Le directeur des investissements de Bitwsie : la forte baisse de STRC est un signal de fond, le marché haussier commencera à l’automne.

撰文：Matt Hougan，directeur des investissements chez Bitwise

Compilation：Chopper，Foresight News

La semaine dernière, le prix du Bitcoin est tombé sous les 60 000 dollars, atteignant un nouveau plus bas depuis 2024. Les raisons de cette baisse sont nombreuses, mais le déclencheur principal est l'action préférentielle perpétuelle STRC émise par la société Strategy.

J'ai reçu de nombreuses questions de clients concernant STRC et MSTR. Étant donné qu'elles reflètent la phase actuelle du cycle dans lequel nous nous trouvons, je souhaite apporter des réponses ici.

Qu'est-ce que STRC ?

STRC est un produit d'action préférentielle lancé par Strategy l'année dernière, conçu pour offrir aux investisseurs un rendement élevé tout en maintenant un prix stable proche ou égal à la valeur nominale de 100 dollars.

Au début de l'émission, le rendement annuel en dividendes de STRC était de 9 %. Pour maintenir l'objectif de 100 dollars, la société a annoncé que si le prix du marché tombait en dessous de 100 dollars, le dividende serait augmenté de 0,25 % à 0,5 %. Un rendement plus élevé attirerait des achats, ramenant le prix à 100 dollars.

Ce mécanisme a fonctionné au début. Strategy a progressivement augmenté le dividende à 11,5 %, et le cours de STRC est resté longtemps autour de 100 dollars. Ce produit à haut rendement et apparemment sans risque a été largement plébiscité, les investisseurs ayant investi 10,5 milliards de dollars dans STRC, que la société a entièrement utilisés pour acheter plus de Bitcoin.

Ces dernières semaines, le Bitcoin et le cours de MSTR ont baissé simultanément, et le marché a commencé à craindre que Strategy ait la capacité et la volonté de payer les dividendes de STRC. Le prix de STRC a chuté brutalement, atteignant un minimum de 75 dollars.

La panique des investisseurs est-elle justifiée ?

Oui et non.

Du point de vue du bilan global, les fondamentaux de la société sont très solides : elle détient 49,6 milliards de dollars en Bitcoin, 2,6 milliards de dollars en espèces, avec un passif total de 6,8 milliards de dollars et des actions préférentielles totalisant 15,5 milliards de dollars. Si elle vendait tous ses Bitcoins aujourd'hui, le produit couvrirait toutes les dépenses de dividendes pour les 28 prochaines années.

Mais le point central du désaccord est de savoir si la société choisira de suspendre le versement des dividendes. Strategy a le droit de suspendre le dividende de STRC ; le dividende est simplement cumulé, sans obligation de paiement immédiat. Le Bitcoin continuant à baisser, le marché craint que les flux de trésorerie de la société soient sous pression et qu'elle suspende le dividende à tout moment, ce qui a alimenté la panique.

La société a-t-elle finalement suspendu le dividende ?

Non.

Ce lundi, Strategy a dévoilé un nouveau cadre opérationnel : la société vendra une partie de ses Bitcoins en fonction des opportunités, spécifiquement pour payer les dividendes. En parallèle, elle n'augmentera plus le dividende pour maintenir le prix à 100 dollars, permettant à STRC de flotter librement ; de plus, la société pourrait racheter STRC sur le marché secondaire.

Après cette annonce, les cours de MSTR et STRC ont fortement rebondi.

Pourquoi Strategy n'a-t-elle pas simplement augmenté le dividende pour soutenir le prix ?

Pour ramener le prix à 100 dollars, l'augmentation nécessaire du dividende serait trop élevée pour être supportable.

Le plan initial de la société était d'ajuster légèrement le taux d'intérêt pour stabiliser le cours, mais lorsque STRC est tombé à 75 dollars, le rendement réel du marché avait déjà atteint 15,4 %. Pour revenir à la valeur nominale par une hausse des taux, le taux de dividende nominal devrait passer de 11,5 % à 15,4 %, soit une augmentation de près de 4 points de pourcentage.

Même avec une hausse, l'effet ne serait pas forcément idéal. Une augmentation importante des dividendes renforcerait les doutes du marché : comment la société pourrait-elle payer des dividendes aussi élevés de manière durable ? Cela pourrait au contraire déclencher une nouvelle vague de ventes.

Le prix de 75 dollars est trop éloigné de la valeur nominale de 100 dollars pour être récupéré à court terme par une hausse des taux.

Dans le nouveau cadre, STRC peut-elle revenir à 100 dollars ?

Pas nécessairement. La société ne s'appuie plus sur des moyens mécaniques pour ancrer le cours à 100 dollars ; bien que le dividende officiel ait été augmenté à 12 %, seul un fort rebond du prix du Bitcoin pourrait permettre à STRC de revenir à 100 dollars.

Que signifient ces changements ?

Les avis divergent sur le marché, mais à mon avis, le rôle de Strategy sur le marché du Bitcoin a complètement changé.

Pendant des années, elle a été le plus grand acheteur de Bitcoin au monde, fournissant un flux d'achat unidirectionnel au marché. Cette phase est probablement révolue. Désormais, la société achètera et vendra du Bitcoin en fonction des conditions du marché, plutôt que de seulement acheter.

Il est important de préciser : je ne pense pas que Strategy va vendre massivement. Il n'y a aucune clause obligeant la société à liquider des milliards de dollars de Bitcoin chaque année ; si le Bitcoin entre dans un marché haussier, Strategy redeviendra probablement un acheteur net.

Mais dans le prochain cycle, l'influence de Strategy sur le cours du Bitcoin sera bien moindre que lors du cycle précédent.

Qui succédera à Strategy en tant que plus grand acheteur net de Bitcoin ?

Les capitaux institutionnels.

Dans l'histoire du Bitcoin, les principaux acheteurs ont continuellement évolué : des cypherpunks aux investisseurs asiatiques, en passant par les particuliers américains, le trust GBTC de Grayscale, puis MSTR. Le prochain moteur de la hausse, selon moi, sera les capitaux institutionnels — banques mondiales, gestionnaires d'actifs, fonds de pension, fonds de dotation, fonds souverains, conseillers en investissement indépendants — qui détiennent les plus grandes pools de capitaux au monde.

De nombreux signes confirment cette tendance. Morgan Stanley a récemment lancé son propre ETF Bitcoin, Wells Fargo a intégré le Bitcoin dans son modèle d'allocation standard ; l'année dernière, le Texas est devenu le premier État américain à créer une réserve stratégique de Bitcoin ; plusieurs fonds souverains et banques nationales ont alloué du Bitcoin ou lancé des projets de recherche. Bien que les ETF Bitcoin aient connu des sorties en 2026, ils cumulent des entrées nettes de plus de 50 milliards de dollars depuis leur lancement en 2024, et les principales plateformes de gestion de patrimoine ont toutes intégré ces produits.

Strategy court-elle un risque de liquidation ou de faillite ?

Absolument pas, d'après les données disponibles. Toutes les théories de liquidation ou d'effondrement ne tiennent pas sur le plan financier. Comme mentionné précédemment, les actifs liquides de la société totalisent 52 milliards de dollars, pour seulement 7 milliards de dettes. Le Bitcoin devrait chuter de plus de 70 % et rester bas pendant longtemps pour mettre la société en danger.

Les critiques du marché estiment que la pression de remboursement des 15 milliards d'actions préférentielles est un risque à long terme, mais en cas extrême, la société peut choisir de suspendre le dividende des actions préférentielles, un risque maîtrisable.

Que révèle cela sur la phase actuelle du marché ?

La forte volatilité de STRC associée au repli du cours de MSTR est une caractéristique typique de la fin de cycle. Tous les marchés financiers, y compris les crypto-monnaies, suivent une logique de cycle haussier-baissier unifiée : d'abord un marché haussier ; puis les investisseurs, avides, ajoutent du levier, faisant émerger une multitude d'instruments financiers dérivés ; un point de rupture de risque apparaît, le marché s'inverse ; après la purge et l'élimination de tout le levier excessif, le plancher apparaît enfin.

STRC est le produit typique de levier financier de ce cycle : des capitaux à la recherche de rendements stables et élevés affluent vers STRC, et la société utilise cet argent pour acheter du Bitcoin. En résumé, des fonds qui recherchent des rendements à faible volatilité et stables se retrouvent finalement dans un actif très volatil comme le Bitcoin.

Ce type de capitaux n'est tout simplement pas compatible avec les caractéristiques de l'actif Bitcoin ; ils doivent être purgés pour que le marché trouve son plancher, et c'est ce qui se passe actuellement.

L'histoire des crypto-monnaies a déjà connu exactement le même scénario. Pendant le marché haussier de 2019-2021, le trust GBTC s'est longtemps négocié avec une prime importante par rapport à la valeur nette sous-jacente du Bitcoin. Les institutions pouvaient souscrire au pair, bloquer leurs parts pendant six mois, puis les revendre sur le marché secondaire avec une prime de 20 à 50 %, attirant des masses de capitaux vers le Bitcoin et générant divers instruments financiers complexes. À partir de 2021, la prime du trust a rapidement disparu, les instruments de levier se sont retirés en masse, et le marché a touché le fond.

Ce cycle suivra probablement le même chemin.

Quand le plancher du marché arrivera-t-il ?

Je ne peux pas donner de date précise ; personne ne peut prédire exactement le plancher, seul un retour en arrière permet de le confirmer clairement.

Mais on peut suivre quelques signaux précurseurs : premièrement, si le cours de MSTR tombe en dessous de sa valeur d'actif net (NAV) et se négocie avec une décote, cela indiquerait que l'émotion du marché est passée de la cupidité à une peur extrême, un signal clair de proximité du plancher ; deuxièmement, si l'indice de peur et de cupidité des crypto-monnaies tombe à des extrêmes historiques, entrant dans une zone de peur extrême, ce serait un moment propice pour se positionner ; troisièmement, si le taux de financement des contrats à terme sur Bitcoin reste négatif, montrant que la volonté de vente à découvert des particuliers dépasse largement celle d'achat, traduisant un pessimisme total du marché.

En résumé : ce n'est que lorsque le marché atteint un pessimisme extrême que l'opportunité de retournement apparaît.

Actuellement, le marché est en cours de purge. Les fluctuations en chaîne déclenchées par STRC sont une étape inévitable du cycle. Chaque cycle de crypto-monnaies traverse cette phase douloureuse mais nécessaire de dé-leverage.

Alors que le marché poursuit son ajustement de purge, je suis convaincu que le plancher est proche et qu'un nouveau marché haussier débutera cet automne.