Acheter des courtiers = acheter de la technologie ? Changxin, Yushu et d'autres font la queue pour entrer en bourse, les courtiers s'apprêtent à connaître une « grande année de la banque d'investissement ».

La vague d'introductions en bourse des entreprises de technologies de pointe est en train de remodeler la logique d'investissement des sociétés de courtage. Avec l'avancement des processus d'introduction en bourse de projets phares tels que ChangXin Memory Technologies, Unitree Robotics et Yangtze Memory Technologies, le récit de valorisation du secteur des courtiers sur le marché subit un changement fondamental : passant du simple "porte-drapeau du marché haussier" à un "panier d'actions technologiques à prix réduit" détenant une grande quantité de participations dans les technologies de pointe.

Mercredi, le secteur des courtiers A a de nouveau bondi, avec plusieurs actions comme Tianfeng Securities, Guosheng Securities et Huaan Securities atteignant la limite de hausse, l'ensemble des valeurs financières se renforçant. Cette tendance n'est pas un événement isolé. Selon un rapport précédent du Shanghai Securities News, le changement le plus crucial de cette tendance est la logique de transaction "acheter des courtiers équivaut à acheter un panier d'actions technologiques à prix réduit", qui se propage rapidement sur le marché.

Le moteur principal de cette itération narrative est la règle de souscription obligatoire du STAR Market et la présence profonde des courtiers de premier plan dans les participations des technologies de pointe. Dans un récent rapport sectoriel approfondi, Kaiyuan Securities souligne que le thème principal de cette grande banque d'investissement n'est pas une simple reprise du cycle des introductions en bourse, mais une réévaluation du modèle économique des courtiers due à l'accélération de la titrisation des actifs technologiques. Guosheng Securities estime que depuis 2026, les marchés STAR et ChiNext ont accueilli 20 nouvelles actions, avec un montant total de levée de fonds effectif de 30,3 milliards de yuans et des frais de souscription et de placement de 1,7 milliard de yuans. Citic Securities, Guotai Haitong et CICC se classent parmi les trois premiers en termes de revenus.

Actuellement, la valorisation du secteur des courtiers reste à un niveau historiquement bas. Selon les données de Guosheng Securities, au 26 juin, le ratio prix/valeur comptable (P/B) du secteur des courtiers n'était que de 1,20 fois, se situant dans une fourchette historiquement basse, tandis que le volume quotidien moyen des transactions d'actions et de fonds sur le marché A atteignait 3 190 milliards de yuans, et le solde des prêts sur marge restait constamment supérieur à 2 500 milliards de yuans. L'écart entre la vitalité fondamentale et la valorisation attire des investissements continus.

Le système de souscription ouvre une "nouvelle propriété technologique", la logique des banques d'investissement est entièrement mise à niveau

La base institutionnelle qui soutient la logique "acheter des courtiers équivaut à acheter de la technologie" est la règle de souscription obligatoire du STAR Market. Selon les dispositions actuelles, tous les projets d'introduction en bourse du STAR Market obligent les filiales alternatives des courtiers placeurs à souscrire ; le ChiNext impose des contraintes différenciées pour quatre catégories d'entreprises non rentables, et les institutions de placement doivent participer à la souscription. Le ratio de souscription est classé de 2% à 5% en fonction de l'ampleur de l'émission, avec une période de blocage de 24 mois.

L'effet de marché de ce mécanisme a été confirmé par les données. Selon les données de Choice, depuis 2025, 30 sociétés ont été cotées sur le STAR Market. Calculé au prix de clôture du 26 juin, plus de 70% des souscriptions actuelles affichent des gains latents supérieurs aux revenus de souscription et de placement des introductions en bourse. Selon les estimations de Guotai Haitong Securities, le gain moyen des nouvelles actions cotées sur le STAR Market en 2025 se situe entre 200% et 260% ; si le volume total des introductions en bourse sur le STAR Market en 2026 est de 60 milliards de yuans et que le ratio moyen de souscription des courtiers est de 3%, les fonds de souscription de l'ensemble du secteur s'élèveraient à environ 1,8 milliard de yuans. En se référant aux gains historiques, les gains latents correspondants des courtiers pourraient atteindre 4,5 milliards de yuans, et le pic trimestriel des gains latents de souscription des courtiers de premier rang pourrait dépasser 7 milliards de yuans.

Le Shanghai Securities News cite Sun Ting, analyste en chef des valeurs non bancaires chez Dongwu Securities, qui estime que dans le cadre du système de souscription du STAR Market et du ChiNext, la logique du métier de banque d'investissement est passée du modèle traditionnel de frais de souscription et de placement à un modèle de service sur l'ensemble du cycle de vie "reconnaissance industrielle - acquisition de projets - renforcement du capital - réalisation de la valeur". Guo Jianzhong, directeur général adjoint de Caitong Capital, a également indiqué que les courtiers, en s'appuyant sur leurs divisions d'investissement, lient étroitement les entreprises de technologies de pointe de qualité dès le stade de la série B ou plus tôt, puis réalisent des activités de banque d'investissement telles que le placement. Le modèle de couplage central "investissement + banque d'investissement" est devenu une pratique courante dans le secteur.

Le cycle des banques d'investissement est encore au creux, la tendance à la concentration des leaders s'accélère

Bien que le sentiment du marché se réchauffe, le secteur des banques d'investissement se trouve actuellement dans une phase de reprise à un niveau bas, avec une marge de hausse considérable. Selon les données de Kaiyuan Securities, le volume total des introductions en bourse sur l'ensemble du marché en 2025 était de 131,8 milliards de yuans, soit seulement 22% du pic de 586,9 milliards de yuans en 2022 ; on estime que le volume des introductions en bourse sur le marché A en 2026 sera d'environ 200 milliards de yuans, soit 37% du niveau de 2021, restant dans une fourchette basse après le cycle de haute conjoncture précédent.

Parallèlement, la tendance à la concentration des activités d'introduction en bourse vers les institutions de premier plan se renforce. La part de marché des activités d'introduction en bourse des "Trois grandes, une Chine et Guotai Haitong" est passée de 52% à 55% entre 2020 et 2022 à 73% en 2025 et 58% au premier semestre 2026. En termes de rentabilité, le taux de marge opérationnelle des activités de banque d'investissement des courtiers de premier rang est passé de 19% en 2024 à 37% en 2025, mais il reste encore une marge de rattrapage par rapport au niveau de haute conjoncture d'environ 50% entre 2020 et 2021.

Du point de vue de la structure des revenus, en 2025, la part des revenus des activités de grande banque d'investissement de CICC et de CSC était respectivement de 22% et 18%, et celle des autres courtiers de premier rang d'environ 15%. En termes de contribution aux bénéfices, la contribution aux bénéfices des activités de grande banque d'investissement de CICC était d'environ 19%, en hausse de 3 points de pourcentage par rapport à l'année précédente ; celle de CSC, Guotai Haitong, Citic Securities et Huatai Securities était d'environ 15%, en hausse significative par rapport à 2024, principalement grâce au retour à la rentabilité des contributions aux bénéfices des investissements directs et des souscriptions.

Guosheng Securities souligne que depuis 2026, les marchés STAR et ChiNext ont accueilli 20 nouvelles actions, avec un montant total de levée de fonds cumulé représentant 43,12% du total des levées de fonds des introductions en bourse sur le marché A pour l'année. Ces nouvelles actions sont principalement concentrées dans les secteurs de la fabrication de pointe tels que les équipements électroniques, les composants et les circuits intégrés. Parmi elles, Citic Securities a pris en charge 7 projets, cumulant des frais de placement et de souscription de 664 millions de yuans ; Guotai Haitong a placé 6 sociétés, obtenant des revenus de 436 millions de yuans ; CICC a placé 4 sociétés, obtenant des revenus de 234 millions de yuans.

ChangXin Memory Technologies : disséquer un échantillon de la "chaîne des grandes banques d'investissement"

L'introduction en bourse de ChangXin Memory Technologies est le meilleur échantillon pour observer comment la titrisation des actifs technologiques alimente les activités de grande banque d'investissement des courtiers. Cette entreprise nationale de premier plan dans la recherche, la conception et la fabrication de puces mémoire DRAM est devenue, en termes de capacité, de volume d'expédition et de chiffre d'affaires, le premier fabricant national et le quatrième mondial de DRAM. Elle prévoit de lever un total de 29,5 milliards de yuans, ce qui en fait la deuxième plus grande levée de fonds depuis la création du STAR Market, derrière SMIC. Le 17 mai 2026, la société a mis à jour son prospectus, affichant un bénéfice net attribuable aux actionnaires de la société mère de 24,76 milliards de yuans au premier trimestre 2026, en hausse de 1688% par rapport à l'année précédente, et une guidance pour le rapport semestriel d'un bénéfice net attribuable aux actionnaires de la société mère supérieur à 50 milliards de yuans.

Kaiyuan Securities a effectué une estimation détaillée de la chaîne des bénéfices pour les courtiers dans le cadre de l'introduction en bourse de ChangXin Memory Technologies, couvrant trois niveaux : souscription, souscription obligatoire et investissement direct :

Côté souscription, avec un taux de frais de souscription de 1,5%, les frais totaux de souscription et de placement de ChangXin Memory Technologies s'élèvent à environ 440 millions de yuans. En tant que placeurs conjoints, CICC et CSC percevraient chacun environ 220 millions de yuans de revenus de souscription. Les revenus de souscription sont relativement certains, mais par rapport aux investissements directs et à la souscription obligatoire, leur contribution à la flexibilité des bénéfices courants est plus stable, leur valeur principale résidant dans la fourniture d'un accès à des actifs de qualité et d'une fidélisation de la clientèle industrielle.

Côté souscription obligatoire, en supposant un prix d'émission de 3,5 yuans par action, le montant de la souscription obligatoire par courtier, basé sur un ratio de souscription de 2%, serait de 744 millions de yuans. Dans l'hypothèse d'une capitalisation boursière de 2 000 milliards de yuans, le gain latent par courtier serait d'environ 5,3 milliards de yuans ; dans l'hypothèse d'une capitalisation boursière de 3 000 milliards de yuans, le gain latent atteindrait 8,3 milliards de yuans. Il convient de noter que les gains de souscription obligatoire sont soumis à une période de blocage de 24 mois, ce qui rend incertain le rythme de la contribution finale aux bénéfices.

Côté investissement direct, la flexibilité est la plus grande. En transparence, China Merchants Securities et Huaan Securities détiennent le plus grand nombre d'actions de ChangXin Memory Technologies parmi les courtiers. Dans l'hypothèse d'une capitalisation boursière de 2 000 milliards de yuans, en combinant investissements directs et souscription obligatoire, le gain théorique de China Merchants Securities serait d'environ 13,2 milliards de yuans, celui de CSC d'environ 7,6 milliards de yuans, celui de Huaan Securities d'environ 6,9 milliards de yuans, celui de CICC d'environ 5,4 milliards de yuans, celui de GF Securities d'environ 1,6 milliard de yuans, celui de Guotai Haitong d'environ 1,5 milliard de yuans, et celui de Founder Securities d'environ 1,1 milliard de yuans.

Kaiyuan Securities souligne que ces gains d'investissements directs et de souscription obligatoire ne sont pas entièrement reflétés dans le compte de résultat de la période en cours. En raison des périodes de blocage des actions, une certaine décote s'applique pour la période en cours, ces chiffres sont donc donnés à titre indicatif.

Réserves abondantes d'introductions en bourse de technologies de pointe, la dynamique positive devrait se poursuivre

Au-delà de ChangXin Memory Technologies, le pipeline de réserves d'introductions en bourse de technologies de pointe mérite également l'attention. Unitree Robotics prévoit de lever 4,2 milliards de yuans, a soumis son dossier à la CSRC et est placée par Citic Securities ; Yangtze Memory Technologies a terminé l'enregistrement de l'acceptation du dossier de conseil le 19 mai 2026, avec un placement conjoint de Citic Securities et CSC ; Super Fusion Digital Technology prévoit de lever 8 milliards de yuans, et est entrée dans la phase de questionnement ; Enflame Technology prévoit de lever 6 milliards de yuans, et a soumis son dossier à la CSRC.

En termes de réserves de projets, les courtiers de premier rang présentent des avantages significatifs. Selon les données de Kaiyuan Securities, de 2025 à mai 2026, Citic Securities et Guotai Haitong ont chacun réalisé 23 projets d'introduction en bourse non-BEi, se classant parmi les deux premiers du secteur ; en termes d'échelle de levée de fonds pour les projets du STAR Market, Citic Securities arrive en tête avec 23,4 milliards de yuans, tandis que Guotai Haitong, CICC, CSC et Huatai Securities figurent également parmi les premiers.

En ce qui concerne les gains latents de souscription obligatoire, de juin 2024 à juin 2026, Citic Securities a cumulé des gains latents de souscription obligatoire de 3,17 milliards de yuans, Guotai Haitong de 1,88 milliard de yuans, CSC de 1,33 milliard de yuans, CICC de 1,22 milliard de yuans et Huatai Securities de 790 millions de yuans. Kaiyuan Securities souligne que dans la phase de hausse des valeurs technologiques et d'introduction en bourse intensive des technologies de pointe, ce type de gains latents a une contribution marginale plus évidente sur la flexibilité des bénéfices des courtiers.

Kaiyuan Securities estime que le thème principal de cette grande banque d'investissement combine trois logiques : une flexibilité des bénéfices à court terme, des réserves de projets à moyen terme et une hausse du rendement des capitaux propres (ROE) à long terme.

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