiques de premier plan et l’industrie technologique. Les cinq groupes de travail évalueront respectivement la communication de la politique monétaire, le bilan, les données économiques, la productivité et l’emploi, ainsi que le cadre d’inflation, et soumettront des rapports de recherche d’ici la fin de l’année.

Auparavant, l’ajustement méthodologique des statistiques PCE annoncé par le Bureau of Economic Analysis (BEA) des États-Unis avait déjà suscité des avertissements de la part de Goldman Sachs, UBS et d’autres institutions : ces changements réduiront systématiquement la lecture de l’inflation PCE de base. Avant la publication de la liste des groupes de travail, China Securities (CITIC) a publié un rapport de recherche reliant ces mouvements en un récit politique complet : dispositions en matière de personnel, refonte du cadre, virage dovish : trois étapes visant directement une baisse des taux. La mise en place officielle des groupes de travail semble confirmer cette évaluation.

Cinq groupes de travail dévoilés, un effectif couvrant les banques centrales, le monde universitaire et la Silicon Valley

Selon l’annonce de la Fed le 9 juillet, chaque groupe de travail est co-dirigé par trois experts de différents domaines et bénéficie du soutien du personnel de la Fed.

• Groupe de travail sur la communication de la politique monétaire : dirigé par Mervyn King, Peter Fisher (professeur à la Foster School of Business de l’Université de Washington et ancien haut responsable du Trésor américain) et Arminio Fraga (ancien gouverneur de la Banque centrale du Brésil et fondateur de Gávea Investimentos). Il se concentrera sur la manière dont la Fed peut améliorer sa communication politique dans un environnement incertain.
• Groupe de travail sur le bilan : dirigé par Karen Dynan (professeur d’économie à Harvard), Raghuram Rajan et Jeremy Stein (professeur d’économie à Harvard et ancien gouverneur de la Fed). Il évaluera systématiquement les coûts et avantages de l’assouplissement quantitatif, du resserrement quantitatif et du système de réserves à long terme.
• Groupe de travail sur les données économiques : dirigé par Raj Chetty (professeur d’économie à Harvard), Doug McMillon (ancien PDG de Walmart) et Kevin Murphy (professeur d’économie à l’Université de Chicago). Il étudiera comment améliorer la qualité, l’actualité et la disponibilité des indicateurs économiques.
• Groupe de travail sur la productivité et l’emploi : la nomination la plus marquée du point de vue technologique, dirigée par Marc Andreessen (co-fondateur d’Andreessen Horowitz), Charles Jones (professeur d’économie à Stanford) et Asha Sharma (vice-présidente exécutive de Microsoft). Il se concentrera sur l’impact des technologies à usage général comme l’IA sur la productivité, le marché du travail et le potentiel de croissance à long terme.
• Groupe de travail sur le cadre d’inflation : dirigé par Greg Mankiw, Thomas Sargent et William White (ancien conseiller économique de la Banque des règlements internationaux). Il réexaminera le cadre utilisé par la Fed pour analyser les moteurs de l’inflation et formuler des réponses politiques.

Dans une déclaration, Powell a indiqué que chaque groupe de travail évaluera sérieusement si les méthodes, outils d’analyse et voies politiques utilisés par les décideurs peuvent encore être améliorés, « avec un objectif très clair : garantir que la Fed puisse remplir ses fonctions de manière optimale en cette période cruciale ».

Ajustement méthodologique des statistiques PCE en catimini : Goldman Sachs et UBS avertissent que l’inflation sera revue à la baisse

Avant la publication de la liste des groupes de travail, un autre indice était déjà apparu discrètement.

Le BEA a annoncé des ajustements méthodologiques pour trois sous-composantes de l’indice des prix PCE, qui entreront en vigueur le 30 septembre 2026 et seront rétroactifs sur les données historiques. Selon des informations de la table de négociation de Chase, Goldman Sachs et UBS ont publié des rapports estimant que ces changements réduiront systématiquement la lecture de l’inflation PCE de base.

Parmi les trois ajustements, le plus impactant concerne la sous-composante des services de gestion de portefeuille. Actuellement, les dépenses nominales sont déflatées directement par l’IPP de ce secteur. En raison de la hausse des prix des actifs qui augmente les frais de gestion, cette sous-composante affichait une croissance annuelle de 21,6 % sur les 12 derniers mois, ce qui en faisait le deuxième contributeur à l’inflation PCE de base. La nouvelle méthode utilise la croissance du total des heures travaillées issue des enquêtes sur l’emploi pour mesurer le « volume réel de services ». Comme la croissance des heures travaillées est bien plus lente que celle de la valeur des actifs, la hausse des prix calculée diminuera considérablement. Les économistes d’UBS, dont Alan Detmeister, estiment que ce changement réduira l’inflation PCE de base d’environ 0,21 point de pourcentage en rythme annuel.

Pour la sous-composante des logiciels et accessoires informatiques, l’analyste de Goldman Sachs Manuel Abecasis et ses collègues estiment que la nouvelle méthode réduira l’inflation PCE de base de 0,05 à 0,1 point de pourcentage en mai et de 0,1 à 0,2 point en décembre. L’ajustement de la sous-composante des services juridiques augmentera légèrement l’inflation de 0,04 point de pourcentage en mai, compensant partiellement les effets baissiers des deux premiers ajustements.

En combinant les trois changements, Goldman Sachs et UBS estiment que l’effet net sera une baisse systématique de la lecture de l’inflation PCE de base. UBS indique plus directement que le choix des changements « semble conçu pour faire baisser l’inflation » et met en garde contre le manque de transparence de la nouvelle méthode, qui rend difficile une vérification indépendante par des tiers, avec un risque de manipulation des données.

China Securities (CITIC) : une feuille de route en trois étapes, avec pour destination une baisse des taux

Avant la publication de la liste des groupes de travail, le chercheur de China Securities Qian Wei a publié un rapport de recherche intégrant la série de mouvements dans un cadre politique complet.

Le rapport estime que, après sa prise de fonctions, Powell est confronté à de multiples défis : une base peu solide au sein de la Fed, des doutes sur l’indépendance et des divergences de positions. Sa tâche centrale est de réaliser un « front uni » au sein de la Fed, prévu en trois étapes.

• Première étape (juillet) : dispositions en matière de personnel. Utiliser les nominations aux groupes de travail pour contrebalancer le comité, conférer aux groupes de travail un statut politique central, et leur confier par la suite une partie de la tâche de guider les anticipations du marché.
• Deuxième étape (troisième trimestre) : ajustement du cadre. Les indicateurs traditionnels de l’emploi et de l’inflation présentent une forte volatilité à court terme et peinent à créer un consensus. La révolution de l’IA offre à Powell l’opportunité d’introduire un nouveau cadre du côté de l’offre. La logique centrale du nouveau cadre : une hausse de la productivité peut contrôler l’inflation, créant ainsi une marge de manœuvre pour un assouplissement monétaire. China Securities cite le cas de 1995-1998, où malgré une forte croissance des salaires et une économie robuste, la tendance à la hausse de la croissance de la productivité du travail et le recul de l’inflation avaient rompu le lien entre salaires et prix, conduisant la Fed à finalement baisser ses taux.
• Troisième étape (quatrième trimestre) : changement de position. Après les deux premières étapes, la Fed devient dovish et les paris sur une baisse des taux reprennent. China Securities souligne que la croissance actuelle de la productivité du travail est en hausse, la croissance des salaires en baisse, les licenciements dans le secteur technologique et le marché du travail peu tendu, ce qui « est essentiellement le miroir de 1999 ». Si les données sur l’emploi et l’IPC se prêtent modérément, les conclusions finales des groupes de travail aideront probablement la Fed à adopter une position dovish, mettant fin aux paris sur une hausse des taux.

Du point de vue du calendrier, la mise en place des groupes de travail semble confirmer la logique interne de ce récit : les dispositions en matière de personnel sont achevées, et l’ajustement du cadre ainsi que la réinterprétation des données d’inflation progressent simultanément.

Le groupe de travail sur le cadre d’inflation réexaminera la méthodologie d’analyse de l’inflation par la Fed, le groupe de travail sur les données économiques étudiera comment améliorer la qualité des indicateurs, et le groupe de travail sur la productivité et l’emploi fournira un soutien académique au nouveau cadre du côté de l’offre. Ensemble, ils forment un cycle complet pour préparer le terrain à une baisse des taux.

Powell a déclaré que l’économie américaine « a connu des changements profonds au cours de la dernière génération, et le rythme actuel du changement est sans précédent », ce qui justifie que la Fed réexamine ses outils politiques et ses méthodes d’analyse. Chaque groupe de travail soumettra son rapport de recherche d’ici la fin de l’année, ce qui permettra de clarifier davantage les contours de l’ajustement du cadre politique.

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