Analyste quantitatif de Goldman Sachs : achats à bas prix sur les actions de semi-conducteurs et de momentum, avec un levier plus faible et des positions allégées.

高盛顶级量化策略师认为，做多半导体和动量股的时机已至。

Shawn Tuteja, responsable du trading de volatilité sur ETF et paniers personnalisés au sein de la division Global Banking & Markets de Goldman Sachs, indique dans un récent rapport que le repli actuel de près de 20 % du facteur momentum dans les secteurs des semi-conducteurs et de l'IA est principalement dû à des facteurs techniques et structurels.

Selon lui, avec la réduction du levier dans le système et des positions institutionnelles plus équilibrées, les investisseurs disposent d'une opportunité tactique de « prise de position exploratoire » à l'achat sur les semi-conducteurs et les actions momentum.

La prévision d'un objectif de fin d'année pour le S&P 500 au-dessus de 8 000 points reste un consensus, peu contesté.

La prévision de bénéfice par action de Goldman Sachs pour 2027 est de 385 dollars, le consensus de marché de 398 dollars. En prenant la valeur médiane et en appliquant un ratio P/E de 20,5, le résultat dépasse toujours 8 000 points, soit moins de 7 % du cours de clôture actuel.

Facteurs techniques à l'origine du repli du facteur momentum

Tuteja estime que ce repli de plus de 20 % du facteur momentum reflète fondamentalement une amélioration de l'efficacité de la tarification du marché, et non une remise en cause de la thèse du trade IA.

( Repli ajusté de la volatilité du panier d'actions momentum à bêta élevé de Goldman Sachs )

Il souligne que la stratégie momentum a historiquement sous-performé en seconde quinzaine de juillet. Après avoir pleinement intégré ce phénomène, le « trade de rotation » n'a pas attendu le 18 juillet pour démarrer, mais a été avancé au 1er juillet.

En termes d'amplitude de repli ajusté de la volatilité, cette baisse est très cohérente avec les trajectoires des ventes précédentes du facteur momentum dans des environnements de volatilité réalisée similaires, seulement le marché a atteint ce niveau plus rapidement.

Les retours clients du desk cash de Goldman Sachs confirment également cette analyse.

Selon les données du desk TMT de Goldman Sachs, le sentiment client actuel est d'environ 7,5 à 8 points (sur 10), en baisse par rapport aux 9,5 à 10 points d'il y a un mois, mais les clients s'accordent généralement à dire que le moteur principal de ce repli est technique.

Plusieurs clients notent que l'indice semi-conducteurs SOX a augmenté d'environ 100 % entre avril et mai, avec seulement deux corrections d'environ 5 %, avant d'entrer dans une phase de consolidation logique.

Ils observent également que si le marché jugeait vraiment que le trade IA a atteint un sommet, on s'attendrait à une baisse plus large du secteur IA, alors que des valeurs comme Dell et CRDO restent à des niveaux élevés, et les valeurs SaaS et IT services à grande capitalisation n'ont pas non plus rebondi de manière significative, ce qui ne correspond pas à un signal de « top ».

Désendettement, pressions structurelles en digestion

La taille du complexe américain d'ETF à effet de levier sur les semi-conducteurs est passée d'un pic d'environ 157 milliards de dollars à la mi-juin à environ 104 milliards de dollars le 8 juillet, soit une réduction d'environ 53 milliards de dollars. Ce processus de désendettement ne représente pas seulement des sorties de capitaux, mais modifie également directement la microstructure du marché.

( Actifs totaux sous gestion des ETF à effet de levier sur semi-conducteurs américains )

Au moment du pic, l'exposition gamma courte quotidienne générée par les seuls ETF à effet de levier sur semi-conducteurs était d'environ 2,8 milliards de dollars, ce qui signifie qu'en cas de hausse de 3 % du secteur en une journée, le rééquilibrage du levier nécessitait l'achat d'environ 8,5 milliards de dollars d'actions de semi-conducteurs. Actuellement, cette exposition gamma quotidienne s'est comprimée à environ 1,9 milliard de dollars.

Il est à noter que si l'on considère uniquement la compression implicite de taille due à la baisse du prix au comptant, la taille de ce complexe devrait tomber à environ 89 milliards de dollars. Le fait qu'il soit à environ 104 milliards de dollars signifie que plusieurs groupes d'investisseurs ont acheté environ 15 milliards de dollars supplémentaires via des ETF à effet de levier sur semi-conducteurs pendant la baisse, montrant un comportement d'« achat sur les baisses » persistant.

Parallèlement, les données de positions des hedge funds indiquent également une approfondissement du processus de désendettement.

Selon les données de Prime Services de Goldman Sachs, au cours des dernières semaines, les fonds long/short fondamentaux ont considérablement réduit leur exposition à l'IA et au momentum, et le levier total est tombé au déclic le plus bas depuis près d'un an. Les gérants long/short fondamentaux ont baissé de 2,2 % depuis le 22 juin, mais affichent toujours un rendement d'environ 15,5 % depuis le début de l'année.

De plus, le coût de financement des clients institutionnels a également augmenté de manière notable. Selon des rapports, la semaine dernière, les taux de financement à un mois sur des titres populaires comme Hynix et Samsung ont atteint jusqu'à taux des fonds fédéraux + 12 %, comprimant davantage l'attrait des positions dans un marché latéral.

Prime de volatilité sur actions individuelles historiquement rare, fenêtre de compression qui s'ouvre

Au niveau de la volatilité, la prime de la volatilité implicite des actions individuelles par rapport à celle de l'indice a atteint son plus haut niveau historique sur les 20 dernières années.

Les données de Goldman Sachs montrent que la volatilité implicite moyenne pondérée (échéance 3 mois) des 50 plus grandes composantes du S&P 500 est supérieure d'environ 26 points de volatilité à la volatilité implicite de l'indice, ce qui implique une corrélation implicite extrêmement faible. Lorsque le secteur des semi-conducteurs baisse, cela signifie nécessairement que les secteurs de la santé, de la finance, etc., montent.

( Comparaison de la volatilité implicite individuelle moyenne pondérée sur 3 mois avec la volatilité implicite sur indice à 3 mois )

Tuteja souligne que le straddle mensuel sur ETF semi-conducteurs (roulé chaque semaine, delta-hedgé quotidiennement) a généré des rendements positifs continus depuis le début du trade IA, tandis que le straddle sur S&P 500 suivant les mêmes règles a généré des rendements négatifs continus, les deux performances étant diamétralement opposées.

( Volatilité réalisée glissante sur 20 jours de l'ETF semi-conducteurs depuis le début du trade IA )

Il estime qu'avec la réduction du levier dans le système, la contraction de l'exposition gamma courte quotidienne et un retour à une structure de positions plus stable, la volatilité implicite et réalisée du secteur des semi-conducteurs devrait commencer à se comprimer.

Actuellement, le skew des options call par rapport aux options put sur actions individuelles reste attractif, ce qui convient aux investisseurs souhaitant détenir une position longue tout en verrouillant le potentiel de hausse et en évitant le risque de baisse, via la mise en place de collars ou de collars avec put spread.

Potentiel de hausse se réduit, l'attention fondamentale se tourne vers la saison des résultats

Par rapport à il y a un mois, où certaines valeurs IA doublaient voire triplaient en peu de temps, les attentes actuelles concernant l'amplitude des hausses sont devenues plus raisonnables.

La stratégie de collar « vente de calls out-of-the-money pour financer la prime de protection des puts », fortement recommandée par l'équipe de recherche de Goldman Sachs, a suscité de nombreuses demandes de prix en avril-mai mais peu d'exécutions, les investisseurs craignant alors de manquer la hausse en vendant des calls.

Tuteja souligne que les attentes de dépenses d'investissement pour 2026 des hyperscalers ont été relevées d'environ 100 milliards de dollars au deuxième trimestre, l'un des catalyseurs clés de la hausse des semi-conducteurs en avril-mai. Cependant, l'équipe de recherche de Goldman Sachs ne prévoit pas une révision à la hausse d'une ampleur similaire lors de cette saison des résultats.

À l'approche de la saison des résultats de juillet, l'attention des clients se portera sur le retour sur investissement de l'IA, l'évolution des modèles open source et les tendances d'utilisation des tokens.

Tuteja souligne également que la plus grande variable affectant la configuration à moyen terme du marché sera l'orientation du cycle potentiel de hausse des taux de la Fed.

Le consensus des comptes actions est de 0 hausse, la tarification actuelle du marché de 2 hausses, tandis que plusieurs comptes macro pariant sur 4 hausses ou plus. Ces trois trajectoires auront des impacts fondamentalement différents sur le leadership du marché.

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