Les adjudications à long terme de 119 milliards de dollars de bons du Trésor américain affrontent le « test des vacances ». Comment le « retrait des orientations prospectives » de Warsh va-t-il réévaluer la courbe des rendements ?

Cette semaine, le marché des obligations du Trésor américain fera face à un test de stress clé après les vacances du Jour de l'Indépendance.

Le Trésor américain achèvera cette semaine son plan d'émission d'obligations de 1190 milliards de dollars, avec une vente aux enchères d'obligations à 3 ans mardi pour ouvrir le bal, suivie mercredi et jeudi par des obligations longues emblématiques à 10 et 30 ans. Le marché s'interroge généralement sur la capacité de la demande des investisseurs de retour de vacances à absorber l'offre sur le long terme. Tom di Galoma, directeur général de Mischler Financial Group, prévient : « Chaque fois qu'une semaine d'offre massive est entourée de jours fériés, la probabilité que plusieurs enchères présentent un "tail" est assez élevée. » Parallèlement, le compte rendu de la réunion de juin de la Fed, qui sera publié en milieu de semaine, devrait être un autre point focal pour le marché obligataire, les investisseurs cherchant à y discerner le degré de divergence politique au sein du comité sous la direction du nouveau président Kevin Warsh.

Sur le plan macroéconomique, les obligations longues américaines ont récemment subi des pressions continues. La hausse des prix de l'énergie due au conflit iranien exacerbe les inquiétudes inflationnistes, tandis que les pressions budgétaires s'accumulent, pesant toutes deux sur la performance des obligations longues. Cependant, lundi, le pétrole Brent a baissé d'environ 0,6 % à 71,70 dollars le baril, atténuant les préoccupations inflationnistes liées à l'énergie, ce qui a brièvement soutenu les prix des obligations, le rendement des obligations à 10 ans diminuant d'environ 2 points de base à 4,46 %.

Effet des vacances combiné à l'offre longue, inquiétudes sur la demande lors des enchères

Le volume total des enchères d'obligations cette semaine est de 1 190 milliards de dollars, les émissions longues étant au cœur des préoccupations du marché. Selon Bloomberg, les obligations longues américaines subissent des ventes massives depuis le début du conflit iranien, alimentées par la hausse des anticipations d'inflation due à la flambée des prix de l'énergie et par l'accumulation des pressions budgétaires.

Tom di Galoma se montre prudent quant aux perspectives de demande. Il souligne que les jours fériés entraînent souvent une absence de participants sur le marché, et dans le contexte d'une semaine d'offre massive combinée à l'effet des vacances, le risque que plusieurs enchères présentent simultanément un « tail » – c'est-à-dire que le taux de rendement réel de l'adjudication soit supérieur au taux de rendement pré-émission – ne peut être ignoré. Si cette situation se concrétise, cela pousserait directement à la hausse les rendements longs, exerçant une pression sur les investisseurs fortement positionnés.

Parallèlement, les données ISM sur les services publiées lundi méritent également l'attention. Le rapport sur l'emploi de juin, bien inférieur aux attentes, a déjà incité les négociateurs obligataires à réduire leurs prévisions de hausse des taux pour cette année. Si les données ISM se dégradent encore, cela apporterait un certain soutien aux enchères de cette semaine.

La voie de « désorientation prospective » de Warsh, interprétation du compte rendu de la réunion de juin

Le compte rendu de la réunion de juin de la Fed, publié en milieu de semaine, offrira au marché une fenêtre importante pour interpréter le nouveau style de leadership de Warsh.

Molly Brooks, stratège des taux américains chez TD Securities, souligne que l'intérêt de ce compte rendu réside non seulement dans le degré de divergence d'opinions au sein du comité, mais aussi dans la structure et la longueur du document lui-même. « Étant donné que le président Warsh entend réduire les perspectives prospectives, la composition et la longueur du compte rendu seront elles-mêmes utilisées par le marché pour déterminer si cette transition a déjà eu lieu. »

L'affaiblissement des perspectives prospectives signifie que la visibilité du marché sur la trajectoire politique future diminuera systématiquement, obligeant les investisseurs à s'appuyer davantage sur les données à haute fréquence plutôt que sur les signaux de la banque centrale pour calibrer leurs anticipations de taux. Ce changement a des implications profondes sur la logique de tarification de la courbe des rendements – si le marché ne peut pas ancrer le point d'arrivée politique, la prime sur le long terme devrait tendre à augmenter, et la pression à la pentification de la courbe pourrait persister.

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