La tension inhérente à la relation triangulaire entre les obligations américaines, le dollar et l'or

2026年上半年，美国财政部长斯科特·贝森特（Scott Bessent）在CNBC等公开场合强调，美元主导地位对美国至关重要。特朗普政府通过一系列政策推动委内瑞拉重返美元体系、伊朗贸易以美元计价，并预期俄乌冲突结束后俄罗斯可能回归美元体系。这些举措旨在强化美元作为全球贸易和储备货币的核心地位。根据国际清算银行数据，美元仍占全球外汇交易近90%。

美元霸权的核心在于其作为“全球货币体系中心”的功能。美国通过制裁、资本流动管理和外交杠杆维持这一地位。贝森特指出，美国具备“纠错能力”，并应积极利用优势与盟友合作，同时对不结盟实体施压。这一策略反映出美国在面对去美元化趋势时的主动防御姿态。中国作为黄金购买和多元化储备的主要推动者，被视为关键挑战者。

美元指数动态与近期市场干预

2026年初，美元指数（DXY）一度接近关键支撑位96附近，引发市场对美元熊市的担忧。随后，在贝森特相关政策信号、凯文·沃尔什接替杰罗姆·鲍威尔担任美联储主席的宣布以及黄金白银价格大幅回调的背景下，美元出现反弹。截至2026年6月底，DXY徘徊在101附近，较年初低点显著回升。

同期，黄金价格从高位回落至约4000美元/盎司附近，白银价格触及54-60美元/盎司区间，出现2026年显著修正。分析认为，此次回调部分源于地缘政治事件（如美伊冲突相关报道）对风险资产的短期压制，以及美国为吸引资本流入而维持强势美元的政策合力。1月下旬的黄金白银单日大幅下跌被视为1971年美元脱离金本位以来最剧烈的一次，凸显市场对美元防御措施的敏感性。

这些事件并非孤立。贝森特曾参与1992年索罗斯对英镑的攻击行动，其背景使其在防御美元时具备策略优势。美国在2026年面临约10万亿美元债务融资需求（包括8万亿滚动旧债和2万亿新增债），美元走弱将显著提高融资成本。因此，维持美元吸引力成为财政政策的优先事项。

美国债务规模与外国资本流入

美国联邦债务规模持续扩张。截至2026年中期，总债务接近39-40万亿美元，公众持有债务约31万亿美元，占GDP比重超过100%。国会预算办公室（CBO）预测，2026财年赤字将达1.9万亿美元，债务/GDP比率将进一步上升。若无实质性财政改革，到2036年债务/GDP可能达到120%以上。净利息支出已成为预算重要负担，2026财年预计超过1万亿美元。

在此背景下，外国资本流入至关重要。2025-2026年间，外国净流入美国国债和其他资产显著增加。从2025年5月至2026年4月，流入规模接近9000亿美元，其中2026年2-4月约3610亿美元。私人部门投资者是主要驱动力量，欧洲、日本和开曼群岛等地资金持续流入。这帮助美国以相对较低成本滚动债务，同时缓解美元贬值压力。

然而，资本流入的可持续性取决于美元信心和全球地缘政治环境。制裁工具（如针对俄罗斯的资产冻结）强化了美元体系的“特权”，但也刺激了多元化努力。中央银行黄金购买量持续高位：2026年第一季度净购入244吨，波兰、中国等国领跑。世界黄金理事会数据显示，中央银行黄金储备加速积累，2026年预计维持强劲势头。

美元防御机制与市场操纵质疑

美元防御涉及多维度工具：货币政策信号、财政沟通、地缘政治行动和潜在市场干预。贝森特强调“推回”不结盟实体，同时通过盟友共享优势。近期油价期货市场疑似干预也被纳入讨论，以维持较低通胀环境支持美元。

批评者指出，2026年初贵金属回调与美联储人事变动、美元反弹高度同步，显示协调行动痕迹。尽管金属价格此前因地缘紧张和通胀预期而被视为超买，但回调深度超出单纯基本面解释。美国作为最大债务国，有动机抑制黄金作为“竞争性”资产的表现，以维护美元吸引力。

然而，否认操纵并不意味着市场完全自由。历史显示，政府在债务融资压力下倾向于稳定关键资产价格。2026年融资需求叠加2027年另11万亿美元需求，使得短期美元强势政策成为必然，但也加剧了长期不可持续性矛盾。

黄金再估值辩论的逻辑冲突

部分观点主张美国通过黄金再估值缓解债务压力，即提高官方黄金储备估值以改善资产负债表。根据估算，以当前美国官方黄金储备完全支撑债务，再估值需达15万美元/盎司以上（2020年约为9万美元）。但这一举措面临根本障碍：黄金市场全球化，再估值将导致美元对其他货币贬值，引发资本外流，适得其反。

美国铸币局某些产品定价或期权市场大额看涨期权被解读为再估值信号，但这些多为收藏需求或低概率高回报投机，并非确凿证据。朱迪·谢尔顿等人士提出的50年期黄金债券建议虽具理论吸引力（可降低长期借贷成本并展示黄金锚定），但与贝森特强化美元信心的目标直接冲突。承认黄金作为长期替代品将削弱当前美元防御叙事。

再估值与操纵叙事本质对立：前者需要高金价，后者旨在压制金价。二者难以兼容。美国更可能通过结构性改革和外交手段维持现状，而非激进货币重置。

长期展望与投资组合管理启示

尽管短期面临美元防御压力，黄金白银的基本面仍具支撑。不可持续债务、通胀风险、中央银行多元化需求和地缘不确定性将推动长期价格上行。机构预测显示，2026年黄金均价可能在4000-5000美元/盎司区间，长期看仍具上行潜力。白银作为工业与货币双重属性资产，或在经济复苏中表现更优。

投资组合构建应强调多元化与风险平衡。建议根据收入、支出、资产负债进行全面评估，设定股票、债券、贵金属和现金的合理比例。贵金属占比10-20%可作为通胀和体系风险对冲，但需避免过度集中以应对波动。定期再平衡、关注美联储会议（如7月会议）和地缘动态至关重要。

在美元防御持续背景下，短期贵金属价格或面临压制，但中长期基本面支持复苏。历史经验表明，拥有部分实物黄金白银有助于在政策失误或债务危机中保值。投资者应聚焦数据驱动决策，而非单一叙事，构建具备韧性的全球资产配置。

结论

美国当前美元防御策略体现了财政与货币政策的协同，旨在应对巨额债务融资和去美元化挑战。通过资本吸引、地缘施压和市场稳定措施，美国成功缓解了DXY支撑位压力并提振外资流入。然而，这一策略的可持续性取决于全球信心和国内财政纪律。黄金白银作为替代资产，其短期波动不改长期吸引力。政策制定者与投资者均需警惕债务-美元-黄金三角关系的内在张力，在不确定环境中寻求平衡与韧性。Au premier semestre 2026, le secrétaire au Trésor américain Scott Bessent a souligné sur CNBC et dans d'autres forums publics que la domination du dollar était cruciale pour les États-Unis. L'administration Trump a mis en œuvre une série de politiques visant à ramener le Venezuela dans le système du dollar, à libeller le commerce iranien en dollars et s'attend à ce que la Russie puisse revenir au système du dollar après la fin du conflit russo-ukrainien. Ces mesures visent à renforcer le rôle central du dollar en tant que monnaie mondiale de commerce et de réserve. Selon les données de la Banque des règlements internationaux, le dollar représente encore près de 90 % des transactions de change mondiales.

Le cœur de l'hégémonie du dollar réside dans sa fonction de « centre du système monétaire mondial ». Les États-Unis maintiennent cette position grâce aux sanctions, à la gestion des flux de capitaux et aux leviers diplomatiques. Bessent a souligné que les États-Unis possèdent une « capacité de correction des erreurs » et doivent utiliser activement leurs avantages pour coopérer avec leurs alliés, tout en faisant pression sur les entités non alignées. Cette stratégie reflète une posture défensive proactive des États-Unis face à la tendance à la dédollarisation. La Chine, en tant que principal moteur de l'achat d'or et de la diversification des réserves, est considérée comme un concurrent clé.

Dynamique de l'indice du dollar et interventions récentes sur le marché

Début 2026, l'indice du dollar (DXY) s'est approché du niveau de soutien clé de 96, suscitant des craintes d'un marché baissier du dollar. Par la suite, le dollar a rebondi dans le contexte des signaux politiques de Bessent, de l'annonce du remplacement de Jerome Powell par Kevin Walsh à la présidence de la Réserve fédérale et d'une forte correction des prix de l'or et de l'argent. Fin juin 2026, le DXY oscillait autour de 101, en net rebond par rapport à son plus bas du début de l'année.

Durant la même période, le prix de l'or est retombé de ses sommets à environ 4 000 dollars l'once, et le prix de l'argent a touché la fourchette de 54 à 60 dollars l'once, marquant une correction significative en 2026. Selon les analyses, ce repli est en partie dû à la pression à court terme exercée par les événements géopolitiques (comme les informations sur le conflit entre les États-Unis et l'Iran) sur les actifs risqués, ainsi qu'à la politique combinée des États-Unis visant à maintenir un dollar fort pour attirer les entrées de capitaux. La forte baisse d'un jour de l'or et de l'argent fin janvier a été considérée comme la plus violente depuis 1971, date à laquelle le dollar a abandonné l'étalon-or, soulignant la sensibilité du marché aux mesures de défense du dollar.

Ces événements ne sont pas isolés. Bessent a participé à l'attaque de Soros contre la livre sterling en 1992, et ce bagage lui confère un avantage stratégique dans la défense du dollar. Les États-Unis sont confrontés à des besoins de financement de la dette d'environ 10 billions de dollars en 2026 (dont 8 billions pour le refinancement de la dette ancienne et 2 billions pour la nouvelle dette). Un affaiblissement du dollar augmenterait considérablement le coût du financement. Par conséquent, le maintien de l'attractivité du dollar est devenu une priorité de la politique budgétaire.

Taille de la dette américaine et afflux de capitaux étrangers

La taille de la dette fédérale américaine continue de s'étendre. À la mi-2026, la dette totale avoisinait les 39 à 40 billions de dollars, la dette détenue par le public s'élevant à environ 31 billions de dollars, soit plus de 100 % du PIB. Le Congressional Budget Office (CBO) prévoit un déficit de 1 900 milliards de dollars pour l'exercice 2026 et une nouvelle augmentation du ratio dette/PIB. Sans réforme budgétaire substantielle, le ratio dette/PIB pourrait atteindre plus de 120 % d'ici 2036. Les paiements d'intérêts nets sont devenus une charge budgétaire importante, dépassant probablement 1 000 milliards de dollars pour l'exercice 2026.

Dans ce contexte, les entrées de capitaux étrangers sont cruciales. Entre 2025 et 2026, les entrées nettes étrangères dans les bons du Trésor américain et d'autres actifs ont augmenté de manière significative. De mai 2025 à avril 2026, le volume des entrées s'est approché de 900 milliards de dollars, dont environ 361 milliards de dollars de février à avril 2026. Les investisseurs du secteur privé ont été le principal moteur, avec des flux continus en provenance d'Europe, du Japon, des îles Caïmans et d'ailleurs. Cela a aidé les États-Unis à refinancer leur dette à un coût relativement faible, tout en atténuant les pressions à la baisse sur le dollar.

Cependant, la durabilité des entrées de capitaux dépend de la confiance dans le dollar et de l'environnement géopolitique mondial. Les outils de sanctions (tels que le gel des actifs visant la Russie) renforcent les « privilèges » du système du dollar, mais stimulent également les efforts de diversification. Les achats d'or par les banques centrales restent élevés : 244 tonnes nettes achetées au premier trimestre 2026, menés par la Pologne, la Chine et d'autres. Selon les données du Conseil mondial de l'or, les réserves d'or des banques centrales s'accumulent à un rythme accéléré, et la tendance devrait se maintenir en 2026.

Mécanismes de défense du dollar et doutes sur la manipulation du marché

La défense du dollar implique des outils multidimensionnels : signaux de politique monétaire, communication budgétaire, actions géopolitiques et interventions potentielles sur le marché. Bessent a souligné la nécessité de « repousser » les entités non alignées tout en partageant les avantages avec les alliés. Une intervention présumée sur le marché des contrats à terme sur le pétrole a également été évoquée, afin de maintenir un environnement d'inflation basse favorable au dollar.

Les critiques font valoir que la correction des métaux précieux au début de 2026 était fortement synchronisée avec les changements de personnel à la Fed et le rebond du dollar, suggérant des actions coordonnées. Bien que les prix des métaux aient été considérés comme surachetés en raison des tensions géopolitiques et des anticipations d'inflation, la profondeur de la correction dépasse ce que les seuls fondamentaux expliquent. En tant que plus grand pays débiteur, les États-Unis ont tout intérêt à freiner la performance de l'or en tant qu'actif « concurrent » afin de maintenir l'attractivité du dollar.

Cependant, nier la manipulation ne signifie pas que le marché est totalement libre. L'histoire montre que les gouvernements ont tendance à stabiliser les prix des actifs clés sous la pression des besoins de financement de la dette. Les besoins de financement de 2026, auxquels s'ajoutent les besoins de 11 billions de dollars supplémentaires en 2027, rendent inévitable une politique de dollar fort à court terme, mais exacerbent également la contradiction de l'absence de viabilité à long terme.

Le conflit logique dans le débat sur la réévaluation de l'or

Certains points de vue préconisent que les États-Unis atténuent la pression de la dette en réévaluant l'or, c'est-à-dire en augmentant la valeur de leurs réserves officielles d'or pour améliorer leur bilan. Selon les estimations, pour que les réserves officielles d'or actuelles des États-Unis couvrent entièrement la dette, une réévaluation à plus de 150 000 dollars l'once serait nécessaire (contre environ 90 000 dollars en 2020). Mais cette mesure se heurte à un obstacle fondamental : la mondialisation du marché de l'or. Une réévaluation entraînerait une dépréciation du dollar par rapport aux autres monnaies, provoquant des sorties de capitaux, ce qui serait contre-productif.

Certains prix de produits de l'United States Mint ou des options d'achat importantes sur le marché des options ont été interprétés comme des signaux de réévaluation, mais il s'agit principalement de demandes de collection ou de spéculations à faible probabilité mais à fort rendement, et non de preuves solides. La proposition d'obligations aurifères à 50 ans avancée par Judy Shelton et d'autres, bien que théoriquement attrayante (elle pourrait réduire les coûts d'emprunt à long terme et démontrer un ancrage à l'or), entre en conflit direct avec l'objectif de Bessent de renforcer la confiance dans le dollar. Reconnaître l'or comme un substitut à long terme affaiblirait le récit actuel de la défense du dollar.

La réévaluation et le récit de la manipulation sont fondamentalement opposés : la première nécessite un prix de l'or élevé, tandis que le second vise à le comprimer. Les deux sont difficilement compatibles. Les États-Unis sont plus susceptibles de maintenir le statu quo par des réformes structurelles et des moyens diplomatiques, plutôt que par une réinitialisation monétaire radicale.

Perspectives à long terme et implications pour la gestion de portefeuille

Malgré les pressions à court terme liées à la défense du dollar, les fondamentaux de l'or et de l'argent restent solides. La dette insoutenable, les risques d'inflation, les besoins de diversification des banques centrales et les incertitudes géopolitiques devraient soutenir une hausse des prix à long terme. Les prévisions institutionnelles indiquent que le prix moyen de l'or en 2026 pourrait se situer entre 4 000 et 5 000 dollars l'once, avec un potentiel de hausse à long terme. L'argent, en tant qu'actif à double nature industrielle et monétaire, pourrait surperformer lors de la reprise économique.

La construction d'un portefeuille doit mettre l'accent sur la diversification et l'équilibre des risques. Il est recommandé de procéder à une évaluation complète basée sur les revenus, les dépenses, les actifs et les passifs, et de définir des proportions raisonnables d'actions, d'obligations, de métaux précieux et de liquidités. Une allocation de 10 à 20 % aux métaux précieux peut servir de couverture contre l'inflation et les risques systémiques, mais il faut éviter une concentration excessive pour faire face à la volatilité. Un rééquilibrage régulier, une attention particulière aux réunions de la Fed (comme celle de juillet) et à la dynamique géopolitique sont essentiels.

Dans un contexte de défense persistante du dollar, les prix des métaux précieux pourraient être sous pression à court terme, mais les fondamentaux à moyen et long terme soutiennent une reprise. L'expérience historique montre que la détention d'une partie de l'or et de l'argent physiques peut aider à préserver la valeur en cas d'erreur politique ou de crise de la dette. Les investisseurs doivent se concentrer sur une prise de décision fondée sur les données, plutôt que sur un récit unique, et construire une allocation d'actifs mondiale résiliente.

Conclusion

La stratégie actuelle de défense du dollar des États-Unis reflète une coordination des politiques budgétaire et monétaire, visant à relever les défis du financement de la dette massive et de la dédollarisation. Grâce à l'attraction des capitaux, aux pressions géopolitiques et aux mesures de stabilisation du marché, les États-Unis ont réussi à atténuer la pression sur le niveau de soutien du DXY et à stimuler les entrées de capitaux étrangers. Cependant, la viabilité de cette stratégie dépend de la confiance mondiale et de la discipline budgétaire nationale. L'or et l'argent, en tant qu'actifs alternatifs, voient leur volatilité à court terme ne pas altérer leur attrait à long terme. Les décideurs politiques et les investisseurs doivent tous être conscients des tensions inhérentes au triangle dette-dollar-or, et rechercher l'équilibre et la résilience dans un environnement incertain.