TL;DR
· Goldman Sachs maintient sa note d'achat sur Microsoft et un objectif de cours de 610 dollars, soit un potentiel de hausse implicite d'environ 59 % par rapport au cours du 9 juillet.
· La croissance d'Azure reste le fil conducteur des résultats ; Goldman Sachs anticipe un taux de croissance de 40 à 41 % au quatrième trimestre, supérieur aux prévisions de la société.
· Des dépenses d'investissement plus élevées amplifieront le débat sur le rendement ; la monétisation de Copilot, la puce Maia et la mise en service de nouvelles capacités restent à concrétiser.

Goldman Sachs a maintenu sa note d'achat sur Microsoft avant la publication des résultats du quatrième trimestre le 29 juillet, avec un objectif de cours à 12 mois de 610 dollars, tout en relevant ses prévisions de dépenses d'investissement à moyen et long terme. Pour les investisseurs, l'enjeu des résultats n'est pas de savoir si Microsoft est un gagnant de l'IA, mais si Azure peut maintenir une forte croissance alors que la puissance de calcul continue d'augmenter, et si les dépenses accrues dans les centres de données, les puces et l'énergie peuvent se transformer en revenus sans peser sur les flux de trésorerie disponibles et les marges.

Derrière l'objectif de 610 dollars, Azure doit continuer à surperformer

Le cours de l'action Microsoft s'élevait à environ 383,34 dollars au 9 juillet UTC. Sur cette base, l'objectif de 610 dollars correspond à un potentiel de hausse d'environ 59,1 %.

Ces projections reposent sur plusieurs conditions : une forte croissance de la demande de services cloud, la mise en service des nouvelles capacités des centres de données comme prévu, une absence de contrainte mutuelle entre la recherche et développement interne en IA et l'allocation de puissance de calcul aux clients externes, et une contribution plus claire aux revenus et bénéfices de produits d'IA comme Copilot.

Azure reste le point le plus scruté dans les résultats.

Lors de la conférence téléphonique officielle du troisième trimestre de l'exercice 26, Microsoft a annoncé une croissance de 40 % en glissement annuel des revenus d'Azure et autres services cloud (39 % à taux de change constants). La société avait fourni pour le quatrième trimestre une fourchette de 39 à 40 % à taux de change constants, précisant que la demande des clients dépassait toujours la capacité disponible.

Le rapport de Goldman Sachs indique que la croissance d'Azure au quatrième trimestre pourrait atteindre 40 à 41 % à taux de change constants, et que la guidance du prochain trimestre pourrait aussi se situer dans cette fourchette. Cette prévision est légèrement supérieure à celle donnée par Microsoft, mais les attentes du marché sont déjà élevées. Si Microsoft ne fait que confirmer une croissance cloud conforme à ces attentes élevées, le cours de l'action ne continuera pas nécessairement à intégrer des investissements IA plus importants.

Microsoft doit également expliquer d'où vient la croissance. Cela pourrait venir de la mise à disposition de nouvelles capacités dans les centres de données, de l'expansion continue de la demande d'IA des entreprises, ou d'une meilleure allocation de la puissance de calcul entre les applications internes et les clients externes.

Ces derniers trimestres, la contrainte du secteur IA de Microsoft n'était pas un manque de demande, mais une offre tendue. Azure doit servir à la fois des clients externes comme OpenAI et soutenir la recherche de Copilot, le développement du modèle MAI et les applications propriétaires de Microsoft. En cas de tension sur la puissance de calcul, la croissance cloud est limitée par la capacité de livraison. Si le déploiement de nouvelles capacités est trop lent, les dépenses d'investissement se répercutent d'abord sur les flux de trésorerie et la pression sur les amortissements.

Répartition des dépenses d'investissement en capacité de calcul de Microsoft pour l'exercice 26 par utilisation, avec allocation entre puissance de calcul externe et interne. L'IA, MAI, Copilot, etc., représentent une part élevée. Les investissements en capacité de calcul interne, après avoir augmenté au cours des 12 derniers mois, tendent à se stabiliser, ce qui est essentiel pour déterminer si Azure peut simultanément soutenir la demande des clients et la R&D interne en IA.

Les dépenses d'investissement continuent d'être revues à la hausse, la course à la puissance de calcul IA ne faiblit pas

Microsoft a déjà donné des signaux d'investissements plus élevés. Au troisième trimestre de l'exercice 26, les dépenses d'investissement se sont élevées à 31,9 milliards de dollars, et la société a indiqué qu'elles dépasseraient 40 milliards de dollars au quatrième trimestre. Microsoft prévoit des dépenses d'investissement d'environ 190 milliards de dollars pour l'année civile 2026, dont environ 25 milliards de dollars provenant de prix de composants plus élevés.

Le rapport de Goldman Sachs indique que les prévisions de dépenses d'investissement pour les exercices 2028-2030 ont été relevées d'environ 10 %. Selon les calculs du rapport, les hypothèses de dépenses d'investissement annuelles ajustées sont supérieures au consensus de marché, reflétant un jugement plus agressif sur les futurs investissements en puissance de calcul de Microsoft.

Ce n'est pas un choix propre à Microsoft. Les prévisions des fabricants de puces comme Nvidia, Broadcom et AMD, ainsi que les mouvements d'investissement des géants du cloud et d'Internet comme Google et Meta, montrent que la demande de puissance de calcul IA ne s'est pas encore nettement refroidie. Les opérateurs de cloud hyperscale continuent de se préparer à étendre leurs centres de données, puces et ressources électriques pour les années à venir.

Pour Microsoft, les investissements élevés ont deux facettes.

D'un côté, le cycle des produits Azure et IA reste un soutien à la valorisation. Le rapport de Goldman Sachs prévoit que d'ici mi-2030, la capacité de calcul de Microsoft pourrait atteindre environ 40 GW. De l'autre côté, plus les dépenses d'investissement sont élevées, plus les investisseurs se demanderont si la nouvelle capacité de calcul peut se transformer en revenus cloud, abonnements IA et activités à marge plus élevée, plutôt que d'entraîner uniquement des amortissements plus lourds et une pression sur les flux de trésorerie.

Le rapport de Goldman Sachs prévoit également un chiffre d'affaires de 329,4 milliards de dollars et un BPA de 16,75 dollars pour l'exercice 26 de Microsoft, ainsi qu'un chiffre d'affaires de 387,1 milliards de dollars et un BPA de 19,32 dollars pour l'exercice 27. Ces prévisions sous-entendent que les investissements en IA peuvent à la fois stimuler les revenus et ne pas peser durablement sur le rythme de déploiement des bénéfices.

Attentes de rue pour les dépenses d'investissement des opérateurs cloud hyperscale en 2026/2027. Depuis janvier, les prévisions de dépenses d'investissement d'AMZN, META, GOOGL, MSFT et ORCL ont été nettement relevées, celle de MSFT pour 2027 affichant une hausse de 55 %.

Copilot doit être monétisé, Maia doit réduire la dépendance aux GPU

La question de savoir si les investissements en IA de Microsoft porteront leurs fruits repose sur deux leviers : la monétisation de Copilot et la maturité des puces internes et des sources d'approvisionnement alternatives.

La logique de Copilot est relativement claire. Une augmentation de l'utilisation profite à long terme à l'expansion des revenus logiciels et offre une opportunité d'améliorer la structure des marges. Mais à court terme, le problème est que l'utilisation elle-même n'équivaut pas à une concrétisation des revenus.

Au troisième trimestre de l'exercice 26, Microsoft a annoncé que le nombre de sièges payants pour M365 Copilot avait dépassé 20 millions. GitHub Copilot s'oriente également vers davantage d'utilisation et une tarification basée sur la valeur. La société a également introduit des clauses d'utilisation équitable pour les scénarios à forte utilisation, visant à lier plus étroitement les coûts d'inférence plus élevés et les mécanismes de facturation.

Le marché ne se contente pas de regarder le nombre de sièges augmenter ; il examine également l'engagement des utilisateurs, la volonté de renouvellement et l'expansion réelle de la facturation des entreprises. Si l'expérience utilisateur de Copilot et le rythme de monétisation ne s'améliorent pas de manière synchronisée, la réalisation des marges élevées des logiciels IA sera repoussée.

Les puces et la chaîne d'approvisionnement constituent un autre axe. La puce IA interne Maia de Microsoft est encore en phase de rattrapage, avec une maturité inférieure à celle de certains concurrents. Les améliorations du Maia 300, l'avancement de la production d'AMD en tant que deuxième source, et le coût d'approvisionnement en mémoire influenceront la capacité de Microsoft à réduire sa dépendance à la chaîne d'approvisionnement en GPU externe.

La société a également mentionné précédemment que les nouvelles capacités doivent être équilibrées entre Azure, les applications propriétaires, la R&D et le remplacement des serveurs. Si le déploiement de nouvelles capacités se déroule bien, Microsoft peut continuer à investir dans la R&D interne en IA tout en fournissant davantage de puissance de calcul aux clients Azure externes. Si le déploiement est inégal, la croissance d'Azure, la formation des modèles internes et les besoins d'inférence de Copilot continueront de se concurrencer mutuellement.

La restructuration de Xbox n'est qu'un facteur marginal dans la valorisation

En dehors de la thématique principale de l'IA, le rapport de Goldman Sachs estime la valeur de l'activité gaming de Microsoft à environ 30 milliards de dollars selon une méthode SOTP.

Le 6 juillet, Microsoft a annoncé une restructuration de l'activité Xbox. Selon plusieurs articles de presse, Microsoft supprime environ 4 800 postes, dont environ 1 600 chez Xbox immédiatement, et environ 3 200 autres au cours de l'exercice 27. Quatre studios — Compulsion, Double Fine, Ninja Theory et Undead Labs — quittent la structure de gestion de Xbox, et la société aurait également réduit certains niveaux de direction.

Cette restructuration ressemble davantage à un ajustement de la structure d'activité qu'à une ligne directrice des résultats. L'activité gaming de Microsoft a encore de la valeur, et cette restructuration montre que la société rationalise les actifs peu efficaces et réduit certains investissements non essentiels, mais elle ne remplacera pas à court terme Azure, Copilot et le rendement des dépenses d'investissement en IA en tant que facteur principal expliquant l'orientation du cours.

Selon l'évaluation SOTP du rapport de Goldman Sachs, Intelligent Cloud reste le plus grand contributeur à la valeur d'entreprise de Microsoft. L'activité M365 commerciale et grand public représente une valeur d'entreprise implicite d'environ 492 milliards de dollars, soit environ 4 fois le EV/ventes ou 6 fois le GAAP EBIT en 2027, intégrant une certaine hypothèse de risque de désintermédiation.

Les 610 dollars se concrétiseront-ils ? Cela dépend de trois choses

Cette perspective avant les résultats reste plutôt optimiste : Microsoft se trouve dans une position favorable en matière de puissance de calcul IA, de Copilot et de couche d'orchestration d'agents, avec une opportunité de continuer à bénéficier du cycle des produits IA. Mais la réalisation de l'objectif de 610 dollars dépendra de la capacité des résultats et de la conférence téléphonique à fournir davantage de progrès vérifiables.

Azure doit continuer à afficher une forte croissance et démontrer que les nouvelles capacités mises en service peuvent soutenir la demande des clients externes. Si la croissance se contente de répondre à des attentes déjà élevées du marché, des dépenses d'investissement plus élevées pourraient au contraire devenir un point de controverse.

Maia 300 et la deuxième source AMD doivent fournir des progrès plus clairs. Les tensions sur la chaîne d'approvisionnement, la hausse des coûts de mémoire et le manque de maturité des puces affecteront l'économie unitaire des investissements IA de Microsoft.

Copilot doit prouver sa capacité réelle de monétisation. Plus de 20 millions de sièges payants ne sont qu'un point de départ ; l'expansion de la facturation des entreprises, la tarification à l'utilisation et les retours des utilisateurs détermineront s'il peut passer d'une porte d'entrée de l'IA à une source de profit.

Le point clé des résultats de Microsoft n'est pas de savoir si les investissements en IA se poursuivront, mais si des investissements plus élevés peuvent se transformer plus rapidement en croissance d'Azure, en revenus de logiciels IA et en marges durables. Si ces preuves restent insuffisantes, le débat sur le rendement des dépenses d'investissement continuera de peser sur le cours de l'action.

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